收入小幅下滑，利润率有所修复
　　公司1H23收入26.16亿元/yoy-2.7%，主要因方便速食收入同比下滑36.1%，经营利润4.98亿元/yoy+28%，归母利润3.58亿元/yoy+36%。线下消费复苏，关联方经营修复，综合毛利率小幅修复带动利润率提升。公司持续优化渠道建设，强化下沉能力。产品端积极迭代，打造品牌品类矩阵。23年底工厂陆续投产，中长期毛利率有望进一步优化。我们预计23/24/25年EPS为0.84/0.97/1.16元，给予目标价21.00港币（对应23X 23PE，可比公司Wind一致预期23年PE均值32X，公司收入同比下滑，改革成果尚未得到验证，仍有不确定性，给予折价），维持“增持”评级。
　　关联方收入大幅改善，综合毛利率、净利率回升
　　受关联方经营恢复拉动，关联方收入同比增长34.6%。三方同比下滑15.6%，主要因1H22小火锅高基数，速食销售额同比下降36.4%。底料和复调关联方和三方均价均保持平稳，速食三方均价同比下降9.8%，关联方均价同比下降33.0%。公司关联方和三方收入占比分别为33.9%和66.1%；火锅底料、复调、速食及其他占收入比例分别为63.2%/14.0%/21.9%/0.9%。低毛利率方便速食占比下降，油脂、牛肉包等采购价格下降，1H23毛利率同比提升2pp至30.5%。销售费用率同比下降2.5pp至9.2%，因广告费用及运输费下降。1H23归母净利率同比提升3.4pp至14.4%。
　　供应链能力不断提升，产品推陈出新
　　公司继续优化渠道，针对不同区域产品差异性划分合伙人，优化合伙人考核制度，完善管理制度和人员激励。1H23共新增14款火锅调味品，35款中式复调，29款方便速食，同时积极拓展B端客户和产品矩阵开发。供应链层面，23-25年有望持续优化。据公司中报，计划中将落地产能包括：河北霸州二期方便速食拟于3Q23投产，颐海安徽牛油工厂预计与23年10月底投产，四川简阳火锅底料及复调有望于23年底投产，泰国工厂二期有望于25年投产。
　　下半年收入增速有望企稳回升，维持“增持”
　　考虑1H方便速食同比下滑幅度较大，24-25年需求或保持平稳，我们下调23-25年收入9.8/8.7/7.7%至65.75/75.04/85.38亿。我们预计公司EPS为0.84/0.97/1.16元（前值：0.89/1.03/1.22元），参考可比公司Wind一致预期23PE均值32X，我们给予公司23X 23年PE，对应目标价21.00港币（公司收入同比下滑，改革成果尚未得到验证，仍有不确定性，给予折价，前值：26.30港币），维持“增持”。
　　风险提示：原料成本抬升；关联方调整及渠道铺设不及预期。
　　
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告颐海国际1579HK上半年收入承压利润率有所改善华泰研究中报点评投资评级维持增持2023年8月29日中国香港餐饮目标价港币2100研究员梅昕收入小幅下滑利润率有所修复SACNoS0570516080001meixinhtsccomSFCNoBQE385862128972080公司1H23收入2616亿元yoy-27主要因方便速食收入同比下滑361经营利润498亿元yoy28归母利润358亿元yoy36线联系人曾珺下消费复苏关联方经营修复综合毛利率小幅修复带动利润率提升公司SACNoS0570121120041zengjunhtsccom持续优化渠道建设强化下沉能力产品端积极迭代打造品牌品类矩阵SFCNoBTM41786212897222823年底工厂陆续投产中长期毛利率有望进一步优化我们预计232425年EPS为084097116元给予目标价2100港币对应23X23PE华泰证券研究所分析师名录可比公司Wind一致预期23年PE均值32X公司收入同比下滑改革成果尚未得到验证仍有不确定性给予折价维持增持评级关联方收入大幅改善综合毛利率净利率回升受关联方经营恢复拉动关联方收入同比增长346三方同比下滑156主要因1H22小火锅高基数速食销售额同比下降364底料和复调关联方和三方均价均保持平稳速食三方均价同比下降98关联方均价同比下降330公司关联方和三方收入占比分别为339和661火锅底基本数据料复调速食及其他占收入比例分别为63214021909低毛利率方便速食占比下降油脂牛肉包等采购价格下降1H23毛利率同比目标价港币2100收盘价港币截至月日提升至销售费用率同比下降至因广告费用及运82916562pp30525pp92市值港币百万17168输费下降1H23归母净利率同比提升34pp至1446个月平均日成交额港币百万778152周价格范围港币1260-3320供应链能力不断提升产品推陈出新BVPS人民币417公司继续优化渠道针对不同区域产品差异性划分合伙人优化合伙人考核制度完善管理制度和人员激励1H23共新增14款火锅调味品35款中股价走势图式复调29款方便速食同时积极拓展B端客户和产品矩阵开发供应链颐海国际层面23-25年有望持续优化据公司中报计划中将落地产能包括河北港币相对恒生指数霸州二期方便速食拟于3Q23投产颐海安徽牛油工厂预计与23年10月3213底投产四川简阳火锅底料及复调有望于23年底投产泰国工厂二期有望278于25年投产222174下半年收入增速有望企稳回升维持增持129考虑1H方便速食同比下滑幅度较大24-25年需求或保持平稳我们下调Aug-22Dec-22Apr-23Aug-2323-25年收入988777至657575048538亿我们预计公司EPS为资料来源SP084097116元前值089103122元参考可比公司Wind一致预期23PE均值32X我们给予公司23X23年PE对应目标价2100港币公司收入同比下滑改革成果尚未得到验证仍有不确定性给予折价前值2630港币维持增持风险提示原料成本抬升关联方调整及渠道铺设不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万59436147657575048538-108734469714121378归属母公司净利润人民币百万76620741998709910061200-1518316173915521926EPS人民币最新摊薄073072084097116ROE21581826187618851949PE倍19692013181315701316PB倍396346318277239EVEBITDA倍117212941005897688资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1颐海国际1579HK图表1颐海国际公司收入和同比增速图表2颐海国际归母净利润和同比增速百万元百万元收入百万元同比增速右轴归母净利润同比增速右轴700070100012090060006010080050500070080406004000603050030004020400200030010202001000001000-100-202017201820192020202120221H20232017201820192020202120221H2023资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3颐海国际公司分产品毛利率图表4颐海国际