港股市场策略展望
　　当前美元长端无风险利率处于2007年以来最高，中央决策层接连出台一系列包括支持资本市场及房地产的政策，助力稳定资本市场信心。不过，在“安全”及经济转型的大前题下，市场期望的中央政府层面大力加杠杆刺激经济的机会较难出现，这也预示本轮经济复苏的进程会较为漫长。当下港股很难获得增量流动性，港股摆脱低位震荡需要盈利下修压力得以化解，背后取决于居民收入预期、房地产及地方债务问题如何有效改善。
　　在未出现真正化解地方债及提振居民及企业信心的抓手前，恒生指数的预测PE大概在8.8倍至10倍水平波动，相当于恒生指数在17,500至19,900点波动。短期内，港股的交易机会多是低买高抛的做波段，活跃资本市场政策组合拳利好A股及港股反弹，港交所、券商及保险股将直接受惠。同时，我们仍然建议采取哑铃型配置策略，偏好基本面确定性较高的行业，看多1)高息高现金流的电讯及石油、2)业绩有反转的互联网、旅游、餐饮、博彩；3)收入来自海外市场占比较多的出口、消费或工业制造；4)短期受益于政策组合拳，前期超跌的部分地产链、周期个股。综合中泰国际行业分析师的观点，9月金股推荐如下：友邦保险(1299 HK)、新华保险(1336 HK)、碧桂园服务(6098HK)、比亚迪(1211 HK)、中国电力(2380 HK)、药明康德(2359 HK)、阿里巴巴(9988HK)、中国海洋石油(883 HK)、海尔智家(6690 HK)、紫金(2899 HK)
　　中国经济8月或已低位企稳，政策助力情绪修复
　　从经济周期的角度看，中国的经济动能处于探底回升初段，8月财新中国制造业PMI升至51.0，重回临界点之上，走势与官方PMI连升三个月走势一致，显示中国的经济动能处于探底回升初段。制造业方面，新订单重回扩张区间，内需整体贡献高于外需。近期，降首付比、降利率稳地产政策密集出台，力度和速度部分超出市场预期，财政端方面“一揽子化债”的具体方案正在落实中，各地继续出招稳民企，发力稳经济。不过，疫情以来的伤疤效应，居民及企业需时修复资产负债表，政策落地的滞后效应等都导致经济恢复是波浪式发展。尽管中国库存底部渐近，但在缺乏房地产的积极帮助下，库存周期磨底时间较长。
　　美国经济稳健，预示利率将维持高位一段较长时间
　　美国三季度以来公布的经济数据指向经济增长保持韧性，8月非农就业超预期，工资压力缓解。市场对美国23年GDP预测均有所上调，从积极的角度看，美国暂不衰退就意味对中国出口将带来一定支撑。但GDP增速提速就意味着5.5%的联邦基金利率会维持一段较长时间由于美元无风险利率短期内将维持高位，将限制港股的估值扩张空间。
　　港股部分行业盈利在上修，交易机会在结构性
　　港股2023年上半年盈利同比去年增速明显放缓且分化显著，受PPI下行、企业持续去库存等影响工业、原材料等表现不佳，但互联网平台企业业绩普遍优于预期，基本面拐点更加确定，而传媒、制药、必需消费品、软件、消者服务等细分行业的EPS预测在过去一个月被上修45.0%、6.5%、5.9%、3.3%及1.2%。宏观经济及盈利预测的表现都说明港股的交易机会更多在结构性而非全面性。
　　资金流压力局部改善，聪明钱预示港股将出现较好反弹
　　不同于A股7月底的持续下行，港股7月底迄今走势已率先企稳，南下资金自7月24日政治局会议以来累计净流入846.6亿港元，港股通持续不断的净流入预示后续政策面将对港股更为友好。中美利差已达到过去十年的极值，进一步扩大的空间不多，当中美利差收窄，将纾缓人民币的贬值压力，将利好港股情绪及资金面，但人民币短期也难有明显升值的基础。

研究报告全文：策略研究2023年9月7日策略研究港股市场策略活跃资本市场举措不断积极因素在积累恒生指数走势图港股市场策略展望当前美元长端无风险利率处于2007年以来最高中央决策层接连出台一系列包括支持资恒生指数24000本市场及房地产的政策助力稳定资本市场信心不过在安全及经济转型的大前23000题下市场期望的中央政府层面大力加杠杆刺激经济的机会较难出现这也预示本轮经2200021000济复苏的进程会较为漫长当下港股很难获得增量流动性港股摆脱低位震荡需要盈利2000019000下修压力得以化解背后取决于居民收入预期房地产及地方债务问题如何有效改善1800017000在未出现真正化解地方债及提振居民及企业信心的抓手前恒生指数的预测PE大概在160001500088倍至10倍水平波动相当于恒生指数在17500至19900点波动短期内港股的14000交易机会多是低买高抛的做波段活跃资本市场政策组合拳利好A股及港股反弹港交所券商及保险股将直接受惠同时我们仍然建议采取哑铃型配置策略偏好基本面确定性较高的行业看多1高息高现金流的电讯及石油2业绩有反转的互联网旅来源Bloomberg中泰国际研究部游餐饮博彩3收入来自海外市场占比较多的出口消费或工业制造4短期受益于政策组合拳前期超跌的部分地产链周期个股综合中泰国际行业分析师的观点9月金股推荐如下友邦保险1299HK新华保险1336HK碧桂园服务6098HK比亚迪1211HK中国电力2380HK药明康德2359HK阿里巴巴9988近期相关报告HK中国海洋石油883HK海尔智家6690HK紫金2899HK20230802更新报告稳预期政策陆续有来利好中国经济8月或已低位企稳政策助力情绪修复主线布局从经济周期的角度看中国的经济动能处于探底回升初段8月财新中国制造业PMI升至20230707更新报告静待业绩上修港股下半年510重回临界点之上走势与官方PMI连升三个月走势一致显示中国的经济动能处料先抑后扬于探底回升初段制造业方面新订单重回扩张区间内需整体贡献高于外需近期20230605更新报告隧道尽头的曙光降首付比降利率稳地产政策密集出台力度和速度部分超出市场预期财政端方面20230427更新报告外部风险持续发酵港股低一揽子化债的具体方案正在落实中各地继续出招稳民企发力稳经济不过疫位震荡盘整情以来的伤疤效应居民及企业需时修复资产负债表政策落地的滞后效应等都导致经20230323更新报告市场情绪开始改善拥抱短济恢复是波浪式发展尽管中国库存底部渐