7月广义财政收支增速出现不同程度改善，但仍在负增长区间。财政收入增速的回暖主要受企业所得税、国内增值税、国内消费税和地产相关税收所拉动。财政支出实现小幅负增长但已经出现改善迹象，主要体现在基建相关项目支出增速的回暖与社会保障和就业支出增速边际提升。新一轮债务置换将有力降低融资成本，缓解地方偿债压力的同时有助于释放基建等投资的活力。政府性基金收支也有所改善，可能与土地出让收入增速回升和专项债使用速度提高有关。但在商品房销售并未回暖，且成交土地总价的降幅有所扩大的背景下，我们认为政府性基金收支改善的持续性可能不足，后续政府性基金支出和其他基建相关支出增速的提升可能仍需要增量财政或类财政工具打开空间。
　　▍事项：财政部发布2023年7月份财政数据。2023年7月一般公共财政收入同比增长1.9%（前值5.6%），其中税收收入同比增长4.5%（前值13.6%）；7月一般公共财政支出同比下降0.8%（前值-2.5%）。1-7月全国政府性基金收入累计同比下降14.3%（前值-16.0%），其中地方土地出让收入累计同比下降19.1%（前值-20.9%）；全国政府性基金支出同比下降23.3%（前值-21.2%）。对此，我们点评如下：
　　▍公共财政收入增速（剔除退税）有所改善，但增速仍为负，改善主要受企业所得税、国内增值税、国内消费税、地产相关税收所拉动。证券交易印花税降幅较大。我们推算剔除留抵退税因素后，7月公共财政收入同比下降4.8%，降幅较上月收窄5.4个百分点，税收收入同比下降3.8%，降幅较上月收窄5.2个百分点，非税收入同比下降14.9%，降幅较上月扩大0.9个百分点。财政收入增速的改善主要受企业所得税、国内增值税、国内消费税、地产相关税收所拉动。企业所得税、国内增值税、国内消费税边际改善的原因可能是企业利润改善，去库存周期接近尾声。企业所得税方面，7月企业所得税同比下降16%，降幅较上月收窄5.2个百分点。我国企业所得税实行“按季预缴，按年汇算清缴”，所以企业利润增速会在一定程度上领先企业所得税增速。工业企业利润增速在4-6月连续回升带动7月企业所得税增速降幅收窄。国内增值税和国内消费税方面，7月国内增值税和消费税同比分别增长2.9%和14.5%，增速较上月分别提高10.2和6.0个百分点。由于我国增值税主要在流通环节征收，消费税的主要在生产、加工、批发环节征收，仅金银铂钻和超豪华小汽车在零售环节缴纳消费税，所以国内增值税和国内消费税的改善可能是因为PPI见底后去库存周期接近尾声，一些企业加快了原材料和产成品购销节奏所致。从7月PMI价格分项和库存分项看，各指标呈现不同程度改善，可能是企业购销流通速度加快的例证。地产相关税收改善可能与基数效应有关。7月地产相关税收同比下降6.6%，降幅较6月收窄17.1个百分点。去年受上海疫情影响，二季度的地产需求在2022年6月集中释放，而2022年7月销售回归低位，基数效应带动地产相关税收降幅明显收窄。证券交易印花税降幅较大。今年1-7月，证券交易印花税同比下降30.7%，主要系股票成交量下降所致。近几年证券交易印花税仅占税收收入的1%左右，对整体税收影响不大。
　　▍公共财政支出增速降幅收窄，基建相关项目支出增速改善明显，社会保障和就业增速边际加快。关注新一轮债务置换对地方融资成本和基建投资增速的影响。7月公共财政支出同比下降0.8%，较上月下滑1.8个百分点，其中中央财政支出同比增长3.8%，地方财政支出同比下降1.6%，央地财政支出增速之差为5.4%，较上月收窄5.4个百分点。央地财政支出增速收敛，可能与大部分中央对地方转移收入已下达有关。7月19日财政部官员在新闻发布会上披露，截至6月底中央对地方转移支付已下达91.1%。从支出结构看，财政支出结构继续向基建相关项目倾斜。基建相关项目支出同比下降2.2%，降幅较上月缩小4.3个百分点。其中节能环保、城乡社区事务、交通运输支出增速明显改善，分别较上月提高16.1、8.5、13.4个百分点，可能会对后续基建投资增速形成一定支撑。但7月专项债发行偏慢、下半年基建投资增速基数较高，且政府性基金支出面临“以收定支”制约，所以基建投资增速的回升有赖增量政策推动。社会保障和就业、科教文卫相关项目支出同比分别为+2.5%、-1.2%，增速较上月分别+3.0和-0.3个百分点。向后看，我们认为新一轮地方政府债务置换将有力减轻地方政府偿债压力，带动央地财政支出增速差继续收敛。据财联社报道，新一批特殊再融资债或将在下半年重启发行，总额度约为1.5万亿，额度分配向天津、云南、陕西、重庆等债务压力较大的省份倾斜。这一分配特征体现了明确的防风险导向，有助于改善债务率较高省份的财政平衡情况，推动地方融资利率下降和财政支出提速。但需要关注债务置换对各省基建投资增速的影响。据21世纪经济报道，西部省份财政人员表示，根据以往的债务置换经验，发行特殊再融资债通常将提高该省份的法定债务率，相应要求发债地方减少项目上马，压降支出用于偿债等。经过以往几轮隐性债务化解试点，近年来地方新增专项债额度分配已开

