9月14日，央行宣布降准0.25个百分点。如何看待其影响？我们从四个方面来看：
　　一是考虑部分金融机构已执行5%存款准备金率，我们估算降准释放资金量在5000多亿元。参考2022年12月降准，幅度同样为0.25%，释放约5000亿元。考虑到存款增幅约9.4%（2023年8月相比于2022年11月），不考虑本次降准执行5%存款准备金率的机构相对更多，此次降准释放资金可能在5472亿元。因而此次降准释放资金或在5000多亿元。
　　二是降准从公告到落地时间短，快速落地有助于缓和资金波动，可谓及时雨。此次降准9月14日公告，15日即实施。2020年7月以来的五次降准，从公告到实施历时6-10日，可见此次降准落地相对更快。考虑到9月15日正值税期、4000亿元MLF到期，降准快速落地有助于填补资金缺口。8月中旬以来，银行间市场资金利率波动幅度加大，DR007一度升至2.25%，比7天逆回购利率高45bp。资金利率波动背后主要是两个因素，一是8月政府债发行明显加快，净发行规模达到1.2万亿元，为今年去年7月以来峰值，政府债缴款形成财政存款，对应资金进入国库；二是8月新增贷款规模环比出现较大增幅，从7月的3459亿元升至1.36万亿元，银行投放贷款，相应削减在回购市场的资金融出。观察逆回购余额，8月16日以来，仅有两个交易日低于5000亿元，9月14日逆回购余额达到9620亿元，间接反映市场存在较大的资金缺口。此次降准释放5000多亿元长期资金，同时MLF超额续作1910亿元，有望填补部分资金缺口，维持流动性合理充裕。
　　三是降准可能不足以带动LPR下行。此次降准释放5000多亿元，给金融机构每年降低的资金成本约40-50亿元，有助于缓和银行息差压力，不过可能不足以带动LPR下调。2022年5月LPR下调前夕，除了2022年4月降准0.25%，还有央行上缴利润对应的基础货币投放，以及投放再贷款工具和建立存款利率市场化调整机制等降成本措施。此次降准后带动LPR利率下调的概率不高，后续LPR下调可能仍以MLF利率下调为前提。
　　四是四季度降准的可能性仍然存在。进入四季度，待新增专项债基本发行完毕，地方政府可能发行特殊再融资债，这可能使得政府债供给压力大于往年同期，带来的短期资金缺口需要填补。更重要地，实体经济恢复仍需货币政策的有力支持。因而我们倾向于认为四季度降准的可能性仍然存在。空间方面，考虑到降准后中型银行的加权法定准备金率在7%，较5%的下限高出200bp，还有一定下调空间。
　　降准确认资金利率缓和的方向，对债市来说并不算短期利多出尽。我们在《债市仍需等待》中提到“接下来资金面能否稳定，债市情绪是否恢复，是切断负反馈非常关键的因素”。近期资金利率缓和，是推动债市修复的关键因素。降准落地，一方面提供长期资金，确认了流动性继续缓和的方向；另一方面投资者对资金利率持续收敛的担忧也有望缓解，预期得到改善，这两者都有助于提振债市情绪。不过也有投资者担心降准之后，债市走出短期利多出尽的行情，我们倾向于认为不论1年存单还是10年国债收益率，与锚定的1年期MLF利率相比，都在偏高的位置，调整可能都是波段机会。而利率方向的选择，可能还是要等待地产政策的效果确认。
　　风险提示。货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。
　　

研究报告全文：TablePage固定收益固定收益研究2023年9月15日证券研究报告广发固收TableTitle9月降准及时雨分析师Tabl刘郁分析师肖金川eAuthorSAC执证号S0260520010001SAC执证号S0260520030002SFCCEnoBPM217021-38003556021-38003553shliuyugfcomcnxiaojinchuangfcomcn请注意肖金川并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动TableSummary报告摘要9月14日央行宣布降准025个百分点如何看待其影响我们从四个方面来看一是考虑部分金融机构已执行5存款准备金率我们估算降准释放资金量在5000多亿元参考2022年12月降准幅度同样为025释放约5000亿元考虑到存款增幅约942023年8月相比于2022年11月不考虑本次降准执行5存款准备金率的机构相对更多此次降准释放资金可能在5472亿元因而此次降准释放资金或在5000多亿元二是降准从公告到落地时间短快速落地有助于缓和资金波动可谓及时雨此次降准9月14日公告15日即实施2020年7月以来的五次降准从公告到实施历时6-10日可见此次降准落地相对更快考虑到9月15日正值税期4000亿元MLF到期降准快速落地有助于填补资金缺口8月中旬以来银行间市场资金利率波动幅度加大DR007一度升至225比7天逆回购利率高45bp资金利率波动背后主要是两个因素一是8月政府债发行明显加快净发行规模达到12万亿元为今年去年7月以来峰值政府债缴款形成财政存款对应资金进入国库二是8月新增贷款规模环比出现较大增幅从7月的3459亿元升至136万亿元银行投放贷款相应削减在回购市场的资金融出观察逆回购余额8月16日以来仅有两个交易日低于5000亿元9月14日逆回购余额达到9620亿元间接反映市场存在较大的资金缺口此次降准释放5000多亿元长期资金同时MLF超额续作1910亿元有望填补部分资金缺口维持流动性合理充裕三是降准可能不足以带动LPR下行此次降准释放5000多亿元给金融机构每年降低的资金成本约40-50亿元有助于缓和银行息差压力不过可能不足以带动LPR下调2022年5月LPR下调前夕除了2022年4月降准025还有央行