研究报告全文：专题报告2023-09-15关于钢铁供应的研究李昂黑色建材研究员报告要点从业资格号F3085542交易咨询号Z0018818长期来看产业服务于需求需求是产业发展的第一驱动力钢铁行业并不例外在我0755-23375140国人口结构与经济结构出现重大转变的当下对于钢铁行业的前景进行再评估是必要liawkqhcn的本文将使用美国日本以及韩国的数据作为分析案例从长周期的视角去观察经济增长人口城镇化建筑业以及粗钢产量的关系整体而言在经过2年的观察以及调整后我们认为在中央政策的指引下我国建筑业周期顶部已经出现是相对确定的事情接近23万平方米的年度累计新开工面积可能形成未来5-10年的行业顶部而从人口的角度考虑我国人口增速及粗钢产量在2016年后形成背离假如粗钢产量向人口增速修正的话可能2016-2017年左右的粗钢产量从长期来看是相对公允的8亿左右的粗钢产量刚好也可以覆盖新开工衰退带来的需求减量换句话说按照5-10年的周期来看我国钢铁行业将面临需求不足倒逼产能淘汰的可能性除非出口能够大幅上升填补内需落差但因为出口量较大可能会面临1外需难以消化我国过剩产能2海外国家对我国钢铁进行反倾销调查等两种困境但不论外需能否有效填补消费缺口在未来1-2年的时间区间内过剩或许会再次成为钢材供应的主旋律此外我们认为房屋新开工持续下降钢材出口上升以及钢材供应过剩等情况会将我国钢铁行业拖入与2012-2015年间略有相似的场景因此不排除钢价在2023-2025年间再次复刻的可能性黑色建材研究钢材长期来看产业服务于需求需求是产业发展的第一驱动力钢铁行业并不例外在我国人口结构与经济结构出现重大转变的当下对于钢铁行业的前景进行再评估是必要的本文将使用美国日本以及韩国的数据作为分析案例从长周期的视角去观察经济增长人口城镇化建筑业以及粗钢产量的关系美国调整通货膨胀后美国经济增速平滑数据取6年滚动中位数与美国粗钢总产量的相关性系数为06检验结果为显著正相关之所以对经济增速进行加工是为了剔除极端经济环境噪音对计算结果的影响因为专题研究的目的是为了明晰长期经济增长中枢eg经济中性增长率与粗钢产量的关系我们认为短期的经济波动对于实现该目标是负面的而鉴于经济自身存在均值回归的属性因此平滑数据是模拟经济体中性增长率较好的手段经济增速与粗钢产量呈正相关本身符合逻辑在经济增速较高的时期宏观需求驱动对钢材的消费最终引导钢厂增产而经济进入萧条时则相反而另一假说则是随美国经济体量逐渐增长其经济的较高增速难以维持从图1中可以观察到美国经济增速在1950年后3次下台阶而相应的随经济发展美国经济驱动力由制造业转向服务业导致用钢需求随之下降最终引导钢厂减产综上理由在长期可以观察到美国经济增速与粗钢产量的显著正相关性换句话说相关性是由经济发展的结构与阶段发展而来并非宏观需求带来的周期性驱动图1美国经济增速与美国粗钢产量变化数据来源WIND五矿期货研究中心城镇化率变化处理方式为计算城镇化率的同差与粗钢产量的相关性并不高但长期来看城镇化率与粗钢产量的相关性为显著负相关随城镇化率逐渐增高其上升速率会出现显著下跌伴随该过程建筑用钢的消费量会逐渐下滑最终驱动钢铁行业减产短期波动拟合度不高可能是因为城镇化率的计算是以常住人2023-09-152黑色建材研究钢材口为基准而非建筑业投资所以实际上城镇化率的数据所映射的是人口在城镇与乡村间的流动规律此外美国新建房屋销售数据与粗钢产量同样没有展现出较好的拟合性与城镇化率所得出结论相互呼应图2美国城镇化率变化数据来源WIND五矿期货研究中心基于以上推论我们再次使用美国达拉斯联储公布的房地产价格指数与粗钢产量拟合历史上房屋价格与粗钢产量呈现出较显著的正相关性这与城镇化率所揭示的关系可以相互印证即建筑业的景气度与粗钢产量相关性较高另一方面汽车家电等用钢量高的行业均为房地产的后周期行业因此即使美国住宅建筑螺纹钢使用量较小我们依然可以观察到美国建筑业景气度与其粗钢产量存在较紧密的联系图3美国房屋价格指数数据来源WIND五矿期货研究中心另一个关于宏观需求的思考与人口相关根据新古典经济学的框架YTFKAL长期经济增长中枢与技术实物资本以及劳动力有关从历史观察中可以发现美国人口增速与粗钢产量的趋势方向一致并且对粗钢产量领先2023-09-153黑色建材研究钢材约10