8月15日央行超预期降息，加大逆回购投放力度。但反常的是，资金面反而边际收紧，DR001显著上行。近期离岸市场人民币资金也较为紧张，香港隔夜人民币拆借利率一度飙升。近期在案和离岸资金面缘何收紧？
　　8月中下旬以来国有大行资金供给显著减少，在岸资金面应声转紧。
　　资金市场中，国有大行一直扮演着资金供给方角色，尤其今年以来国有大行融资融出规模与DR001波动高度一致。资金面松紧，我们首先观察大行融出行为。近几个交易日国有大行资金供给显著下降。国有大行单日质押式回购净融出规模从8月14日的4.3万亿快速下滑，最低降至3.2万亿，DR001同步从1.3%上行至1.9%。
　　8月下旬资金面偏紧，我们认为主要原因还是在专项债供给增多。
　　缴税是资金面收紧的原因，但应该不是最重要的。8月15日是本月税期，一般税期附近交易日，国有大行资金供给均会显著下降。但本月税期前后，国有大行融出资金规模波动超过往年，税起因素不是最关键的。
　　专项债供给增大，或是近期资金面偏紧的主要原因。今年专项债额度需要在9月发行完毕。4-7月发行节奏偏慢，8月下旬专项债才加快发行，对资金面带来一定扰动。本周地方政府债发行规模达4501亿元，创年内单周发行规模新高。
　　近期机构的资金需求仍高，偏紧的供给（大行融出）和偏旺的需求（机构资金融入）共振，8月下旬以来资金面持续偏紧。
　　本月15日央行超预期降息后，非银机构加杠杆诉求仍强，资金面需求边际走高，国有大行资金供给减少，基金、保险、证券等机构单日拆入资金规模反而偏平稳，并未看到明显降幅。说明大行之外的机构对资金融入需求仍然旺盛。
　　离岸资金收紧或是央行为打击离岸汇率空头，与银行间市场流动性无关
　　与之前资金面收紧不同，近期离岸CNH资金面也同步有所收紧。我们认为离岸CNH资金收紧可能与央行有意打击离岸市场上的人民币空头有关。
　　央行近期在港增加央票发行，有意回CNH流动性。这一动作或带动作为离岸市场人民币供给主体的境外中资行，融出CNH的意愿减弱，导致离岸资金利率抬升。一旦离岸人民币融资成本抬升，迫使借人民币资金购买其他货币资产的头寸被迫平仓，从而达到抑制汇率单边投机行为的目的。
　　反观，当前银行间资金利率有所抬升，但银行间外汇掉期报价并没有同步大幅抬升，说明银行间市场资金利率抬升并不是打击汇率空头所致。
　　离岸市场上抑制汇率单边投机，并不会引发银行间市场资金同步收紧
　　离岸资金紧张会不会向在岸市场传导？我们认为可能性不大。
　　其一，离岸市场与银行间市场的资金融入方不同，离岸资金需求向银行间市场传导的可能性不大。资金需求方主要以境外投资机构为主，但境外投资机构在境内银行间市场离岸市场的参与活跃度相对有限，资金需求不会传导至银行间市场。
　　其二，离岸市场融资需求规模相较于银行间市场要小的多。根据香港金管局披露的数据，2022年4月香港市场CNH相关的成交规模约每天1700亿美元，而银行间质押式回购市场近期平均每天8万亿人民币的成交量，两者相差悬殊。
　　不用太过担忧当下资金面短期收紧冲击，我们预计未来资金面重回宽松。
　　近期银行间资金面收紧诱因颇多，其中主因是地方政府债供给增大。供给增多只是短期扰动，货币市场松紧的阀门最终还在央行手中。
　　化解债务风险和利率中枢下行大趋势下，流动性仍将持续保持宽松。短期债券供给增多只是扰动，未来央行仍会加大力度对冲。
　　我们预计9月或迎来降准，流动性格局或将好于当下。
　　风险提示：货币政策超预期，离岸人民币市场波动超预期