近但在缺乏房地产的积极帮助下库存周期反弹时刻期磨底时间较长美国经济稳健预示利率将维持高位一段较长时间美国三季度以来公布的经济数据指向经济增长保持韧性8月非农就业超预期工资压力缓解市场对美国23年GDP预测均有所上调从积极的角度看美国暂不衰退就意味分析师对中国出口将带来一定支撑但GDP增速提速就意味着55的联邦基金利率会维持一段颜招骏CFA较长时间由于美元无风险利率短期内将维持高位将限制港股的估值扩张空间85223591863港股部分行业盈利在上修交易机会在结构性alvinnganztsccomhk港股2023年上半年盈利同比去年增速明显放缓且分化显著受PPI下行企业持续去库存等影响工业原材料等表现不佳但互联网平台企业业绩普遍优于预期基本面拐点赵红梅更加确定而传媒制药必需消费品软件消者服务等细分行业的EPS预测在过去85223591855一个月被上修450655933及12宏观经济及盈利预测的表现都说明港mayzhaoztsccomhk股的交易机会更多在结构性而非全面性资金流压力局部改善聪明钱预示港股将出现较好反弹不同于A股7月底的持续下行港股7月底迄今走势已率先企稳南下资金自7月24日政治局会议以来累计净流入8466亿港元港股通持续不断的净流入预示后续政策面将对港股更为友好中美利差已达到过去十年的极值进一步扩大的空间不多当中美利差收窄将纾缓人民币的贬值压力将利好港股情绪及资金面但人民币短期也难有明显升值的基础请阅读最后一页的重要声明页码125策略研究2023年9月7日目录政策提振市场情绪港股8月先抑后扬3中国经济短期低位企稳复苏动力有待增强4美国经济保持韧性无风险利率继续高企7港股部分行业盈利在上修交易机会在结构性9中美利差短期有望收窄纾缓人民币的贬值压力14日均沽空比率高企随时出现逼空行情15港股摆脱了寻底行情吗16港股市场策略展望17中泰国际行业分析师的相关行业具体策略18可选消费行业18环保新能源及公共事业20医药行业22公司及行业评级定义24重要声明25请阅读最后一页的重要声明页码225策略研究2023年9月7日政策提振市场情绪港股8月先抑后扬经历7月大反弹后港股在8月先抑后扬恒生指数一度创出今年低位但在一系列刺激资本市场信心的政策出台后港股于8月下旬出现由情绪修复带动的反弹恒生指数国企指数恒生科技指数恒生香港中资企业指数红筹指数在8月分别下跌858281及6412个恒生综合行业分类指数中仅能源及电讯录得升幅工业地产及公用事业全月跌幅达到10以上8月港股表现疲弱有其内外因素内部因素方面中国7月消费固投及工业生产数据全逊预期指向经济复苏动能受挫本质上是需求不足实际上是居民及企业信心薄弱央行并没有下调5年期LPR利率一度令投资者质疑中央决策层稳定地产的决心而对中国地方债务的忧虑也削弱了投资者的风险偏好外部因素方面美国包括零售工业房屋通胀等一系列经济数据指向经济增速稳健实现软着陆机会上升同时美国财政部将大量发债导致美国10年期债券收益率创出2007年10月以来新高在中美经济预期差再度扩大的背景下叠加美元无风险利率冲高造成资金流出包括港股及人民币等中国资产回流美元及美股中央决策层着力化解地方债风险房地产压力及资本市场缺乏信心等问题一系列支持政策在路上国家财政部长刘昆强调下一步会加大宏观政策调控力度着力扩大内需提振信心防范风险不断推进经济运行持续好转内生动力增强风险隐患化解经济实现质的有效提升和量的合理增长地方债风险财政端方面一揽子化债的具体方案正在落实中多地在加紧部署化解地方债风险化债未来的政策空间很可能是精准突破路线仍需要地方金融机构的支持但是考虑到地方债务压力较大中央加杠杆或是大概率动作可能的形式包括发行特殊再融资债券新一轮债务置换直接转移支付银行下场买债等房地产压力八月下旬以来地产融资端需求端及信贷端均迎来政策暖风融资端方面监管对于破发破净亏损的A股上市房企再融资不再受限需求端方面认房不认贷和换房退个人所得税将会形成政策合力对于具有改善性需求的居民而言首套房认定标准的优化能够很大程度降低首付压力换房退税的优惠延续也能直接降低居民的二次购房成本预计在核心一二线城市的需求释放作用更为显著北上广深四大一线城市已官宣认房不认贷厦门武汉等二线城市也在密集跟随信贷端方面存量首套房贷利率的调降已经落地能够降低借款人的房贷利息负担有效扩大消费据监管估算本次调整涉及的客户可能超过4000万本次涉及调整的贷款规模或达25万亿元此外又一大重磅优化是统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例的政策下限为不低于20和30不再区分限购城市和不限购城市意味着在实施限购的城市调整后首套和二套住房最低首付款比例政策下限分别从30和40降至20和30对于刚性和改善性住房需求均提供有力支持短期内我们认为近期频密政策有助于提振市场情绪接下来9月带看量和推盘量会有较大幅度提升重点关注包括四大一线城市以及部分率先实施相关地产新政的城市在内的销售数据不过地产销售疲弱的核心在于居民购买力不足对未来收入预期信心较差以及对房价中长期预期趋于理性等原因后续政策稳地产效果如何还有待观察预计年内地产销售基本呈现L型复苏活跃资本市场中证监于8月18日提出六方面活跃资本市场的举措而财政部官网于8月22日连续发布6则公告财政部税务总局中国证监会等部门提出包括创新企业CDR货物期货沪深港通等六个有利于资本市场持续健康发展的税收优惠政策财政部证监会三大交易所于8月27日晚官宣重大政策调整其中主要包括印花税减半阶段性收紧IPO合理确定再融资规模调整两融保证金规范减持等四箭齐发的政策此次政策体现政治局会议活跃资本市场的精神各大部委围绕投资端融资端交易端出台一系列政策组合拳说明决策层通过资本市场制造财富效应的决心非常大香港特区政府在8月29日亦宣布成立促进股票市场流动性专责小组以全面检视影响股票市场流动性的请阅读最后一页的重要声明页码325策略研究2023年9月7日因素我们认为除了削减股票印花税之外亦可考虑降低证监会交易征费和交易所的交易费以减轻整体交易成本除此以来把港股买卖单位由一手减少至一股亦有助增加市场流动性一系列政策有望为港股带来情