核心观点
　　8月11日以来，缬氨酸价格快速反弹，最新报价2.33万元/吨。受益豆粕价格强势+饲料传统旺季+缬氨酸厂家挺价，缬氨酸供需预期改善，产品景气上行，另外公司或在Q3加大欧洲市场销售，贡献额外利润，预计公司缬氨酸业务在下半年将企稳上行。肌醇价格维持高位，公司有望在Q3释放可观增量。展望明后年，三大单品投产将带领公司登上新台阶，打开未来成长空间。
　　事件
　　8月11日以来，缬氨酸价格快速反弹，截至9月11日，缬氨酸市场最新报价为2.33万元/吨。
　　简评
　　供需预期改善，缬氨酸价格快速反弹
　　从短期需求端来看，缬氨酸与豆粕在下游饲料领域存在明显的替代效应，短期影响上，参考历史价格，豆粕价格波动传导到缬氨酸产品约有1-3月的滞后期。在高温减产以及国际供需形势下，豆粕价格自6月以来筑底快速上行，据中国汇易，5.31-8.28豆粕价格区间涨幅达到32.0%。在豆粕涨价拉动下，缬氨酸价格在8月触底后快速反弹，据博亚和讯，8.10-9.11缬氨酸价格区间涨幅达到25.7%，目前豆粕价格维持高景气有利于缬氨酸需求端的提升与释放。从中长期需求端来看，下半年下游进入养殖旺季，饲料需求边际向好，且国内持续推进玉米豆粕的减量替代，缬氨酸市场需求有望稳步增长。从供给端来看，8月以来缬氨酸各厂家有明显挺价动作，格局好于预期。整体而言，缬氨酸市场有望维持较高景气度。
　　公司厌氧工艺优势明显，缬氨酸业务有望企稳上行
　　缬氨酸工艺主要分为好氧发酵与厌氧发酵法，其中好氧发酵为目前行业主流工艺。公司在全球范围内率先突破厌氧发酵工艺，大幅优化了缬氨酸的生产成本。据聚如如，公司糖酸转化率高达58%，与目前主流好氧发酵技术水平相比提升25%以上。同时，厌氧发酵L-缬氨酸技术资源消耗显著降低，每生产1吨L-缬氨酸可节约葡萄糖原料0.5吨以上。
　　从公司业务来看，公司上半年新增1.6万吨产能，受益工艺优化以及规模效应提升，公司Q2整体毛利率达到44.6%，环比提升5.7pct。此外公司或在三季度加大在欧洲市场的销售力度，贡献额外盈利点。综上，在缬氨酸行业景气上行以及公司逐步放量的节奏下，我们认为公司缬氨酸业务有望在下半年企稳上行。
　　肌醇价格维持历史高位，贡献可观增量
　　肌醇又称维生素B8，主要用于保健品促进新陈代谢、调节生理机能。受益于行业格局集中，肌醇自2022年初以来价格快速上涨，迈入高景气周期。据博亚和讯，肌醇2022年及2023年均价分别为15.5万元/吨、15.6万元/吨，而参考2016-2021年历史价格稳定在4万元/吨的极低中枢。整体来看目前肌醇盈利十分可观，公司有望在三季度释放量能贡献业绩增量。
　　三大单品投产在即，公司未来可期
　　根据公司公告，公司（子公司）已于2023年4月4日取得年产5万吨生物基丁二酸项目环评批复，于2023年3月15日、2023年4月12日取得年产5万吨生物基苹果酸项目环评批复，于2023年7月12日取得年产5万吨生物法1,3丙二醇环评批复。公司持续推进三大单品的建设，项目有望于明年开始贡献业绩。公司通过新品布局，下游从目前的日化、饲料行业逐步拓展到化纤、改性塑料、食品添加剂领域，市场空间持续拓展，成长空间进一步打开。
　　盈利预测与估值：缬氨酸价格企稳反弹，肌醇高景气Q3有望贡献可观增量，三大单品预计明年投产打开成长空间。预计公司2023-2025年归母净利润为4.57、6.99、9.70亿元，对应PE分别为33.6X、22.0X、15.9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；项目投产不及预期等。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评化学制品缬氨酸快速回暖景气上行华恒生物688639SH增添公司成长动能核心观点维持买入卢昊8月11日以来缬氨酸价格快速反弹最新报价233万元吨luhaobjcsccomcn受益豆粕价格强势饲料传统旺季缬氨酸厂家挺价缬氨酸供需SAC编号S1440521100005预期改善产品景气上行另外公司或在Q3加大欧洲市场销售贡献额外利润预计公司缬氨酸业务在下半年将企稳上行肌醇发布日期2023年09月13日价格维持高位公司有望在Q3释放可观增量展望明后年三大单品投产将带领公司登上新台阶打开未来成长空间当前股价9802元事件主要数据股票价格绝对相对市场表现8月11日以来缬氨酸价格快速反弹截至9月11日缬氨酸1个月3个月12个月市场最新报价为233万元吨14071872-1250-996-2824-2425简评12月最高最低价元184368408总股本万股1575402供需预期改善缬氨酸价格快速反弹流通A股万股1019403从短期需求端来看缬氨酸与豆粕在下游饲料领域存在明显的替总市值亿元15442代效应短期影响上参考历史价格豆粕价格波动传导到缬氨流通市值亿元9992酸产品约有1-3月的滞后期在高温减产以及国际供需形势下近3月日均成交量万10514