投资要点
　　2023H1扣除大订单主业同比增长强劲，M端收入同比强增长。充沛的在手订单为公司2023H2收入端高增长奠定支撑，我们持续看好公司2023-2025年小分子CDMO受益商业化兑现，新兴业务加速拓展下主业复合高增长。
　　业绩：在手订单YOY强劲，主业同比高增长
　　2023H1实现收入46.22亿（YOY-8.33%），归母净利润16.86亿元（YOY3.09%），扣非净利润15.68亿（YOY-7.72%）。其中2023Q2收入23.72亿（YOY20.37%），归母净利润10.56亿（YOY-14.88%），扣非净利润9.50亿（YOY21.64%）。表观降速主要是2022H1大订单带来的高基数。扣除大订单2023H1主业收入YOY33.27%，显示较强的主业增长趋势。
　　在手订单YOY仍很强劲。公司中报披露：截止8月29日公司在手订单总额9.1亿美元（不含报告期内已确认收入的订单），为H2主业延续高增长提供较强支撑。参考2022年中报披露截止2022年8月25日在手14.7亿美元。根据2022年中报披露已交付大订单30.33亿元（参考《凯莱英2022H1：看好CDMO和新兴业务双驱动》），再参考我们2022年报业绩点评数据：“2022年确认大订单59.1亿元（全部为商业化订单），2023年待交付大订单21.59亿”，2022年8月25日美元兑人民币汇率6.8503（Wind），意味着2022年8月25日中报披露日公司扣除大订单在手订单体量约在7.15亿美元附近。综合以上数据我们估算公司2023年8月29日扣除大订单基数影响在手订单YOY约在20%-30%，显示仍然强劲的订单趋势。
　　小分子CDMO：M强劲增长
　　2023H1小分子CDMO业务剔除大订单收入YOY32.96%，扣大订单商业化CMO收入YOY61.17%，显示出公司M端较为强劲的增长势头。2023H1交付大订单19.45亿，按照公司2022年报披露待交付订单21.59亿（参考2022年报业绩点评），计算得到待交付大订单还剩余2.14亿元附近（未考虑汇率波动影响）。
　　新兴业务：Q2短期有波动，成长可期
　　2023H1新兴业务YOY 34.89%（其中化学大分子CDMO收入YOY29.58%。临床CRO板块收入YOY26.59%；制剂CDMO收入YOY34.63%，生物大分子CDMO收入YOY160.85%）。2023Q2新兴业务收入增速有所放缓，我们预计主要是受到短期投融资环境影响。公司在中报中披露目前正在积极推进多肽和寡核苷酸产能建设，上半年新承接9个多肽项目，同时稳步推进已有验证项目的开展。
　　盈利能力：毛利率显著提升，大订单驱动强
　　2023Q2毛利率57.49%（同比+9.24pct，环比+9.09pct），净利率44.43%（同比+2.79pct，环比+16.51pct），销售费用率同比提升1pct，管理费用率同比提升1.42pct，研发费用率同比提升2.35pct，财务费用率同比提升3.87pct。分业务看毛利率同比提升主要是因为商业化CDMO毛利率提升10.92%驱动。我们预计主要是汇兑贡献以及大订单驱动。
　　盈利预测与估值
　　考虑到2023H1公司新兴业务板块增速受到投融资影响，以及国内投融资并未显著好转，我们对公司2023-2025年收入端进行略微调整。我们预计2023-2025年公司EPS为5.97、5.43和6.80元/股，2023年9月1日收盘价对应2023年PE为22倍（对应2024年PE为24倍），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评医疗服务凯莱英002821报告日期2023年09月04日M端强增长盈利能力再提升凯莱英2023H1业绩点评投资要点投资评级买入维持2023H1扣除大订单主业同比增长强劲M端收入同比强增长充沛的在手订单为公司2023H2收入端高增长奠定支撑我们持续看好公司2023-2025年小分子分析师孙建CDMO受益商业化兑现新兴业务加速拓展下主业复合高增长执业证书号S1230520080006业绩在手订单强劲主业同比高增长02180105933YOYsunjianstockecomcn2023H1实现收入4622亿YOY-833归母净利润1686亿元YOY-309扣非净利润1568亿YOY-772其中2023Q2收入2372亿YOY-分析师郭双喜执业证书号2037归母净利润1056亿YOY-1488扣非净利润950亿YOY-S1230521110002guoshuangxistockecomcn2164表观降速主要是2022H1大订单带来的高基数扣除大订单2023H1主业收入YOY3327显示较强的主业增长趋势基本数据在手订单YOY仍很强劲公司中报披露截止8月29日公司在手订单总额91亿美元不含报告期内已确认收入的订单为H2主业延续高增长提供较强支收盘价13167撑参考2022年中报披露截止2022年8月25日在手147亿美元根据2022年总市值百万元4867252中报披露已交付大订单3033亿元参考凯莱英2022H1看好CDMO和新兴总股本百万股36966业务双驱动再参考我们2022年报业绩点评数据2022年确认大订单591股票走势图亿元全部为商业化订单2023年待交付大订单2159亿2022年8月25日美元兑人民币汇率68503Wind意味着2022年8月25日中报披露日公司扣凯莱英深证成指6除大订单在手订单体量约在715亿美元附近综合以上数据我们估算公司20230年8月29日扣除大订单基数影响在手订单YOY约在20-30显示仍然强劲-7的订单趋势-13-20小分子CDMOM强劲增长-26221022112212230123022303230423052306230723082023H1小分子CDMO业务剔除大订单收入YOY3296扣大订单商业化CMO2209收入YOY6117显示出公司M端较为强劲的增长势头2023H1交付大订单1945亿按照公司2022年报披露待交付订单2159亿参考2022年报业绩点相关报告评计算得到待交付大订单还剩余214亿元附近未考虑汇率波动影响1主业强增长双驱动持续兑新兴业务Q2短期有波动成长可期现20230401双驱动持续兑现看好主业2023H1新兴业务YOY3489其中化学大