投资要点
　　23H1招生修复快于收入修复，因疫情对长期生招生影响需时间消化：
　　23H1公司营收同比+4.0%至19.5亿元，经调整净利润同比-2.7%至1.76亿元，期内公司新培训人次同比+20%至8.5万人，平均培训人次同比+3%至14.7万人。期内经调整利润小幅下滑，主要是收入端因疫情对长期生招生的影响需时间消化，同时费用端营销费用前置及教师薪资成本刚性。
　　万通汽修稳健增长，推进学校职业教育+成人短训核心战略：
　　23H1平均培训人次同比+2.6%至14.7万。从平均培训人次的期限结构看，长期课程同比+1%至13.1万人，短期课程同比+23%至1.6万人。长期课程中，1-2年制同比-2%，2-3年制同比-38%，3年制同比+21%。近年2年制人次下滑的原因是学制转换，并非招生规模下降，即2年制转为3年制入读。
　　拆分三大核心品牌：（1）收入方面，新东方/新华电脑/万通汽修分别实现收入9.2/ 3.8/ 4.0亿元，同比分别-3%/ +4%/ + 25%。（2）平均培训人次方面，新东方/新华电脑/万通汽修同比分别-4%/ -1%/ + 20%至5.9/ 4.2/ 3.9万人。万通汽修收入快速增长，主要原因在于新能源汽车需求旺盛、工业产教融合相关。（3）新培训人次方面，新东方/新华电脑/万通汽修同比分别+26%/ +8%/ +22%至3.3/ 1.3/ 2.0万人。新培训人次增速高于平均培训人次，主要在于疫情对长期生招生的影响需要时间淡化。
　　上半年利润端因销售费用前置而承压，具备优化空间：
　　23H1公司毛利率同比-1.8pp至51.1%，经调整净利润率同比-0.6pp至9.0%。成本方面，教师薪酬及教学消耗品支出同比分别+15%/+16%。费用率方面，23H1公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为26.3%/ 13.1%/ 0.4%/ 3.7%，销售费用率同比+2.7pp，管理费率及研发费率平稳。上半年公司于高铁站投放广告及推出新东方熊猫厨师长IP，销售费用前置，销售费率仍有优化空间。
　　给予买入评级，对应目标价4.20港元：
　　我们的观点：短期来看，疫情期间长学制招生受到的影响将在未来逐步消化，随着新招生恢复正常节奏，校园利用率提升有望改善盈利能力。长期竞争力的提升潜力在于学历牌照资质的增强及区域中心陆续投用。预计2023E至2025E财年营收分别为42.4/ 49.2/ 57.3亿元，同比+11.1% / +16.0% / +16.3%；归母净利润分别为4.3/ 6.1/ 8.0亿元，同比+17.5% / +42.3% / +30.8%。给予公司目标价4.20港元，对应买入评级，对应24E财年PE约11倍。
　　风险提示：
　　新招生不及预期、市场竞争加剧、监管政策变动。