公司积极布局光刻胶材料、聚酰亚胺材料、新能源电池用电解液添加剂等新材料，不断丰富产品种类，以四大产业为核心，着力打造成为世界先进化学材料制造者。我们维持公司2023-2025年EPS预测为0.90/1.14/1.34元。参考公司历史估值，我们认为2023年26倍PE是公司合理的估值水平（对应过去5年40分位PE），对应目标价23元，维持“买入”评级。
　　▍2023H1营收同比下降19.84%，归母净利同比下降20.69%。公司2023H1实现营收20.74亿元，同比-19.84%；实现归母净利润3.89亿元，同比-20.69%；实现扣非归母净利润3.81亿元，同比-20.70%。公司23Q2单季度实现营收10.41亿元，同比-14.39%，环比+0.78%；实现归母净利润2.13亿元，同比-17.56%，环比+20.51%；实现扣非归母净利润2.08亿元，同比-17.34%，环比+19.42%。2023年上半年，公司营收和归母净利润均同比下滑，主要系子公司MP公司因受抗原检测试剂盒产品下游需求萎缩影响，营业收入及利润指标同比下降，但MP公司以外的公司其他业务合计收入与利润情况较去年同期均有所提高。
　　▍2023H1四费费率较上年同期增加4.47个百分点，经营活动产生的现金流量净额5.15亿元。从费用端来看，公司2023H1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.03%/8.12%/7.68%/-0.43%，较上年同期变动+0.58/+2.27/+0.39/+1.24pcts。四费费用率合计为18.40%，较上年同期的13.93%增加4.47pcts。财务费用增加主要系受汇率变动影响，本期产生汇兑收益同比减少。从现金流情况看，公司2023H1经营活动产生的现金流量净额为5.15亿元，同比-14.88%。
　　▍积极推进项目建设，打造四大业务板块。公司在环保材料产业、电子信息材料产业、新能源材料产业和生命科学与医药产业四大业务板块均取得了明显进展，根据公司公告，1）环保材料业务板块，公司积极开发吸附与催化类高性能分子筛的产品与客户，并于2022年启动新领域沸石分子筛300吨的产能建设，该项目正在积极推进中。2）电子信息材料业务板块，在OLED材料方面，公司控股子公司三月科技自主知识产权的TFT用聚酰亚胺成品材料（取向剂）2022年已经在下游面板厂实现供应；OLED显示用光敏聚酰亚胺（PSPI）成品材料已通过验证，现已在下游面板厂实现供应；在热塑性聚酰亚胺材料方面，主要开发的PTP-01产品已实现中试级产品供应，PTP-01产品的量产计划包括在公司2022年启动的“中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目”中；在半导体制造材料方面，公司“年产65吨光刻胶树脂系列产品项目”已经达到预定可使用状态，并已有产出产品通过下游客户验证，后续可根据客户订单情况生产供应。3）新能源材料板块，公司于2022年启动的“中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目”计划扩增新能源材料产能，产品包括PPI-01产品、PPR-01产品、PTP-01产品等，该项目正在积极推进中。4）生命科学与医药板块，公司原料药和医药中间体方面业务均持续发展，公司“药业制剂二车间项目”已于报告期内投入使用，该车间投入使用将为公司医药领域产品的发展贡献力量。
　　▍控股子公司三月科技拟引入投资者，拟筹划九目化学分拆上市。根据公司8月8日发布的公告，公司计划通过公开挂牌的方式为控股子公司三月科技引入1至10家投资者对其进行增资扩股，公司意在引入在显示面板制造领域或显示面板直接应用领域与三月科技可产生良好协同效应的投资者，同时为三月科技引入下游产业资本、带来下游产业资源，引入经营发展所需资金。根据公司8月19日发布的公告，公司拟筹划下属控股子公司九目化学分拆至境内证券交易所上市，意在充分发挥资本市场优化资源配置的作用，实现九目化学与资本市场的直接对接，帮助九目化学拓宽融资渠道、提升融资能力、增强资本实力，实现公司的产业布局和未来持续稳定发展。
　　▍风险因素：宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险；市场需求萎缩；公司在建产能释放不及预期；汇率波动；原材料价格波动。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司积极布局光刻胶材料、聚酰亚胺材料、新能源电池用电解液添加剂等新材料，不断丰富产品种类，以四大产业为核心，着力打造成为世界先进化学材料制造者。我们维持公司2023-2025年EPS预测为0.90/1.14/1.34元。