事件
　　宇邦转债（123224.SZ）于2023年9月19日开始网上申购：总发行规模为5.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于安徽宇邦新型材料有限公司年产光伏焊带20,000吨生产项目。
　　当前债底估值为73.51元，YTM为3.18%。宇邦转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.70%、2.40%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.70%（2023-09-15）计算,纯债价值为73.51元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。
　　当前转换平价为98.64元，平价溢价率为1.38%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年03月25日至2029年09月18日。初始转股价52.9元/股，正股宇邦新材9月15日的收盘价为52.18元，对应的转换平价为98.64元，平价溢价率为1.38%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为8.33%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价52.9元计算，转债发行5.00亿元对总股本稀释率为8.33%，对流通盘的稀释率为20.13%，对股本摊薄压力较小。
　　观点
　　我们预计宇邦转债上市首日价格在121.51~135.13元之间，我们预计中签率为0.0015%。综合可比标的以及实证结果，考虑到宇邦转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在121.51~135.13元之间。我们预计网上中签率为0.0015%，建议积极申购。
　　苏州宇邦新型材料股份有限公司致力于光伏焊带的研发、生产与销售，经过十多年的努力，现已发展成为我国光伏焊带行业的标杆企业之一，是国内光伏焊带产品最主要的供应商之一，在研发实力、工艺技术方面处于国内先进地位，拥有较高的市场占有率。
　　2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为38.07%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒V型”波动，2018-2022年复合增速为38.07%。2022年，公司实现营业收入20.11亿元，同比增加62.29%。与此同时，归母净利润也波动上升，2018-2022年复合增速为31.82%。2022年实现归母净利润1.00亿元，同比增加29.95%。
　　公司营业收入主要来源于互连带业务，产品结构基本无年际变化。2020-2022年度互连带业务收入占比从82.15%略减至76.48%，汇流带业务收入占比有所微增，从17.24%增至22.53%，其他业务收入占比始终围绕1%上下波动，各项占比基本稳定。
　　公司销售净利率和毛利率、财务费用率“倒V型”波动，销售费用率、管理费用率波动下降。2018-2022年，公司销售净利率分别为6.01%、8.14%、9.66%、6.24%和4.99%，销售毛利率分别为14.34%、17.94%、19.71%、13.56%和11.21%。
　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
　　
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收点评固收点评20230919宇邦转债光伏焊带行业标杆2023年09月19日关键词TableTag产能扩张TableSummary事件证券分析师李勇执业证书S0600519040001宇邦转债123224SZ于2023年9月19日开始网上申购总发行规010-66573671模为500亿元扣除发行费用后的募集资金净额用于安徽宇邦新型材liyongdwzqcomcn料有限公司年产光伏焊带20000吨生产项目证券分析师陈伯铭当前债底估值为7351元YTM为318宇邦转债存续期为6年中执业证书S0600523020002诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA票面面值为100元chenbmdwzqcomcn票面利率第一年至第六年分别为020040060170240300公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息相关研究以年中债企业债到期收益率计算纯债价值6A8702023-09-15周观如何看待央行降准对债为7351元纯债对应的YTM为318债底保护一般市的影响2023年第36期当前转换平价为元平价溢价率为转股期为自发行结束98641382023-09-17之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2024年03月25日至2029年09月18日初始转股价529元股正股宇邦新材9月15二级资本债周度数据跟踪日的收盘价为5218元对应的转换平价为9864元平价溢价率为20230911-202309151382023-09-16转债条款中规中矩总股本稀释率为833下修条款为153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩按初始转股价529元计算转债发行500亿元对总股本稀释率为833对流通盘的稀释率为2013对股本摊薄压力较小观点我们预计宇邦转债上市首日价格在1215113513元之间我们预计中签率为00015综合可比标的以及实证结果考虑到宇邦转