核心观点：叮咚买菜二季度持续实现Non-GAAP净利润盈利，业绩符合预期。公司持续提升订单密度和运营效率，有望全年实现Non-GAAP口径盈利。
　　调整盈利预测，维持“增持”评级。2023年二季度，叮咚实现Non-GAAP口径净利润第连续三个季度盈利。随着部分城市的撤出和在上海、浙江、江苏等地区的降本增效，叮咚“效率为先，兼顾规模”的战略已初步成功。但考虑到2022年高基数影响，以及撤出部分城市对未来业绩的影响，我们调整叮咚买菜2023-2025年净利润预测至-1.5/0.8/2.5亿元（此前预测为-1.3/2.7/5.4亿元），对应Non-GAAP利润0.7/3.0/4.7亿元（此前预测为1.9/4.7/7.4亿元）。当下，叮咚前置仓模式已基本跑通，持续降本增效下，全年Non-GAAP盈利可期，维持“增持”评级。
　　 Non-GAAP口径持续盈利，业绩符合预期。二季度，叮咚实现净利润-3661万元，NonGAAP净利润753万元，已连续三个季度实现Non-GAAP口径盈利。公司持续“效率优先，兼顾规模”战略，持续优化运营效率，业绩符合我们此前预期。
　　高基数下收入同比下滑，UE模型维持稳定。二季度，公司GMV同比下降25%至53.2亿元，收入同比下降27%至48.4亿元。主要系2022年疫情期间，上海地区的需求量较高。此外，考虑到部分城市前置仓短期内盈利困难，叮咚在二季度选择撤出，也对收入造成不利影响。在收入承压下，公司坚持降本增效，UE模型基本维持稳定。公司毛利率31%，同比下降0.62个百分点。履约费用占收入24%，同比提升0.45个百分点。销售费用率1.67%，同比下降0.39个百分点。研发费用率4.2%，同比提升0.32个百分点。管理费用率1.84，同比下降0.47个百分点。
　　深度聚焦核心客群，全年盈利可期。叮咚买菜深度聚焦上海等核心区域的高价值客群，通过小而美的路径，已率先实现盈利。随着公司不断提高产品质量和用户粘性，公司核心客群的消费习惯已基本养成。二季度，公司人均订单量同比增长5%，首次突破每月4次，每用户平均收入同比增长8%。会员渗透率大幅提高，会员贡献GMV占54%，同比提升10%。当下，公司继续维持“效率为先，兼顾规模”战略，以提升核心区域的订单密度和运营效率为主，短期暂无开拓新市场计划，预计UE模型将持续优化。
　　风险提示事件：用户空间不及预期的风险，产品品质风险，生鲜电商行业竞争加剧的分享。

研究报告全文：业绩符合预期全年盈利可期2023年Q2叮咚业绩点评叮咚买菜DDLN零售证券研究报告公司点评2023年9月5日TableIndustry评级TableTitle增持维持公司盈利预测及估值TableFinance1市场价格19美元指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元分析师皇甫晓晗2012124221203442233024065营业收入增速7820-16108执业证书编号S0740521040001归母净利润-6429-807-14977254电话021-20315125净利润增长率-929111232060摊薄每股收益元-9850-145022091146Emailhuangfuxhztscomcn净资产收益率-883-260-933252研究助理王旭晖PE-1-4-224213Emailwangxh06ztscomcnPB028016013016014备注股价选取日期为2023年9月3日投资要点核心观点叮咚买菜二季度持续实现Non-GAAP净利润盈利业绩符合预期公司持续提升订单密度和运营效率有望全年实现Non-GAAP口径盈利调整盈利预测维持增持评级2023年二季度叮咚实现Non-GAAP口径净利润第基本状况TableProfit连续三个季度盈利随着部分城市的撤出和在上海浙江江苏等地区的降本增效叮咚效率为先兼顾规模的战略已初步成功但考虑到2022年高基数影响以及总股本百万股354撤出部分城市对未来业绩的影响我们调整叮咚买菜2023-2025年净利润预测至-15流通股本百万股3000825亿元此前预测为-132754亿元对应Non-GAAP利润073047亿市价美元19元此前预测为194774亿元当下叮咚前置仓模式已基本跑通持续降本增市值亿美元45效下全年Non-GAAP盈利可期维持增持评级流通市值亿美元38Non-GAAP口径持续盈利业绩符合预期二季度叮咚实现净利润-3661万元Non-GAAP净利润753万元已连续三个季度实现Non-GAAP口径盈利公司持续效率优先股价与行业TableQuotePic-市场走势对比兼顾规模战略持续优化运营效率业绩符合我们此前预期高基数下收入同比下滑UE模型维持稳定二季度公司GMV同比下降25至532亿元收入同比下降27至484亿元主要系2022年疫情期间上海地区的需求量较高此外考虑到部分城市前置仓短期内盈利困难叮咚在二季度选择撤出也对收入造成不利影响在收入承压下公司坚持降本增效UE模型基本维持稳定公司毛利率31同比下降062个百分点履约费用占收入24同比提升045个百分点销售费用率167同比下降039个百分点研发费用率42同比提升032个百分