事件：洋河股份发布2023年半年报，23年上半年实现营业总收入218.73亿元，同比增长15.68%，归母净利润78.62亿元，同比增长14.06%，扣非归母净利润77.13亿元，同比增长16.11%。Q2单季总营收68.27亿元，同比增长16.06%，归母净利润20.96亿元，同比增长9.86%，扣非归母净利润20.47亿元，同比增长17.34%。
　　均价稳步提升，省外市场贡献主要增量。二季度收入端同比增长达到16%，保持稳健的发展势头，23H1白酒业务销量/均价分别同比增长8.7%/7.2%，结构升级、产品更新迭代下均价持续向上。分产品看，23H1中高档酒/普通酒营收分别为190.51/24.06亿元，同比增长17.6%/3.8%，估计海之蓝发展较为平稳，水晶梦、天之蓝受益于宴席场景贡献、今年以来增长势头较好，梦6+虽然受到商务消费疲软影响，但势能稳健，特别在省外市场表现良好。分地区看，23H1省内/省外收入分别为94.61/119.96亿元，同比增长9.93%/21.03%，省内因市场竞争相对激烈、叠加梦6+控货挺价等影响，增速低于平均增速，省外渠道布局扎实，增量贡献较为明显，特别北京、江西、湖北、湖南等市场积极开拓。截至上半年末经销商数量8461家、上半年净增223家，主要来自省外经销商队伍扩容（23H1省内/省外经销商数量增加8/215家）。
　　毛利率提升明显，税金及费用率波动，扣非利润率相对稳定。1）23Q2公司销售毛利率75.08%，同比提升8.57pct，毛利率提升幅度较高主要因去年同期基数较低、产品结构持续升级、梦6+在二季度上调结算价亦有一定贡献，税金及附加项占营收比重14.87%，同比提升4.55pct，销售费用率16.78%，同比提升6.11pct，主要系公司加大促销力度、以及销售人员薪酬增加，管理及研发费用率7.66%，同比-1.6pct，综合看归母净利率30.71%，同比下降1.73pct，扣非归母净利率29.98%、同比基本持平。2）23Q2销售现金回款55.73亿元，同比增加13.8%，经营活动现金流净额-11.38亿元（22Q2同期-13.92亿元）、同比有所改善。截至Q2末合同负债53.23亿元，环比Q1末减少16.5亿元。
　　盈利预测、估值与评级：公司当前经营良性，渠道库存处于合理水平，中秋旺季销售进度有望加快。梦6+二季度控货挺价、目前来看价盘平稳，水晶梦在宴席市场有望发力，海之蓝换代后加强培育、侧重提高消费者接受度。考虑费用影响以及商务需求等恢复仍需时间，小幅下调2023-25年归母净利润预测为109.62/128.60/149.05亿元（较前次预测下调2.9%/2.6%/2.9%），折合EPS为7.27 /8.53/9.89元，当前股价对应P/E为19/16/14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：省内外竞争加剧，新版海之蓝表现不及预期，省内商务需求恢复较慢

研究报告全文：2023年8月29日公司研究经营良性省外市场增量明显洋河股份002304SZ2023年半年报点评要点买入维持当前价13635元事件洋河股份发布2023年半年报23年上半年实现营业总收入21873亿元同比增长1568归母净利润7862亿元同比增长1406扣非归母净利润7713亿元同比增长1611Q2单季总营收6827亿元同比增长1606作者归母净利润2096亿元同比增长986扣非归母净利润2047亿元同比分析师叶倩瑜增长1734执业证书编号S0930517100003021-52523657均价稳步提升省外市场贡献主要增量二季度收入端同比增长达到16保yeqianyuebscncom持稳健的发展势头23H1白酒业务销量均价分别同比增长8772结构分析师杨哲执业证书编号S0930522080001升级产品更新迭代下均价持续向上分产品看23H1中高档酒普通酒营收分021-52523795别为190512406亿元同比增长17638估计海之蓝发展较为平稳yangzebscncom水晶梦天之蓝受益于宴席场景贡献今年以来增长势头较好梦6虽然受到分析师李嘉祺执业证书编号S0930523070005商务消费疲软影响但势能稳健特别在省外市场表现良好分地区看23H1021-52523658省内省外收入分别为946111996亿元同比增长9932103省内因市lijqebscncom场竞争相对激烈叠加梦6控货挺价等影响增速低于平均增速省外渠道布局扎实增量贡献较为明显特别北京江西湖北湖南等市场积极开拓截联系人董博文dongbowenebscncom至上半年末经销商数量8461家上半年净增223家主要来自省外经销商队伍市场数据扩容23H1省内省外经销商数量增加8215家总股本亿股1507总市值亿元205478毛利率提升明显税金及费用率波动扣非利润率相对稳定123Q2公司销一年最低最高元1228818565售毛利率7508同比提升857pct毛利率提升幅度较高主要因去年同期基近3月换手率1872数较低产品结构持续升级梦6在二季度上调结算价亦有一定贡献税金及附加项占营收比重1487同比提升455pct销售费用率1678同比提升股价相对走势611pct主要系公司加大促销力度以及销售人员薪酬增加管理及研发费用10率766同比-16pct综合看归母净利率3071同比下降173pct扣非归母净利率2998同比基本持平223Q2销售现金回款5573亿元同比0增加138经营活动现金流净额-1138亿元22Q2同期-1392亿元同比-10有所改善截至Q2末合同负债5323亿元环比Q1末减少165亿元-19盈利预测估值与评级公司当前经营良性渠道库存处于合理水平中秋旺季-29销售进度有望加快梦6二季度控货挺价目前来看价盘平稳水晶梦在宴席0722092212220423市场有望发力海之蓝换代后加强培育侧重提高消费者接受度考虑费用影响洋河股份沪深300以及商务需求等恢复仍需时间小幅下调2023-25年归母净利润预测为收益表现109621286014905亿元较前次预测下调292629折合EPS为727853989元当前股价对应PE为191614倍维持买入评级1M3M1Y相对-142026-1018风险提示省内外竞争加剧新版海之蓝表现不及预期省内商务需求恢复较慢绝对-702180-1528资料来源Wind公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元2535030105348644049446809相关研报营业收入增长率20141876