核心结论
　　受资产端表现拖累，H1归母净利润承压。新会计准则口径下，H1公司实现营收/归母净利润1863.00/361.51亿元，yoy-4.2%/-8.0%；原会计准则下，实现营收/归母净利润5535.95/161.56，yoy+4.8%/-36.3%。资产端拖累业绩表现，新/旧准则下投资收益分别为167.89/971.73亿元，yoy-83.5%/ -9.8%。加权平均ROE yoy-1.60pct至3.59%，EV较年初+6.6%至1.31万亿元。
　　NBV、新单表现超预期，负债端优势持续显现。H1公司实现NBV /新单保费308.64 / 1712.13亿元，yoy +19.9% / +22.9%。1）个险、银保业绩双增，代理人队伍量稳质优：H1代理人渠道/多元渠道（银保为主）NBV yoy+13.3%/ +121.8%；截至6月末，公司销售总人力/个险人力为72.1 / 66.1万人，qoq-0.1%/-0.2%；绩优人群数量、占比双升，销售队伍月人均首年期交保费yoy+38.1%。2）运营效率提升：期交新单高增影响下，H1手续费及佣金支出/业务及管理费支出yoy +20.3% /+3.2%；我们将新单及NBV/(业务及管理费+手续费及佣金支出)作为运营效率的度量指标，H1二者分别为2.73/0.49，yoy+7.6%/+5.0%。3）继续率持续改善，退保率略升：H114个月保单持续率/退保率分别为89.2% / 0.65%，yoy+4.1pct / +0.14pct。
　　投资表现承压。受权益市场波动影响，H1总/净投资收益率分别为3.41% /3.78%，yoy -0.80pct / -0.37pct；内含价值变动中投资回报差异为-149.42亿元，较去年同期-13.3%。资产配置方面，公司增配债券、权益及其他资产，减配定存，截至6月末，投资资产中定存/债券/权益/其他资产占比分别为8.0% /49.7%/18.0%/9.6%，较22年末-1.6pct / +1.1pct / +0.4pct / +0.9pct。
　　投资建议：中报披露后，市场对于Q2资产端表现的隐忧落地。拉长期限来看，公司负债端基本盘最为稳健，有望率先迎来人力拐点；核心管理层落定，产品结构多元，预计新产品切换后8-9月业务衔接性强；高beta+中特估概念兼具，截至8月23日，公司PEV（23E）为0.75x，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策风险、市场风险、利率风险、新产品销售不及预期。

研究报告全文：公司点评中国人寿23H1负债端超预期投资端拖累归母净利润表现证券研究报告2023年08月23日中国人寿601628SH2023年中报点评核心结论公司评级买入股票代码601628SH受资产端表现拖累H1归母净利润承压新会计准则口径下H1公司实现前次评级买入营收归母净利润18630036151亿元yoy-42-80原会计准则下评级变动维持实现营收归母净利润55359516156yoy48-363资产端拖累业绩当前价格35表现新旧准则下投资收益分别为1678997173亿元yoy-835-98加权平均ROEyoy-160pct至359EV较年初66至131万亿元近一年股价走势NBV新单表现超预期负债端优势持续显现H1公司实现NBV新单保中国人寿保险沪深300费30864171213亿元yoy1992291个险银保业绩双增5039代理人队伍量稳质优H1代理人渠道多元渠道银保为主NBVyoy133281218截至6月末公司销售总人力个险人力为721661万人qoq176-01-02绩优人群数量占比双升销售队伍月人均首年期交保费-5yoy3812运营效率提升期交新单高增影响下H1手续费及佣金支-162022-082022-122023-042023-08出业务及管理费支出yoy20332我们将新单及NBV业务及管理费手续费及佣金支出作为运营效率的度量指标H1二者分别为273049分析师yoy76503继续率持续改善退保率略升H114个月保单持续孙冀齐S0800523050003率退保率分别为892065yoy41pct014pct13162770049投资表现承压受权益市场波动影响H1总净投资收益率分别为341sunjiqiresearchxbmailcomcn378yoy-080pct-037pct内含价值变动中投资回报差异为-14942罗钻辉S0800521080005亿元较去年同期-133资产配置方面公司增配债券权益及其他资产15017940801减配定存截至6月末投资资产中定存债券权益其他资产占比分别为luozuanhuiresearchxbmailcomcn8049718096较22年末-16pct11pct04pct09pct相关研究投资建议中报披露后市场对于Q2资产端表现的隐忧落地拉长期限来中国人寿NBV转正队伍规模趋稳有望率先迎来人力拐点中国人寿601628SH看公司负债端基本盘最为稳健有望率先迎来人力拐点核心管理层落定2023年一季报点评2023-04-28中国人寿负债端稳居寿险头把交椅投资波产品结构多元预计新产品切换后8-9月业务衔接性强高beta中特估概动阶段性影响业绩表现中国人寿念兼具截至8月23日公司PEV23E为075x维持买入评级601628SH2022年年报点评2023-04-02风险提示政策风险市场风险利率风险新产品销售不及预期中国人寿业绩表现符合预期代理人队伍规模持续趋稳中国人寿601628SH2022核心数据年三季报点评2022-10-28202120222023E2024E2025E营业收入百万元858505826055851924892803947872增长率407-378313480617归母净利润百万元5092132082285963348041541增长率130