绪上的提振同时带来逼空反弹的机会然而港股要出现可持续性的升势则需要盈利预期改善而背后则要视乎政策对于居民企业及投资者缺乏信心等核心问题的成效如何图表1港股主要大盘指数在8月下跌图表2恒生综合行业分类指数在8月的表现0040-102000-20-20-30-40-40-60-50-80-60-100-70-120-80-140-160-90来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部中国经济短期低位企稳复苏动力有待增强7月经济三驾马车增速均放缓各分项全面回落7月投资增速较6月下行其中房地产基建制造业投资同比增速-859457固投单月同比12其中民间投资同比-23连续四个月负增长显示民企信心薄弱出口方面7月同比-145创2020年3月以来新低消费方面7月社会消费品零售总额同比25环比-06复苏动能转弱且分化可选消费及耐用品增速全面回落仅餐饮等服务消费尚可维持较快增速不过服务零售指标首次亮相1-7月份服务零售额同比203明显快于商品零售额增速服务消费在暑期继续火热飞猪报告显示包含国内机票酒店线路游景区门票等在内的国内游暑期预订量继续超越疫情前水平携程平台的暑期夜游产品销量较2019年增长692请阅读最后一页的重要声明页码425策略研究2023年9月7日图表37月消费两年平均增速有改善图表4固投单月同比增速1-2月3月4月5月6月7月固投单月民间投资非民间投资10014090120801007080605060404030202000102023-22023-32023-42023-52023-62023-700-20社零商品餐饮汽车以外-40来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部图表5消费品价格持续下跌图表67月新增贷款全面收缩CPI消费品PPI全部工业品CPI202304202305202306202307150350003000010025000200001500050100005000000-5000-100002015-82016-32017-52018-72019-22019-92020-42021-62022-12022-82023-3-502015-12016-102017-122020-11-100来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部市场关注焦点的7月房地产投资同比降幅扩大至-12拿地和销售面积同比均在低位-45-15房屋竣工面积同比327新开工面积同比-265增速剪刀差扩大7月商品房销售额及销售面积同比-241-238高频数据显示截至8月27日的一周30大中城市新房成交面积同比下降187降幅有所收窄其中一线城市销售同比下降298二线城市同比下降114三线城市同比下降234地产销售仍然疲弱政治局会议后三四线城市的调整进度相对较慢主要仍是围绕因城施策展开公积金优化购房补贴税费减免房票货币安置带押过户等在9月来临之间监管多层面释放楼市利好住建部等推动落实认房不认贷纳入一城一策工具箱以及延续实施换房退个人所得税优惠政策北上广深四个一线城市相继宣布认房不认贷证监会支持破发破净亏损的A股上市房企再融资继三支箭后再助力房企融资端央行和金管局宣布下调首套和二套房首付比例以及降低存量首套住房贷款利率降低购房门槛释放潜在购买力新一轮地产政策彰显监管层扭转萎靡楼市的决心请阅读最后一页的重要声明页码525策略研究2023年9月7日图表77月新开工与竣工表现继续分化图表87月地产销售仍然低迷房屋新开工面积单月同比商品房销售额单月同比800房屋竣工面积单月同比商品房销售面积单月同比6001500040010000200500000000-200201901201808201906201911202004202009202102202107202112202205202210202303-400201803-5000201904201708201801201806201811201909202002202007202012202105202110202203202208202301202306-600-10000来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部从积极角度看8月中国制造业景气度边际改善制造业主动去库存阶段可能接近尾声8月官方制造业PMI按月回升4个百分点至497好于市场预期的495但仍处于荣枯线下指向制造业下行压力边际放缓供需两端有改善生产指数按月大升17个百分点至519新订单指数自3月以来首次重回扩张需求有改善新出口订单指数按月微升04个百分点至467是三个月以来最高显示外需下行压力在收敛8月新订单采购量出厂价格指数均重回扩张而产成品库存指数显示去库存压力在放缓显示制造业主动去库存阶段可能接近尾声反映中小企业的财新中国8月制造业PMI指数也回升至510重回扩张区间意味行业供需有所改善随着新一轮地产政策逐步落地预计经济恢复动能会逐渐改善图表98月制造业与非制造业PMI表现分化图表108月PMI各分项都有改善制造业PMI非制造业PMI商务活动PMI生产PMI新订单PMI新出口订单6005805805605605405405205205005004804804604604404204404004202023-52018-12018-62019-42019-92020-22020-72021-52022-32022-82023-12023-62021-12021-32021-52021-72021-92022-12022-32022-52022-72022-92023-12023-32023-72018-112021-102021-112022-112020-12来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部从经济周期的角度看当前中国的经济动能处于探底回升初段疫情以来的伤疤效应居民及企业需时修复资产负债表政策落地的滞后效