23年上半年收入同比下滑1%，归母净利润同比增长394%
　　森马服饰发布2023年半年报。公司2023年上半年实现营业收入55.60亿元、同比下滑1.44%，归母净利润5.16亿元、同比增长393.94%，扣非净利润4.80亿元、同比增长1818.22%，EPS为0.19元。
　　上半年公司归母净利率同比提升7.42PCT至9.27%，与21年同期相比，上半年公司收入、归母净利润分别下滑14.68%、22.48%，归母净利率较21年同期下降0.93PCT。分季度来看，23Q1~Q2公司单季度收入分别同比-9.29%、+9.71%，归母净利润分别同比+48.85%、扭亏。
　　线上/线下收入同比-6%/+4%，童装/成人装收入同比+6%/-15%
　　分渠道来看：线上、线下收入占比分别为47%、52%，收入分别同比-6.39%、+3.83%。线下再拆分来看，直营、加盟、联营销售收入分别占比12%、39%、2%，收入分别同比+21.97%、+7.41%、-65.57%。
　　分品类来看：童装、成人装收入分别占69%、30%，收入分别同比+6.34%、-15.06%。
　　门店方面：截至23年6月末，公司总门店数为8136家、较年初净减少0.05%，其中按渠道划分，直营、加盟、联营各为699家（-3.32%）、7371家（+0.48%）、66家（-18.52%）；按品类划分，童装、成人装门店各为5442家（+0.98%）、2694家（-2.07%）。
　　毛利率提升、费用率下降，存货和应收账款周转加快，经营净现金流增加
　　毛利率：23年上半年毛利率同比提升3.50PCT至44.64%，毛利率提升主要系折扣控制工作显效、多渠道毛利率均实现同比提升，其中以线上最为明显，另外加价倍率提升也有贡献。分品类来看，成人装、童装毛利率分别为40.64%（同比+1.53PCT）、46.43%（+4.32PCT）。分渠道来看，线上、直营、加盟、联营渠道毛利率分别为41.68%（+4.38PCT）、70.39%（+4.51PCT）、39.54%（+3.42PCT）、62.66%（-5.21PCT）。分季度来看，23Q1~Q2单季度毛利率分别同比提升1.69PCT、5.99PCT至44.34%、44.98%。
　　费用率：23年上半年期间费用率同比下降3.94PCT至30.61%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为25.20%（同比-2.52PCT）、5.02%（-0.11PCT）、1.80%（-0.26PCT）、-1.41%（-1.04PCT）。销售费用率下降主要系广告宣传费及服务费同比减少所致；财务费用率下降主要系上半年定期存款利息收入增加所致。
　　其他财务指标：1）存货23年6月末较年初减少17.49%至31.75亿元、同比减少20.43%；存货周转天数为205天、同比减少12天。按库龄来看，1年以内、1~2年、2~3年、3年以上存货占比分别为50%（较年初-9PCT）、36%（+1PCT）、10%（+7PCT）、4%（+2PCT）。存货跌价准备余额为5.71亿元、计提占比为15%（较年初持平）。2）应收账款23年6月末较年初减少47.73%至6.60亿元、同比减少20.63%；应收账款周转天数为31天、同比减少5天。3）资产减值损失同比减少54.71%至1.31亿元，与存货总额减少相对应。4）经营净现金流为8.35亿元、同比转为净流入。
　　上半年经营质量改善，下半年期待终端零售情况逐步向好
　　上半年公司收入端仍有小幅下滑，但利润端顺利复苏且毛利率和存货等指标显示经营质量有所改善。公司围绕全域融合、组织变革、流程再造三个方面推进长期健康运营，持续推动产品经理制的实施，从产品经理视角推动业务流程简化和效率提升，推进单店加盟模式建设。公司打造了全域数字化门店，数字化布局的门店数量已超千家，并积极把握直播赛道的增长机会。从近期公司全系统终端零售表现来看，6~8月零售情况呈逐月改善趋势，7月全系统终端零售流水同比下滑中个位数、8月截至27日零售流水同比增长低个位数。我们期待下半年公司终端零售情况逐步向好，继续实现高质量复苏。
　　我们暂维持公司23~25年盈利预测，对应23~25年EPS分别为0.37、0.46、0.55元，23年、24年PE分别为17倍、13倍，公司账上现金充足、23年6月末货币资金+交易性金融资产共计77.77亿元、抗风险能力强，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求持续疲软、线下客流恢复不及预期；电商流量增长放缓致销售不及预期；线下渠道拓展不力或费用等投入超出预期；渠道库存恶化。
　　

