本报告导读：
　　Q2受低基数+大促拉动，化妆品大盘环比改善、但品牌间分化加剧，各品牌商持续进行多渠道、多品牌拓展，部分传统国货渠道战略调整带来边际改善。
　　摘要：
　　投资建议：Q2化妆品板块增速环比改善，品牌端分化趋势延续，新成分红利赛道、多品牌矩阵的打造为国货龙头公司重点突围方向，此外关注处于渠道/产品调整期的品牌边际变化。建议增持：1）基本面势能向好的珀莱雅、巨子生物；2）估值较低、存边际改善的上美股份、福瑞达、贝泰妮、水羊股份。3）预期筑底，后续有望迎来拐点的嘉亨家化、丸美股份、上海家化、华熙生物、美丽田园医疗健康、拉芳家化、青松股份等。4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。
　　23Q2受低基数+大促拉动，化妆品大盘环比改善，线上渠道继续去中心化、抖音渠道高增。2023H1化妆品社零同比+8.6%，略高于社零总额增速（+0.2%），我们估算Q2化妆品社零同比+12%，环比明显改善，主要受22Q2同期低基数影响及618大促拉动。从渠道看，线上平台去中心化趋势持续，抖音、快手等新兴社交电商平台崛起，据星图数据，618综合电商护肤GMV同比-2%，但较38情况有所改善，抖音维持高速增长，618期间护肤品类GMV同比+62%。
　　Q2板块收入小幅增长、利润修复，公司分化。2023H1化妆品板块实现收入、归母净利润204亿元、20亿元，同比+6%、+31%；单Q2板块实现收入、净利润112亿、10.9亿元，同比+11%、+51%，环比看收入增速改善，同比因22年同期利润基数较低，实现明显恢复。板块内部表现受公司产品生命周期、渠道、品牌战略调整等个体因素更为明显，其中珀莱雅、巨子生物、水羊股份表现亮眼：珀莱雅大单品及多品牌战略发力，Q2营收、归母净利同比+46%、110%，公司管理能力凸显；巨子生物H1营收、归母净利同比+63%、53%，受益线上渠道拓展及可复美新品放量；水羊股份主业降本增效、收购伊菲丹带来增量，Q2归母净利同比+119%；部分传统国货如丸美股份、上美股份发力渠道调整，抖音带动收入高增。
　　23Q2化妆品公司基金持仓比例提升，主因龙头公司业绩强劲、回调后估值回落、配置价值凸显。Q2板块平均基金持股比例环比提升2.36pct至5.23%，因618大促化妆品销售数据有所回暖，叠加头部公司业绩强劲。个股中贝泰妮、珀莱雅、华熙生物、上海家化基金持股比例较高，截至2023Q2末分别为8.70%/9.75%/16.31%/6.22%，分别环比+2.30pct/+2.59pct/+10.99pct/ +2.08pct。外资方面，珀莱雅稳定在23%左右领跑；贝泰妮估值回落后外资持股提升，23Q2环比+3.27pct至6.57%；板块平均外资持股比例整体微升0.05pct至2.81%。
　　风险提示：行业景气度下行；品牌端竞争加剧；新品牌孵化不及预期。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo化妆品TableMainInfoTableTitle评级TableInvest增持20230903上次评级增持Q2板块环比改善关注经营边际变化TablesubIndustry细分行业评级行化妆品板块2023半年报总结业訾猛分析师闫清徽分析师杨柳分析师更021-38676442021-38031651021-38038323zimenggtjascomyanqinghuigtjascomyangliugtjascom新证书编号S0880513120002S0880522120004S0880521120001本报告导读Q2受低基数大促拉动化妆品大盘环比改善但品牌间分化加剧各品牌商持续进相关报告TableDocReport行多渠道多品牌拓展部分传统国货渠道战略调整带来边际改善化妆品国君化妆品一文读懂润本股份摘要招股书高成长的驱蚊个护品牌商运营出色持续拓品TableSummary投资建议Q2化妆品板块增速环比改善品牌端分化趋势延续新20230818成分红利赛道多品牌矩阵的打造为国货龙头公司重点突围方向此化妆品国君化妆品一文看懂湃肽生物外关注处于渠道产品调整期的品牌边际变化建议增持1基本面招股多肽小巨人美妆医药原料齐发力20230708势能向好的珀莱雅巨子生物估值较低存边际改善的上美股2化妆品坚守价值龙头把握低估改善份福瑞达贝泰妮水羊股份3预期筑底后续有望迎来拐点20230625的嘉亨家化丸美股份上海家化华熙生物美丽田园医疗健康化妆品需求显韧性格局再分化拉芳家化青松股份等4产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优20230625化妆品从宝洁看化妆品集团的品牌矩阵23Q2受低基数大促拉动化妆品大盘环比改善线上渠道继续去中证建设心化抖音渠道高增2023H1化妆品社