主要结论：近期债市降温，引发市场对“债市下跌—理财产品净值回撤—客户赎回—产品被迫卖债—债市继续下跌—产品净值继续回撤—客户继续赎回”的负反馈效应担忧。我们认为当前和去年一样出现大规模负反馈效应的可能性较小。一方面，理财产品破净率显著改善。截至9月12日，理财产品破净率为2.52%，远低于去年年末的9.06%。另一方面，理财产品的资产配置结构抗风险能力更强。和去年相比，信用债占比缩小，现金及银行存款占比提升。本周固收类产品和现金管理性型产品驱动理财子产品规模整体回升，权益类和混合类产品继续收缩。债券基金久期连续三周持续下降，但仍处在近一年75%-99%历史分位。
　　本周理财子产品规模整体回升。截至2023年9月10日，理财子公司理财产品存续总规模为22.43万亿元，环比增长0.88%。从不同类型理财子来看，国有银行理财子、股份行理财子、城商行理财子、农商行理财子、合资理财子存续产品规模分别环比变化+1.47%、+0.56%、+0.35%、-0.05%、-0.11%。
　　开放式理财产品和封闭式产品规模增长。从不同期限类型的理财产品存续规模来看，截至9月10日，本周1个月以内的理财产品存续规模环比上升0.18%。其中1个月-3个月、3个月-6个月的理财产品存续规模环比上升0.51%、0.92%，6个月-1年、1年-3年、3年以上的理财产品存续规模分别环比变化-0.58%、-0.68%、+2.19%。从不同运作模式来看，本周开放式净值型产品存续规模为18.38万亿元，环比增长0.99%；封闭式净值型产品存续规模为4.05万亿元，环比上升0.39%。
　　固收类产品规模微增，现金管理型产品转增，权益类和混合类产品收缩。从理财子公司存续理财产品的结构来看，截至9月10日，本周固定收益类理财产品存续规模环比上升0.22%，现金管理型产品、权益类产品和混合类产品存续规模分别环比变化+2.34%、-1.90%、-1.03%。
　　理财产品净值环比上升。从净值变化来看，截至9月10日，理财子产品单位净值为1.037，环比增长0.26%；累计净值为1.040，环比增长0.36%。从理财子固收类理财产品净值变化来看，单位净值为1.041，环比增长0.21%；累计净值1.045，环比增长0.33%。
　　债券型基金久期小幅回落。截至9月10日，全市场债券型基金资产净值为8.48万亿元，环比增长0.22%，其中中长期纯债型基金环比增长0.36%。为了高频跟踪全市场纯债基金久期，我们选用资产组合法，详细计算方法请见附录。从近一周情况来看，债券型公募基金久期均值继续回落，本周久期均值为1.60年，处在近一年75%-99%历史分位。
　　保险资管固定收益产品周回报率和净值下降。从保险资管的固定收益产品净值来看，截至9月10日，单位净值为1.052，环比下降0.25%；累计净值为1.150，环比下降0.24%。从保险资管固定收益产品收益率来看，截至9月10日，本周回报率为-0.23%，最近一个月、三个月、六个月、一年、两年、三年、五年回报率分别为-0.35%、+0.24%、+1.06%、+1.84%、+4.34%、+10.63%、+26.09%。
　　风险提示：市场波动对资管产品业绩带来不确定性，监管政策变动。

研究报告全文：证券研究报告2023年09月13日资管机构产品配置观察第7期20230904-20230910需要担忧理财赎回潮吗核心观点固定收益周报主要结论近期债市降温引发市场对债市下跌理财产品净值回撤客证券分析师戴丹苗证券分析师董德志0755-81982379021-60933158户赎回产品被迫卖债债市继续下跌产品净值继续回撤客户继续赎daidanmiaoguosencomcndongdzguosencomcn回的负反馈效应担忧我们认为当前和去年一样出现大规模负反馈效应的S0980520040003S0980513100001可能性较小一方面理财产品破净率显著改善截至9月12日理财产基础数据品破净率为252远低于去年年末的906另一方面理财产品的资产中债综合指数2324624中债长中短期指数24537362090595配置结构抗风险能力更强和去年相比信用债占比缩小现金及银行存款银行间国债收益10Y26534占比提升本周固收类产品和现金管理性型产品驱动理财子产品规模整体回企业公司转债规模千亿66163528630288008升权益类和混合类产品继续收缩债券基金久期连续三周持续下降但仍市场走势处在近一年75-99历史分位本周理财子产品规模整体回升截至2023年9月10日理财子公司理财产品存续总规模为2243万亿元环比增长088从不同类型理财子来看国有银行理财子股份行理财子城商行理财子农商行理财子合资理财子存续产品规模分别环比变化147056035-005-011开放式理财产品和封闭式产品规模增长从不同期限类型