应等都导致经济恢复是波浪式发展当前中国工业库存周期处于主动去库存的尾声并逐步向被动去库存切换尽管库存底部渐近但在缺乏积极的房地产投资帮助下库存周期磨底时间较长补库强度较弱的可能性较大请阅读最后一页的重要声明页码625策略研究2023年9月7日美国经济保持韧性无风险利率继续高企美国三季度公布的经济数据指向经济增长保持韧性亚特兰大联储银行GDPNow模型更把三季度GDP环比折年率上调至59增速远快于今年首两季美国消费需求稳健制造业下行压力放缓劳动力市场供需不平衡在改善叠加通胀在放缓都增加了经济实现软着陆的机会虽然8月ISM制造业PMI指向制造业仍然收缩但下行速度正在放缓而新订单-自有库存分项预示主动去库存可能接近尾声8月ISM非制造业PMI按月上升18个百分点至545新订单及商务活动指数仍在高位指向服务业的景气度有所保持良好扩张另一方面美国居民耐用品支出实际同比增长加速回升纾缓商品去库存压力与制造业PMI新订单-自有库存差值逐渐见底相对应图表11美国制造业下行压力放缓图表12美国非制造业景气度仍然很高美国ISM制造业PMI新订单-自有库存美国ISM非制造业PMI新订单700320美国ISM非制造业PMI就业750美国ISM非制造业PMI65022070060065012055060020550500500-80450450400-180400350350-280201507201601201607201701201707201801201807201901201907202001202007202101202107202201202207202301202307201907200407200601200707200901201007201201201307201501201607201801202101202207200301来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部消费方面7月美国零售销售环比07好于预期的04同时较6月的03明显加速亚马逊的PRIMEDAY也为7月零售销售增长带来贡献扣除汽车的核心零售环比1大超预期的-03显示美国居民消费意愿及消费力保持健康通胀方面美国7月CPI同比32优于预期的33前值30核心CPI同比47符合预期前值48亚特兰大联储数据显示扣除房租的黏性CPI的三个月年化增速已快速回落至12也就是回到美联储2的目标往前看预计8月能源分项环比增速将加快预计核心CPI同比增速在三季度将因高基数效应而持续下行但是核心服务通胀短期内难以化解料核心CPI在下半年维持在3-4水平波动就业市场方面美国JOLTs职位空缺报告小非农及大非农等数据显示劳动市场状况逐渐趋向正常化再加息预期降温8月非农新增187万人超出市场预期的17万失业率从35上升至38但劳动力参与率则从626上升至628是2020年2月以来最高美国就业市场供给超预期修复这也是美联储最乐见的事情请阅读最后一页的重要声明页码725策略研究2023年9月7日图表13耐用品消费重新加速图表14职位空缺比率在回落个人消费支出耐用品实际同比职位空缺数总计千份个人消费支出非耐用品实际同比250职位空缺失业人数14000300个人消费支出服务实际同比12000200100002001508000100100600040000500020000000-1002022-92019-12019-52019-92020-12020-52020-92021-12021-52021-92022-12022-52023-12023-5200706200809200912201103201206201309201412201603201706201809201912202103202206-200200603来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部图表15美国新增非农在有序减速图表16美国整体劳动力市场仍稳健美国新增非农就业人数初值失业率私人非农平均时薪同比美国新增非农就业人数季调劳动力参与率三个月平均新增职位100016065014064080012063010060062080610400604060020020590000580201605201209201308201407201506201704201803201902202001202012202111202210201110来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部美国联储局主席鲍威尔在8月25日于怀俄明州杰克森霍尔JacksonHole全球央行年会上发表演说这次的主题是全球经济中的结构性转变StructuralShiftsintheGlobalEconomy市场对于此次的会议已经有比较强的鹰派预期鲍威尔重申7月FOMC会议上讨论的话题确认2的通胀目标不变美联储将依赖数据DataDependence谨慎行事劳动力市场与服务SuperCore的关系比较大所以劳动力仍然在未来的货币路径演变中起到很大的作用我们仍然认为本轮加息周期已近尾声但未来一段时间也不会降息预计美国10年期债券收益率短期内因1明年降息预期重新修正2美国财政部发债3日本央行调整YCC政策等三个因素在过去16年历史高水平的42-43峰值波动9月跌穿4的机率不高由于美元无风险利率短期内将维持高位将限制港股的估值扩张空间但是加息预期不再上修也释放了加息为港股带来的估值压力请阅读最后一页的重要声明页码825策略研究2023年9月7日图表17扣除房租的黏性CPI已回到2以下图表18加息预期无太大变化3-monthsannualized12-monthsannualized23-Sep23-Dec24-Jan24-Mar80Fedfundrate10yrsyield右轴600456055045004045035204003123500030025-201-May-121-May-231-May-031-May-041-May-051-May-061-May-071-May-081-May