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在30左右对应的上市价格在1215113513元之间我们预计网上中签率为00015建议积极申购苏州宇邦新型材料股份有限公司致力于光伏焊带的研发生产与销售经过十多年的努力现已发展成为我国光伏焊带行业的标杆企业之一是国内光伏焊带产品最主要的供应商之一在研发实力工艺技术方面处于国内先进地位拥有较高的市场占有率2018年以来公司营收稳步增长2018-2022年复合增速为3807自2018年以来公司营业收入总体呈现稳步增长态势同比增长率倒V型波动2018-2022年复合增速为38072022年公司实现营业收入2011亿元同比增加6229与此同时归母净利润也波动上升2018-2022年复合增速为31822022年实现归母净利润100亿元同比增加2995公司营业收入主要来源于互连带业务产品结构基本无年际变化2020-2022年度互连带业务收入占比从8215略减至7648汇流带业务收入占比有所微增从1724增至2253其他业务收入占比始终围绕1上下波动各项占比基本稳定公司销售净利率和毛利率财务费用率倒V型波动销售费用率管理费用率波动下降2018-2022年公司销售净利率分别为601814966624和499销售毛利率分别为1434179419711356和1121风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险111东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评内容目录1转债基本信息42投资申购建议53正股基本面分析731财务数据分析732公司亮点94风险提示10211东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图表目录图12018-2023H1营业收入及同比增速亿元7图22018-2023H1归母净利润及同比增速亿元7图32020-2022年营业收入构成8图42018-2023H1销售毛利率和净利率水平9图52018-2023H1销售费用率水平9图62018-2023H1财务费用率水平9图72018-2023H1管理费用率水平9图82019-2022中国光伏发电累计装机规模亿千瓦10表1宇邦转债发行认购时间表4表2宇邦转债基本条款4表3募集资金用途单位万元5表4债性和股性指标5表5相对价值法预测宇邦转债上市价格单位元6311东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评1转债基本信息表1宇邦转债发行认购时间表时间日期发行安排1刊登募集说明书及其摘要募集说明T-22023-09-15书提示性公告发行公告网上路演公告T-12023-09-181网上路演2原股东优先配售股权登记日1发行首日2刊登发行提示性公告T2023-09-193原股东优先配售认购日缴付足额资金4网上申购无需缴付申购资金1刊登网上中签率及优先配售结果公告T12023-09-202进行网上申购摇号抽签1刊登中签号码公告T22023-09-212网上中签缴款日1保荐机构主承销商根据网上资金到账情T32023-09-22况确定最终配售结果和包销金额1刊登发行结果公告T42023-09-252向发行人划付募集资金数据来源公司公告东吴证券研究所表2宇邦转债基本条款转债名称宇邦转债正股名称宇邦新材转债代码123224SZ正股代码301266SZ电力设备-光伏设备-光发行规模500亿元正股行业伏辅材存续期2023年09月19日至2029年09月18日主体评级债项评级AA2024年03月25日至转股价529元转股期2029年09月18日票面利率020040060170240300向下修正条款存续期1530851到期赎回到期后五个交易日内公司将以本次可转债票面面值的110含最后一赎回条款期利息全部赎回2提前赎回转股期内1530130含130未转股余额不足3000万元1有条件回售最后两个计息年度连续30个交易日收盘价低于转股价70回售条款2附加回售投资项目实施情况出现重大变化且被证监会认定为改变募集资金用途数据来源公司公告东吴证券研究所411东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评表3募集资金用途单位万元项目名称项目总投资拟投入募集资金安徽宇邦新型材料有限公司年产光伏焊带4417300356730020000吨生产项目补充流动资金14327001432700合计58500005000000数据来源募集说明书东吴证券研究所表4债性和股性指标债性指标数值股性指标数值纯债价值7351元转换平价以20230915收盘价9864元纯债溢价率以面值100计算3603平价溢价率以面值100计算138纯债到期收益率YTM318数据来源公司公告东吴证券研究所当前债底估值为7351元YTM为318宇邦转债存续期为6年中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA票面面值为100元票面利率第一年至第六年分别为020040060170240300公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年A中债企业债到期收益率8702023-09-15计算纯债价值为7351元纯债对应的YTM为318债底保护一般当前转换平价为9864元平价溢价率为138转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2024年03月25日至2029年09月18日初始转股价529元股正股宇邦新材9月15日的收盘价为5218元对应的转换平价为9864元平价溢价率为138转债条款中规中矩下修条款为153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩总股本稀释率为833按初始转股价529元计算转债发行500亿元对总股本稀释率为833对流通盘的稀释率为2013对股本摊薄压力较小2投资申购建议我们预计宇邦转债上市首日价格在1215113513元之间按宇邦新材2023年9月15日收盘价测算当前转换平价为9864元1参照平价评级和规模可比标的新星转债平价9656元评级A存续规模453亿元微芯转债平价9022元评级A存续规模500亿元银微转债平511东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评价8052元评级A存续规模500亿元截至20230915转股溢价率分别为2490359747082参考近期上市的力诺转债上市首日转换价值8618元荣23转债上市首日转换价值9651元科数转债上市首日转换价值9221元三只转债上市首日转股溢价率分别为3495359635553以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型解释变量为行业转股溢价率1评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率2前十大股东持股比例3和上市前一日中证转债成交额取对数4被解释变量为上市首日转股溢价率得出的最优模型为y89750221104201034344该模型常数项显著性水平为0001其余系数的显著性水平为01005005和0001基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型其中电力设备行业的转股溢价率为3082中债企业债到期收益为8702023年半年报显示宇邦新材前十大股东持股比例为72172023年9月15日中证转债成交额为36042889956元取对数得2431因此可以计算出宇邦转债上市首日转股溢价率为2070综合可比标的以及实证结果考虑到宇邦转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在30左右对应的上市价格在1215113513元之间表5相对价值法预测宇邦转债上市价格单位元转股溢价率正股价25002700300033003500-549571171311901121821246312650-35061119601215112438127251291720230915收盘价52181233012527128231311913316353751270012903132081351313716554791294613154134641377513982数据来源Wind东吴证券研究所我们预计原股东优先配售比例为7165宇邦新材的前十大股东合计持股比例为721720230630股权较为集中假设前十大股东80参与优先配售其他股东中有50参与优先配售我们预计原股东优先配售比例为7165我们预计中签率为00015宇邦转债发行总额为500亿元我们预计原股东优先配售比例为7165剩余网上投资者可申购金额为142亿元宇邦转债仅设置网上发行近期发行的九典转02评级A规模360亿元网上申购数约8977万户华懋转债评级AA-规模1050亿元92087万户盟升转债评级AA-规模3亿元93015万户我们预计宇邦转债网上有效申购户数为91624万户平均单户申购金额100万元我们预计网上中签率为00015611东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评3正股基本面分析苏州宇邦新型材料股份有限公司致力于光伏焊带的研发生产与销售经过十多年的努力现已发展成为我国光伏焊带行业的标杆企业之一是国内光伏焊带产品最主要的供应商之一在研发实力工艺技术方面处于国内先进地位拥有较高的市场占有率公司坚持产品的研发和创新是江苏省高新技术企业江苏省科技型中小企业苏州市吴中区制造业转型升级先进企业和高成长科技企业先后成立了江苏省特级超软涂锡铜带技术工程技术研究中心和江苏省企业技术中心公司特级超软涂锡铜带及特级超软涂锡合金带等多个产品荣获高新技术产品认证公司是国家标准光伏涂锡焊带GBT31985-2015行业标准晶体硅光伏组件用浸锡焊带SJT11550-2015行业团体标准光伏涂锡焊带TCPIA0005-2017江苏省地方标准太阳能电池用涂锡焊带DB32T2176-2012的主要编撰单位之一并获得全国半导体设备和材料标准化技术委员会授予的标准化突出贡献单位以及国家太阳能光伏产品质量监督检验中心授予的2019年江苏省企业标准领跑者光伏领域的荣誉称号此外公司多规格多型号的光伏焊带产品在2019年7月入选中国光伏行业协会涂锡焊带对标达标及用户端推广目录第一批31财务数据分析2018年以来公司营收稳步增长2018-2022年复合增速为3807自2018年以来公司营业收入总体呈现稳步增长态势同比增长率倒V型波动2018-2022年复合增速为38072022年公司实现营业收入2011亿元同比增加6229与此同时归母净利润也波动上升2018-2022年复合增速为31822022年实现归母净利润100亿元同比增加29952023年上半年公司实现营业收入12914911万元较上年同期增长3311归母净利润729065万元较上年同期增长4947表现亮眼2018-2022年及2023年上半年公司主营业务呈快速增长趋势主要系全球新增光伏装机规模持续增长境外市场拓展力度加大产品销售价格有所提高所致图12018-2023H1营业收入及同比增速亿元图22018-2023H1归母净利润及同比增速亿元187027016606014505012401040130830206201042100000-10201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1营业收入同比增长率右轴归母净利润同比增长率右轴数据来源公司年报Wind东吴证券研究所数据来源公司