的理财产品存续规模来看截至9月10日本周1个月以内的理财产品存续规模环比上升018其中1个月-3个月3个月-6个月的理财产品存续规模环比上升0510926个月-1年1年-3年3年以上的理财产品存续规模分别资料来源Wind国信证券经济研究所整理环比变化-058-068219从不同运作模式来看本周开放式净值相关研究报告型产品存续规模为1838万亿元环比增长099封闭式净值型产品存续超长债周报-交投活跃度继续下降收益率大幅上行2023-09-10规模为405万亿元环比上升039转债市场周报-转债表现弱于正股估值压缩或将持续2023-09-10固收类产品规模微增现金管理型产品转增权益类和混合类产品收缩从资管机构产品配置观察第6期20230828-20230903-理财规模收缩债基久期回落2023-09-06理财子公司存续理财产品的结构来看截至9月10日本周固定收益类理转债市场周报-政策呵护下市场回暖2023-09-04资管机构产品配置观察第5期20230821-20230827-理财产品存续规模环比上升022现金管理型产品权益类产品和混合类产财规模回升债基久期回落2023-08-30品存续规模分别环比变化234-190-103理财产品净值环比上升从净值变化来看截至9月10日理财子产品单位净值为1037环比增长026累计净值为1040环比增长036从理财子固收类理财产品净值变化来看单位净值为1041环比增长021累计净值1045环比增长033债券型基金久期小幅回落截至9月10日全市场债券型基金资产净值为848万亿元环比增长022其中中长期纯债型基金环比增长036为了高频跟踪全市场纯债基金久期我们选用资产组合法详细计算方法请见附录从近一周情况来看债券型公募基金久期均值继续回落本周久期均值为160年处在近一年75-99历史分位保险资管固定收益产品周回报率和净值下降从保险资管的固定收益产品净值来看截至9月10日单位净值为1052环比下降025累计净值为1150环比下降024从保险资管固定收益产品收益率来看截至9月10日本周回报率为-023最近一个月三个月六个月一年两年三年五年回报率分别为-03502410618443410632609风险提示市场波动对资管产品业绩带来不确定性监管政策变动请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录理财子公司4产品存量规模上升5固收产品规模增长6理财产品净值上升8公募基金9债券型基金资产净值提升9债券型基金久期回落10保险资管11固收产品净值下降11固收产品周收益率下降11附录公募基金久期计算方法13请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告图表目录图1银行理财产品破净率4图22022年银行理财产品资产配置情况5图32023年上半年银行理财产品资产配置情况5图4理财子公司理财产品存续总规模5图5不同类型理财子理财产品存续规模分布6图6不同期限类型理财产品存续规模分布6图7理财子公司理财产品结构7图8理财子公司产品各区间年化收益率8图9理财子产品净值变化8图10理财子固收类产品净值变化9图11债券型公募基金数量及资产净值占比变化10图12公募基金数量分布占比10图13公募基金资产净值分布占比10图14债券型基金久期变化11图15保险固收资管产品单位净值和累计净值11图16保险资管固收产品周度回报率12图17保险资管固收产品不同时间区间回报率12图18久期计算多元回归结果14图19近一年来债券型基金和债券指数久期变化14表1存续理财产品结构及变化率7表2不同运作模式理财存续规模及变化率7表3不同类型债券型基金资产净值变化9表4纯债型基金描述性统计结果13表5资产组合法因子选取13请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告理财子公司8月下旬以来稳增长宽信用活跃资本市场等政策密集落地一线城市执行认房不认贷存量贷款利率下调证监会宣布降融资保证金收紧IPO减持新规等政策组合拳提升投资者信心市场风险偏好提升在股债跷跷板效应下债市降温引发市场对债市下跌理财产品净值回撤客户赎回产品被迫卖债债市继续下跌产品净值继续回撤客户继续赎回的负反馈效应担忧我们认为当前和去年一样出现大规模负反馈效应的可能性较小一方面和去年四季度出现的大规模赎回潮不同的是理财产品破净情况显著改善截至9月12日根据Wind数据银行理财产品破净率为252远低于去年年末的906图1银行理财产品破净率资料来源Wind国信证券经济研究所整理此外和去年相比理财产品的资产配置结构发生了变化流动性更加充裕抗风险能力相对更强从配置债券类别来看截至2023年6月末理财产品持有信用债1215万亿元占总投资资产的4386占比较去年同期减少421个百