-091-May-101-May-111-May-131-May-141-May-151-May-161-May-171-May-181-May-191-May-201-May-211-May-222022-10-012022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-012023-06-012023-07-012023-08-01-402022-09-01来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部港股部分行业盈利在上修交易机会在结构性港股自7月底到8月21日以来经历了一段v型走势表现不佳主因中国7月的经济数据弱于预期外资投行相继下调全年GDP增长预测导致恒生指数及MSCI中国指数今明两年的盈利预测再被重新下修而美股标普500指数的盈利预测则被持续上修此消彼长下资金流入盈利预期好转的美国股市不过在服务业的韧性及7月以来中国政策密集出台支持稳经济叠加美国经济再加速纾缓中国出口的下行压力中国全年GDP增长保5的难度暂时不大港股最大的盈利下修压力相信已经过去微观层面看细分行业的盈利在持续好转例如传媒制药必需消费品软件消者服务等细分行业的EPS预测在过去一个月被上修450655933及12伴随上半年中国宏观经济逐步复苏消费需求回暖包括腾讯700HK阿里9988HK等在内的中国互联网平台企业普遍交出强劲二季报在收入增速走出低谷的同时过去两年的集体降本增效亦使互联网公司的盈利水平进一步恢复这些龙头平台公司未来12个月盈利预测在持续上修无疑进一步增强估值的吸引力但宏观经济及盈利预测的表现都说明港股的交易机会更多在结构性而非全面性图表19恒生指数盈利预测走势图表20MSCI中国指数盈利预测走势201720182019202020212017201820192020202120222023202420252022202320242025330011003100100029002700900250080023007002100600190017005001500400来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码925策略研究2023年9月7日图表21标普500指数盈利预测在上修图表22MSCI新兴市场指数盈利预测走势202120222023202420252021202220232024202529012527011525010523021095190851707515065来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部图表23港股最大的盈利下修压力应已在去年10月及今年6月完结恒生指数未来12个月预测EPS3900028003400026002900024002400022001900020001400018002016-01-012017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-012023-01-01来源Bloomberg中泰国际研究部图表24传媒制药必需消费品软件消者服务等细分行业的EPS预测被上修50040030020010000-100-200来源Bloomberg中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码1025策略研究2023年9月7日图表25腾讯的未来12个月预测EPS及ROE图表26阿里巴巴的未来12个月预测EPS及ROEEPSBF12MROEBF12MEPSBF12MROEBF12M185024010502001000180175022095090016502001608508001401550180750120145016070065010013501406005508012501202021-01-012022-01-012023-01-012021-01-012022-01-012023-01-01来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部图表27携程的未来12个月预测EPS及ROE图表28拼多多的未来12个月预测EPS及ROEEPSBF12MROEBF12MEPSBF12MROEBF12M1600804000300350014007025060300020012002500501501000200040100800150030501000600205000040010000-502021-01-012022-01-012023-01-0120000-500-1002021-01-012022-01-012023-01-01来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部图表29京东的未来12个月预测EPS及ROE图表30海底捞的未来12个月预测EPS及ROEEPSBF12MROEBF12MEPSBF12MROEBF12M115016011038010036010501400903403209501200803000708501002800602600507508024004022065060030200020180550402021-01-012022-01-012023-01-012021-01-012022-01-012023-01-01来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码1125策略研究2023年9月7日资金流压力局部改善南下资金流量或预示港股短期走势好转AH股溢价率已接近历史极值其中非银金融电力及公用事业两个行业的H股折价情况最为显著截至8月28日AH溢价指数报14767分别处于2016及2020年以来939及975分位数从内资的角度看买入H股比A股更具性价比图表31AH溢价指数处于历史较高位置图表32AH溢价指数的分位数几乎处于极端