23H1归母净利润同比+14%，符合预期，毛利率低位回升。23H1公司实现营业收入160亿元，同比+12.5%，其中住宅物管/商企城服/科技业务分别占比56%/35%/8%；毛利润24.1亿元，同比+13.4%，其中住宅物管/商企城服/科技业务分别占比56%/26%/18%；EBITDA18.6亿元，同比+20.4%；归母净利润10.0亿元，同比+14.2%；基本每股收益0.85元，同比+2.4%。报告期内，毛利率和归母净利率为15.1%和6.2%，分别同比+0.1pct和+0.1pct，较22年分别+1.0pct和+1.2pct；三费费率7.7%，同比-0.6pct，其中销售、管理和财务费率分别为6.8%、1.4%和0.0%，同比分别-0.5pct、-0.0pct和-0.0pct。23H1末应收账款74亿元，同比+18%；计提坏账准备4.7%，同比+1.1pct。23H1经营性净现金流-11.0亿元，同比+7.5亿元。此外，公司拟每股派中期股息0.315元，对应派息率占比EBITDA20%，占比归母净利润37%。
　　住宅物管及蝶城：23H1物管毛利同比+33%，在管饱和收入中万科占比50%。23H1末公司住宅合约饱和收入293亿元，同比+11.0%；在管饱和收入229亿元，同比+18.5%，其中万科占比50%；合约/在管比1.28倍。23H1公司住宅物管收入90亿元，同比+13.0%；其中物业管理、居住相关资产、其他社区增值服务分别占比90%、8%、2%；同比分别+12%、+30%、-1%；毛利率分别为14.9%、11.2%、32.5%，同比分别+2.2pct、-2.8pct、-1.7pct。22年住宅物管毛利13.5亿元，同比+33%；毛利率14.9%，同比+2.2pct。截至2023H1末，蝶城总数601个，同比+25%；累计完成3批次、150个蝶城、超1,000个住宅项目的提效改造，累计投入3亿元，提升基础物管毛利率超4pct；其中102个蝶城已完成改造并通过验收；共有40个蝶城已导入装修业务。23H1公司主动退出非价值街道内且盈利能力较低的89个住宅项目，涉及3.7亿元饱和收入。23H1，公司存量市场拓展能力保持优势，进场提价项目占比持续高于30%，获取项目物业费均价2.7元/平/月。
　　商企城服：23H1商企城服毛利同比-11%，PFM在管饱和收入中第三方占比82%。23H1末公司PFM合约饱和收入152亿元，同比+33.0%；在管饱和收入114亿元，同比+21.0%，其中第三方占比82%；合约/在管比1.34倍。23H1公司商企城服收入57亿元，同比+11.3%；其中PFM、开发商增值服务、城市服务分别占比占比70%、24%、5%；同比分别+15%、+1%、+14%；毛利率分别为10.4%、14.0%、9.5%，同比分别-1.3pct、-6.7pct、-1.3pct。22年商企城服毛利6.4亿元，同比-11%；毛利率11.2%，同比-2.8pct。
　　科技业务：23H1科技业务毛利同比+8%，BPaaS新增客户22个。23H1公司科技业务收入13.2亿元，同比+13.9%；其中AIoT、BPaaS分别占比51%、49%，同比分别-6.8%、+48.0%；毛利率分别为31.1%、33.9%，同比+4.2pct、-12.2pct。23H1科技业务毛利4.4亿元，同比+8%；毛利率为32.5%，同比-1.7pct。AIoT业务积极拓展市场渠道，其中来自开发商收入3.7亿元，同比-42%；来自两非一改客户的收入3.0亿元，同比+261%。BPaaS业务新增外部客户22个，空间BPaaS业务累计在42个城市落地。
　　投资分析意见：业绩稳增，蝶城提效，维持“买入”评级。万物云背靠万科，深耕行业30载，定位行业领先的空间科技服务商，在科技赋能、住宅外拓、蝶城深耕、商企城服拓展等方面拥有较大优势。在物管行业日益精细化管理的背景下，公司领先外拓，通过科技赋能进行价值街道深耕，对抗基层人力成本上行并取得一定成效；并凭借商企城服方面的先发规模优势，预计公司业绩将进入成长期。我们维持预测公司2023-25年每股收益分别为1.61/1.94/2.34元，现价对应23年PE15X；我们维持公司合理2023年PE23X，维持目标价40.40港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：业务拓展不及预期，人工成本上升致利润率下行风险。