豆粕价格自6月以来筑底快速上行据中国汇易531-828豆粕主要股东价格区间涨幅达到320在豆粕涨价拉动下缬氨酸价格在8郭恒华1984月触底后快速反弹据博亚和讯810-911缬氨酸价格区间涨幅达到257目前豆粕价格维持高景气有利于缬氨酸需求端的提股价表现升与释放从中长期需求端来看下半年下游进入养殖旺季饲3525料需求边际向好且国内持续推进玉米豆粕的减量替代缬氨酸15市场需求有望稳步增长从供给端来看8月以来缬氨酸各厂家5有明显挺价动作格局好于预期整体而言缬氨酸市场有望维-5持较高景气度-152023313202291320231132023213202341320235132023613202371320238132022111320221213公司厌氧工艺优势明显缬氨酸业务有望企稳上行20221013华恒生物沪深300缬氨酸工艺主要分为好氧发酵与厌氧发酵法其中好氧发酵为目前行业主流工艺公司在全球范围内率先突破厌氧发酵工艺大相关研究报告幅优化了缬氨酸的生产成本据聚如如公司糖酸转化率高达中信建投基础化工华恒生物2023-08-3688639Q2毛利率提升明显饲料需58与目前主流好氧发酵技术水平相比提升25以上同时0求拉动缬氨酸企稳回升厌氧发酵缬氨酸技术资源消耗显著降低每生产吨缬氨酸L-1L-中信建投基础化工华恒生物2023-03-1可节约葡萄糖原料05吨以上688639业绩快速增长产品矩阵持续3从公司业务来看公司上半年新增16万吨产能受益工艺优化扩张中信建投基础化工华恒生物以及规模效应提升公司整体毛利率达到环比提升2022-08-1Q2446688639二季度业绩略超预期新建项8目逐步落地本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明华恒生物A股公司简评报告57pct此外公司或在三季度加大在欧洲市场的销售力度贡献额外盈利点综上在缬氨酸行业景气上行以及公司逐步放量的节奏下我们认为公司缬氨酸业务有望在下半年企稳上行肌醇价格维持历史高位贡献可观增量肌醇又称维生素B8主要用于保健品促进新陈代谢调节生理机能受益于行业格局集中肌醇自2022年初以来价格快速上涨迈入高景气周期据博亚和讯肌醇2022年及2023年均价分别为155万元吨156万元吨而参考2016-2021年历史价格稳定在4万元吨的极低中枢整体来看目前肌醇盈利十分可观公司有望在三季度释放量能贡献业绩增量三大单品投产在即公司未来可期根据公司公告公司子公司已于2023年4月4日取得年产5万吨生物基丁二酸项目环评批复于2023年3月15日2023年4月12日取得年产5万吨生物基苹果酸项目环评批复于2023年7月12日取得年产5万吨生物法13丙二醇环评批复公司持续推进三大单品的建设项目有望于明年开始贡献业绩公司通过新品布局下游从目前的日化饲料行业逐步拓展到化纤改性塑料食品添加剂领域市场空间持续拓展成长空间进一步打开盈利预测与估值缬氨酸价格企稳反弹肌醇高景气Q3有望贡献可观增量三大单品预计明年投产打开成长空间预计公司2023-2025年归母净利润为457699970亿元对应PE分别为336X220X159X维持买入评级风险提示原材料价格波动下游需求不及预期项目投产不及预期等图表1预测和比率202120222023E2024E2025E营业收入百万元9541419207333884622增长率958487461635364净利润百万元168320457699970增长率389902429528388毛利率323387393386380净利率176226221206210ROE142216248297294EPS摊薄元155295291445618PE倍632332336220159PB倍9072846347资料来源Wind中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明1华恒生物A股公司简评报告风险分析下游需求不及预期公司主产品丙氨酸订单受巴斯夫大客户影响较大缬氨酸需求受下游饲料行业需求以及低蛋白日粮推进速度以及行业竞争格局等多方面影响如果下游需求不及预期可能会对公司业绩造成波动原材料价格波动公司原材料主要包括葡萄糖等与玉米国际粮价等有一定的联动性假如玉米价格上涨可能会造成公司原材料价格波动产能建设不及预期公司在建项目众多5万吨丁二酸项目5万吨苹果酸项目和5万吨PDO项目如果项目建设进度不及预期可能导致公司的业绩受到影响请务必阅读正文之后的免责条款和声明2华恒生物A股公司简评报告卢昊分析师介绍中信建投证券石化能源及化工行业首席分析师上海交通大学硕士具备4年化工实业和6年证券研究经验陶爱普研究助理taoaipucsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明3华恒生物A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk请务必阅读正文之后的免责条款和声明4