水平恒生指数恒生AH股溢价指数三年分位数七年分位数3900016010001509003400014080029000130700120600240001105001004001900090300140008020010000202012202112202212202312来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部我们留意到南下资金跟北上资金自7月底以来出现巨大分歧预示港股已现重要底部南下资金在7月24日政治局会议以来累计净流入8466亿港元南下资金的投资标的亦从交易ETF转移净买入个股显示内资的信心开始好转主线逐渐明朗复盘2022年3月10月及2023年1月的经验南下资金对政策及港股走势有较高敏锐性如在2022年3月及10月港股两次急跌时多次大额净流入港股同时在2023年1月港股升势末段逐渐减持港股精准预判恒指三个重要转折点南下资金更了解中国政策及经济周期情况近期的巨额流入预示顺势而为港股或已出现阶段性底部7月24日政治局会议至8月31日港股通累计净流入最多的五个细分行业分别为房地产991亿港元保险816亿港元制药及生物科技810亿港元零售683亿港元及银行624亿港元港股通累计净流入最多的十只个股分别为美团3690HK中国移动941HK建行939HK中国平安2318HK碧桂园服务6098HK中海油883HK中石化386HK港交所388HK中国宏桥1378HK及快手1024HK请阅读最后一页的重要声明页码1225策略研究2023年9月7日图表33南下资金跟北上资金自8月初以来再次出现巨大分歧陆股通累计买入成交净额人民币港股通累计买入成交净额港币右軸2050029000280001950027000185002600017500250002400016500230001550022000145002100020221620222520223720224620225620226520227520228420229320231120233220234120235120211172021127202210320221122022122202313120235312023630202373020238292021108来源Bloomberg中泰国际研究部图表347月24日政治局会议至今港股通累计净流入最多的20只个股累计净流入证券代码证券简称Wind一级行业Wind二级行业百万港元3690HK美团-W可选消费零售业559200941HK中国移动电信服务电信服务378930939HK建设银行金融银行319422318HK中国平安金融保险294876098HK碧桂园服务房地产房地产254310883HK中国海洋石油能源能源239310386HK中国石油化工股份能源能源235300388HK香港交易所金融多元金融211031378HK中国宏桥材料材料206831024HK快手-W信息技术软件与服务205622328HK中国财险金融保险178122007HK碧桂园房地产房地产160311299HK友邦保险金融保险149190960HK龙湖集团房地产房地产147279626HK哔哩哔哩-W信息技术软件与服务116773968HK招商银行金融银行112172016HK浙商银行金融银行108730728HK中国电信电信服务电信服务100540700HK腾讯控股信息技术软件与服务98309926HK康方生物医疗保健制药生物科技与生命科学9326来源Bloomberg中泰国际研究部因T2数据截至8月31日请阅读最后一页的重要声明页码1325策略研究2023年9月7日图表357月24日政治局会议至今港股通累计净流入最多的细分行业累计净流入百万港元120001000080006000400020000-2000来源Bloomberg中泰国际研究部因T2数据截至8月31日中美利差短期有望收窄纾缓人民币的贬值压力当前中美利差已达到过去十年的极值进一步扩大的空间不多当中美利差收窄将纾缓人民币的贬值压力央行宣布自9月15起下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点至4再度出手稳定人民币汇价利好港股情绪及资金面随着美联储降息预期再修正及美国财政部发债的影响中美利率于8月21日一度扩大至-177个基点但在中国财政部证监会等各部委密集释放政策信号后中美利差收窄至-154个基点但仍然处于过去十年低位预计美国10年期债券收益率短期进一步上行空间不大中国10年期债券收益率在政策预期下短期有望在低位企稳回升图表36中美利差已达到过去十年的极值中美利差离岸人民币300762507420015072100705068000-05066-10064-15062-200-2506来源Bloomberg中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码1425策略研究2023年9月7日日均沽空比率高企随时出现逼空行情情绪低迷否极泰来港股大市的沽空比率在持续上升截至8月31日港股大市沽空比率为168高于年初以来平均的16520天平均沽空比率亦增加至183亦明显高于年初以来平均的165较高的沽空比率预示市场情绪到达极致随时有逼空反转行情从期权市场角度看恒生指数20天滚动平均认沽认购期权比率到达2010年以来10分位数的位置从图表可以历史上当分位数处于10或以下的位置往往也对应大市阶段性底部图表37港股主板20天平均沽空比率处于高位图表38PUTCALLratio预示港股短线可能反弹20天平均沽空比率恒生指数20天滚动平均PUTCALLratio分位数恒生指数3700025010003200090030000320002008002800070026000600270001502400050022000400220001003002000020018000170005010016000001400012000002019-09-052022-09-052019-03-052020-03-052020-09-052021-03-052021-09-052022-03-052023-03-052018-09-05来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码1525策略研究2023年9月7日港股摆脱了寻底行情吗我们采用相对极端情境推算恒生指数的潜在底部当前恒生指数预测PE在92倍处于2016年以来25分位数的位置到达历史底部区间采用相对极端情境参考2022年10月31日及2023年6月1日的两个估值底恒指预测PE分别低见826倍881倍便出现反弹潜在跌幅介乎42至102左右对应最坏情况将下试16400点风险溢价方面恒生指数风险溢价为664对应10年美国债券收益率为413风险溢价处于2016年来599分位数的位置短线交易胜率属中性参考2022年10月31日及2023年6月1日的两个估值底风险溢价分别处于805及775港股的风险溢价仍然有潜在上行空间此前美国10年期债券收益率一度上升至4366的16年新高但我们认为美国10年期债券收益率难以长期企稳43预计当美联储不再加息而今年四季度美国通胀率大概率下行至3-4叠加美国财政部发债压力被释放后10年期债券收益率在年底或回落至4我们认为在中央政策组合拳积极出台的背景下投资者信心有所提振近期政府不断出台和优化地产政策是积极现象但真正化解地方债问题及提振居民企业市场信心需要时间恒生指数未来一个月的预测PE在88倍至10倍水平波动相当于恒生指数在17500至19900点波动图表39恒生指数的预测PE图表40恒生指数的风险溢价预测PEFY1ERP1801151051609514085751206555100458035来源Bloomberg中泰国际研究部来源Bloomberg中泰国际研究部图表41恒生指数滚动两年风险溢价恒生指数平均2SD-2SD1SD-1SD风险溢价1150340001050950290008502400075065019000550450140002015-08-312017-02-282018-08-312020-02-292021-08-312023-02-28来源Bloomberg中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码1625策略研究2023年9月7日港股市场策略展望在当前美元无风险利率处于2007年以来最高水平的背景下港股很难获得增量资金港股摆脱低位震荡的行情需要盈利下修压力得以化解而中国经济修复动能会否积极回升是关键因素背后取决于居民收入预期房地产及地方债务问题如何得以改善在地产销售疲弱的背景下中国经济短期的修复动能仍然具波折而美国经济短期增长仍稳健因此中美经济的现实差暂时难以显著收窄7月政治局会议释放积极的政策基调中央决策层接连出台一系列包括支持资本市场及房地产的政策助力稳定市场信心而包括存款利率下调存量按揭贷款利率适度下降地方政府隐性债务置换与展期等亦将接续出台同时在安全及经济转型的大前题下市场期望的中央或地方政府层面大力加杠杆刺激经济的机会较难出现政策措施料会以循序渐进方式推出这也预示本轮经济复苏的进程会较为漫长在未出现真正化解地方债及提振居民企业市场信心的抓手前恒生指数未来一个月的预测PE在88倍至10倍水平波动相当于恒生指数在17500至19900点波动从全球宏观角度看美国经济的基本面仍然优秀较高的无风险利率及投资回报率吸引全球资本因此当下很难吸引大量资金回流中国市场但港股通持续不断的净流入可能预示政策面对港股较为友好短期内港股的交易机会较多是低买高抛的短期波段策略政策组合拳利好A股及港股反弹港交所券商及保险股将直接受惠同时我们仍然偏好基本面确定性较高的行业继续看多1高息高现金流的电讯及石油2业绩有反转的互联网旅游餐饮博彩3收入来自海外市场占比较多的出口消费企业或工业制造4短期受益于政策组合拳前期超跌的部分地产链周期个股综合中泰国际行业分析师的观点我们9月金股推荐如下友邦保险1299HK新华保险1336HK碧桂园服务6098HK比亚迪1211HK中国电力2380HK药明康德2359HK阿里巴巴9988HK中国海洋石油883HK海尔智家6690HK紫金2899HK图表42中泰国际月度金股组合股份名称股份编号行业友邦保险1299保险新华保险1336保险碧桂园服务6098房地产管理和开发比亚迪1211汽车及汽车零部件中国电力2380电力生产商药明康德2359制药及生物科技阿里巴巴9988电商中国海洋石油883能源海尔智家6690家电紫金矿业2899材料来源Bloomberg中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码1725策略研究2023年9月7日中泰国际行业分析师的相关行业具体策略可选消费行业一8月细分行业普遍跑输恒指图表438月份可选消费细分行业股价表现月度表Vs恒生指细分行业关键原因现数新能源汽车制造-120-65投资者预计行业竞争加大价格战持续传统汽车制造-68-13投资者预计行业竞争加大价格战持续预期受下游整车厂竞争加大的压力影响零部件公司的汽车零部件-70-15毛利外资豪华车销量疲弱美东汽车业绩后市场担心供应过汽车经销商-95-39剩对往后利润造成影响教育-4708整体行业短期缺乏催化剂流通量不足家电45101受地产复苏的影响带动家电行业上行来源Bloomberg中泰国际研究部二行业数据汽车行业整体销量2023年7月汽车行业整体批发量2387万台同比-14环比-90前7个月累计销量同比80新能源汽车行业7月批发量781万台同比316环比-32累计421新能源汽车行业销量2023年7月新能源汽车行业批发量780万台同比316环比-32前7个月累计销量452万台同比421主要新势力销量理想汽车8月交付量接近35万台同比664小鹏汽车8月交付量接近14万台环比增长24蔚来8月交付量19万台环比轻微下跌汽车经销商7月国内汽车经销商库存系数170环比035同比025环比上升预计为金九银十旺季增加库存家电7月空调冰箱洗衣机产量2305万850万727万台环比-126-29124空调销售旺季