研究报告全文：2023年8月29日公司研究上半年经营质量改善下半年期待终端零售情况逐步向好森马服饰002563SZ2023年中报点评买入维持要点当前价613元23年上半年收入同比下滑1归母净利润同比增长394作者森马服饰发布2023年半年报公司2023年上半年实现营业收入5560亿元同比分析师唐佳睿CFAFCPAAustACCACAIAFRM下滑144归母净利润516亿元同比增长39394扣非净利润480亿元执业证书编号S0930516050001同比增长181822EPS为019元021-52523866tangjiaruiebscncom上半年公司归母净利率同比提升742PCT至927与21年同期相比上半年公司收入归母净利润分别下滑14682248归母净利率较21年同期下降分析师孙未未093PCT分季度来看23Q1Q2公司单季度收入分别同比-929971归执业证书编号S0930517080001母净利润分别同比4885扭亏021-52523672sunwwebscncom线上线下收入同比-64童装成人装收入同比6-15分析师朱洁宇分渠道来看线上线下收入占比分别为4752收入分别同比-639383执业证书编号S0930523070004线下再拆分来看直营加盟联营销售收入分别占比12392收入分021-52523842别同比2197741-6557市场数据分品类来看童装成人装收入分别占6930收入分别同比634-1506总股本亿股2694总市值亿元16515门店方面截至23年6月末公司总门店数为8136家较年初净减少005其一年最低最高元426680中按渠道划分直营加盟联营各为699家-3327371家048近3月换手率196166家-1852按品类划分童装成人装门店各为5442家0982694股价相对走势家-207毛利率提升费用率下降存货和应收账款周转加快经营净现金流增加155毛利率23年上半年毛利率同比提升350PCT至4464毛利率提升主要系折扣控制工作显效多渠道毛利率均实现同比提升其中以线上最为明显另外加价倍-6率提升也有贡献分品类来看成人装童装毛利率分别为4064同比153PCT-164643432PCT分渠道来看线上直营加盟联营渠道毛利率分别为-274168438PCT7039451PCT3954342PCT62660722092212220423-521PCT分季度来看23Q1Q2单季度毛利率分别同比提升169PCT森马服饰沪深300599PCT至44344498收益表现费用率23年上半年期间费用率同比下降394PCT至3061其中销售管理1M3M1Y研发财务费用率分别为2520同比-252PCT502-011PCT180相对005-0782543绝对-555-1922185-026PCT-141-104PCT销售费用率下降主要系广告宣传费及服务费资料来源Wind同比减少所致财务费用率下降主要系上半年定期存款利息收入增加所致相关研报其他财务指标1存货23年6月末较年初减少1749至3175亿元同比减少Q1利润表现超预期期待复苏势头继续向2043存货周转天数为205天同比减少12天按库龄来看1年以内12好森马服饰002563SZ2023年一季年23年3年以上存货占比分别为50较年初-9PCT361PCT报点评2023-04-30107PCT42PCT存货跌价准备余额为571亿元计提占比为1522年业绩受疫情影响承压23年期待童装龙头稳步修复森马服饰002563SZ较年初持平2应收账款23年6月末较年初减少4773至660亿元同比2022年年报点评2023-04-04减少2063应收账款周转天数为31天同比减少5天3资产减值损失同比Q3业绩现改善外因扰动下夯实竞争力减少5471至131亿元与存货总额减少相对应4经营净现金流为835亿元期待童装龙头稳步复苏森马服饰同比转为净流入002563SZ2022年三季报点评2022-11-01敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告森马服饰002563SZ上半年经营质量改善下半年期待终端零售情况逐步向好上半年公司收入端仍有小幅下滑但利润端顺利复苏且毛利率和存货等指标显示经营质量有所改善公司围绕全域融合组织变革流程再造三个方面推进长期健康运营持续推动产品经理制的实施从产品经理视角推动业务流程简化和效率提升推进单店加盟模式建设公司打造了全域数字化门店数字化布局的门店数量已超千家并积极把握直播赛道的增长机会从近期公司全系统终端零售表现来看68月零售情况呈逐月改善趋势7月全系统终端零售流水同比下滑中个位数8月截至27日零售流水同比增长低个位数我们期待下半年公司终端零售情况逐步向好继续实现高质量复苏我们暂维持公司2325年盈利预测对应2325年EPS分别为037046055元23年24年PE分别为17倍13倍公司账上现金充足23年6月末货币资金交易性金融资产共计7777亿元抗风险能力强维持买入评级风险提示需求持续疲软线下客流恢复不及预期电商流量增长放缓致销售不及预期线下渠道拓展不力或费用等投入超出预期渠道库存恶化表1公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1542013331145231644118253营业收入增长率141-135489413201102净利润百万元1486637100012341489净利润增长率8450-5715570323322071EPS元055024037046055ROE归属母公司摊薄127458488010511224PE1126171311PB1415151414资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-08-29敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告森马服饰002563SZ财务报表与盈利预测利