净利润同比增长9.0%，NBV同比增长37.1%
　　阳光保险上半年EPS为0.25元，占我们此前全年预测的42%（0.60元），略低于我们预期。1H23 EPS较去年同期旧准则增长47.1%，较新准则调整数据同比下降3.8%。1H23股东净利润可比口径增速为9.0%，但股份摊薄影响导致EPS出现下降。1H23新业务价值（NBV）同比增长37.1%，其中银保NBV增长49.1%，占比超六成。得益于趸交保费规模压降，1H23 NBV利润率同比上升4.1pct。阳光财险新准则综合成本率（COR）同比下降0.7pct至98.2%。新准则1H23年化净/总/综合投资收益率分别为3.4/3.5/4.9%。考虑到资本市场波动，我们下调了投资回报假设，预计2023/2024/2025 EPS为RMB0.57/0.62/0.67（前值：RMB0.60/0.69/0.76）。维持基于DCF估值法的目标价HKD6.6和“买入”评级。
　　保险服务业绩贡献八成税前利润
　　上半年的保险服务收入中寿险合同服务边际（CSM）释放为20.3亿，占集团层面税前利润55%。阳光保险1H23税前盈利为37.3亿，当中保险服务业绩占83%（30.9亿），投资业绩占60%（22.3亿），剩余不可归属的收入和费用合计-15.9亿。新会计准则下，阳光保险将76%的固收资产以FVOCI方式计量，67%的权益资产以FVTPL方式计量。尽管可比口径股东净利润同比增幅仅为9.0%，归属股东其他综合收益同比增长45.8%，主要是因为去年同期的低基数。
　　银保渠道支撑NBV大幅增长
　　1H23 NBV同比增长37.1%。公司在上半年压降银保趸缴保费规模，1H23首年保费同比下降7.9%。因此，NBV利润率（基于首年保费）同比上升4.1pct至12.4%。银保渠道在上半年仍是最大渠道，贡献了63%的NBV。代理人渠道NBV同比增长17.0%，但储蓄业务增加导致利润率下降9.7pct。代理人规模较2022年末下降15.8%至5.5万人，但人均NBV产能仍有38.5%的同比提升。定价利率切换在7月底完成后，新单销售可能会在短期内呈现疲态，但我们认为寿险销售长期复苏的趋势仍将持续，预计2023/2024年NBV有望同比增长32.4/17.4%。
　　非车险助力阳光财险承保改善
　　阳光财险1H23新准则COR同比改善0.7pct至98.2%。1H23车险COR略有上升，但改善主要来自非车险，保证险和责任险COR均在上半年大幅改善。公司目前股价对应0.37x 2023 PEV，我们认为估值具有吸引力。
　　风险提示：NBV增速大幅恶化、财险承保大幅恶化、投资遭受严重损失。