接近尾声海运价格中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数同比-731费用同比大幅下跌有利于出海企业降低成本LME3个月铜价84499美元同比104LME3个月铝价22056美元11零售7月国内社会消费品零售总额36761亿元同比24环比-80环比下跌显示消费者购物欲分析师望足陈怡VivienChan三行业政策85239792941汽车行业再迎利好七部门发文明确政策发力重心继6月行业密集出台利好政策8月25日工信部等vivienchanztsccomhk七部门联合引发汽车行业稳增长工作方案2023-2024年文件分为工作目标和工作举措两部分1工作目标计划2023年汽车销量同比增长约3至2700万台其中新能源汽车同比增长约30至900万台2工作举措除前期政策重点方向新能源汽车消费基建技术产业链取消限购以及活跃二手车市场以外本次强调推动汽车出口提质增效我们认为出口为拉动行业增量关键部分海外市场竞争激烈度和品牌集中度偏低缺乏优质产品供给自主车企积极拓展海外经销商和加大力度本土化建设汽车出口有望持续同比高增长请阅读最后一页的重要声明页码1825策略研究2023年9月7日四行业月度核心观点及投资建议汽车行业我们认为随着金九银十汽车销售旺季到来新能源车行业销量在今年剩下几个月内将继续保持环比提升状态我们认为头部新能源新势力企业随着规模上升第三季度利润率将呈环比提升短期内由于房地产政策放松带来的市场提振将带动板块投资情绪向好未来几个月行业竞争依然激烈建议关注单月销量爬坡以及行业需求恢复的程度与持续性看好强车型周期产品具差异化的新能源汽车企业以及出口和产业链成本控制能力较强销量与业绩兑现能力较强的企业零部件国内新能源汽车转型步伐加速头部新能源车企在全球新能源技术和产业链上的领先优势和发展潜力将有望持续展现预计在新能源车方面具有较强竞争力的整车及零部件公司估值有望提升关注智能化相关零部件企业汽车经销商行业竞争加大年底前经销商加大力度促销冲击销量目标将不利企业下半年新车销售毛利率和库存水平家电受到房地产政策放松以及各地提振消费的政策下家电销售后续有望持续回暖原材料价格下跌以及人民币汇率下跌有望支撑家电企业利润率职业教育行业新学年临近开学预计大部分职业教育学校的报到率将维持在高位利好在校生人数增长五9月推荐个股比亚迪1211HK2Q23收入环比上升17毛利率187环比09百分点同比43百分点2季度净利润68亿同比145环比65整体业绩符合市场预期规模优势明显公司不断推出新车型占据全细分市场同时将改善产品组合产品组合向中高端走例如提升腾势的销量和占比以提升利润率上半年出口量占比为6全年出口量预计约20万台未来将持续提升出口量而且海外市场毛利率较高提升出口比例也有利于提升利润率我们认为比亚迪是短期内公司成长确定性最高在第四季度竞争加剧的市场环境下具备规模和供应链优势盈利能见度最高的新能源汽车企业春来教育1969HK春来教育近一个月上涨144跑赢大盘我们认为春来教育1未来内生增长可维持12-15的人数增长2天平学院明年并表为盈利带来增厚效应3资本开支低于大部分同业可维持60的高毛利率4年底可被纳入港股通提升流通量5即将公布的202223年报有望超预期海尔智家6690HK业绩显示海外市场利润率增长暂时放缓被国内利润率提升所抵消海尔的空调产品开始发力在提升了零部件自制比例后经营利润提升我们认为公司全球化布局高端产品引领行业分析师发展的综合竞争力将长期维持股价走势在波动市场中防御性强陈怡VivienChan85239792941vivienchanztsccomhk请阅读最后一页的重要声明页码1925策略研究2023年9月7日环保新能源及公共事业一8月份港股环保新能源公共事行业逊于大市图表448月份港股环保新能源公共事行业股价表现月度表现Vs恒生指细分行业关键原因数支持环境基础设施建设的政策出台行业中期业绩普遍合乎或环保-3846优于预期火电-8301中期业绩没有惊喜光伏及风电-172-88欠缺新增政策利好消息中期业绩普遍差于预期核电36120中期业绩合乎预期中广核矿业1164HK被纳入为港股通中期业绩差于预期反映短期前景受内地经济及房地产市场波天然气-119-35动影响的可能性较大来源Bloomberg中泰国际研究部二行业数据发电量根据国家统计局公布的最新数字7月全国发电量同比增长36至8462亿千瓦时同比增长率高于6月的28虽然仍低于4月的61及5月的56分发电来源看7月火电同比增长72增速少于6月的142及5月的159水电同比下跌175跌幅少于6月的339风电同比增长250优于6月的同比下跌18太阳能同比增长64增速少于5月的88煤炭8月底秦皇岛5500大卡动力煤综合现货价为815元人民币吨较7月底下跌09年初至今及同比分别下跌306及333光伏8月底多晶硅现货价为935美元千克较7月底上升140但年初至今及同比仍分别下跌466及752同期光伏组件现货价为014美元瓦较7月底下跌62年初至今及同比分别下跌306及373光伏玻璃32mm镀膜现货价为260人民币平米较7月底上升20年初至今及同比分别下跌19及55天然气8月底荷兰TTF天然气期货价格为316欧元MWh较7月底上升155但年初至今及同比仍分别下跌561及862三行业政策环保国家发改委等部门印发环境基础设施建设水平提升行动20232025年政策文件文件提出针对六个范畴的环境基础设施建设水平提升工作包括一生活污水收集处理及资源化利用二生活垃圾分类处理三固体废弃物处理四危险废物和医疗废物等集中处置五园区环境六监测监管我们认为这原则上有利推动污水处理垃圾焚烧发电危废及医疗废物处理等行业发展天然气近日多项支持房地产政策出台例如北上广深等城市实行认房不认贷措施当购房者申请贷款如果家庭成员在当地名下没有成套住房便可够享受首套房标准的较低首付比例和较优惠贷款利分析师率理论上当房地产市场活跃可推动新增燃气用户数目增加从而天然气运营商的接驳费收入上升周健锋Patrickchow85223591849kfchowztsccomhk请阅读最后一页的重要声明页码2025