零同比86略高于社零总20230604券额增速02我们估算Q2化妆品社零同比12环比明显改善研主要受22Q2同期低基数影响及618大促拉动从渠道看线上平台究去中心化趋势持续抖音快手等新兴社交电商平台崛起据星图数报据618综合电商护肤GMV同比-2但较38情况有所改善抖音维持高速增长618期间护肤品类GMV同比62告Q2板块收入小幅增长利润修复公司分化2023H1化妆品板块实现收入归母净利润204亿元20亿元同比631单Q2板块实现收入净利润112亿109亿元同比1151环比看收入增速改善同比因22年同期利润基数较低实现明显恢复板块内部表现受公司产品生命周期渠道品牌战略调整等个体因素更为明显其中珀莱雅巨子生物水羊股份表现亮眼珀莱雅大单品及多品牌战略发力Q2营收归母净利同比46110公司管理能力凸显巨子生物H1营收归母净利同比6353受益线上渠道拓展及可复美新品放量水羊股份主业降本增效收购伊菲丹带来增量Q2归母净利同比119部分传统国货如丸美股份上美股份发力渠道调整抖音带动收入高增23Q2化妆品公司基金持仓比例提升主因龙头公司业绩强劲回调后估值回落配置价值凸显Q2板块平均基金持股比例环比提升236pct至523因618大促化妆品销售数据有所回暖叠加头部公司业绩强劲个股中贝泰妮珀莱雅华熙生物上海家化基金持股比例较高截至2023Q2末分别为8709751631622分别环比230pct259pct1099pct208pct外资方面珀莱雅稳定在23左右领跑贝泰妮估值回落后外资持股提升23Q2环比327pct至657板块平均外资持股比例整体微升005pct至281风险提示行业景气度下行品牌端竞争加剧新品牌孵化不及预期请务必阅读正文之后的免责条款部分行业更新目录1Q2低基数大促拉动环比改善抖音持续高增32Q2低基数下板块整体修复边际改善品牌商随经营周期分化321化妆品板块2023H1Q2趋势总结422板块重点个股更新83基金持仓23Q2基金持股比例提升124行业估值龙头企业估值已回落至低位135投资建议136风险提示14请务必阅读正文之后的免责条款部分2of15行业更新1Q2低基数大促拉动环比改善抖音持续高增23Q2受低基数大促拉动化妆品大盘环比改善线上渠道继续去中心化抖音渠道高增2023年1-6月限额以上化妆品零售额同比86略高于社零总额增速02我们估算单Q2化妆品社零同比12环比明显改善主要受22Q2同期低基数影响45月化妆品社零当月同比增速2412同时618大促在补库需求逐步释放下较38有所复苏从渠道看线上平台去中心化趋势持续抖音快手等新兴社交电商平台崛起据星图数据618综合电商护肤GMV同比-2较38情况有所改善抖音维持高速增长618期间护肤品类GMV同比62图1Q2低基数下化妆品社零增速环比改善50403020100-10-20-30零售额化妆品类当月同比限额以上企业商品零售总额当月同比社会消费品零售总额当月同比数据来源Wind国泰君安证券研究图2618整体需求恢复抖音维持高增10078807062604020-2202900综合电商护肤综合电商彩妆抖音护肤抖音彩妆抖音个护-20数据来源星图数据果集数据青眼国泰君安证券研究2Q2低基数下板块整体修复边际改善品牌商随经营周期分化请务必阅读正文之后的免责条款部分3of15行业更新21化妆品板块2023H1Q2趋势总结Q2板块收入小幅增长利润修复个股逻辑更明显2023H1化妆品板块实现收入归母净利润204亿元20亿元同比631剔除22年同期存减值的青松股份后调整后净利润同比23单Q2板块实现收入净利润112亿109亿元同比1151调整后同比35环比看收入增速明显改善同比因22年同期利润基数较低实现明显恢复剔除基数影响Q2板块调整后利润较21年同期增长2板块内部表现受公司产品生命周期渠道品牌战略调整等个体因素更为明显其中珀莱雅巨子生物水羊股份表现亮眼珀莱雅大单品及多品牌战略发力Q2营收归母净利同比46110公司管理能力凸显巨子生物H1营收归母净利同比6353受益线上渠道拓展及可复美新品放量水羊股份主业降本增效收购伊菲丹带来增量Q2归母净利同比119图32023H1化妆品板块收入同比56图42023H1化妆品板块净利润同比31收入-亿元收入-同比归母净利润-百万元500504000归母净利润-同比100归母净利润-同比调整4004030030200002002010010000-10020092012201320162017202020102011201420152018201920212022200920102014201520192020202120112012201320162017201820222023H12023H1数据来源Wind国泰君安证券研究因披露周期问题数据来源Wind国泰君安证券研究调整为剔除青松股板块统计均不含港股份22Q1-3存大额减值下同图52023Q2化妆品板块收入同比11图62023