核心观点
　　存量房贷利率下调将主要从早偿率、违约率和超额利差三方面影响RMBS。我们认为，本次存量房贷利率下调的具体方式将类似2008年，银行主要采取变更合同约定方式，同时贷款人贷款置换行为也会增加，早偿率在短期内仍有上行动力，超额利差预计将会下降。存量房贷利率下调对优先级估值影响较小，WAL、久期和凸性下降，各场景下均可以实现兑付，同时，次级收益下降，对次级估值负面影响较大，当变更合同约定的房贷占比较高时，其WAL、久期和凸性可能会上升。
　　主要内容
　　2023年8月31日，中国人民银行、国家金融监督管理总局联合下发《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，通知表明存量首套住房商业贷款借款人可向承贷金融机构申请下调利率，并提出存量首套住房商业贷款利率协商下调的两种方式，新发放贷款置换和变更合同约定。
　　如主要采取新发放贷款置换方式，RMBS底层资产池相关房贷可能会全部提前偿还。这种情况下，RMBS底层资产池早偿率短期内或会明显提高，过手摊还下久期可能缩短，收益可能下降，次级档收益下降程度可能会更大。
　　如主要采取变更合同约定方式，RMBS底层资产池加权平均利率可能下降，超额利差可能缩小，对证券收益保护可能减小，优先档由于有次级档作为保护垫，预计票息或不太会受影响，但过手摊还下久期可能拉长，同时次级档收益率可能会下降。
　　历史上看，2008年存量房贷利率下调虽然银行主要采取变更合同约定方式，但实操中贷款置换实际也占据相当比例。
　　为了量化存量房贷利率下调对RMBS估值的影响，我们设置不同场景进行测算。基准场景中，参考历史情况，资产池CPR设为10%，CDR设为0.08%，回收率设为70%，回收周期为1.5年。并设置多种场景，以邮元家和2022-1为例进行压力测试。
　　存量房贷利率下调对优先级估值影响较小，WAL、久期和凸性下降，各场景下均可以实现兑付，同时，次级收益下降，对次级估值负面影响较大，当变更合同约定的房贷占比较高时，其WAL、久期和凸性可能会上升。大部分情况下，次级证券由发起银行100%自持，因此风险可控。最后，如希望对单一资产池受到的影响进行更加精确地计算，可以考虑进一步利用资产池贷款地域、期限和利率分布信息。
　　风险提示：政策不确定性、资产质量恶化和模型假设偏差等风险。