点管理费用率184同比下降047个百分点深度聚焦核心客群全年盈利可期叮咚买菜深度聚焦上海等核心区域的高价值客群通过小而美的路径已率先实现盈利随着公司不断提高产品质量和用户粘性公司核心客群的消费习惯已基本养成二季度公司人均订单量同比增长5首次突破每月4次每用户平均收入同比增长8会员渗透率大幅提高会员贡献GMV占54公司持有该股票比例同比提升10当下公司继续维持效率为先兼顾规模战略以提升核心区域的相关报告订单密度和运营效率为主短期暂无开拓新市场计划预计UE模型将持续优化年点评季度业绩超出预122Q4期盈利模型依然成型20230222风险提示事件用户空间不及预期的风险产品品质风险生鲜电商行业竞争加剧的222年Q2点评效率持续优化分享业绩符合预期20220813322年Q1点评业绩超预期盈利已可期202206244深度报告进窄门走远路见微光20220401请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评盈利预测表资产负债表单位百万人民币利润表单位百万人民币会计年度202120222023E2024E2025E会计年度202120222023E2024E2025E现金及现金等价物6631856647265446808营业总收入2012124221203442233024065应收款项合计192141119130141主营业务收入2012124221203442233024065存货537605508558601其他营业收入00000其他流动资产51254894216237255营业总支出-16076-16736-14037-15184-16244流动资产合计65167496731574697805营业成本-16076-16736-14037-15184-16244固定资产净额472315265215165营业开支00000权益性投资00000营业利润40457486630771457821资产使用权22461425142514251425销售费用-1515-541-364-412-412商誉及无形资产00000管理费用-683-542-364-400-431土地使用权00000研发费用-905-1003-854-938-1011其他非流动资产186146146146146营业外收支-45404000非流动资产合计29041886183617861736履约费用-7273-6115-4944-5359-5703资产总计94209382915092559540除税前利润-6420-800-14977254应付账款及票据20591887188718871887所得税-9-7000短期借贷及长期借贷当期到期部分31214238423842384238权益性投资收益00000其他流动负债21692087211221402170持续经营净利润-6429-807-14977254流动负债合计73498211823782648295少数股东损益00000长期借贷00000净利润-6429-807-14977254其他非流动负债1313753753753753持续经营净利润调整项315236220220220非流动负债合计1313753753753753Non-GAAP净利润-6114-57171297474负债总计86628964899090179048EPS摊薄-98-1011夹层资本30107001归属母公司所有者权益-12766-13580-13729-13653-13399主要财务比率少数股东权益00000会计年度20212022E2023E2024E2025E股东权益总计728310161237491成长能力夹层负债及股东权益总计94209382915092559540营业收入增长率7820-16108归属普通股东净利润增长率-929111232060获利能力现金流量表单位百万人民币毛利率201309310320325会计年度202120222023E2024E2025E净利率-320-33-070311经营性现金流净流量-566787ROE-8831-2602-929322517投资性现金流净流量-4065-47ROA-683-86-160827筹资性现金流净流量90431112偿债能力总体净现金流-6891152461572264资产负债率920955982974948净利润-6429-807-14977254流动比率0909090909现金及现金等价物变动675000速动比率0808080809存货变动-151-6797-50-43每股指标元短期投资变动-3562-68463700每股收益-9850-145022091146应收账款变动-1535023-12-10每股净资产1120096050073151短期借款变动18871117000估值比率应付账款变动479-172000PE-050-399-215742111269应付员工薪酬107788436000000000PB443103920041358656来源wind中泰证券研究所-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分