Q3化妆品板块净利润同比51单季度收入-亿元单季归母净利润-百万元150单季度收入-同比801500单季度归母净利润-同比20060单季度归母净利润-同比调整1004010001002050500000-200-100数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究Q2板块毛利率销售费用率继续上行净利润率同比恢复2023H1化妆品板块整体毛利率上升284pct至5912其中Q2毛利率5981同比372pct珀莱雅上海家化水羊股份产品业务结构优化带动毛利率同比提升此外青松股份毛利率同比大幅抬升预计因人员采购等成本管理优化23H1板块期间费用率同比184至4736Q2期间请务必阅读正文之后的免责条款部分4of15行业更新费用率同比163pct至477其中H1销售费用率同比提升17pct至3813Q2销售费用率3883同比118pct品牌商持续加大抖音直播等平台投入捕捉增量流量竞争激烈造成线上营销成本继续上升Q2管理研发费用率615315同比033-002pct基本平稳费用率抬升以及减值等损失下H1板块利润率同比198pct恢复至1006但尚未恢复至21年同期水平Q2净利率983同比264pct图723H1板块毛利率净利率同比284pct图823H1板块销售费用率同比上升17pct198pct65毛利率25销售费用率管理费用率净利率-右轴研发费用率-右轴财务费用率-右轴净利率调整-右轴604604025515502004550-220092012201320162017202020102011201420152018201920212022200920142015201620212022201020112012201320172018201920202023H12023H1数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图923Q2板块毛利率净利率同比372pct图1023Q2板块销售费率同比118pct达3883264pct100毛利率20销售费用率管理费用率净利率-右轴研发费用率-右轴财务费用率-右轴净利率调整-右轴60440250102000-200数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究细分子版块中品牌商继续优于代工代运营板块各品牌商持续进行多渠道多品牌拓展部分传统国货发力战略调整带来边际改善2023H1品牌公司整体收入净利润同增1128考虑业务结构及披露频率暂不记入福瑞达巨子上美单Q2收入净利润同比1637低基数及618拉动需求恢复下边际明显改善线上流量红利边际走弱平台分散化趋势下品牌商发力抖音等增量渠道拓展同时孵化子品牌发力新增长点如珀莱雅旗下彩棠悦芙媞OR高增丸美旗下恋火水羊旗下伊菲丹均表现亮眼品牌商因产品生命周期渠道调整及战略变化等加剧分化珀莱雅继续彰显管理能力带来的突出竞争优势巨子生物受益线上拓展及重组胶原赛道红利部分传统国货如丸美股份上美股份发力渠道调整抖音带动收入高增水羊股份收购孵化伊菲丹探索新模式利润表现亮眼贝泰妮福瑞达化妆品Q2营收同比217贡献稳健增长上海家化受益低基数同比扭亏华熙生物因渠道结请务必阅读正文之后的免责条款部分5of15行业更新构及产品周期化妆品各品牌同比下滑表1化妆品品牌公司发力多平台多品牌拓展23H1渠道品牌矩阵情况23H1公司线上线下分别实现营收17461亿同比749线上占比降至74线上渠道中阿里系抖音系微信专柜唯品会京东系分别营收789265158159133亿元同比-332158贝泰妮-5线下渠道中自营OTC分别营收014296亿元同比5156023H1薇诺娜薇诺娜宝贝AOXMED分别实现营收2260072016亿元逐步形成覆盖功效护肤婴童护肤高端护肤祛痘等专业方向的多品牌矩阵2023H1公司线上线下分别实现收入3330289亿元分别同比44-6线上渠道占比提升至92其中线上直营分销实现收入2659671亿元分别同比5219线下日化其他营收241048亿元同比6-39珀莱雅2023H1公司旗下珀莱雅彩棠悦芙媞OR其他品牌分别实现收入2892414132097084亿元同比3679659411珀莱雅占比降至80珀莱雅大单品占全品牌比例提升至50延续放量态势子品牌彩棠悦芙媞OR均在高增的状态下实现盈利23H1润百颜夸迪米蓓尔肌活H1营收63542234亿同比-2-10-17-30因渠道结构产华熙生物品周期等原因下滑23H1瑷尔博士颐莲其他品牌营收598392116亿同比14117其中瑷尔博士Q2营收同比18福瑞达环比改善瑷尔博士推进益生菌褐藻系列升级推出闪充面霜颐莲稳固喷雾地位聚焦第二梯队产品嘭嘭霜微乳面膜分体面膜的破圈升级2023H1公司护肤个护家清母婴合作品牌分别实现收入871729112亿元同比7-05-11-19