-3700-108717082408每股收益EPS180114101118147市盈率PE19433084345929552381市净率082080075069063PEV数据来源公司财务报表西部证券研发中心原会计准则口径1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评中国人寿2023年08月23日图1中国人寿营收及同比图2中国人寿归母净利润及同比营业收入亿元yoy归母净利润亿元同比增速右轴100002090007005001580006004007000105006000300400500052004000300010030002002000-5100010000-100-1002017201920212023H1201220142016201820202022资料来源公司财报西部证券研发中心23H1为新会计准则口径资料来源公司财报西部证券研发中心23H1为新会计准则口径图3中国人寿NBV及同比表现图4中国人寿新单保费收入及同比表现新业务价值亿元同比增速右轴新单保费亿元同比增速右轴700302500306002020002050010104001500003001000-10-10200500100-20-200-300-302017201920212023H12017201920212023H1资料来源公司财报西部证券研发中心资料来源公司财报西部证券研发中心图5中国人寿代理人队伍规模及环比图6中国人寿总净投资收益率表现总人力规模万人个险人力规模万人总人力qoq个险人力qoq净投资收益率总投资收益率1400090120-2080-4010070-606080-805060-100-1204040-1403020-160200-18020210620211220220620221220236资料来源公司财报西部证券研发中心资料来源公司财报西部证券研发中心2请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评中国人寿2023年08月23日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及存款投资590363614520621245680221748243总保费及管理费收入618327615190634802656318688620债权投资22734232458437272673230578753363663减分出保费80158270850687959228股权投资414774578036708388786311864942净保费收入610312606920626295647523679392其他投资14382691413987156576317161551887770减净提取未到期责任准备金-939905-11213471482总投资资产47168295064980562212862405626864618已赚净保费611251606015626408646176677910分保资产66307840596259916021投资收益241814217775215267235128257993其他资产167626179164435859439096442615营业收入858505826055851924892803947872资产总计48910855251984606394966856497313254保险合同负债34198993880160433740748088785299928赔付及保户利益169777177805194666205934219307投资合同负债313585374742449690458684467858保险业务综合费用637747623867625414649654682486次级债3499434997349973499734997营业费用807524801672820080855588901793其他负债635949516964760321856792930739营业利润5098124383318443721546080负债总计44044274806863558241661593526733522税前利润5049524047314443681545680实收资本2826528265282652826528265所得税-1917-9467157218412284归属于母公司股东权益478585436169470662513208563982归母净利润5092132082285963348041541少数股东权益80738952108711308915750少数股东损益14911432127614941854负债和所有者权益合计48910855251984606394966856497313254成长能力202120222023E2024E2025E估值指标202120222023E2024E2025E营业收入增长率407-378313480617PE19433084345929552381归母净利润增长率130-3700-108717082408PB207227210193175每股指标PEV082080075069063EPS180114101118147BPS16931543166518161995EVPS42564354468350665559数据来源公司财务报表西部证券研发中心原会计准则口径3请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评中国人寿2023年08月23日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D4请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明