参考公司历史估值，我们认为2023年26倍PE是公司合理的估值水平（对应过去5年40分位PE），维持目标价23元，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：上半年受抗原检测试剂盒业务需求萎缩影响多元化布局助力公司长远发展万润股份002643SZ2023年中报点评2023822中信证券研究部核心观点公司积极布局光刻胶材料聚酰亚胺材料新能源电池用电解液添加剂等新材料不断丰富产品种类以四大产业为核心着力打造成为世界先进化学材料制造者我们维持公司2023-2025年EPS预测为090114134元参考公司历史估值我们认为2023年26倍PE是公司合理的估值水平对应过去5年40分位PE对应目标价23元维持买入评级2023H1营收同比下降1984归母净利同比下降2069公司2023H1实李超现营收亿元同比实现归母净利润亿元同比新材料行业首席2074-1984389-2069分析师实现扣非归母净利润381亿元同比-2070公司23Q2单季度实现营收1041S1010520010001亿元同比-1439环比078实现归母净利润213亿元同比-1756环比2051实现扣非归母净利润208亿元同比-1734环比19422023年上半年公司营收和归母净利润均同比下滑主要系子公司MP公司因受抗原检测试剂盒产品下游需求萎缩影响营业收入及利润指标同比下降但MP公司以外的公司其他业务合计收入与利润情况较去年同期均有所提高2023H1四费费率较上年同期增加447个百分点经营活动产生的现金流量净额515亿元从费用端来看公司2023H1销售管理研发财务费用率分别为陈旺303812768-043较上年同期变动058227039124pcts新材料分析师四费费用率合计为1840较上年同期的1393增加447pcts财务费用增S1010520090003加主要系受汇率变动影响本期产生汇兑收益同比减少从现金流情况看公司2023H1经营活动产生的现金流量净额为515亿元同比-1488积极推进项目建设打造四大业务板块公司在环保材料产业电子信息材料产业新能源材料产业和生命科学与医药产业四大业务板块均取得了明显进展根据公司公告1环保材料业务板块公司积极开发吸附与催化类高性能分子筛的产品与客户并于2022年启动新领域沸石分子筛300吨的产能建设该项目正在积极推进中2电子信息材料业务板块在OLED材料方面公司控股子公司三月科技自主知识产权的TFT用聚酰亚胺成品材料取向剂2022年已经在下游面板厂实现供应OLED显示用光敏聚酰亚胺PSPI成品材料已通过验证现已在下游面板厂实现供应在热塑性聚酰亚胺材料方面主要开发的PTP-01产品已实现中试级产品供应PTP-01产品的量产计划包括在公司2022年启动的中节能万润蓬莱新材料一期建设项目中在半导体制造材料方面公司年产65吨光刻胶树脂系列产品项目已经达到预定可使用状态并已有产出产品通过下游客户验证后续可根据客户订单情况生产供应3新能源材料板块公司于2022年启动的中节能万润蓬莱新材料一期建设万润股份002643SZ项目计划扩增新能源材料产能产品包括PPI-01产品PPR-01产品PTP-01产品等该项目正在积极推进中4生命科学与医药板块公司原料药和医药评级买入维持当前价1715元中间体方面业务均持续发展公司药业制剂二车间项目已于报告期内投入目标价2300元使用该车间投入使用将为公司医药领域产品的发展贡献力量总股本930百万股控股子公司三月科技拟引入投资者拟筹划九目化学分拆上市根据公司月流通股本896百万股88总市值160亿元日发布的公告公司计划通过公开挂牌的方式为控股子公司三月科技引入1至近三月日均成交额75百万元10家投资者对其进行增资扩股公司意在引入在显示面板制造领域或显示面板52周最高最低价19511352元直接应用领域与三月科技可产生良好协同效应的投资者同时为三月科技引入近1月绝对涨幅-472下游产业资本带来下游产业资源引入经营发展所需资金根据公司8月19近6月绝对涨幅-425日发布的公告公司拟筹划下属控股子公司九目化学分拆至境内证券交易所上近月绝对涨幅12-1324市意在充分发挥资本市场优化资源配置的作用实现九目化学与资本市场的证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明万润股份年中报点评002643SZ20232023822直接对接帮助九目化学拓宽融资渠道提升融资能力增强资本实力实现公司的产业布局和未来持续稳定发展风险因素宏观经济波动风险行业竞争加剧风险市场需求萎缩公司在建产能释放不及预期汇率波动原材料价格波动盈利预测估值与评级公司积极布局光刻胶材料聚酰亚胺材料新能源电池用电解液添加剂等新材料不断丰富产品种类以四大产业为核心着力打造成为世界先进化学材料制造者我们维持公司2023-2025年EPS预测为090114134元参考公司历史估值我们认为2023年26倍PE是公司合理的估值水平对应过去5年40分位PE维持目标价23元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