占比2448253单23Q2护肤品类收入同比27其中玉泽同比53佰草集同比8改善显著个护家清上海家化品类23Q2同比4其中六神个位数增长家安两位数增长母婴品类23Q2同比-11主要受海外收入下滑影响2023H1公司线上线下分别营收13182304亿元同比6-7线上占比提升至36其中国内线上营收983亿元同比112占比27其中23Q2国内电商收入同比29兴趣电商收入同比30223H1公司营收归母扣非净利润2290142147亿元同比472102其中伊菲丹母公司并表的营收净利润为106482549万元公司H1水乳膏霜面膜分别营收4541716亿元同比-0545面膜企稳预水羊股份计主要因伊菲丹贡献增量水乳膏霜增长预计主要因代理品牌表现稳健2023H1抖音淘系分别实现营收497757亿元同比137-126主要因伊菲丹大水滴等趋势向好品牌在抖音渠道发展较快2023H1公司线上线下分别营收845214亿元同比59-25线上占比提升至80以抖音为主的线上直营同比1202023H1公司主品牌丸美着力线上拓展期内天猫官旗抖音快手分别同比28130同时品牌大单品梳理逐渐丸美股份清晰小红笔眼霜小金针次抛分别实现GMV107090亿元分别同比355155子品牌恋火持续爆发式增长23H1实现营收307亿元同比211收入占比提升至29PL核心单品看不见粉底液上市两年销量超300万支23H1可复美可丽金其他护肤品牌食品营收1228321046011亿同比1016-5-55可复美新品胶原棒等放量线上发力带动高增可丽金受创客村经销收缩影响预计线上较快增长巨子生物23H1直销经销营收1083523亿同比11210经销渠道主要受创客村影响预计可复美经销渠道维持高增23H1公司覆盖公立私立医院CSKA网点数较2022年末均有提升23H1线上线下营收1291269亿同比39-14其中线上自营线上零售线上分销营收98414168上美股份同比104-45-13线下零售线下分销192046亿元同比7-4223H1韩束一叶子红色小象实现营收1028204189亿同比70-23-38数据来源公司财报国泰君安证券研究代运营板块上游制造环节企业盈利能力持续承压2023H1代运营板块收入净利润同比-3-29Q2收入净利润同比0416线上流请务必阅读正文之后的免责条款部分6of15行业更新量趋缓继续使得板块收入整体下滑盈利承压化妆品上游制造企业2023H1营收净利润同比-27减亏Q2营收净利润同比-19减亏板块盈利能力同比改善但因订单较弱及新产能投产后成本增加仍处低位关注产能后续爬坡进度表2品牌商表现显著优于代运营及代工板块2023H1202391市值亿归母净利归母净利毛利率净利率收入亿收入YOY毛利率净利率亿YOY同比-同比-贝泰妮4462371645147519-152-062珀莱雅4413633850687115239281华熙生物447308542-107414-363-220上海家化180363-23091608034405水羊股份7622941472576192267拉芳家化3537-605194514-323225丸美股份1081063013127012092-151品牌公司1734164211200286712037166壹网壹创6061-409-173214-715-347丽人丽妆44144-8-02-49232-2180-218代运营129264-309-29343146-150青松股份2792-35-06减亏8-7266450嘉亨家化2444-301-49243075-269上游公司51137-27-05减亏13-3346351合计191420436204315910284198数据来源Wind国泰君安证券研究考虑披露频率及业务结构求和时暂不计入巨子生物上美股份福瑞达代运营计算时包含若羽臣下同表3Q2大都环比改善品牌商分化加剧2023Q12023Q2收入归母净利毛利率净利率收入归母净利毛利率净利率YOYYOY同比-同比-YOYYOY同比-同比-贝泰妮78-171-0032117-134-105珀莱雅293124602046110227512华熙生物40-335-0355-18-385-356上海家化-616-1462223269283689水羊股份025-0551318119395384拉芳家化-31523-7091994-9-63090-1611丸美股份2520197-022341-010-239品牌公司619-0471541637106184壹网壹创5-18-982-554-10-16-543-209丽人丽妆-14-291-029-578-2105390065代运营公司-7-63-084-354016352021青松股份-42减亏-278-316-28减亏6821071嘉亨家化-15-67064-41011-16072-114上游公司-35减亏-017-221-19减亏650859