158116151559势能向上23年稳步向前洋河股份净利润百万元75089378109621286014905002304SZ2022年年报与2023年一季报点评2023-04-26净利润增长率0342491168917321590扣非业绩超预期向上趋势持续兑现洋河股EPS元498622727853989份002304SZ2022年三季报点评ROE归属母公司摊薄176719752076217722492022-10-28PE2722191614PB4843393531资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-08-29敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告洋河股份002304SZ利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入2535030105348644049446809总资产6779967964670157576085440营业成本6255764687081007211555货币资金2095624375297203593542906折旧和摊销750738756813860交易性金融资产109547998100001000010000税金及附加41484388498657916694应收账款1451267销售费用35444179484654676272应收票据664526349405468管理费用18301936219625112902其他应收款合计1274708194研发费用258254279304351存货1680317729174062013523101财务费用-399-636-102-102-102其他流动资产366753753753753投资收益901426500500500流动资产合计4976551512583956740477423营业利润998912509145221703619729其他权益工具00000利润总额994612503145041701519719长期股权投资3333333333所得税24343114353941524812固定资产62765795572055025122净利润75139389109651286314908在建工程525757587477433少数股东损益512333无形资产16801714170016861672归属母公司净利润75089378109621286014905商誉276276276276276EPS元498622727853989其他非流动资产186184185185185非流动资产合计1803416452862083568018现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债2531720440141621662219113经营活动现金流15318364866801273714608短期借款00000净利润75089378109621286014905应付账款14441376174220652369折旧摊销750738756813860应付票据300000净营运资金增加-72686817638411781504预收账款00592772898660其他14329-13285-11422-2115-2662其他流动负债20391312131213121312投资活动产生现金流183740174122-45-20流动负债合计2473319928138711633218822净资本支出-417-534-520-520-520长期借款00000长期投资变化3333000应付债券00000其他资产变化222145174642475500其他非流动负债7792929292融资活动现金流-3548-4492-5458-6477-7616非流动负债合计584511291291291股本变化00000股东权益4248147524528535913866328债务净变化8157600股本15071507150715071507无息负债变化9912-4893-635424602490公积金15361658165816581658净现金流136043172534462156972未分配利润3950644364496905597163158归属母公司权益4248647475528015908266269少数股东权益-550535659盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率753746750751753销售费用率13981388139013501340EBITDA率401416421426427管理费用率722643630620620EBIT率371391399406409财务费用率-157-211-029-025-022税前净利润率392415416420421研发费用率102084080075075归母净利润率296312314318318所得税率2425242424ROA111138164170174ROE摊薄177198208218225每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC1059654571643706每股红利300374437512594每股经营现金流1016242443845969偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产28193150350439214397资产负债率3730212222每股销售收入16821998231426873106流动比率201258421413411速动比率133170295289289估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务503260200448528015908266269PE2722191614有形资产有息债务763320272178649777373283425PB4843393531EVEBITDA1751421179680资料来源Wind光大证券研究所预测股息率2227323844敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券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