海伦司23H1收入7.1亿元（-18.7%），归母净利润1.57亿元（vs 22H1亏损3.04亿元），归母净利率22.2%、Q2环比Q1进一步提升。新开店日销稳健，毛利率优化明显，直营店层面的人工及租金开支占比也都大幅下降。7月因其他夜间消费挤出影响，日销数据相对平淡，7月底、8月初已现回升。嗨啤合伙人已于7月25日开出首店，目前跟踪来看坪效表现较好，建议对展店进度和日销情况继续保持动态跟踪。
　　▍收缩调整+模式转变，利润率提升显著。上半年收入7.1亿元（-18.7%），归母净利润1.57亿元（vs 22H1亏损3.04亿元），收入、利润均为此前预告中枢水平，税前净利率18.7%，归母净利率22.2%、Q2环比Q1进一步提升。上半年无SBC，调整项为酒馆优化及调整亏损1972万元，加回后，经调整净利润1.77亿元，经调整利润率达25%。拆分来看，直营收入6.7亿元、占比94%，加盟收入3942万元、占比6%。上半年开店25家、关闭139家至共653家，6月末~8月25日净关91家至共562家店。截至2023年8月25日，直营酒馆/特许合伙酒馆/“嗨啤合伙人”酒馆分别425/126/11家。根据海伦司官方微信公众号统计，目前仍有部分门店暂停营业，正在营业门店数460+，即将开业门店数13家。
　　▍新店日销稳健，毛利率优化明显。收入端来看，23H1整体店均日销8200元（+13.9%），相比Q1（店均日销9000元）有所下滑。其中一线/二线/三线及以下酒馆分别8400/8300/7900元，同比+15.1%/25.8%/持平。其中今年上半年新开酒馆的日销为8200元，好于2021/22年新开酒馆水平（分别为6800/7200元）。截至2023年8月25日，6月后新开业的嗨啤合伙人酒馆单店，其平均坪效是上半年新开酒馆的约2.6倍。今年以来新开店的日销较好，验证更谨慎选址以及更稳健运营的成效，符合公司“提高新店质量”的要求。同店单店日销1.16万元，相比去年上半年基本持平。23H1，公司毛利率同比+6.3pcts至72.3%，环比23Q1基本持平。直营毛利率70.7%，同比+4.7pcts，这得益于（1）结构上，更高毛利率的自有酒饮占比同比+4pcts至76.9%，（2）疫情后整体业绩回升，酒水促销活动减少，自有/第三方品牌酒水毛利率分别提升0.7/7.1pcts至79.4%/55.6%。
　　▍直营店层面，人工及租金占比均大幅下降。人工成本占收入的比例同比下降19.6pcts至23.9%，占直营收入的比例同比下降18.2pcts至25.3%（剔除SBC后下降6.5pcts），直营店外包人员数量占比74.5%，上半年员工整体的人均薪酬开支有低个位数下降。租金方面，使用权资产折旧和短期租赁费用合计占收入14.2%、同比下降8.5pcts，占直营收入比例为15.0%、同比下降7.7pcts。
　　▍风险因素：公司拓店进度不及预期；公司新店经营效率不达预期；食品安全问题；部分地区疫情影响超预期风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：7月整体店均日销约7000元，与去年同期基本持平，7月为公司传统淡季，今年7月，酒馆需求被疫情后旅游、演唱会等夜间经济需求的释放有所挤占，但7月底、8月初已经开始见到回升。7月同店销售系2019年及2022年同期七成。6月中旬，公司正式启动嗨啤合伙人计划，7月25日，第一家合伙人门店已开业，新店陆续开业中，建议对嗨啤合伙人门店的展店进度和日销情况继续保持动态跟踪。我们维持2023/24/25年经调净利润预测3.4/4.6/6.8亿元，现价对应2023/24/25年经调整PE 28/21/14倍。参考国际成熟餐饮公司如麦当劳、百胜餐饮、百胜中国、星巴克等稳态估值水平为20~30倍PE（Bloomberg一致预期），对应业绩增速预测为10%左右。考虑到公司处在快速成长周期，给予对应2024年25倍PE，对应目标价10港元，维持“买入”评级。

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