1H23亏损收窄，现金储备16亿元。1H23公司收入1.37亿元人民币（下同），其中从恩维达？销售中录得收入1.17亿元，分别同比增长154.7%/ 120.7%。研发费用/行政开支分别为1.95亿元/0.33亿元，较去年同期（2.16亿元/0.44亿元）略有下降。期内亏损3,986.2万元，相比1H22的1.47亿元亏损有显著收窄。截至报告期末，公司账上现金余15.82亿元。管理层指引恩维达全年终端销售8-10亿元，以及下半年亏损将环比收窄或持平，并继续预测2025年若KN046成功获批，则能实现盈亏平衡。
　　KN046 NSCLC数据读出时间再推迟，PDAC进展顺利。KN046联合化疗一线治疗sq-NSCLC的III期临床（KN046-301）未能于今年5月成功揭盲，管理层再次延迟该试验数据读出时间至1H24年（原计划2023年底）。KN046的PDACIII期试验进展顺利，目前处于OS随访阶段，管理层预计于4Q23（原计划3Q23）进行OS数据读出以及pre-BLA沟通。
　　HER2领域布局稳中求进。KN026：联合白蛋白多西他赛一线治疗HER2+ BC的III期（N=880）目前进展顺利；联合化疗治疗≥2LHER+ GC的注册行研究预计2024年底完成380例患者入组。JSKN003：管理层表示截至目前尚未看到三级及以上副反应，安全性优势明显，疗效符合预期。目前澳洲I期剂量爬坡已完成，预计4Q23启动国内注册临床研究；未来该品种将重点拓展HER2低表达适应症以及DS8201效果不佳的消化道肿瘤治疗。
　　下调目标价。考虑到KN046数据读出再推迟、行业政策变化对恩维达院内销售的短期影响，我们下调2024-25年的收入4%/8%至4.4亿/6.0亿元；2023-25亏损预测则缩窄至3.3亿/3.2亿/2.9亿元，以反映公司对各类期间费用的有效控制。我们也略微下调了主要产品的经POS调整峰值销售预测，以反映不断加剧的同靶点竞争中，各产品在开发和商业化上的更多不确定性，我们下调公司DCF目标价至9.0港元（原10.0港元），维持中性评级。
　　上行风险：核心产品研发进度、商业化产品销售、以及BD超预期。
　　下行风险：研发进度不及预期；同类产品竞争加剧；销售不及预期。