合计0141801281151372264数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7of15行业更新22板块重点个股更新贝泰妮业绩符合预期Q2收入增长提速2023H1年公司营收归母扣非净利润236845374亿元同比16145非经常性损益主要包括政府补助5736万元理财收益2487万元23Q2公司营收归母扣非净利润1504292247亿元同比21177收入较Q1增长加速扣非利润因销售费率研发费率微增低于收入增速23H1年公司毛利率7538同比-152pct推测主要因产品结构变化销售管理研发费用率4634643460同比090004062pct23H1归母净利率1901同比微降027pct仍为业内较高水平23H1公司线上线下分别实现营收17461亿同比749线上占比降至74线上渠道中阿里系抖音系微信专柜唯品会京东系分别营收789265158159133亿元同比-332158-5线下渠道中自营OTC分别营收014296亿元同比5156023H1薇诺娜薇诺娜宝贝AOXMED分别实现营收2260072016亿元逐步形成覆盖功效护肤婴童护肤高端护肤祛痘等专业方向的多品牌矩阵珀莱雅收入利润均略超预期经营质量优异23H1公司营业收入归母净利润扣非净利润3627499479亿元同比381682705其中23Q2营收归母扣非净利润2005291281亿元同比46110109单Q2净利率1453同比大幅提升443pct主要因大单品策略持续驱动高增同时资产减值损失计提减少2023H1公司毛利率同比239pct至7051主要因线上直营占比大单品占比提升23H1年销售管理研发费用率分别为4356530252同比103046019pct销售费用率提升主要因形象宣传推广费率同比308pct至37922023H1公司线上线下分别实现收入3330289亿元分别同比44-6线上渠道占比提升至92其中线上直营分销实现收入2659671亿元分别同比5219线下日化其他营收241048亿元同比6-392023H1公司旗下珀莱雅彩棠悦芙媞OR其他品牌分别实现收入2892414132097084亿元同比3679659411珀莱雅占比降至80珀莱雅大单品占全品牌比例提升至50延续放量态势子品牌彩棠悦芙媞OR均在高增的状态下实现盈利未来品牌矩阵有望共同发力巨子生物业绩超预期费用率控制优秀23H1公司营收归母净利润1606667亿同比6353收入利润均超预期23H1公司毛利率841同比-1pct主要因产品及渠道结构变化护肤品直播占比提升H1销售费用率3458同比78pct主因线上渠道结构变化营销及推广开支占线上收入比为482同比-05pct线上渠道控费良好H1管理费用率研发费用率296213同比-215021pct管理费用率下降因22年同期上市费用支出研发端公司持续加大投入H1公司净利率415同比-29pct主因渠道结构影响盈利能力维持高水平分品牌看23H1可复美可丽金其他护肤品牌食品营收1228321046011亿同比1016-5-55可复美新品胶原棒等放量请务必阅读正文之后的免责条款部分8of15行业更新线上发力带动高增可丽金受创客村经销收缩影响预计线上较快增长分渠道看直销经销营收1083523亿同比11210经销渠道主要受创客村影响预计可复美经销渠道维持高增23H1公司覆盖公立私立医院CSKA网点数较2022年末均有提升可复美专业院线渠道扎实带来线上高粘性用户22年新品胶原棒预计目前为可复美第一大单品验证公司推新能力舒舒贴胶原乳胶原霜OK乳等新品有望继续发力可丽金品牌定位抗衰有望在精华眼霜等品类持续丰富产品矩阵公司多款重组胶原医美产品有望于陆续于20242025取证产品具稀缺性看好医美管线拓展打开成长空间华熙生物业绩低于预期毛利率承压23H1公司实现营收归母扣非净利润3076425361亿同比5-10-1323Q2营收归母扣非净利润17722421亿元同比5-18-9主因护肤品板块收入盈利承压23Q2毛利率7381同比-385pct因原料及功能护肤板块毛利率下降Q2销售费用率4602同比-282pct预计主因盈利能力较强的原料板块占比提升以及药械板块费用率优化管理费用率675同比102pct因骨干储备等人员薪酬增加研发费用率同比持平Q2净利率1246同比-356pct扣非净利率同比-185pctH1原料药械营收567489亿同比2363原料受海外医药级以及国内化妆品原料复苏拉动药械板块医美营收326亿元同比增长57润致占比大幅提升H1润百颜夸迪米蓓尔肌活H1营收63542234亿同比-2-10-17-30因渠道结构产品周期等原因下滑公司加速内部组织调整后续有望发力福瑞达化妆品增速略低于预期毛利率持续优化公司23H1营收2473亿同比-49归母19亿同比1其中医药化妆品主体福瑞达医药集团23H1营收1469亿同比14归母119亿