9月FOMC会议再度暂停加息，将联邦利率区间继续维持在5.25%-5.5%的水平。本次会议决议相较于7月的措辞有一定变化，将“经济活动温和扩张(moderate pace)”改为“经济活动坚实扩张(solid pace)”。此外，本次公告依然保持了对金融系统稳定性的关注并维持美国银行系统依然稳健的判断。本次决议获得一致性通过，FOMC票委内部并未出现意见上的分歧。
　　9月FOMC会议例行公布了经济预测及点阵图，整体来看此次经济预测和点阵图都表明了FOMC票委普遍认为当下美国经济极具韧性且正在持续升温，劳动力市场的紧张态势难以消除，通胀依然极具粘性，从中透露出的货币政策的整体倾向也更为鹰派。
　　根据9月的点阵图及鲍威尔在新闻发布会上的表态，FOMC会议年内大概率会再次加息。但是在8月末的杰克逊霍尔森林会议及本次FOMC会议上，鲍威尔均明确表示目前的实际政策利率已经高于大多数机构所测算的自然利率水平，即目前的政策利率已经进入限制区间。这不禁构成一个悖论，FOMC会议为何要在政策利率已经进入限制性水平后继续加息？
　　这与对限制性水平的定义相关，根据鲍威尔在本次记者发布会上的发言，他认为判定利率是否进入限制性水平的标准应是经济表现，而非模型测算。当前美国经济持续升温，劳动力市场仍然紧张，按照鲍威尔的标准，当下的政策利率显然并未真正进入限制性水平。
　　美联储的货币政策目前已经进入双边风险区，但根据鲍威尔的表态，相较于实现软着陆，美联储仍然更重视价格稳定目标。自2022年开启加息进程以来，鲍威尔多次强调美联储面临的主要风险是紧缩不足，而本次记者发布会上鲍威尔则表示目前过度紧缩正变得与紧缩不足同等重要。但鲍威尔同时也确认“尽管软着陆”为美联储的“首要目标”，无法使价格体系恢复稳定的后果却更加糟糕。这实际上表明在“紧缩不足”和“过度紧缩”这一双边风险中，美联储当下最重视的仍然是“紧缩不足”的问题。
　　我们认为美联储年内有相对较大概率继续加息25BP，但如果通胀及非农数据如能继续降温，美联储仍有可能继续维持目前的利率水平。当下美国经济持续升温，劳动力市场紧张依旧，通胀始终存在反复风险，而原油价格上涨和工会罢工等内外部因素又将这一风险进一步放大，使得美联储更可能按照9月点阵图的指引通过进一步紧缩以遏制“再通胀风险”。但另一方面，美联储目前的货币政策决定机制并非是前瞻性指引，而是依数据决定。货币政策的累积作用和传导的迟滞性需要美联储对前期紧缩政策的效果做进一步观察，所以年内通胀及非农数据如能持续降温，美联储仍有可能保持目前5.25%-5.5%的利率水平。
　　风险提示：美国劳动力市场持续紧张。

研究报告全文：TableInfo1TableDate证券研究报告发布时间2023-09-21TableTitleTableInvest证券研究报告宏观数据加息再度暂停但经济预测偏鹰---2023年9月FOMC会议点评报告摘要相关数据9TableSummary月FOMC会议再度暂停加息将联邦利率区间继续维持在525-55的水平本次会议决议相较于7月的措辞有一定变化将经济活动温和扩张moderatepace改为经济活动坚实扩张solidpace此外本次公告依然保持了对金融系统稳定性的关注并维持美国银行系统依然稳健的判断本次决议获得一致性通过FOMC票委内部并未出现意见上的分歧9月FOMC会议例行公布了经济预测及点阵图整体来看此次经济预测和点阵图都表明了FOMC票委普遍认为当下美国经济极具韧性且正在持续升温劳动力市场的紧张态势难以消除通胀依然极具粘性从中透露出的货币政策的整体倾向也更为鹰派根据9月的点阵图及鲍威尔在新闻发布会上的表态FOMC会议年内大相关报告TableReport概率会再次加息但是在8月末的杰克逊霍尔森林会议及本次FOMC会东北宏观经济稳步恢复议上鲍威尔均明确表示目前的实际政策利率已经高于大多数机构所测--20230918算的自然利率水平即目前的政策利率已经进入限制区间这不禁构成东北宏观宽货币环境仍将持续一个悖论FOMC会议为何要在政策利率已经进入限制性水平后继续加--20230915息东北宏观能源项目对CPI环比贡献达这与对限制性水平的定义相关根据鲍威尔在本次记者发布会上的发627言他认为判定利率是否进入限制性水平的标准应是经济表现而非模--20230914型测算当前美国经济持续升温劳动力市场仍然紧张按照鲍威尔的东北宏观政府债发行扛鼎社融同比小幅标准当下的政策利率显然并未真正进入限制性水平反弹美联储的货币政策目前已经进入双边风险区但根据鲍威尔的表态相--20230912较于实现软着陆美联储仍然更重视价格稳定目标自2022年开启加息东北宏观出口或迎拐点四季度同比或将进程以来鲍威尔多次强调美联储面临的主要风险是紧缩不足而本次转正记者发布会上鲍威尔则表示目前过度紧缩正变得与紧缩不足同等重要--20230912但鲍威尔同时也确认尽管软着陆为美联储的首要目标无法使价格体系恢复稳定的后果却更加糟糕这实际上表明在