8月MLF降息15bps后1年期LPR报价下调10bps而5年期LPR报价持平，LPR调降幅度整体低于市场预期。因近两次降息后银行负债端利率下行幅度有限、银行净息差已处于低位，制约LPR尤其是5年期以上LPR下行空间。往后看，存款利率调降等银行负债端降成本工具落地可以期待。
　　▍事项：8月21日，2023年8月LPR报价出炉：1年期品种报3.45%，较上期下调10bps；5年期以上品种报4.2%，与上期持平。
　　▍8月LPR报价非对称调降。8月1年期LPR报价3.45%，5年期以上LPR报价4.2%。当前政策利率与LPR利差为：7天逆回购（1.8%）+70bps=1年MLF（2.5%），1年MLF（2.5%）+95bps=1年LPR（3.45%），1年LPR（3.45%）+75bps=5年以上LPR（4.2%）。
　　▍LPR报价与MLF利率未能同步调整。8月21日的LPR报价中，1年期LPR下调幅度为10bps，小于MLF 15bps的降息幅度，而5年期LPR报价则并未跟随调降。2019年8月LPR报价改革以来，1年期LPR多数情况下伴随MLF利率调整，而本次的调降幅度比MLF降息幅度低5bps，与2022年8月情况类似。与之相对，2022年5月5年期以上LPR脱离MLF单独调降以来，5年期以上LPR通常大于或等于MLF降息幅度，而本次5年期LPR报价并未跟随MLF降息调降属于市场预期之外，尤其当前市场对于住房贷款利率下调抱有较多期待。
　　▍1年期LPR下调幅度低于MLF利率，但仍与7天逆回购利率保持相同。LPR报价机制为公开市场操作利率加点，而对加点的定价需要综合考虑自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。以往逆回购利率与MLF利率调整幅度相同，1年期LPR报价与MLF利率挂钩为主；本次1年期LPR仍与逆回购操作利率挂钩，同步下调了10bps。
　　 ▍银行净息差处于低位，5年期以上LPR保持不变。（1）5年期以上LPR为银行发放住房抵押贷款等长期贷款的利率定价提供参考，是银行中长期资产收益率的定价参照。截至2023年二季度，我国加权平均贷款利率已下行至4.19%的相对低位，而商业银行净息差也收缩至1.74%的历史低位。二季度货政报告专栏一《合理看待我国商业银行利润水平》阐述了我国商业银行利润保持增长但净息差持续收窄的困境，因而本次LPR报价中5年期品种的下行空间受到制约。（2）2023年8月18日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开电视会议（后文简称“会议”），研究落实金融支持实体经济发展和防范化解金融风险有关工作，提及“规范贷款利率定价秩序，统筹考虑增量、存量及其他金融产品价格关系”。考虑到今年降息与银行主动调降新增房贷利率，当下增量与存量房贷利率利差较高，房贷利率可能处于“统筹考虑增量、存量及其他金融产品价格关系”阶段，本次5年期以上LPR维持不变，或为后续存量房贷利率下调腾挪空间。（3）会议还提出“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作，丰富防范化解债务风险的工具和手段”，不排除在化解地方债务风险具体工具和手段落地之前，需要将银行息差保持在一定水平。
　　 ▍LPR调降幅度不及预期，后续还有什么政策？（1）本次1年期LPR报价调降10bps而5年期LPR报价持平的主要目的在于缓解银行息差下行压力，因而若后续要进一步引导存量房贷利率下调或支持地方债务风险化解，则下调存款利率也大概率需要进一步推进，且通过降准释放低成本长期资金压降银行负债成本的可能性也存在。（2）回顾8月15日非对称降息，由于MLF利率是银行中长期负债的定价基准，因而MLF降息幅度较大的目的是要引导银行中长期负债成本下行；而且在综合存款准备金率已经偏低的情况下，后续MLF超额续作释放中长期流动性可能会是一个重要的渠道
　　▍债市策略：宽货币周期未结束，利率下行趋势或仍未结束。2023年8月15日降息后LPR报价下调幅度不及市场预期，核心目的在于缓解银行净息差下行压力，预计后续存款利率下调概率较大，宽货币周期尚未结束。且考虑到当下票据利率仍处于较低水准，叠加LPR下行幅度有限，信贷需求回暖或仍待时日。对债市而言，长债利率在2.5%的MLF锚位以上具备一定配置价值，利率下行的趋势可能仍然会延续。
　　▍风险因素：货币政策超预期；稳增长政策超预期；信贷增长超预期等。

