事件描述
　　公司披露2023年中报及Q3预告，公司23Q2实现营收39.96亿（同比-0.18%），归母净利润4.51亿（同比-51.72%），扣非净利润4.45亿（同比-49.51%）。预计公司23Q3实现归母净利润9.5亿-10.5亿，同比提升69%-87%。公司拟现金分红9.98亿，占上半年归母净利润81.4%。
　　事件评论
　　存量产品流水回落叠加代理产品占比提升、Q2毛利率有所下滑。部分老产品进入成熟期流水自然回落，叠加5月底上线的《凡人修仙传：人界篇》等新品本季度贡献部分增量，公司Q2实现收入40亿，同比基本持平，环比增长6%。上半年公司重点产品《凡人修仙传：人界篇》《Puzzles＆Survival》《小小蚁国》等均为代理产品，代理产品占公司流水比重提升，导致2023上半年游戏分成成本同比增加超3.5亿（+31%），版权金成本同比增加超3000万（+229%），上述影响下公司Q2毛利率下降至78.85%（同比-3.7pct）。
　　Q2新产品集中上线及买量拉高费用率，造成Q2业绩短期承压。Q2新上线《凡人修仙传》（5.24上线）《最后的原始人》（5.6上线）《霸业》（6.6上线）等重点产品，公司加大投放导致Q2销售费用同比增加3.3亿至23.6亿（环比Q1增加4.4亿），销售费用率同比提升8.3pct至59.1%（环比Q1提升8.2pct）。
　　游戏出海表现稳健，多元转型步伐加快，长线运营能力提升。公司上半年重点新产品涵盖MMORPG、SLG、卡牌等多元赛道，在运营月均流水破亿产品达7款，长周期品类产品收入占比超过50%。公司海外产品长线表现强劲，根据Sensor Tower，公司长期稳定在中国手游发行商全球收入排行榜前五名，头部出海产品《Puzzles＆Survival》截至2023年7月累计流水已达84.1亿，《云上城之歌》《叫我大掌柜》《绝世仙王( M)》《AntLegion》等多款出海标杆产品表现稳健。公司23H1实现海外营收30.27亿（同比-0.17%），表现强于中国游戏出海市场整体，公司上半年海外营收占比提升至39%。
　　新产品进入业绩释放期推动Q3业绩预增69%-87%。由于Q2上线的新产品预计在Q3继续提升公司营业收入，并随着新产品陆续进入稳定增长期，Q3销售利润率预计将环比提升，公司预计Q3实现归母净利润9.5亿-10.5亿元，同比增长69.17%至86.98%。
　　小程序游戏强势表现及丰富新游储备或持续贡献成长增量。公司顺应行业发展变化，持续开拓小游戏渠道，《寻道大千》上线至今表现强势，目前仍位居微信小游戏畅销榜Top1。公司游戏储备丰富，《扶摇一梦》《龙与爱丽丝》《空之勇者》《失落之门：序章》等重点自研产品及多款代理产品已获批版号，未来季度有望陆续上线。我们认为公司后续产品质量较高，丰富Pipeline保障公司业绩成长性。
　　投资建议：考虑到公司未来两年的丰富产品线、在出海领域持续的出色表现和稳健的龙头市场地位，我们预计公司2023、2024年归母净利润分别为33.1亿、38.3亿，对应PE分别为16.5、14.3倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、产品版号审批、上线进度及流水表现不及预期风险；
　　2、行业监管风险。
　　

研究报告全文：research95579com丨证券研究报告丨公司研究丨点评报告丨三七互娱002555SZTableTitle受产品分成买量投入提升等影响Q2业绩短期承压Q3修复显著报告要点TableSummary公司披露2023年中报及三季度业绩预告受产品分成买量投入提升等因素影响公司23Q2实现营收3996亿同比-018归母净利润451亿同比-5172由于Q2新品能在Q3继续贡献流水且进入稳定期后利润率有望提升预计公司23Q3实现归母净利润95亿-105亿同比提升69-87扶摇一梦龙与爱丽丝空之勇者失落之门序章等重点产品储备将陆续上线保障公司持续成长性业绩拐点或从Q3起显现分析师及联系人TableAuthor聂宇霄杨云祺SACS0490520060004请阅读最后评级说明和重要声明1research95579com丨证券研究报告丨2023-09-04cjzqdt11111三七互娱002555SZTableTitle受产品分成买量投入提升等影响2Q2业绩短公司研究丨点评报告TableRank投资评级买入丨维持期承压Q3修复显著事件描述TableSummary2公司基础数据公司披露2023年中报及Q3预告公司23Q2实现营收3996亿同比-018归母净利润TableBaseData当前股价元2468451亿同比-5172扣非净利润445亿同比-4951预计公司23Q3实现归母净利总股本万股221786润亿亿同比提升公司拟现金分红亿占上半年归母净利润95-10569-87998814流通A股B股万股1608180事件评论每股净资产元566近月最高最低价元存量产品流水回落叠加代理产品占比提升Q2毛利率有所下滑部分老产品进入成熟期1237971396注股价为年月日收盘价流水自然回落叠加5月底上线的凡人修仙传人界篇等新品本季度贡献部分增量2023831公司Q2实现收入40亿同比基本持平环比增长6上半年公司重点产品凡人修仙传人界篇PuzzlesSurvival小小蚁国等均为代理产品代理产品占公司流水市场表现对比图近12个月比重提升导致2023上半年游戏分成成本同比增加超35亿31版权金成本同比三七互娱沪深300指数增加超3000万229上述影响下公司Q2毛利率下降至7885同比-37pct8849Q2新产品集中上线及买量拉高费用率造成Q2业绩短期承压Q2新上线凡人修仙10传524上线最后的原始人56上线霸业66上线等重点产品公司加大-29202282022122023420238投放导致Q2销售费用同比增加33亿至236亿环比Q1增加44亿销售费用率同比提升83pct至591环比Q1提升82pct资料来源Wind游戏出海表现稳健多元转型步伐加快长线运营能力提升公司上半年重点新产品涵盖MMORPGSLG卡牌等多元赛道在运营月均流水破亿产品达7款长周期品类产品相关研究收入占比超过50公司海外产品长线表现强劲根据SensorTower公司长期稳定在TableReport业绩超