紧缩不足和过TableAuthor度紧缩这一双边风险中美联储当下最重视的仍然是紧缩不足的问题证券分析师张陈执业证书编号S055052211000213683268105zhangchen2nesccn我们认为美联储年内有相对较大概率继续加息25BP但如果通胀及非农数据如能继续降温美联储仍有可能继续维持目前的利率水平当下美国经济持续升温劳动力市场紧张依旧通胀始终存在反复风险而原油价格上涨和工会罢工等内外部因素又将这一风险进一步放大使得美联储更可能按照9月点阵图的指引通过进一步紧缩以遏制再通胀风险但另一方面美联储目前的货币政策决定机制并非是前瞻性指引而是依数据决定货币政策的累积作用和传导的迟滞性需要美联储对前期紧缩政策的效果做进一步观察所以年内通胀及非农数据如能持续降温美联储仍有可能保持目前525-55的利率水平风险提示美国劳动力市场持续紧张请务必阅读正文后的声明及说明TablePageTop宏观研究报告--宏观数据目录1美联储9月再次暂停加息329月经济预测及点阵图反映美联储鹰派倾向33美联储货币政策前瞻5图表目录图1美联储9月再度停止加息3图2FOMC会议2023年9月经济预测3图3FOMC票委2023年9月对2023年经济增速的预测4图4FOMC票委2023年9月对2023年失业率预测的分布4图5FOMC票委9月对2023年核心PCE预测的分布4图62023年6月与9月FOMC会议点阵图比较5图7美国自然利率主要模型估测值均低于实际政策利率水平6请务必阅读正文后的声明及说明28TablePageTop宏观研究报告--宏观数据1美联储9月再次暂停加息9月FOMC会议将联邦利率区间继续维持在525-55的水平上在6月暂停加息7月加息25BP后美联储再度停止了加息进程本次会议决议相较于7月的措辞有一定变化会议决议对美国经济现阶段的描述中将经济活动温和扩张moderatepace改为经济活动坚实扩张solidpace对劳动力市场的描述则由近期职位增速稳定改为近期职位增速放缓但仍然强劲此外本次公告依然保持了对金融系统稳定性的关注并维持美国银行系统依然稳健的判断本次决议获得一致性通过FOMC票委内部并未出现意见上的分歧图1美联储9月再度停止加息数据来源FRED东北证券29月经济预测及点阵图反映美联储鹰派倾向9月FOMC会议例行公布了经济预测及点阵图整体来看此次经济预测和点阵图都表明了FOMC票委普遍认为当下美国经济极具韧性且正在持续升温劳动力市场的紧张态势难以消除通胀依然极具粘性从中透露出的货币政策的整体倾向也更为鹰派图2FOMC会议2023年9月经济预测数据来源美联储东北证券从2023年3月起FOMC票委对2023年实际GDP增速的预测就在持续上调对失业率的预测则不断下调对经济预测的持续调整表现出今年以来美国经济热度和请务必阅读正文后的声明及说明38TablePageTop宏观研究报告--宏观数据劳动力市场的紧张状况连续超出多数FOMC票委的预期9月经济预测中FOMC票委对2023年实际GDP增速的中位预测由6月的1上修至21对失业率的中位预测由41下修至38对PCE的预测由32上修至33对核心PCE的预测由39下修至37对2024年FOMC票委9月也同样上调了GDP实际增长的中位预期下调了对失业率中位预期这表现出FOMC票委认为当下经济升温及劳动力市场过紧短时间内难以平缓在外生供给冲击之外通胀在内生动能层面也存在反复的风险这直接反映出是FOMC票委整体货币政策倾向进一步转鹰FOMC票委对2023年实际GDP增速失业率PCE预测的分布的变化也反映出尽管票委对通胀逐渐趋缓已达成共识但是因为对经济持续升温和劳动力市场紧张态势可能引发的通胀反复风险保持警惕而在货币政策上整体更倾向于进一步收紧9月FOMC票委对PCE的预测范围较6月更为集中实际GDP增速预测范围整体前移失业率预测范围整体后移图3FOMC票委2023年9月对2023年经济增速的预测数据来源美联储东北证券图4FOMC票委2023年9月对2023年失业率预测的分布数据来源美联储东北证券图5FOMC票委9月对2023年核心PCE预测的分布数据来源美联储东北证券点阵图方面FOMC票委9月对2023年终端利率预测与6月一致分布则更为集中而对未来货币政策路径的前瞻上9月会议对2024年终端利率的预测则由46提升至51这意味着2024年可能的降息空间由100bp缩窄至50bp降息次数请务必阅读正文后的声明及说明48TablePageTop宏观研究报告--宏观数据则由4次减少为2次同样反映出FOMC票委整体倾向进一步偏鹰6月对2023年终端利率的预测虽然也是56但是分布却较为分散其中有3人认为终端利率应高于564人认为应在6月的基础上再加息一次2人认为应维持在53的水平9月对2023年终端利率的预测则更为集中12人认为2023年年内需要再加息一次而7人认为可将利率停留在54的水平9月对2024年的预测区间整体上移但其内部分布则较为分散535149各有四人这反