降准意外落地，驱动或在狭义流动性
　　第一，降准的幅度和释放流动性规模对于信贷扩张和托底总需求的增量意义有限。
　　第二，本次降准公布在汇率剧烈调整后，国内总量宽松政策可能使汇率市场预期产生扰动。
　　第三，9月银行间流动性亟待补充，或是本次降准的主要着眼点。
　　短端品种配置价值突显，降准后风险解除
　　对债市而言，前期明显超调的短端品种风险解除，配置价值突显，长端利率或依然在震荡形态中。
　　前期资金价格的急剧上行和交易筹码拥挤，使得短端利率明显超过合理配置价值区间。1年附近的商金债、偏高等级中短票、同业存单，以及3年附近的政金债，绝对水平相近，具备明显的配置价值。前期在跨季形势不明朗的环境中，仍存在由于负债端波动产生的调整风险，降准落地后风险解除，后期隔夜价格回落后即可能开启下行窗口。
　　长端利率在9-10月依然处于利空未出尽的状态，降准后或仍在震荡形态中。今年长端利率对于政策预期的定价持续处于偏保守状态中，即对房地产调控政策的放松及后续销售端的改善存在疑虑。当前仍处于政策出台的多发期，政策预期定价对于长端利率的扰动依然存在。降准落地对于流动性宽松维持的意义显然更强，对于长端交易的驱动相对有限。
　　风险提示：
　　流动性超预期收紧。
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益报告2023年9月14日研究所固收点评分析师梁伟超SAC登记编号S1340523070001跨季风险解除短端价值突显Emailliangweichaocnpseccom降准解读20230914近期研究报告降准意外落地驱动或在狭义流动性盟升转债国内卫星终端设备高新第一降准的幅度和释放流动性规模对于信贷扩张和托底总需求企业20230912-20230912的增量意义有限第二本次降准公布在汇率剧烈调整后国内总量宽松政策可能使汇率市场预期产生扰动第三9月银行间流动性亟待补充或是本次降准的主要着眼点短端品种配置价值突显降准后风险解除对债市而言前期明显超调的短端品种风险解除配置价值突显长端利率或依然在震荡形态中前期资金价格的急剧上行和交易筹码拥挤使得短端利率明显超过合理配置价值区间1年附近的商金债偏高等级中短票同业存单以及3年附近的政金债绝对水平相近具备明显的配置价值前期在跨季形势不明朗的环境中仍存在由于负债端波动产生的调整风险降准落地后风险解除后期隔夜价格回落后即可能开启下行窗口长端利率在9-10月依然处于利空未出尽的状态降准后或仍在震荡形态中今年长端利率对于政策预期的定价持续处于偏保守状态中即对房地产调控政策的放松及后续销售端的改善存在疑虑当前仍处于政策出台的多发期政策预期定价对于长端利率的扰动依然存在降准落地对于流动性宽松维持的意义显然更强对于长端交易的驱动相对有限风险提示流动性超预期收紧市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分目录1降准意外落地驱动或在狭义流动性42短端品种配置价值突显降准后风险解除53风险提示6请务必阅读正文之后的免责条款部分2图表目录图表18月中旬后的资金中枢持续上行5图表2当前流动性总量水平偏低需要降准补充5图表3资金面骤紧后短端品种上行幅度较大6图表41年商金债中短票NCD和3年政金债定价相近6请务必阅读正文之后的免责条款部分32023年9月15日央行下调金融机构存款准备金率025个百分点不含已执行5存款准备金率的金融机构本次下调后金融机构加权平均存款准备金率约为74央行罕见在落地前一日公布降准并且也是在本周全国外汇市场自律机制专题会议之后使用总量宽松工具超出市场预期1降准意外落地驱动或在狭义流动性第一降准的幅度和释放流动性规模对于信贷扩张和托底总需求的增量意义有限2022年至今的历次降准调降的幅度在025个百分点释放的中长期流动性规模也均在5000亿附近本次降准依旧单次较小幅度的降准补充中长期流动规模有限其政策宽松信号意义依然存在但实质对信贷扩张和拉动总需求的作用相对有限第二本次降准公布在汇率剧烈调整后国内总量宽松政策可能使汇率市场预期产生扰动8月中下旬资金面边际收紧后市场对于降准的期待明显增加但9月初汇率波动斜率有所加大降准迟迟未落地本周全国外汇市场自律机制专题会议后汇率市场预期有所企稳本次降准随后落地作为国内货币总量宽松政策降准落地后汇率市场预期可能边际有所承压第三9月银行间流动性亟待补充或是本次降准的主要着眼点如上所述当前环境中稳增长诉求对于降准的驱动可能不强汇率预期引导的压力甚至对降准有所掣肘而当前银行间流动性总量水平偏低若降准不落地单纯依靠MLF增量续作和14D逆回购的重启来补充流动性可能造成跨季资金面的紧张以及资金价格的进一步抬升显然8月中旬至今的资金价格中枢上行已经明显高于政策利率即流动性合理充裕局面需要维护请务必阅读正文之后的免责条款部分4图表18月中旬后的资金中枢持续上行图表2当前流动性总量水平偏低需要降准补充资料来源Wind中邮证券研究所资料来源Wind中邮证券研究所2短端品种配置价值突显降准后风险解除对债市而言前期明显超调的短端品种风险解除配置价值突显长端利率或依然在震荡形态中前期资金价格的急剧上行和交易筹码拥挤使得短端利率明显超过合理配置价值区间由于汇率波动的影响和流动性供需形势的边际收紧6月和8月两次政策利率降息后资金价格和短端利率并未给予足够的定价反馈叠加短端品种交易较为拥挤对隔夜滚续的依赖度较高资金面剧烈收紧和负债端波动影响下短端利率调整较为剧烈依照18的中长期资金价格中枢以及60BP的期限溢价中位数水平估计24附近的1年国股行NCD即具备明显的配置价值但NCD二级报价短期调整高点近期已经触及249存在明显的超调故1年附近的商金债偏高等级中短票同业存单以及3年附近的政金债绝对水平相近具备明显的配置价值前期在跨季形势不明朗的环境中仍存在由于负债端波动产生的调整风险降准落地后风险解除后期隔夜价格回落后即可能开启下行窗口长端利率在9-10月依然处于利空未出尽的状态降准后或仍在震荡形态中8月末长端利率的调整除了有资金面收紧后的疑虑以外更多的是定价房地产调控政策的放松我们多次论及今年长端利率对于政策预期的定价持续处于偏保守状态中即对房地产调控政策的放松及后续销售端的改善存在疑虑当前仍请务必阅读正文之后的免责条款部分5处于政策出台的多发期政策预期定价对于长端利率的扰动依然存在降准落地对于流动性宽松维持的意义显然更强对于长端交易的驱动相对有限图表3资金面骤紧后短端品种上行幅度较大图表41年商金债中短票NCD和3年政金债定价相近资料来源Wind中邮证券研究所资料来源Wind中邮证券研究所3风险提示流动性超预期收紧请务必阅读正文之后的免责条款部分6中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级准中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分7公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳电话15800181922邮箱yanjiusuocnpseccom地址深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编518048请务必阅读正文之后的免责条款部分8