分子CDMO收入YOY2958临2高增长20230201床CRO板块收入YOY2659制剂CDMO收入YOY3463生物大分子3浙商医药凯莱英从产CDMO收入YOY160852023Q2新兴业务收入增速有所放缓我们预计主能变化看凯莱英成长空间要是受到短期投融资环境影响公司在中报中披露目前正在积极推进多肽和寡核2022122620221227苷酸产能建设上半年新承接9个多肽项目同时稳步推进已有验证项目的开展盈利能力毛利率显著提升大订单驱动强2023Q2毛利率5749同比924pct环比909pct净利率4443同比279pct环比1651pct销售费用率同比提升1pct管理费用率同比提升142pct研发费用率同比提升235pct财务费用率同比提升387pct分业务看毛利率同比提升主要是因为商业化CDMO毛利率提升1092驱动我们预计主要是汇兑贡献以及大订单驱动盈利预测与估值考虑到2023H1公司新兴业务板块增速受到投融资影响以及国内投融资并未显著好转我们对公司2023-2025年收入端进行略微调整我们预计2023-2025年公司EPS为597543和680元股2023年9月1日收盘价对应2023年PE为22倍对应2024年PE为24倍维持买入评级风险提示全球创新药研发投入景气度下滑的风险新业务拓展不及预期风险竞争风险汇兑风险业绩不达预期风险新产能投放不及预期风险httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分凯莱英002821公司点评财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业收入102558974892411090-12108-1250-0562428归母净利润3302220820072513-20877-3312-9102520每股收益元893597543680PE1474220424251937资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分凯莱英002821公司点评表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20222023E2024E2025E百万元20222023E2024E2025E流动资产11860137491459616741营业收入102558974892411090现金5290579555205533营业成本5398500651186408交易性金融资产2151350040004500营业税金及附加57454351应收账项2451238626053258营业费用150179161177其它应收款119117125166管理费用806920848998预付账款111150205320研发费用709718687821存货1510150217912563财务费用4982889187其他229300350400资产减值损失26272733非流动资产63798289999211591公允价值变动损益83808080金额资产类0000投资净收益7102030长期投资277350400500其他经营收益32303030固定资产3622486660517134营业利润3731248722612829无形资产473555637716营业外收支6666在建工程1072138215881725利润总额3725248122552824其他933113613151515所得税430273248311资产总计18239220392458728332净利润3295220820072513流动负债2177258930614223少数股东损益7000短期借款0000归属母公司净利润3302220820072513应付款项569601665897EBITDA3955281127483495预收账款0359491721EPS最新摊薄893597543680其他1608163019052605非流动负债367450520590主要财务比率长期借款000020222023E2024E2025E其他367450520590成长能力负债合计2544303935814813营业收入12108-1250-0562428少数股东权益48484848营业利润21289-3334-9082513归属母公司股东权15647189522095923472归属母公司净利润20877-3312-9102520益负债和股东权益18239220392458728332获利能力毛利率4737442242654222现金流量表净利率3213246122492266百万元20222023E2024E2025EROE2333127310031129经营活动现金流3287268923222654ROIC201310908881007净利润3295220820072513偿债能力折旧摊销362467634809资产负债率1395137914561699财务费用4982889187净负债比率112094080059投资损失7102030流动比率545531477396营运资金变动309454213368速动比率475473418336其它444142422918营运能力投资活动现金流4671356826872728总资产周转率061045038042资本支出1404200020002000应收账款周转率481375369396长期投资157350100应付账款周转率963856809820其他32821495637628每股指标元筹资活动现金流7431284913每股收益893597543680短期借款375000每股经营现金889727628718长期借款0000每股净资产4230512756706350其他3671284913估值比率现金净增加额212740537587PE1474220424251937PB311257232207EVEBITDA1170140914351115资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分凯莱英002821公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文之后的免责条款部分