研究报告全文：为什么LPR调降幅度不及预期2023年8月LPR报价点评2023821中信证券研究部核心观点8月MLF降息15bps后1年期LPR报价下调10bps而5年期LPR报价持平LPR调降幅度整体低于市场预期因近两次降息后银行负债端利率下行幅度有限银行净息差已处于低位制约LPR尤其是5年期以上LPR下行空间往后看存款利率调降等银行负债端降成本工具落地可以期待事项8月21日2023年8月LPR报价出炉1年期品种报345较上期明明下调10bps5年期以上品种报42与上期持平中信证券8月LPR报价非对称调降8月1年期LPR报价3455年期以上LPR报首席经济学家价42当前政策利率与LPR利差为7天逆回购1870bps1年MLFS1010517100001251年MLF2595bps1年LPR3451年LPR34575bps5年以上LPR42LPR报价与MLF利率未能同步调整8月21日的LPR报价中1年期LPR下调幅度为10bps小于MLF15bps的降息幅度而5年期LPR报价则并未跟随调降2019年8月LPR报价改革以来1年期LPR多数情况下伴随MLF利率调整而本次的调降幅度比MLF降息幅度低5bps与2022年8月情况类周成华似与之相对2022年5月5年期以上LPR脱离MLF单独调降以来5年期FICC分析师以上LPR通常大于或等于MLF降息幅度而本次5年期LPR报价并未跟随S1010519100001MLF降息调降属于市场预期之外尤其当前市场对于住房贷款利率下调抱有较多期待1年期LPR下调幅度低于MLF利率但仍与7天逆回购利率保持相同LPR报价机制为公开市场操作利率加点而对加点的定价需要综合考虑自身资金成本市场供求风险溢价等因素以往逆回购利率与MLF利率调整幅度相同1年期LPR报价与MLF利率挂钩为主本次1年期LPR仍与逆回购操作利率挂钩同步下调了10bps6月降息以来DR007中枢回落至18附近后并未进一步大幅走低而当下1年期同业存单利率也稳定在221附近相较于6月降息后226的点位仅下行了5bps左右总体而言6月及8月两次降息对银行负债端成本的压降成效尚未完全显现银行主动下调1年期LPR报价的意愿也较为有限因此幅度仅为10bps银行净息差处于低位5年期以上LPR保持不变15年期以上LPR为银行发放住房抵押贷款等长期贷款的利率定价提供参考是银行中长期资产收益率的定价参照截至2023年二季度我国加权平均贷款利率已下行至419的相对低位而商业银行净息差也收缩至174的历史低位二季度货政报告专栏一合理看待我国商业银行利润水平阐述了我国商业银行利润保持增长但净息差持续收窄的困境因而本次LPR报价中5年期品种的下行空间受到制约22023年8月18日中国人民银行金融监管总局中国证监会联合召开电视会议后文简称会议研究落实金融支持实体经济发展和防范化解金融风险有关工作提及规范贷款利率定价秩序统筹考虑增量存量及其他金融产品价格关系考虑到今年降息与银行主动调降新增房贷利率当下增量与存量房贷利率利差较高房贷利率可能处于统筹考虑增量存量及其他金融产品价格关系阶段本次5年期以上LPR维持不变或为后续存量房贷利率下调腾挪空间3会议还提出统筹协调金融支持地方债务风险化解工作丰富防范化解债务风险的工具和手段不排除在化解地方债务风险具体工具和手段落地之前需要将银行息差保持在一定水平LPR调降幅度不及预期后续还有什么政策1本次1年期LPR报价调降10bps而5年期LPR报价持平的主要目的在于缓解银行息差下行压力因而若证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明年月报价点评20238LPR2023821后续要进一步引导存量房贷利率下调或支持地方债务风险化解则下调存款利率也大概率需要进一步推进且通过降准释放低成本长期资金压降银行负债成本的可能性也存在2回顾8月15日非对称降息由于MLF利率是银行中长期负债的定价基准因而MLF降息幅度较大的目的是要引导银行中长期负债成本下行而且在综合存款准备金率已经偏低的情况下后续MLF超额续作释放中长期流动性可能会是一个重要的渠道债市策略宽货币周期未结束利率下行趋势或仍未结束2023年8月15日降息后LPR报价下调幅度不及市场预期核心目的在于缓解银行净息差下行压力预计后续存款利率下调概率较大宽货币周期尚未结束且考虑到当下票据利率仍处于较低水准叠加LPR下行幅度有限信贷需求回暖或仍待时日对债市而言长债利率在25的MLF锚位以上具备一定配置价值利率下行的趋势可能仍然会延续风险因素货币政策超预期稳增长政策超预期信贷增长超预期等请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加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