预期增长Q2起新品周期已至加速业中国手游发行商全球收入排行榜前五名头部出海产品PuzzlesSurvival截至2023绩拐点到来2023-05-06年7月累计流水已达841亿云上城之歌叫我大掌柜绝世仙王MAnt三七互娱2022Q3业绩点评受产品上线进度Legion等多款出海标杆产品表现稳健公司23H1实现海外营收3027亿同比-017及生命周期等影响公司业绩短期承压2022-11-表现强于中国游戏出海市场整体公司上半年海外营收占比提升至3902新产品进入业绩释放期推动Q3业绩预增69-87由于Q2上线的新产品预计在Q3三七互娱2022Q3业绩预告点评业绩低于预期关注新品上线节奏2022-10-13继续提升公司营业收入并随着新产品陆续进入稳定增长期Q3销售利润率预计将环比提升公司预计Q3实现归母净利润95亿-105亿元同比增长6917至8698小程序游戏强势表现及丰富新游储备或持续贡献成长增量公司顺应行业发展变化持续开拓小游戏渠道寻道大千上线至今表现强势目前仍位居微信小游戏畅销榜Top1公司游戏储备丰富扶摇一梦龙与爱丽丝空之勇者失落之门序章等重点自研产品及多款代理产品已获批版号未来季度有望陆续上线我们认为公司后续产品质量较高丰富Pipeline保障公司业绩成长性投资建议考虑到公司未来两年的丰富产品线在出海领域持续的出色表现和稳健的龙头市场地位我们预计公司20232024年归母净利润分别为331亿383亿对应PE分别为165143倍维持买入评级风险提示1产品版号审批上线进度及流水表现不及预期风险更多研报请访问2行业监管风险长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明2research95579com公司研究点评报告风险提示1产品版号审批上线进度及流水表现不及预期风险游戏版号审核若收紧则会导致新游戏上线时间不确定性提升对游戏业务增长带来负面影响且游戏内容具备上线后流水表现难以预测的特征对公司业绩影响亦具备不确定性2行业监管风险游戏行业监管政策较为严格政策监管趋紧可能影响公司经营请阅读最后评级说明和重要声明353research95579com公司研究点评报告财务报表及预测指标利TableFinance润表百万元资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E营业总收入16406188332072923177货币资金512981321166415773营业成本3049352037554138交易性金融资产2793279327932793毛利13357153131697419039应收账款1434164618112025营业收入81818282存货0000营业税金及附加32374045预付账款85598710531161营业收入0000其他流动资产375288288288销售费用8733100761104912319流动资产合计10587138461761022040营业收入53545353长期股权投资622622622622管理费用526565601672投资性房地产0000营业收入3333固定资产合计850103112121393研发费用905113012441391无形资产1060116012601360营业收入6666商誉1589158915891589财务费用-74000递延所得税资产34343434营业收入0000其他非流动资产2354235423542354加资产减值损失-90-5000资产总计17095206352468029391信用减值损失-8000短期贷款901901901901公允价值变动收益-40000应付款项1649190320312238投资收益7694104116预收账款0000营业利润3309372243124905应付职工薪酬374432461508营业收入20202121应交税费294338372416营业外收支-7000其他流动负债112398210411137利润总额3302372243124905流动负债合计4341455648065200营业收入20202121长期借款323323323323所得税费用392447517589应付债券0000净利润2910327637954317递延所得税负债101101101101归属于母公司所有者的净利润2954330938334360其他非流动负债17171717少数股东损益-45-33-38-43负债合计4783499852475641EPS元134149173197归属于母公司所有者权益12183155421937523735现金流量表百万元少数股东权益1299658152022A2023E2024E2025E股东权益12312156381943323749经营活动现金流净额3557320637254290负债及股东权益17095206352468029391取得投资收益收回现金14394104116基本指标长期股权投资-1130002022A2023E2024E2025E资本性支出-317-297-297-297每股收益134149173197其他-3044000每股经营现金流160145168193投资活动现金流净额-3330-203-193-181市盈率1351165414281255债券融资0000市净率329352283231股权融资93000EVEBITDA103713591093869银行贷款增加减少1640000总资产收益率173160155148筹资成本-1634000净资产收益率242213198184其他-1684000净利率180176185188筹资活动现金流净额-1585000资产负债率280242213192现金净流量不含汇率变动影响-1298300335324109总资产周转率096091084079资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明454research95579com公司研究点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处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