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入1542013331145231644118253总资产1977818271193452053221697营业成本885378258341936510298货币资金49736369699676348280折旧和摊销213210228245263交易性金融资产33391247124712471247税金及附加12263115130144应收账款14521263151017531993销售费用33813262343638874299应收票据00000管理费用621590610689706其他应收款合计7453373531研发费用317295321380423存货40243847391040814246财务费用-103-54-39-42-44其他流动资产922729729729729投资收益7412404040流动资产合计1508713670146111568416752营业利润1929871138817192080其他权益工具13582828282利润总额1922864137817092070长期股权投资00000所得税438254405502609固定资产19481811191119982070净利润148561097312061462在建工程2516385567少数股东损益-2-27-27-27-27无形资产431390380371362归属母公司净利润1486637100012341489商誉00000EPS元055024037046055其他非流动资产-330330330330非流动资产合计46914601473448484945现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债80947377801788549619经营活动现金流20761176163017721983短期借款00000净利润1486637100012341489应付账款28721744266931843501折旧摊销213210228245263应付票据30823631358638404222净营运资金增加-502-789-150172202预收账款00000其他878111855212129其他流动负债17951781172417931857投资活动产生现金流-4821867-503-320-320流动负债合计77497156797988169581净资本支出-189-111-360-360-360长期借款00000长期投资变化00000应付债券00000其他资产变化-2921978-1434040其他非流动负债345221383838融资活动现金流-1672-1646-500-814-1017非流动负债合计345221383838股本变化-40000股东权益1168410894113281167812078债务净变化220-33000股本26942694269426942694无息负债变化2204-684640837764公积金43424387438743874387净现金流-741396626638646未分配利润47664010447148495276归属母公司权益1166310901113621173912167少数股东权益20-7-34-61-89主要指标盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率42584130425743044358销售费用率21932447236623642355EBITDA率18461626165216221709管理费用率403443420419387EBIT率16711427149614731565财务费用率-067-041-027-026-024税前净利润率124764894910391134研发费用率206222221231232归母净利润率964478689750816所得税率2329292929ROA751334503587674ROE摊薄127458488010511224每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC28132102233924992824每股红利050020032039048每股经营现金流077044060066074偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产433405422436452资产负债率4140414344每股销售收入572495539610678流动比率195191183178175速动比率143137134132131估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务50645517575159426158PE1126171311有形资产有息债务819187909339994510538PB1415151414EVEBITDA4458504437资料来源Wind光大证券研究所预测股息率8233526478敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告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