研究报告全文：广义财政收支边际改善2023年7月财政数据点评2023822中信证券研究部核心观点7月广义财政收支增速出现不同程度改善但仍在负增长区间财政收入增速的回暖主要受企业所得税国内增值税国内消费税和地产相关税收所拉动财政支出实现小幅负增长但已经出现改善迹象主要体现在基建相关项目支出增速的回暖与社会保障和就业支出增速边际提升新一轮债务置换将有力降低融资成本缓解地方偿债压力的同时有助于释放基建等投资的活力政府性基金收支也有所改善可能与土地出让收入增速回升和专项债使用速度提高有关但在商品房销程强售并未回暖且成交土地总价的降幅有所扩大的背景下我们认为政府性基金收宏观经济首席分析师支改善的持续性可能不足后续政府性基金支出和其他基建相关支出增速的提升S1010520010002可能仍需要增量财政或类财政工具打开空间事项财政部发布2023年7月份财政数据2023年7月一般公共财政收入同比增长19前值56其中税收收入同比增长45前值1367月一般公共财政支出同比下降08前值-251-7月全国政府性基金收入累计同比下降143前值-160其中地方土地出让收入累计同比下降191前值-209全国政府性基金支出同比下降233前值-212对此玛西高娃我们点评如下宏观分析师公共财政收入增速剔除退税有所改善但增速仍为负改善主要受企业所S1010520100001得税国内增值税国内消费税地产相关税收所拉动证券交易印花税降幅较大我们推算剔除留抵退税因素后7月公共财政收入同比下降48降幅较上月收窄54个百分点税收收入同比下降38降幅较上月收窄52个百分点非税收入同比下降149降幅较上月扩大09个百分点财政收入增速的改善主要受企业所得税国内增值税国内消费税地产相关税收所拉动企业所得税国内增值税国内消费税边际改善的原因可能是企业利润改善去库存周期接近尾声企业所得税方面7月企业所得税同比下降16降幅较上月收窄52个百分点我国企业所得税实行按季预缴按年汇算清缴所以企业利润增速会在一定程度上领先企业所得税增速工业企业利润增速在4-6月连续回升带动7月企业所得税增速降幅收窄国内增值税和国内消费税方面7月国内增值税和消费税同比分别增长29和145增速较上月分别提高102和60个百分点由于我国增值税主要在流通环节征收消费税的主要在生产加工批发环节征收仅金银铂钻和超豪华小汽车在零售环节缴纳消费税所以国内增值税和国内消费税的改善可能是因为PPI见底后去库存周期接近尾声一些企业加快了原材料和产成品购销节奏所致从7月PMI价格分项和库存分项看各指标呈现不同程度改善可能是企业购销流通速度加快的例证地产相关税收改善可能与基数效应有关7月地产相关税收同比下降66降幅较6月收窄171个百分点去年受上海疫情影响二季度的地产需求在2022年6月集中释放而2022年7月销售回归低位基数效应带动地产相关税收降幅明显收窄证券交易印花税降幅较大今年1-7月证券交易印花税同比下降307主要系股票成交量下降所致近几年证券交易印花税仅占税收收入的1左右对整体税收影响不大公共财政支出增速降幅收窄基建相关项目支出增速改善明显社会保障和就业增速边际加快关注新一轮债务置换对地方融资成本和基建投资增速的影响7月公共财政支出同比下降08较上月下滑18个百分点其中中央财政支出同比增长38地方财政支出同比下降16央地财政支出增速之差为研究报告请务必阅读正文之后第5页起的免责条款和声明年月财政数据点评20237202382254较上月收窄54个百分点央地财政支出增速收敛可能与大部分中央对地方转移收入已下达有关7月19日财政部官员在新闻发布会上披露截至6月底中央对地方转移支付已下达911从支出结构看财政支出结构继续向基建相关项目倾斜基建相关项目支出同比下降22降幅较上月缩小43个百分点其中节能环保城乡社区事务交通运输支出增速明显改善分别较上月提高16185134个百分点可能会对后续基建投资增速形成一定支撑但7月专项债发行偏慢下半年基建投资增速基数较高且政府性基金支出面临以收定支制约所以基建投资增速的回升有赖增量政策推动社会保障和就业科教文卫相关项目支出同比分别为25-12增速较上月分别30和-03个百分点向后看我们认为新一轮地