分点较去年年末减少18个百分点现金及银行存款占比为237较去年年末增长62个百分点请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告图22022年银行理财产品资产配置情况图32023年上半年银行理财产品资产配置情况资料来源银行业理财登记托管中心国信证券经济研究所整理资料来源银行业理财登记托管中心国信证券经济研究所整理产品存量规模上升截至2023年9月10日理财子公司理财产品存续总规模为2243万亿元环比上升088从不同类型理财子来看国有银行理财子股份行理财子城商行理财子农商行理财子合资理财子存续产品规模分别环比变化147056035-005-011图4理财子公司理财产品存续总规模资料来源普益标准国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告图5不同类型理财子理财产品存续规模分布资料来源普益标准国信证券经济研究所整理从不同期限类型的理财产品存续规模来看截至9月10日本周1个月以内的理财产品存续规模环比上升018其中1个月-3个月3个月-6个月的理财产品存续规模环比上升0510926个月-1年1年-3年3年以上的理财产品存续规模分别环比变化-058-068219图6不同期限类型理财产品存续规模分布资料来源普益标准国信证券经济研究所整理单位亿元固收产品规模增长从理财子公司存续理财产品的结构来看截至9月10日本周固定收益类理财产品存续规模环比上升022现金管理型产品权益类产品和混合类产品存续规模分别环比变化234-190-103请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告表1存续理财产品结构及变化率2023813202382020238272023932023910现金管理型76214157559383751590973421907513746环比变化率006-081-058-231234固定收益类1403291514094537141616581418640914218163环比变化率058044048017022权益类4247642366423264211941319环比变化率-123-035-058-049-190商品及金融衍生品类34523448344032743274环比变化率-015-012-022-483000混合类671162664243660167656404649664环比变化率-122-103-061-057-103合计2237142122363976223834982223039622426166环比变化率034-003009-068088资料来源普益标准国信证券经济研究所整理单位亿元图7理财子公司理财产品结构资料来源普益标准国信证券经济研究所整理单位亿元从不同运作模式来看本周开放式净值型产品存续规模为1838万亿元环比上升099封闭式净值型产品存续规模为405万亿元环比上升039表2不同运作模式理财存续规模及变化率2023813202382020238272023932023910封闭式净值型39749233984842399999540343864050320环比变化率024025038086039开放式净值型1839649818379134183835041819601018375846环比变化率037-009002-102099合计2237142122363976223834982223039622426166环比变化率034-003009-068088资料来源普益标准国信证券经济研究所整理单位亿元从理财子公司存续开放式理财产品各区间年化收益率来看截至9月10日近1月近3月近6月近1年成立以来年化收益率分别为040205246169228请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告图8理财子公司产品各区间年化收益率资料来源普益标准国信证券经济研究所整理理财产品净值上升本周理财产品净值较上周有所上升从净值变化来看截至9月10日理财子产品单位净值为1037环比增长026累计净值为1040环比增长036从理财子固收类理财产品净值变化来看单位净值为1041环比增长021累计净值1045环比增长033图9理财子产品净值变化资料来源普益标准国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告图10理财子固收类产品净值变化资料来源普益标准国信证券经济研究所整理公募基金债券型基金资产净值提升截至9月10日全市场债券型基金资产净值为848万亿元环比增长022其中中长期纯债型基金环比增长036表3不同类型债券型基金资产净值变化2023813202382020238272023932