同比增长1423H1化妆品医药原料营收1112917亿同比9387对应Q2化妆品医药原料营收同比71115H1化妆品医药原料毛利率630456283553同比233218248pct化妆品产品结构优化带动毛利率提升23H1化妆品板块净利润096亿元净利率89同比-03pct预计因直播增加费用率提升药品板块盈利能力提升主因博士伦福瑞达投资收益提升化妆品业务中23H1瑷尔博士颐莲其他品牌营收598392116亿同比14117其中瑷尔博士Q2营收同比18环比改善瑷尔博士推进益生菌褐藻系列升级推出闪充面霜颐莲稳固喷雾地位聚焦第二梯队产品嘭嘭霜微乳面膜分体面膜的破圈升级公司已于3月剥离第一批地产开发资产第二批次两家公司将于10月底前完成交割后续有望架构理顺聚焦化妆品医药业务激发大健康板块员工积极性上海家化业绩符合预期23Q2国内业务增长102023年H1公司营收归母扣非净利润3633026亿元同比-239093072单23Q2营收165亿元同比326其中国内业务收入同比1020海外业务同比归母扣非净利润071035亿元同比转正2023年H1公司毛利率034pct至6025主要来自品类结构优化高毛利的护肤品类占比提升销售管理费用率分别027-025pct至43584整体保持稳定23H1归母净利率405pct至8292023H1公司护肤请务必阅读正文之后的免责条款部分9of15行业更新个护家清母婴合作品牌分别实现收入871729112亿元同比7-05-11-19占比2448253值得一提的是单23Q2护肤品类收入同比27其中玉泽同比53佰草集同比8改善显著个护家清品类23Q2同比4其中六神个位数增长家安两位数增长母婴品类23Q2同比-11主要受海外收入下滑影响2023H1公司线上线下分别营收13182304亿元同比6-7线上占比提升至36其中国内线上营收983亿元同比112占比27其中23Q2国内电商收入同比29兴趣电商收入同比302成长重要增长动能水羊股份业绩超预期毛利净利齐升2023H1公司营收归母扣非净利润2290142147亿元同比472102其中伊菲丹母公司并表的营收净利润为106482549万元23Q2公司营收归母扣非净利润1243090111亿元同比8119178业绩超预期主要因公司原有业务优化提效伊菲丹高增贡献23H1公司毛利率同比19pct至569主要因面膜水乳膏霜类产品毛利率分别提升6514pct销售管理研发费率分别同比-2605005pct至4055020净利率27pct至64盈利能力显著优化23H1公司水乳膏霜面膜分别营收4541716亿元同比-0545面膜企稳预计主要因伊菲丹贡献增量水乳膏霜增长预计主要因代理品牌表现稳健分渠道看2023H1抖音淘系分别实现营收497757亿元同比137-126主要因伊菲丹大水滴等趋势向好品牌在抖音渠道发展较快公司拟向不超过345人授予限制性股票激励合计32689万股占公司总股本084授予价格每股787元激励目标为20232024年归母净利润剔除激励费用影响不低于3亿1404亿元33彰显中长期成长信心丸美股份业绩符合预期23Q2收入高增2023H1公司营收归母扣非净利润1059131119亿元同比301218其中23Q2营收归母扣非净利润583052045亿元同比3413Q2收入增长加速但因公司推进线上转型投入较多同时线上竞争激烈流量成本高涨利润增速慢于收入23Q2公司毛利率7131同比-01pct销售管理研发费率同比34-1701pct至5336456268销售费率增加较多主要因广宣类费用投入加大管理费用率下降主要因公司积极推进降本增效归母净利率901同比-24pct2023H1公司主品牌丸美着力线上拓展期内天猫官旗抖音快手分别同比28130同时品牌大单品梳理逐渐清晰小红笔眼霜小金针次抛分别实现GMV107090亿元分别同比355155子品牌恋火持续爆发式增长23H1实现营收307亿元同比211收入占比提升至29PL核心单品看不见粉底液上市两年销量超300万支2023H1公司线上线下分别营收845214亿元同比59-25线上占比提升至80以抖音为主的线上直营同比120线下渠道受线上影响零售恢复不及预期嘉亨家化业绩低于预期收入增速回暖2023H1公司营收归母扣非净利润445014014亿元同比-3-49-46其中2023Q2营收归母扣非净利润230008008亿元同比11-16-5业绩低于预期主要因行业需求较弱以及新产能投放初期产能利用率较低折旧摊销请务必阅读正文之后的免责条款部分10of15行业更新费用增加23H1公司毛利率2356同比075pct其中化妆品塑料包装业务毛利率分别31-11pct至224265管理费率研发费率分别227141pct至1544358主要因湖州新产能人员配置前置研发投入增加所致2023H1公司化妆品塑料包装容器业务营收230177亿元分别同比10-12占比5240塑包业务下滑主