年报Wind东吴证券研究所711东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评公司营业收入主要来源于互连带业务产品结构基本无年际变化2020-2022年度互连带业务收入占比从8215略减至7648汇流带业务收入占比有所微增从1724增至2253其他业务收入占比始终围绕1上下波动各项占比基本稳定图32020-2022年营业收入构成1009080706050403020100202020212022互连带汇流带其他业务数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司销售净利率和毛利率财务费用率倒V型波动销售费用率管理费用率波动下降2018-2022年公司销售净利率分别为601814966624和499销售毛利率分别为1434179419711356和1121宇邦新材销售毛利率表现较为突出高于行业均值销售净利率与销售毛利率两大指标均以2020年度为拐点2020年度以前逐年攀升2020年度以后显著下行2018年以来销售费用率总体与行业数据同趋势波动下行总体销售费用率水平显著低于行业均值公司财务费用率呈V型围绕行业平均值上下波动2018-2020年财务费用率逐年上升2020年后开始呈下降态势直到2023年上半年再度抬头主要系美元汇率波动引起公司汇兑损益波动所致公司管理费用率整体下行趋稳管理费用率下降主要系营业收入增长所致于2022年度开始略有微增主要系公司2022年完成首次公开发行并上市向中介机构支付的审计咨询费增长所致2023年上半年公司管理费用率较2022年度有所上升主要系当期折旧摊销及由于限制性股票激励产生的股份支付金额增长所致811东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图42018-2023H1销售毛利率和净利率水平图52018-2023H1销售费用率水平525204153102501201820192020202120222023H1销售净利率销售毛利率0201820192020202120222023H1行业平均净利率行业平均毛利率销售费用率行业平均销售费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图62018-2023H1财务费用率水平图72018-2023H1管理费用率水平3524103-12-21-3-40201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1财务费用率行业平均财务费用率管理费用率行业平均管理费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所注图4-7中的行业平均线均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值得到相应的费用率而不是单个公司的相应费用率的加权平均这种计算方法在行业集中度比较高的时候可能会突出主营收入较大的公司的影响弱化主营收入较小的公司的影响32公司亮点成本优势逐渐凸显国内光伏行业新产能持续释放随着光伏行业技术迭代产业链规模化效应加持光伏电站安装成本降低和行业政策引导近10年来全球光伏发电成本快速下降2013年全球光伏发电项目最低中标电价为83美分kwh据CPIA统计2021年全球光伏发电最低中标电价已下降至104美分kwh折合人民币约67分kwh较2013年最低中标电价下降8747光伏发电已具备一定的价格优势全球光伏产业已经走出政策补贴驱动发展的初级阶段逐渐步入平价上网的市场化竞争阶段光伏发电将摆脱过去高成本的掣肘成为服务大众的可持续性电力来源911东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图82019-2022中国光伏发电累计装机规模亿千瓦装机规模亿千瓦4539343530632532520421510502019202020212022数据来源国家能源局东吴证券研究所需求增量倒逼技术升级光伏行业淘汰赛全面开启国内光伏制造企业尤其是龙头企业的扩产步伐加快单体规模增大随着这些新建产能的释放以及单晶产品大尺寸产品的快速迭代在高效产品需求量持续增加倒逼技术加速创新升级的背景下部分中小企业受制于资金限制无力进行技术与设备升级在成本压力下老产线将加速淘汰同时头部企业的加速扩张也将进一步挤压中小企业的生存空间未来我国光伏产业链各环节将进一步向龙头企业集中产业集中度将进一步提升切入知名光伏组件厂商供应体系客户资源与技术创新双驱动助力业绩高涨光伏焊带是光伏组件的重要组成部分用于光伏电池封装中的连接环节光伏焊带品质优劣关系着光伏组件的输电效率和使用寿命等重要因素因此光伏焊带的市场需求与光伏组件行业的发展密切相关公司的光伏焊带产品已通过德国TUV认证国家太阳能光伏产品质量监督检验中心等产品质量认证具有出口至日本韩国等全球多个国家和地区的资质同时公司经过多年来在光伏焊带行业深耕细作积累了丰富的客户资源与客户建立了长期稳定的合作关系经过多年的发展公司已成功进入了一大批知名光伏组件厂商如隆基乐叶天合光能晶科能源韩华新能源等的供应链体系在生产技术方面公司的光伏焊带生产工艺技术均为自主研发并取得专利技术通过对关键技术的不断探索掌握了压延退火涂锡收线一体化技术增强焊料流动性的配方技术和耐腐蚀低温焊料配方技术等核心技术具备多品种多类型光伏焊带产品的丰富生产经验作为国内光伏焊带行业的标杆企业在持续释放的新产能与产业集中度进一步提升的大趋势下宇邦新材抓住技术创新这一行业核心要素有望在需求增量下突破产能瓶颈实现业绩倍增4风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险1011东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn