公司2023H1实现收入55.04亿元，同比+8.41%；实现归母净利7.77亿元，同比+38.75%；2023Q2实现收入31.64亿元，同比+5.02%，实现归母净利5.07亿元，同比+43.83%。公司收购宏山锻造80%股权项目后，将快速补足大锻件生产能力的短板，完善大中小锻件布局；技术研究院建设项目致力于打造“研发+产业”的新业态经营发展模式，布局产业链上下游延伸。考虑到公司的主业聚焦、低效资产剥离后盈利能力的提升以及增量业务弹性，我们认为公司发展拐点已确立，并将迎来黄金发展期，维持“买入”评级。
　　▍2023Q2归母净利同增44%，盈利水平稳健提升。受益于市场订单增加，公司2023H1实现收入55.04亿元，同比+8.41%；实现归母净利7.77亿元，同比+38.75%，实现扣非归母净利7.80亿元，同比+40.44%。2023H1整体毛利率同比+5.71pcts至34.45%。费用端，三包损失费、包装费等减少，2023H1销售费用同比-1.18%至0.34亿元；管理人员薪酬、修理费、折旧费用及差旅费用增加，管理费用同比+11.61%至3.39亿元；利息收入减少和汇兑净收益减少，财务费用同比+115.71%至354.36万元；公司为了拓展市场，对新产品的研发投入增加，研发费用同比+149.18%至3.45亿元，使得整体期间费用率同比+4.17pcts至13.11%。综合以上各影响因素，公司2023H1净利率同比+3.03pcts至15.04%，盈利能力稳健提升。分析单季度，公司2023Q2实现收入31.64亿元，同比+5.02%，实现归母净利5.07亿元，同比+43.83%，实现扣非归母净利5.12亿元，同比+46.20%。
　　▍锻造主业收入稳步增长，航空及防务业务稳健发展。分行业来看，公司2023H1锻铸产业实现收入45.03亿元，同比+8.35%，其中，航空及防务业务实现42.93亿元，同比+19.75%，占锻铸板块收入比为95.34%；非航空民品业务实现收入2.1亿元，同比-56.43%，占锻铸板块收入比4.66%。液压环控业务2023H1实现营业收入10.01亿元，同比+8.69%，其中，航空及防务业务实现6.98亿元，同比+11.15%，占液压环控收入比为69.73%；非航空民品业务实现收入3.03亿元，同比+3.41%，占液压环控收入比为30.27%。
　　▍前瞻性指标预示景气度向好，经营性现金流持续好转。公司2023H1存货同比+10.79%至35.40亿元，其中原材料同比+ 4.39%至14.10亿元，在产品同比+15.69%至8.39亿元，库存商品同比+15.66%至12.83亿元。存货等前瞻性指标增长或表明公司下游业务景气度高，正积极备货备产。随收入规模提升，公司2023H1应收账款同比+51.18%至62.47亿元；受本期票据到期托收额同比增加影响，经营性净现金流同比+157.71%至1.98亿元，考虑公司下游客户主要为军工集团、信誉较好，随着后续客户回款增加，现金流情况有望持续好转。
　　▍拟定增募集不超过22.12亿元，提升核心竞争力。6月2日公司发布定增预案，拟向不超过35名投资者定增募资不超过22.12亿元，发行股份不超过0.94亿股，不超过发行前公司总股本的6.37%，发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的80%，分别用于收购宏山锻造80%股权项目（13.18亿）、技术研究院建设项目（4亿）及补充流动资金（4.94亿）。其中，收购宏山锻造80%股权项目后，公司将立即新增一整套以500MN锻压机为核心的整建制、全体系、覆盖“大中小”的锻件研发、生产设备；技术研究院建设项目建设期36个月，项目建成达产后，预计税后投资内部收益率为12.09%，税后投资回收期为10年（含建设期）。本次定增募资主要是受高端装备锻铸造市场需求持续扩大影响，同时锻铸件行业进入高质量发展阶段，定增募资有利于提高公司产业链配套的能力，有利于解决公司当前大型锻造设备不足问题。待项目建成达产后，公司产能将得到提升，产品结构和产业链更加完整，公司市场竞争力进一步加强，持续盈利能力将得到提高。
　　▍发展拐点已确立，增量弹性赋能长期发展。公司是国内军用航空锻件龙头，产品几乎覆盖国内所有飞机和发动机型号，我们认为公司发展拐点已经确立：1、基本面拐点，在我军国防战略转型叠加“补偿式”发展的大背景下，公司充分受益航空装备更新换代、军机加速列装所带来的军用航空锻件市场持续扩容；2、盈利能力拐点，①产品结构持续优化，高毛利率产品占比不断提升；②剥离低效资产，聚焦航空主业提升效能，盈利能力将持续拐点向上；③管理能力不断提升，推行股权激励，提升员工积极性，加速业绩释放。此外，增量弹性业务赋能公司长期发展，公司通过垂直整合、内生发展不断布局新业务，“大锻件+机加工”有望打开成长新空间，开启第二增长曲线。
　　▍风险因素：新型号军机订单量减少的风险；核心技术研发低于预期的风险；生产制造能力不足的风险；募投项目建设进度未达预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是我国军用航空锻件核心供应商，预计将充分受益我国军用航空装备的快速放量以及民用需求的持续扩张，我们维持公司2023/24/25年净利润预测为16.0/21.6/30亿元，现价对应PE分别为23/17/13倍。选取三角防务、派克新材、航宇科技为可比公司，当前可比公司2023年W

研究报告全文：23Q2业绩同增44超预期横向拓展垂直整合布局上游赋能长期发展中航重机600765SH2023年中报点评2023829中信证券研究部核心观点公司2023H1实现收入5504亿元同比841实现归母净利777亿元同比38752023Q2实现收入3164亿元同比502实现归母净利507亿元同比4383公司收购宏山锻造80股权项目后将快速补足大锻件生产能力的短板完善大中小锻件布局技术研究院建设项目致力于打造研发产业的新业态经营发展模式布局产业链上下游延伸考虑到公司的主业聚焦低效资产剥离后盈利能力的提升以及增量业务弹性我们认为公司发付宸硕展拐点已确立并将迎来黄金发展期维持买入评级国防与航空航天首席分析师2023Q2归母净利同增44盈利水平稳健提升受益于市场订单增加公司S10105200800052023H1实现收入5504亿元同比841实现归母净利777亿元同比3875实现扣非归母净利780亿元同比40442023H1整体毛利率同比571pcts至3445费用端三包损失费包装费等减少2023H1销售费用同比-118至034亿元管理人员薪酬修理费折旧费用及差旅费用增加管理费用同比1161至339亿元利息收入减少和汇兑净收益减少财务费用同比11571至35436万元公司为了拓展市场对新产品的研发投入增加研发费用同比14918至345亿元使得整体期间费用率同比陈卓417pcts至1311综合以上各影响因素公司2023H1净利率同比303pcts国防与航空航天分至1504盈利能力稳健提升分析单季度公司2023Q2实现收入3164亿析师元同比502实现归母净利507亿元同比4383实现扣非归母净利S1010521010004512亿元同比4620锻造主业收入稳步增长航空及防务业务稳健发展分行业来看公司2023H1锻铸产业实现收入4503亿元同比835其中航空及防务业务实现4293亿元同比1975占锻铸板块收入比为9534非航空民品业务实现收入21亿元同比-5643占锻铸板块收入比466液压环控业务2023H1实现营业收入亿元同比其中航空及防务业务实现亿元1001869698同比1115占液压环控收入比为6973非航空民品业务实现收入303刘意国防与航空航天分亿元同比341占液压环控收入比为3027析师前瞻性指标预示景气度向好经营性现金流持续好转公司2023H1存货同比S10105220500041079至3540亿元其中原材料同比439至1410亿元在产品同比1569至839亿元库存商品同比1566至1283亿元存货等前瞻性指标增长或表明公司下游业务景气度高正积极备货备产随收入规模提升公司2023H1应收账款同比5118至6247亿元受本期票据到期托收额同比增加影响经营性净现金流同比15771至198亿元考虑公司下游客户主中航重机600765SH要为军工集团信誉较好随着后续客户回款增加现金流情况有望持续好转评级买入维持拟定增募集不超过2212亿元提升核心竞争力6月2日公司发布定增预案当前价2542元拟向不超过35名投资者定增募资不超过2212亿元发行股份不超过094亿目标价3500元股不超过发行前公司总股本的637发行价格不低于定价基准日前二十个总股本1472百万股交易日公司股票交易均价的分别用于收购宏山锻造股权项目流通股本1467百万股80801318总市值374亿元亿技术研究院建设项目4亿及补充流动资金494亿其中收购宏近三月日均成交额242百万元山锻造80股权项目后公司将立即新增一整套以500MN锻压机为核心的整52周最高最低价3602355元建制全体系覆盖大中小的锻件研发生产设备技术研究院建设项目近1月绝对涨幅115建设期36个月项目建成达产后预计税后投资内部收益率为1209税后近6月绝对涨幅-1396投资回收期为10年含建设期本次定增募资主要是受高端装备锻铸造市场近月绝对涨幅12-1248需求持续扩大影响同时锻铸件行业进入高质量发展阶段定增募资有利于提高公司产业链配套的能力有利于解决公司当前大型锻造设备不足问题待项证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明中航重机年中报点评600765SH20232023829目建成达产后公司产能将得到提升产品结构和产业链更加完整公司市场竞争力进一步加强持续盈利能力将得到提高发展拐点已确立增量弹性赋能长期发展公司是国内军用航空锻件龙头产品几乎覆盖国内所有飞机和发动机型号我们认为公司发展拐点已经确立1基本面拐点在我军国防战略转型叠加补偿式发展的大背景下公司充分受益航空装备更新换代军机加速列装所带来的军用航空锻件市场持续扩容2盈利能力拐点产品结构持续优化高毛利率产品占比不断提升剥离低效资产聚焦航空主业提升效能盈利能力将持续拐点向上管理能力不断提升推行股权激励提升员工积极性加速业绩释放此外增量弹性业务赋能公司长期发展公司通过垂直整合内生发展不断布局新业务大锻件机加工有望打开成长新空间开启第二增长曲线风险因素新型号军机订单量减少的风险核心技术研发低于预期的风险生产制造能力不足的风险募投项目建设进度未达预期盈利预测估值与评级公司是我国军用航空锻件核心供应商预计将充分受益我国军用航空装备的快速放量以及民用需求的持续扩张我们维持公司20232425年净利润预测为16021630亿元现价对应PE分别为231713倍选取三角防务派克新材航宇科技为可比公司当前可比公司2023年Wind一致预期平均PE为23倍考虑到后续大锻机投产低效资产剥离股权激励料将进一步赋能公司长期发展给予公司2023年32xPE维持目标价35元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元8789901056969132415217196212227983营业收入增长率YoY3120253030净利润百万元89064120177160028216022300014净利润增长率YoY15935333539每股收益EPS基本元061082109147204毛利率2829313435净资产收益率ROE9521156136215861851每股净资产元6367067989251101PE417310233173125PB4036322723PS4335282217EVEBITDA264217194142103资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023828请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中航重机年中报点评600765SH20232023829利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入879010570132421719622280货币资金6130573574851034812696营业成本6300747991581138514502存货32323316482256287079毛利率283292308338349应收账款26353835447857317682税金及附加2930536989其他流动资产33863172481859087456销售费用737793117145流动资产1538416057216022761534914销售费用率0807070707固定资产23972404283532863778管理费用65775794712041548长期股权投资731854854854854管理费用率7572727070无形资产332302286271255财务费用8122531142其他长期资产841146814681269869财务费用率09-02-040102非流动资产43015028544356805756研发费用3464345838081225资产总计1968521085270453329540670研发费用率3941444755短期借款535272299952526837投资收益1511135016应付账款22912761400144395781EBITDA15161841206328213898其他流动负债44886497690983559866营业利润11401536218528313960流动负债73149530139091804722484营业利润率12971454165016461777长期借款2104336336336336营业外收入1041043其他长期负债431424424424424营业外支出76481313非流动性负债2535760760760760利润总额11441534214728223950负债合计984910290146691880723244所得税177204322423592股本10521472147214721472所得税率155133150150150资本公积48714452445244524452少数股东损益76129224239357归属于母公司所936010393117501362316204归属于母公司股有者权益合计8911202160021603000东的净利润少数股东权益4764026268651222净利率股东权益合计101114121126135983610795123761448817426负债股东权益总1968521085270453329540670计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润9671330182523993357增长率折旧和摊销299285194226264营业收入312202253299296营运资金的变化-18-1230-2429-2113-2874营业利润1206347422296399其他经营现金流269389230808802净利润1591349332350389经营现金流合计1518774-18113211549利润率资本支出-620-878-610-463-340毛利率283292308338349投资收益151-1135016EBITDAMargin173174156164175其他投资现金流187-29000净利率101114121126135投资现金流合计-281-918-607-413-324回报率权益变化21920000净资产收益率95116136159185负债变化-324-209272722531584总资产收益率4557596574股利支出-47-179-243-287-419其他其他融资现金流2212253-11-42资产负债率500488542565572融资现金流合计1843-265253719551123现金及现金等价所得税率1551331501501503079-408175028632348股利支付率物净增加额201202179194192资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源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