要因宏观经济等因素导致行业需求复苏弱于预期化妆品业务因上年低基数湖州新工厂产能爬坡实现增长23H1湖州嘉亨子公司实现营收5419万元亏损1567万元产能仍处于爬坡期摊销费用占比较高随客户订单陆续引入规模效应有望显现嘉必优业绩略低于预期海外客户拉动Q2毛利率环比改善2023H1公司营收归母扣非净利199035023亿元同比16-30-37Q2营收归母扣非净利111021015亿元同比16-23-29公司23H1毛利率4104同比-442pct主因国内大客户降价以及海外客户占比下降其中23Q2毛利率4316环比52pct显著改善预计因海外大客户Q2提货较多23H1公司净利率1649同比下滑主因毛利率下降减值等其中Q2净利率1734Q1为1541环比改善公司23H1境内营收同比48主因核心大客户陆续完成新国标切换叠加公司产能释放带动ARADHA营收快速增长但中小客户与境外部分客户新国标注册进度落后造成毛利率结构性下降预计H2有望边际改善帝斯曼主要专利H1陆续到期目前公司已与海外大客户达能雀巢实现合作有望进一步拓展国际客户同时海外ARA售价更高带动盈利增量表42023H1重点公司相关指标扣非净利期间费用营业收入扣非后净毛利率变扣非净利期间费用毛利率率变动率变动YOY利YOY动pct率率pctpct贝泰妮15525147538-1521578-1565690146珀莱雅38127049705123913202515055141华熙生物477-12697380-3631172-2345820-005上海家化-230307260250347231835394033水羊股份4001018256921926443124832-183青松股份-3475-6025762266-6964471537077丸美股份2964176370120921120-1145497222壹网壹创-362-14593232-7151348-1731820-070丽人丽妆-75972103198180-163-0762718132拉芳家化-63417470854478-323136213552988-1597嘉亨家化-330-46112356075305-2432062431福瑞达-4885-667844171326255-13738641797嘉必优1613-36504104-4421147-9502316239巨子生物63035254841410040713683965583上美股份2896545269044126101216482365数据来源Wind国泰君安证券研究注港股巨子生物上美股份采用归母净利yoy净利率口径表52023Q2重点公司相关指标请务必阅读正文之后的免责条款部分11of15行业更新扣非净利期间费用营业收入扣非后净毛利率变扣非净利期间费用毛利率率变动率变动YOY利YOY动pct率率pctpct贝泰妮21216987496-1341643-2185601287珀莱雅462210937709022714014224982096华熙生物535-8917381-3851184-1855770-103上海家化3264091659102832142855783096水羊股份7581775259613958905454740-282青松股份-277085571148682-27811131333-060丸美股份34102577131-010765-2355998179壹网壹创-960-2583066-54313280961671-270丽人丽妆-2071045329713900143162544003拉芳家化-9434074647630908787213501-587嘉亨家化1070-4862412072370-0602069229福瑞达-6418-62174922228039802141052467嘉必优1610-29144316-0741395-8911933524数据来源Wind国泰君安证券研究3基金持仓23Q2基金持股比例提升2023Q2化妆品公司基金持仓比例提升主因行业龙头公司业绩强劲经历回调后估值回归合理区间配置价值凸显基金于23Q1大幅流出但在23Q2大幅增加持仓板块平均基金持股比例环比提升236pct至523主要因23Q1化妆品销售数据弱于预期同时板块因22年线上销售受损较小估值横向对比偏高资金有所流出23Q2随618大促到来化妆品销售数据有所回暖叠加头部公司依托自身竞争力持续抢占份额实现强劲业绩表现基金持仓有所提升个股方面贝泰妮珀莱雅华熙生物上海家化基金持股比例较高截至2023Q2末分别为8709751631622分别环比230pct259pct1099pct208pct其中华熙生物提升较多主要因指数基金增持较多此外丸美股份基金持仓比例有所提升23Q2环比提升274pct至390外资持股方面持续验证优质业绩的珀莱雅沪深股通持股比例持续稳定在23左右但因外资持股达线沪深