023910债券型基金84196328433883845222884583688476808环比变化率013017022007022中长期纯债券型基金50788135087410509659750983445116557环比变化率022017018003036短期纯债券型基金899207899207899207899207899207环比变化率000000000000000混合债券型基金一级794719794761796730796953797180环比变化率000000025003003混合债券型基金二级10369681037559104201710461871046187环比变化率026006043040000被动指数型债券基金552017557054559786559786559786环比变化率000091049000000增强指数型债券基金1570157015715701570环比变化率000000000000000可转换债券型基金5632156321563215632156321环比变化率000000000000000资料来源同花顺iFinD国信证券经济研究所整理单位亿元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告图11债券型公募基金数量及资产净值占比变化资料来源同花顺iFinD国信证券经济研究所整理债券型基金久期回落从各类型基金分布情况来看截至9月10日债券型基金数量占比为2982资产净值占比为3042图12公募基金数量分布占比图13公募基金资产净值分布占比资料来源同花顺iFinD国信证券经济研究所整理单位资料来源同花顺iFinD国信证券经济研究所整理单位为了高频跟踪全市场纯债基金久期我们选用资产组合法详细计算方法请见附录最终计算得到久期结果如图11所示从近一周情况来看债券型公募基金久期均值继续回落本周久期均值为160年处在近一年75-99历史分位请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告图14债券型基金久期变化资料来源Wind同花顺iFinD国信证券经济研究所整理保险资管固收产品净值下降从保险资管的固定收益产品净值来看截至9月10日单位净值为1052环比下降025累计净值为1150环比下降024图15保险固收资管产品单位净值和累计净值资料来源Wind国信证券经济研究所整理固收产品周收益率下降从保险资管固定收益产品收益率来看截至9月10日本周回报率为-023最近一个月三个月六个月一年两年三年五年回报率分别为-03502410618443410632609请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告图16保险资管固收产品周度回报率图17保险资管固收产品不同时间区间回报率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告附录公募基金久期计算方法1选取全市场纯债型基金我们选取全市场纯债型基金得到的基金基本情况如下表所示表4纯债型基金描述性统计结果纯债基金数量4956纯债基金日度平均收益率率均值00000134纯债基金日度平均收益率标准差00006105纯债基金日度平均收益率最小值-00028699纯债基金日度平均收益率最大值00019308资料来源Wind国信证券经济研究所整理2用资产组合法计算久期我们以纯债型公募基金日度回报率作为被解释变量引入不同债券指数日度收益率作为解释变量不同债券指数代表不同类别的债券资产我们将基金波动分解成不同资产类型资产的波动再以各类资产占比为权重已知各类债券指数包括利率债指数和信用债指数的久期通过回归我们可以得到基金净值在不同指数上的暴露程度从而计算债券基金组合的久期3因子选取表5资产组合法因子选取类别因子名称1-3年期中高活跃性国开行债券指数3-5年期国开行流动性权重债券指数利率债指数因子5-7年期国开行流动性权重债券指数7-10年期国开行流动性权重债券指数高信用等级短期融资券总指数信用债指数因子0-5年期央企债券指数优质民企债券指数资料来源国信证券经济研究所整理4多元回归我们通过全因子回归发现存在多重共线性通过删减因子直到消除多重共线性剔除多重共线性因子后进行回归并进行显著性检验继续剔除不显著因子最终得到回归结果如下请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告图18久期计算多元回归结果资料来源Wind萝卜投研国信证券经济研究所整理5得到全市场债券型基金久期图19近一年来债券型基金和债券指数久期变化资料来源Wind萝卜投研国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032