方政府债务置换将有力减轻地方政府偿债压力带动央地财政支出增速差继续收敛据财联社报道新一批特殊再融资债或将在下半年重启发行总额度约为15万亿额度分配向天津云南陕西重庆等债务压力较大的省份倾斜这一分配特征体现了明确的防风险导向有助于改善债务率较高省份的财政平衡情况推动地方融资利率下降和财政支出提速但需要关注债务置换对各省基建投资增速的影响据21世纪经济报道西部省份财政人员表示根据以往的债务置换经验发行特殊再融资债通常将提高该省份的法定债务率相应要求发债地方减少项目上马压降支出用于偿债等经过以往几轮隐性债务化解试点近年来地方新增专项债额度分配已开始呈现向发达地区倾斜的倾向参见我们此前外发研报财政专题研究从年中预算调整看地方财政新变化2023-6-25建议关注新一轮债务置换对各省基建投资增速的影响政府性基金收入和支出有所改善可能与土地出让收入降幅收窄和专项债使用进度加速有关政府性基金支出和其他基建相关支出增速的提升或仍需要增量财政或类财政工具打开空间7月政府性基金收入同比下降60降幅较上月收窄134个百分点其中地方土地出让收入同比下降101降幅较上月收窄142个百分点政府性基金支出同比下降359降幅较上月收窄69个百分点考虑到7月专项债发行并未提速我们认为政府性基金收入增速回暖主要与土地出让收入降幅收窄有关政府性基金支出增速回暖则可能与专项债使用进度加速有关向后看由于7月商品房销售并未回暖且成交土地总价的降幅有所扩大我们认为土地出让收入回暖的持续性可能不足政府性基金支出和其他基建相关支出增速的提升可能仍需要增量财政或类财政工具打开空间风险因素财政政策超预期变化地缘政治风险超预期变化请务必阅读正文之后的免责条款和声明2年月财政数据点评202372023822附录图表图1企业所得税国内增值税国内消费税和地产相关支出明显改善基建相关支出继续回暖财政收入项目占比7月当月增速7月增速减6月增速对7月财政收入增速的贡献公共财政收入剔除退税100-4854-48税收收入剔除退税89-3852-34企业所得税28-16052-44国内增值税剔除退税302910209进口环节增值税和消费税8-48-12-04国内消费税61456009个人所得税6-08-4800契税2-206600土地增值税20227900房产税220138104城镇土地使用税11325200耕地占用税0-20520700外贸企业出口退税-6-4116503非税收入11-149-09-14财政支出项目占比7月当月增速7月增速减6月增速对7月财政支出增速的贡献公共财政支出100-0818-08中央财政支出1738-3206地方财政支出83-1621-13社会保障和就业15253004基建相关21-2243-05农林水事务9-40-67-03城乡社区事务6-67134-04交通运输4-038500节能环保216016103科教文卫相关27-12-03-03科学技术3-166-40-05教育15264204卫生健康8-29-82-02文化旅游体育与传媒1-160900债务付息5-25-30-01资料来源Wind中信证券研究部图2工业企业利润增速略微领先企业所得税增速图3楼市销售与地产相关税收高度相关工业企业利润总额累计同比商品房销售面积当月同比企业所得税累计同比50土地出让及地产相关税收当月同比右1208040100306080206040104002020-1000-20-20-30-20-40-40-60-40-50201920202021202220232011201320152017201920212023资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明3年月财政数据点评202372023822图47月专项债仅发行19629亿元图5成交土地总价指向土地出让收入增速或仍有下行压力亿元201920202021成交土地总价当月同比6MMA450002022202380地方土地出让收入当月同比6MMA400006035000300004025000202000001500010000-205000-400-602017201820192020202120222023资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明4分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上5特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利6