年左右的时间因此可以得出一个假说的雏形人口增速的见顶与粗钢产量的见顶可能存在因果关系图4美国人口与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心另一直观的观察是劳动力人口增速与粗钢产量的正相关关系劳动力人口增速本身代表的是生产力的增加但在经济学理论中生产收入以及支出是等价的所以生产法收入法以及支出法的统计结果均指向国民生产总值所以在长期均衡状态下劳动力人口增速在代表生产力增速因子的同时同样也代表了需求增速因子历史上美国劳动力人口增速与粗钢产量表现出了较高的拟合度图5美国劳动力人口与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心综上从美国的历史经验来看在长周期维度上影响粗钢产量最直接的因素是需求因此我们可以看到GDP增速房屋价格以及劳动力人口增速等三项指标与美国全国粗钢总产量的相关性相对更高而城镇化率变动影响粗钢产量这一逻辑上可行的推测则并未得到验证日本日本钢铁生产与消费模式与美国存在较大的区别作为二战战败国的日本其战2023-09-154黑色建材研究钢材后重建以及大工业化是发生在1945年以后的因此我们也可以观察到由1945-1975年间日本的粗钢产量基本维持了快速上涨的趋势并未展现出显著的周期性而1990年后在经济泡沫破碎后日本的经济增速与人口增速则经历了超过20年的连续下降便导致周期性同样难以被观察最直观的后果便是日本的GDP以及粗钢产量的相关性较弱甚至在特定阶段展现出负相关性但人口增速见顶与粗钢产量见顶的对照关系依然存在可以发现日本的粗钢产量出现的历史最高点在时间上是早于人口增速出现近70年最高点的我们认为这与70年代美日间发生的贸易战有关而钢铁产业恰恰是美国对日本实施反倾销措施的重要产业之一这恰好印证了在关于需求驱动产量变化的主张当日本钢铁的海外需求走弱时其产量随之下降图6日本人口与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心更进一步以日本的劳动力人口增速数据为例曾在1970-2000年间和粗钢产量维持较高的相关性但可以观察到在2008年后该相关性变得不再显著我们认为相关性的消失可能与日本钢铁出口量占粗钢总产量比重的增加有关海外需求影响力的上升使日本本土宏观需求对于钢铁产量的影响力减弱这将在下文中提到图7日本劳动力人口与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心钢铁出口量是日本与美国钢铁产业的另一项不同美国是传统的钢铁进口国而2023-09-155黑色建材研究钢材日本则相反是长期的钢铁出口国其钢铁出口量自1990年起持续攀升在2010年后出口量超过全年总产量的30这也导致日本钢铁的需求较美国更加复杂其国内的宏观需求没有办法完全代表钢铁的终端消费可以看到自2000年后日本钢铁的出口数量与其钢铁产量存在较高的相关性与上一条结论相互印证图8日本钢铁出口数据来源WIND五矿期货研究中心从更加贴近行业的角度出发我们发现另一与日本粗钢产量相关的数据是其汽车产量两项数据在长期存在较高的相关性但汽车业景气度无法为粗钢产量提供指引两者在大部分时间是同步的图9日本汽车产量与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心从劳动人口增速出口数量以及汽车产量三个要素出发可以发现日本的粗钢产量在长期依然与需求挂钩钢铁出口以及汽车产业的繁荣是日本粗钢产量在1995-2003年之间劳动力人口增速持续下滑的情况下依然能够维持正增长的主要因素2023-09-156黑色建材研究钢材韩国韩国钢铁行业比日本更加依赖出口自2010年后其出口量占全国总产量比一直高于40因此可以观察到韩国钢铁出口以及粗钢产量存在较高的相关性也因此与美日两国不同韩国的劳动人口数据以及GDP增速数据对于粗钢产量的指导意义并不强图10韩国钢铁出口数据来源WIND五矿期货研究中心但人口对于粗钢产量的影响依然可以被观察到以韩国人口增速的见顶时间为基准其对于粗钢产量依然是存在指导意义的人口增速的见顶伴随了韩国粗钢产量扩张的终结图11韩国人口与