公司期间费用率火锅调味料中式复合调味料方便速食销售费用率管理费用率财务费用率60141250104086304202010-20-42017201820192020202120221H20232017201820192020202120221H2023资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2颐海国际1579HK图表5颐海国际预测调整2023E2023E2024E2024E2025E2024E人民币百万元旧新变动旧新变动旧新变动营业收入72876575-97782177504-86892548538-773火锅调味品45224436-19051464945-39058355522-537中式复合调味品62767982969076110317668561174方便即食食品20841406-325323131730-252125672076-1913其他54540006868-0318585-032主营业务成本-5008-4473-1068-5583-5067-924-6222-5718-810毛利22802102-77926342437-74830322820-699火锅调味品15671537-19118111740-39220951983-535中式复合调味品20622382522725010132572871167方便即食食品506341-3261594445-2508677548-1905其他11160022-1700221650SGA-1028-927-979-1144-1044-874-1263-1166-768分销费用-776-700-975-874-798-870-972-897-772行政费用-252-227-993-270-246-889-291-269-756其他收益146132-9619990-90910799-748净财务收入2626-1774040-0185555-062税前利润14241333-64216291522-65719311808-637所得税-399-373-649-440-411-658-521-488-628少数股东权益9488-593113105-686128120-605归母净利润931871-64010771006-65412811200-637每股收益人民币089084-548103097--562122116-545注方便速食因去年出行限制期间囤货高基数同比下滑幅度较大故下调幅度较大资料来源华泰研究预测图表6可比公司估值表EPS元PE倍股票代码股票名称收盘价元港币2023E2024E2025E23-24年增速2023E2024E2025E餐饮603317CH天味食品13030405106324325825552068603288CH海天味业4012314316415325227972439603755CH日辰股份295507710713728383827622157630170CH宝立食品192307308911024263421611748整体均值078098119223245256921031579HK颐海国际165608409711617181315701316注可比公司估值为Wind一致盈利预测交易数据截至2023年8月29日港币比人民币汇率为0921资料来源Wind华泰研究预测风险提示疫情反复原料成本抬升关联方调整及渠道铺设不及预期图表7颐海国际PE-Bands图表8颐海国际PB-Bands港币颐海国际25x40x港币颐海国际30x144x50x65x75x258x373x487x15027511320675138386900Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3颐海国际1579HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入59436147657575048538EBITDA12681118135815271796销售成本40194293447350675718融资成本23132444255439935466毛利润19241854210224372820营运资本变动769864970602606787759253销售及分销成本6979364659700337981189651税费3126032616373114110648827管理费用2466622780226982462626857其他25343944528539935466其他收入支出16767138211319790219876经营活动现金流82949511861559437671900财务成本净额23132444255439935466CAPEX6370047500325001750017500应占联营公司利润及亏损000000000000000其他投资活动28506530651490000000税前利润11701142133315221808投资活动现金流922065565310101750017500税费开支3126032616373114110648827债务增加量00027081858928928少数股东损益9136740088431052512026权益增加量000000000000000净利润76620741998709910061200派发股息2435324353224562636030451折旧和摊销12051000507845004213其他融资活动现金流555013593255439935466EBITDA12681118135815271796融资活动现金流2990340654217602329525913EPS人民币基本073072084097116现金变动3915916097103129721466年初现金19811590175127822812汇率波动影响000000000000000资产负债表年末现金15901751278228124278会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货1592138748182134631626500应收账款和票据2367376686306689184747552现金及现金等价物15741886278228124278其他流动资产425407161100001000010000总流动资产23953111337142935118业绩指标固定资产12831669203321832333会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产20301688235823612313增长率其他长期资产130775417777037570174035营业收入108734469714121378总长期资产26102440283429643097毛利润795364134015901573总资产50055551620572578215营业利润795256169313431830应付账款4914660017537237512770270净利润1518316173915521926短期借款36983858292829282928EPS151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