本报告导读：
　　公司23H1业绩承压，未来FCBGA载板放量将为其提供业绩弹性。
　　投资要点：
　　维持增持评级，下调目标价至16.65元。考虑到PCB下游需求恢复较弱，下调其2023-2025年EPS为0.21/0.37/0.46元（前值为0.35/0.44/0.68元）。参照行业估值水平并考虑到其高技术壁垒IC载板突破后的成长性，给予2024年45XPE，下调目标价至16.65元，维持增持评级。
　　公司23H1业绩承压，符合预期。公司23H1营收25.66亿元同比下滑4.81%，归母净利润达0.18亿元同比下滑94.98%。公司业绩承压主要因为行业需求不足导致产能利用率下降以及竞争加剧导致价格下降，IC封装基板和半导体测试板收入下挫；同时FCBGA项目投入较大、珠海兴科产能爬坡阶段的亏损影响利润。
　　持续加码FCBGA载板业务，竞争力进一步增强。根据公司公告，其规划月产能2000万颗的广州FCBGA封装基板项目预计23Q4完成产线建设开始试产，广州两期项目预计分别于2025年中/2027年底达产，长期成长动力充足。随着公司持续推动高端FCBGA封装基板项目的投资扩产、研发投入，公司将实现产品和技术的持续升级。
　　PCB产品增加技术布局，静待下游需求复苏。公司已完成对北京揖斐电项目的收购，基于Msap工艺的技术布局业已完成。有望打开公司CSP封装基板和FCBGA封装基板业务与头部消费电子行业客户的合作空间。
　　风险提示。中美贸易摩擦的不确定性；原材料价格剧烈波动
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo电子元器件信息科技TableMainInfoTableTitleTableInvest兴森科技002436评级增持上次评级增持上半年业绩承压长期增长动力充足目标价格1665上次预测1671公2023年中报点评当前价格1215司王聪分析师文紫妍分析师20230903021-38676820021-38038321更交易数据wangconggtjascomwenziyangtjascomTableMarket新证书编号S0880517010002S088052307000152周内股价区间元891-1679报总市值百万元20528本报告导读总股本流通A股百万股16901500告流通股股百万股公司23H1业绩承压未来FCBGA载板放量将为其提供业绩弹性BH00流通股比例89日均成交量百万股2932投资要点日均成交值百万元41370TableSummary维持增持评级下调目标价至1665元考虑到PCB下游需求恢复TableBalance资产负债表摘要较弱下调其2023-2025年EPS为021037046元前值为035044股东权益百万元6583068元参照行业估值水平并考虑到其高技术壁垒IC载板突破后每股净资产390的成长性给予2024年45XPE下调目标价至1665元维持增持市净率31净负债率2899评级公司23H1业绩承压符合预期公司23H1营收2566亿元同比下TableEpsEPS元2022A2023E滑481归母净利润达018亿元同比下滑9498公司业绩承压Q1012000主要因为行业需求不足导致产能利用率下降以及竞争加剧导致价格Q2009001证Q3009007券下降IC封装基板和半导体测试板收入下挫同时FCBGA项目投入Q4000013较大珠海兴科产能爬坡阶段的亏损影响利润全年031021研持续加码载板业务竞争力进一步增强根据公司公告其究FCBGATablePicQuote报规划月产能2000万颗的广州FCBGA封装基板项目预计23Q4完成52周内股价走势图产线建设开始试产广州两期项目预计分别于2025年中2027年底兴森科技深证成指告达产长期成长动力充足随着公司持续推动高端FCBGA封装基板44项目的投资扩产研发投入公司将实现产品和技术的持续升级3017PCB产品增加技术布局静待下游需求复苏公司已完成对北京揖3斐电项目的收购基于Msap工艺的技术布局业已完成有望打开公-10司CSP封装基板和FCBGA封装基板业务与头部消费电子行业客户-24的合作空间2022-092023-012023-052023-09风险提示中美贸易摩擦的不确定性原材料价格剧烈波动升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025ETableTrend营业收入50405354600278369668绝对升幅-10-185-256123123相对指数-3-1415经营利润EBIT735468326697860-51-36-3011423TableReport相关报告净利润归母621526353618773-19-15-337525短期业绩承压IC载板爆发潜力十足每股净收益元03703102103704620230511每股股利元010008010010010积极布局ABF载板未来增长动力充足20230323TableProfit利润率和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E持续发力IC载板未来成长空间广阔经营利润率1468754898920221222净资产收益率16580518293投入资本回报率9847306069EVEBITDA22682332370922281882市盈率33573970591133752699股息率0806080808请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage兴森科技002436TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230902财务预测单位百万元TableForcast损益表2021A2022A2023E2024E2025E股票研究营业总收入50405354600278369668信息科技营业成本34193819446656546975税金及附加2226273644电子元器件销售费用172182240313387管理费用400488540627773EBIT735468326697860公允价值变动收益00000TableStock投资收益91331207897兴森科技002436财务费用7910466107122营业利润668497382670838所得税5714315467少数股东损益-9-39000净利润621526353618773评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产1244141286211531055上次评级增持其他流动资产97236236236236长期投资285304304304304目标价格1665固定资产合计19822670358642444755上次预测1671无形及其他资产6611015102310311039资产合计830211888120841388914665当前价格1215流动负债29593482332445114514非流动负债10571377137713771377股东权益42867029738280018774投入资本IC68749670100231064111414TableWebsite公司网址现金流量表wwwchinafastprintcomNOPLAT673455300641791折旧与摊销248295290316344流动资金增量-268213-688-83-605资本支出-1069-2366-506-556-605公司简介自由现金流-417-1403-604318-75TableCompany经营现金流580727-79859500公司是国内最大的印制电路样板小批投资现金流-1232-2331-380-477-508量板快件制造商一直致力于为国内外融资现金流8001526-91-91-91现金流净增加额148-78-549291-98高科技电子企业和科研单位服务产品财务指标广泛运用于通信网络工业控制计成长性算机应用国防军工航天医疗等行收入增长率24962121306234EBIT增长率512-363-3031135235业领域公司先后成为华为中兴核心净利润增长率192-154-328751250快件样板供应商并与超过五千多家海利润率内外知名品牌公司及电子研发类企业毛利率322287256278279EBIT率14687548989建立了良好的合作关系净利润率12398597980收益率净资产收益率ROE16580518293总资产收益率ROA7544294553投入资本回报率ROIC9847306069运营能力存货周转天数564661661661661应收账款周转天数9751058105810581058总资产周转周转天数51666788718959665316净利润现金含量0914-021406TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入212442847163偿债能力1m资产负债率4844093894244023m净负债率937691637736671估值比率12mPE33573970591133752699PB554250303278252-22-18-13-9-4059EVEBITDA22682332370922281882PS365390348266216股息率0806080808周内价格范围TableRange52891-1679市值百万元20528股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债311750575889941435442655148811203021514082617158476576-93106439170-24-10534016642022-092023-022023-0721A22A23E24E25E21A22A23E24E25E21A22A23E24E25E净负债现金百万兴森科技价格涨幅收入增长率净资产收益率兴森科技相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3TablePage兴森科技002436本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分3of3