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心此外与日本相近韩国的汽车行业同样是其钢材消费的主要终端之一因此汽车与粗钢产量之间存在较高的相关性不过自2016年后相关性逐步减弱2023-09-157黑色建材研究钢材图12韩国汽车产量与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心整体而言出口在韩国钢铁业需求端中占了较高比重因此其钢铁行业的生产节奏与国内宏观因素出现脱节但人口增速对于粗钢产量的影响在一定程度上依然存在中国从美日韩三国的经验看在长期视角下钢材产量与其消费量挂钩不论是出口或者汽车制造等因此判断钢铁长期产量的变化首先要确认钢材需求的最大驱动其次则是关于人口以及长期宏观需求中枢对于粗钢产量的影响建筑业是我国最大的用钢终端年均耗钢量占总产量的50以上可以看到自2021年出现严重衰退后我国年累计房屋新开工面积已经跌落至2009年水准较2019年的历史最高点下降接近50而另一方面我国粗钢产量维持在相对较高的水平较2019年产量反而上升了17个百分点而其余不论是汽车或者出口所占比重均较小以汽车制造业为例其2021年钢材消耗量约为5600万吨仅占我国粗钢产量的5但当年我国汽车产量2625万辆已经占全球汽车产量的30换句话说即使我国汽车产能持续增长其所能带动的钢材消费相对于建筑业衰退带来的减量来说也是九牛一毛图13中国房地产与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心2023-09-158黑色建材研究钢材从人口的角度出发可以看到我国人口增速自1980年后处于持续的下降趋势中在2010-2016年附近曾出现过停滞但在2016年后趋势得以延续在前文所述的韩国场景中韩国粗钢产量在其人口增速反弹的时间段出现了历史高点而我国不同粗钢产量自2016年后伴随房地产企业加杠杆再度启动上涨这与上图中我国房地产新开工在2017年再创新高形成印证另一个主张则是2016年后我国粗钢产量的增加主要是由于并表所致即在供给侧改革下表外落后产能被置换成为表内的先进产能我国粗钢的实际总产量并未出现大幅上涨在本文主张的宏观需求主导产量变化的前提条件下我们更倾向于第一种假设因为2016年后我国房屋新开工面积的增加是实际发生的因此需要更多的钢材产能去填补新增需求继而驱动我国钢铁行业扩产图14中国人口与钢铁数据来源WIND五矿期货研究中心总结在经过2年的观察以及调整后我们认为在中央政策的指引下我国建筑业周期顶部已经出现是相对确定的事情接近23万平方米的年度累计新开工面积可能形成未来5-10年的行业顶部而从人口的角度考虑我国人口增速及粗钢产量在2016年后形成背离假如粗钢产量向人口增速修正的话可能2016-2017年左右的粗钢产量从长期来看是相对公允的8亿左右的粗钢产量刚好也可以覆盖新开工衰退带来的需求减量换句话说按照5-10年的周期来看我国钢铁行业将面临需求不足倒逼产能淘汰的可能性除非出口能够大幅上升填补内需落差但因为出口量较大可能会面临1外需难以消化我国过剩产能2海外国家对我国钢铁进行反倾销调查等两种困境但不论外需能否有效填补消费缺口在未来1-2年的时间区间内过剩或许会再次成为钢材供应的主旋律此外我们认为房屋新开工持续下降钢材出口上升以及钢材供应过剩等情况会将我国钢铁行业拖入与2012-2015年间略有相似的场景因此不排除钢价在2023-2025年间再次复刻的可能性2023-09-159免责声明五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构已具备有商品期货经纪金融期货经纪资产管理期货交易咨询等业务资格本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上我们力求能为您提供精确的数据客观的分析和全面的观点但我们必须声明对所有信息可能导致的任何损失概不负责本报告并不提供量身定制的交易建议报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身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