股通持股略有下降贝泰妮估值回落后外资持股显著提升23Q2环比327pct至657板块平均外资持股比例整体微升005pct至281表6重点公司基金持仓情况基金持股比例沪深股通持股占比2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2贝泰妮652179811352101640870167679584421330657珀莱雅5269516221222716975230823572327229123912277华熙生物5601755114623175321631459792605265332260上海家化627968474689415622292116049046053050福瑞达092272008097002211119104065086092093水羊股份014075016110002368128113106024036052请务必阅读正文之后的免责条款部分12of15行业更新丸美股份073156000085116390018018003003023014壹网壹创1134915193336183276055087087103143053丽人丽妆000078000059154077009108016073086099拉芳家化000000000019000094000000000000000000青松股份108139238979385754175028018015015011嘉亨家化0004022751042275521000000000000000000平均持股291581316701286523287339297256269274比例数据来源Wind国泰君安证券研究4行业估值龙头企业估值已回落至低位化妆品板块龙头企业估值已回落至低位但成长性仍强根据万得一致预测行业2023E2024E的加权平均PE分别为31x25x平均PS为4x33x细分板块中品牌公司2023E2024E年加权平均PE达54x41x平均PEG达到07x095x市场风格对高估值板块造成压力化妆品板块整体估值回落至低位其中主品牌大单品爆发品牌矩阵建设下业绩兑现性强的珀莱雅对应20232024PE4032xPEG12x贝泰妮对应20232024PEPE3427倍24年PEG为1x考虑估值切换及成长性均较海外化妆品公司展现估值性价比边际改善明显的丸美股份2023年PE达36x福瑞达水羊股份上海家化2023PE262525x代运营上游制造板块因业绩承压2023年平均PE为24x29x对应PS1914x表7化妆品板块龙头企业估值已回落至低位为保证可比性均采用万得一致预测预测PE2023E预测PE2024E预测PEG预测PEG预测PS2023E预测PS2024E202391倍倍2023E倍2024E倍倍倍贝泰妮342714107055珀莱雅403212125343华熙生物393120115847上海家化252105112220水羊股份251902061412青松股份4117011211丸美股份362905114940壹网壹创242006113430丽人丽妆1916081211嘉亨家化211504041814福瑞达2419072018巨子生物2620080710679上美股份262002062419拉芳家化312703213634数据来源Wind国泰君安证券研究5投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分13of15行业更新投资建议Q2化妆品板块增速环比改善展望2023H2品牌端分化趋势预计将延续新成分红利赛道多品牌矩阵的打造为国货龙头公司重点突围方向此外关注处于渠道产品调整期的品牌边际变化建议增持1基本面势能向好业绩高增确定性强的珀莱雅巨子生物2当前估值较低存在明显边际改善的上美股份福瑞达贝泰妮水羊股份3基本面及预期筑底后续有望迎来拐点的嘉亨家化丸美股份上海家化华熙生物美丽田园医疗健康拉芳家化青松股份等4产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优表8重点公司盈利预测表更新于2023年9月1日股价EPSPE净利润股票代码公司名称20230901评级2022A2023E2024E2025E2023E2024E2025ECAGR300957SZ贝泰妮10532增持2482953745836282323603605SH珀莱雅11112增持28827834342140322625600315SH上海家化2647增持07009611713328232024688363SH华熙生物9287增持20220325833463628182367HK巨子生物3459增持09813417321826201631600223SH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