公司2023H1业绩低于预期，主要受风电装机不及预期及风机价格下降影响；我们预计下半年随着风电装机限制因素逐渐解除，国内风电装机需求有望加速复苏，公司有望通过优化产品结构，同时以量补价保持风机业务相对稳定，同时通过持续发力风电场开发和风电服务业务，支撑业绩稳中有增。下调其2023-25年EPS预测至0.67/0.91/1.03元，维持A股“增持”评级，下调H股评级至“增持”，分别给予目标价12元（基于2023年18倍PE）和5.7港元（基于2023年8倍PE）。
　　▍业绩略低于预期，盈利短期承压。公司2023H1实现营业收入190.08亿元（+14.0% YoY），归母净利润12.51亿元（-34.8% YoY），对应毛利率17.3%（-7.8pcts YoY）；其中Q2实现营收134.36亿元（+30.7% YoY，+141.5% QoQ），归母净利润0.17亿元（-97.5% YoY，-98.7% QoQ），毛利率14.0%（-10.3pctsYoY，-11.2pcts QoQ），业绩下滑主要因风电行业23H1装机不及预期，叠加风机价格竞争激烈导致。
　　▍风机销量结构优化，大型化进程加速。公司2023H1风机及零部件业务收入184.02亿元（+17.7% YoY），外销规模达5784MW（+41.6% YoY），规模保持较快增长。分机型来看，公司4MW以下机组销售容量为29.3MW，同比下降97.84%，4MW(含）-6MW机组容量为4221MW，同比上升77.3%，成为公司主力机型，6MW及以上机组销售容量1533MW，同比上升337.46%，销量提升增速加快。我们预计公司大兆瓦机型占比将持续提升，产品结构持续改善。
　　▍订单加速增长，大兆瓦新机型占比快速提升。据公司公告，2023H1国内风机公开招标新增规模达47.3GW（-7.5% YoY），其中陆风41.5GW，海风5.8GW，行业需求迎来加速增长。在此情况下，截至2023H1，公司风机在手订单总量达30.00GW（+24.3%），外部订单达28.17GW（+19.0% YoY）。在外部订单中，已签合同待执行订单21.55GW（+39.0% YoY）：包含4MW以下机组1.01GW(占比4.6%)，4MW-6MW机组12.58GW（占比58.4%），6MW及以上机组7.97GW（占比37.0%），已中标未签订单6.60GW（-18.5% YoY）：包括4MW-6MW机组3.45GW（占比52.3%），6MW及以上机组3.15GW（占比47.7%）；内部订单1.85GW（+328.8% YoY）。公司订单储量显著提升，同时大兆瓦机型占比增大，有望在行业价格竞争加剧的情况下增强自身产品和成本竞争力，进一步奠定出货量增长基础。
　　▍风电场开发规模稳步提升，风电运维服务规模不断增大。公司2023H1风电场新增权益并网容量585MW（+67.1% YoY），转让权益并网容量741MW（+161.8% YoY），截至6月底累计权益并网容量6922MW（+12.8% YoY），权益在建容量3203MW（+12.0% YoY）。2023H1公司国内自营风电场的平均利用小时数1344h（比行业平均水平高出107h），实现发电量64.51亿kWh（+10.1% YoY）和风电开发业务收入33.47亿元（+1.6% YoY），对应毛利率69.3%（+1.0pct YoY）。公司2023H1风电服务业务收入23.14亿元（+19.6%YoY），截至6月底国内外风电运维服务业务在运项目容量增至29.6GW（+16.5%YoY），公司通过优化服务结构，规模不断增大。
　　▍风险因素：全球风电装机需求不及预期；风机价格承压；风机成本下降不及预期；国内风电运维服务市场规模扩展不及预期；市场竞争日益加剧。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑公司2023年中报业绩不及预期，并且风机价格竞争仍相对激烈，我们下调公司2023-25年净利润预测至28.4/38.5/43.6亿元（原预测值为34.2/41.0/46.2亿元），对应EPS预测分别为0.67/0.91/1.03元。其A股现价对应PE 15/11/10倍，H股现价对应PE 6/5/4倍，参考可比公司（运达股份、三一重能）2023年平均PE为15倍（基于Wind一致盈利预期），考虑到公司作为风电整机行业龙头，市场份额优势显著，给予一定的估值溢价，基于2023年18倍PE给予其A股目标价12元，维持“增持”评级；考虑到H股相对较低的流动性带来的折价，按照2023年8倍PE给予其H股目标价5.7港元，下调评级至“增持”。