上缴利润对应的基础货币投放以及投放再贷款工具和建立存款利率市场化调整机制等降成本措施此次降准后带动LPR利率下调的概率不高后续LPR下调可能仍以MLF利率下调为前提四是四季度降准的可能性仍然存在进入四季度待新增专项债基本发行完毕地方政府可能发行特殊再融资债这可能使得政府债供给压力大于往年同期带来的短期资金缺口需要填补更重要地实体经济恢复仍需货币政策的有力支持因而我们倾向于认为四季度降准的可能性仍然存在空间方面考虑到降准后中型银行的加权法定准备金率在7较5的下限高出200bp还有一定下调空间降准确认资金利率缓和的方向对债市来说并不算短期利多出尽我们在债市仍需等待中提到接下来资金面能否稳定债市情绪是否恢复是切断负反馈非常关键的因素近期资金利率缓和是推动债市修复的关键因素降准落地一方面提供长期资金确认了流动性继续缓和的方向另一方面投资者对资金利率持续收敛的担忧也有望缓解预期得到改善这两者都有助于提振债市情绪不过也有投资者担心降准之后债市走出短期利多出尽的行情我们倾向于认为不论1年存单还是10年国债收益率与锚定的1年期MLF利率相比都在偏高的位置调整可能都是波段机会而利率方向的选择可能还是要等待地产政策的效果确认风险提示货币政策出现超预期调整流动性出现超预期变化财政政策出现超预期调整识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明本报告联系人TableContacter15TablePageText固定收益固定收益研究图1今年8月下半月以来逆回购余额维持较高位逆回购余额亿元250002000015000100005000020222023数据来源Wind广发证券发展研究中心表1三档两优法定准备金率2023年9月降准后单位加权法定准备金类型法定准备金率优惠05优惠15率一档大型银行1051009090中型银行757060普通银行二档中型银行70服务省内的城商行605550非县域农商行三档小型银行50--50注农商行和服务省内的城商行在2020年4月和5月分别降准05合计10此次降准中未降至5法定准备金率的农商行和服务省内的城商行可以降准05大于整体降准幅度0252022年4月降准时对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5的农商行在下调存款准备金率025个百分点的基础上再额外多降025个百分点因而服务省内的城商行和非县域农商行中型银行享受的法定准备金率比普通中型银行低15小型银行作为普惠金融机构已经享受了第三档的较低存款准备金率不享受普惠金融定向降准考核的优惠表中用-标识小型银行达到新增存款一定比例用于当地贷款考核标准的可享受1个百分点存款准备金率优惠但法定准备金率达到5不再享受这项优惠数据来源人民银行网站Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明25TablePageText固定收益固定收益研究风险提示货币政策出现超预期调整本文假设国内货币政策维持当前力度但假如国内经济超预期放缓或海外货币政策超预期变化国内货币政策可能出现超预期调整流动性出现超预期变化本文假设流动性维持当前的充裕状态但假如国内经济数据持续超预期流动性相应可能出现超预期变化财政政策出现超预期调整本文假设国内财政政策维持当前力度但假如国内经济超预期放缓国内财政政策相应可能出现超预期调整识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明35TablePageText固定收益益固定收益研究广发固定收益研究小组TableResearchTeam刘郁首席分析师复旦大学经济学博士2020年加入广发证券发展研究中心姜丹资深分析师上海财经大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心肖金川资深分析师复旦大学金融学博士2020年加入广发证券发展研究中心田乐蒙资深分析师西南财经大学统计学博士2020年加入广发证券发展研究中心黄晓曦资深分析师中山大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心黄佳苗资深分析师复旦大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心董远高级研究员上海对外经贸大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心钱青静高级研究员中央财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心曾禹童高级研究员复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心谢瑞鸿研究员约翰霍普金斯大学硕士2023年加入广发证券发展研究中心龙海文研究员上海交通大学硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3047楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司资经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明45TablePageText固定收益固定收益研究重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果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