元43595080518761687145营业收入增长率YoY49416621189158净利润百万元62772183810601246净利润增长率YoY242151162266175每股收益EPS基本元067078090114134毛利率365397418418418净资产收益率ROE112115122140148每股净资产元604676736817907PE256220191150128PB2825232119PS3731312622EVEBITDA21614213410894资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年8月22日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2万润股份年中报点评002643SZ20232023822利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入43595080518761687145货币资金779981103718432668营业成本27683061301935884161存货15051967196221942641毛利率365397418418418应收账款385456634617743税金及附加3125333842其他流动资产849377429458453销售费用129173177201240流动资产35183781406251126505销售费用率3034343334固定资产26073138298934163478管理费用307412421503582长期股权投资2121212121管理费用率7081818282无形资产401466466466466财务费用416811232其他长期资产13281853216517091462财务费用率09-1300-02-04非流动资产43575479564256125427研发费用295358386463536资产总计7876926097041072411932研发费用率6870757575短期借款12014010000投资收益105776应付账款6708647679311104EBITDA7751184124715481776其他流动负债628101293610221058营业利润769973110514061662流动负债14182016180419532162营业利润率17641916213022802326长期借款338345345345345营业外收入32333其他长期负债91113113113113营业外支出525121417非流动性负债429459459459459利润总额767951109613951647负债合计18472475226224122621所得税77127164209247股本930930930930930所得税率101133150150150资本公积24102494249424942494少数股东损益6310393125154归属于母公司所56146287685075968440归属于母公司股有者权益合计62772183810601246东的净利润少数股东权益415498591717871净利率股东权益合计14414216217217460296785744283129311负债股东权益总7876926097041072411932计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润69082493111861400增长率折旧和摊销30404244290314营业收入49416621189158营运资金的变化-28-367-464-3-343营业利润214266135273182其他经营现金流35212259-11-54净利润242151162266175经营现金流合计104598377114611318利润率资本支出-732-1295-406-260-130毛利率365397418418418投资收益105776EBITDAMargin178233240251248其他投资现金流-80370110净利率144142162172174投资现金流合计-802-920-399-252-123回报率权益变化2908000净资产收益率112115122140148负债变化-46316-40-1000总资产收益率80788699104股利支出-186-237-274-315-401其他其他融资现金流-54-16-11232资产负债率234267233225220融资现金流合计370-315-404-369现金及现金等价所得税率10113315015015024613357805825股利支付率物净增加额379380376378378资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5