生命科学基石业务稳健增长、战略意义重大：我们预计生命科学业务的收入将维持15-20%的稳增长，虽然在公司收入中的占比将逐渐下降，但作为基石业务，对公司的其他业务和长期发展有重大战略意义，包括：1）增长稳健，为公司新业务和新产能投入提供稳定现金流；2）作为拥有30%市场份额的全球龙头，向下游高附加值业务引流作用明显；3）海外学术客户基数庞大，助力公司精准把握未来科研趋势、及早布局潜力领域。
　　潜在同类最佳BCMACAR-T对金斯瑞的贡献仍远被低估：公司的细胞治疗子公司传奇生物已在全球范围内上市首款产品cilta-cel，目前销售逐季放量强劲。其不仅拥有优于同靶点竞品的临床数据，也在更前线治疗中展现出了优异的临床潜力。我们预计cilta-cel的经PoS调整销售峰值有望达到67亿美元，对金斯瑞整体目标估值贡献70%，而更多前线适应症获批和商业成绩增长有望持续推动cilta-cel的价值在金斯瑞股价中兑现。
　　蓬勃生物和百斯杰收入增速即将触底回升：2023年，生物药CDMO板块（蓬勃生物）收入增速放缓至个位数，但随着投融资情绪逐步稳定、GCT新签订单数量恢复，我们预计2024-25年板块收入增速将反弹至11%/21%，此后GCT下游需求和后期生产订单将进一步推动增速回到30-40%。工业合成生物板块（百斯杰）在短期影响消除后，2024年起收入增速也有望恢复至20%左右。我们认为短期业绩波动导致当前市场对这两个板块的成长前景过于悲观，增速预期恢复后，估值也会有较大修复空间。
　　标的稀缺性显著，首予买入评级：我们预测：1）2023-25E收入CAGR达到46%；2）公司整体层面于2H25实现盈亏平衡、于2026年实现自由现金流转正。我们采用SOTP估值法，得到目标价28.43港元，暗含40%的未来12个月潜在股价升幅。类似标的在国内医药领域稀缺性极高，公司通过内部孵化成功布局CRO、CDMO和产品开发，各业务间协同效应显著，都各自有独立运营和融资能力且将在三年内全部实现盈亏平衡。公司当前股价仍明显被低估、远未反映各个业务板块的潜在价值。首次覆盖，给予买入评级。