映出FOMC票委虽然整体趋鹰但对2024年具体降息路径仍存在一定分歧图62023年6月与9月FOMC会议点阵图比较数据来源美联储东北证券3美联储货币政策前瞻根据9月的点阵图及鲍威尔在新闻发布会上的表态FOMC会议年内大概率会再次加息但是在8月末的杰克逊霍尔森林会议及本次FOMC会议上鲍威尔均明确表示目前的实际政策利率已经高于大多数机构所测算的自然利率水平即目前的政策利率已经进入紧缩区间这不禁构成一个悖论即FOMC会议为何要在政策利率已经进入限制性水平后继续加息这与对限制性水平的定义相关根据鲍威尔在本次记者发布会上的发言他认为判定利率是否进入限制性水平的标准应是经济表现而非模型测算当前美国经济持续升温劳动力市场仍然紧张按照鲍威尔的标准当下的政策利率显然并未真正进入限制性水平请务必阅读正文后的声明及说明58TablePageTop宏观研究报告--宏观数据图7美国自然利率主要模型估测值均低于实际政策利率水平数据来源纽约联储东北证券美联储的货币政策目前已经进入双边风险区但根据鲍威尔的表态相较于实现软着陆美联储仍然更重视价格稳定目标自2022年开启加息进程以来鲍威尔多次强调美联储面临的主要风险是紧缩不足而本次记者发布会上鲍威尔则表示目前美联储面临的风险开始由单边向双边转换过度紧缩正变得与紧缩不足同等重要在此基础上鲍威尔也确认软着陆为美联储的首要目标PrimaryObjective但鲍威尔仍强调相比无法实现软着陆美联储面临的最糟糕的境遇是无法重新使价格体系恢复稳定这实际上表明在紧缩不足和过度紧缩这一双边风险中美联储当下最重视的仍然是紧缩不足的问题而对于后者鲍威尔在另一个问题中还表示他仍然认为实现软着陆是可能的但是其路径由诸多外部因素影响并不受美联储控制我们认为美联储年内有相对较大概率继续加息25BP但如果通胀仍能继续回落劳动力市场紧张程度得以继续缓解美联储仍有一定可能继续维持525-55的利率水平根据鲍威尔的表态美联储目前在双边风险中仍更重视紧缩不足当下美国经济持续升温劳动力市场紧张依旧通胀始终存在反复风险而原油价格上涨和全美汽车工人工会罢工等内外部因素又将这一风险进一步放大使得美联储更可能按照9月经济预测及点阵图的指引通过进一步紧缩以遏制再通胀但另一方面美联储目前的货币政策决定机制并非是前瞻性指引而是依数据决定货币政策的累积作用和传导的迟滞性又需要美联储对先期紧缩政策做进一步观察所以年内通胀及劳动力数据如能持续降温美联储仍有可能保持目前525-55的利率水平风险提示美国劳动力市场持续紧张请务必阅读正文后的声明及说明68TablePageTop宏观研究报告--宏观数据研究团队简介张陈北京大学经济学专业博士拥有TableIntroduction3年证券从业经验金麒麟奖团队成员曾在核心期刊发表多篇论文在校期间参与多项国家社科基金项目现任东北证券首席宏观分析师分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师本报告遵循合规客观专业审慎的制作原则所采用数据资料的来源合法合规文字阐述反映了作者的真实观点报告结论未受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明买入未来6个月内股价涨幅超越市场基准15以上投资评级中所涉及的市场基准股票增持未来6个月内股价涨幅超越市场基准5至15之间投资中性未来6个月内股价涨幅介于市场基准-5至5之间A股市场以沪深300指数为市场基准评级新三板市场以三板成指针对协议转让说明减持未来6个月内股价涨幅落后市场基准5至15之间标的或三板做市指数针对做市转让卖出未来6个月内股价涨幅落后市场基准15以上标的为市场基准香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准美国市场以优于大势未来个月内行业指数的收益超越市场基准行业6纳斯达克综合指数或标普500指数为市投资场基准同步大势未来6个月内行业指数的收益与市场基准持平评级说明落后大势未来6个月内行业指数的收益落后于市场基准请务必阅读正文后的声明及说明78TablePageTop宏观研究报告--宏观数据重要声明本报告由东北证券股份有限公司以下称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断不保证所包含的内容和意见不发生变化本报告仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或征价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议本公司及其雇员不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益在任何情况下我公司及其雇员对任何人使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