投资要点
　　事件：公司发布2023年半年报。①2023H1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润16.02/1.42/1.13亿元，同比+26.06%/+21.75%/+102.62%；②23Q2实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润9.19/0.83/0.75亿元，同比+17.92%/+36.33%/+57.37%。
　　23Q2工程代理渠道维持快速增长、工程直营及代理商渠道增速略有放缓：2023H1经销商/工程直营/工程代理渠道分别实现收入4.38/5.99/4.29亿元，同比+23.71%/+31.76%/+37.50%；其中Q2经销商/工程直营/工程代理渠道分别实现收入2.69/3.21/2.55亿元，同比+18.73%/+16.08%/+33.25%。工程渠道受益于保交楼增长较快，经销商渠道受益于门店数量快速提升（2023H1共30208家，相比2022年底净增5604家）维持稳健增长。
　　木门新产能逐步投产，柜类等定制新品持续放量：2023H1，夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现收入9.37/3.30/1.18/1.35亿元，同比+22.33%/+30.39%/+78.52%/+74.89%；其中Q2夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现收入5.72/1.65/0.53/0.86亿元，同比+21.64%/-2.36%/+65.08%/+86.35%。随江山莲华山防火门20万套产线与重庆江山欧派木门首批45万套产线逐步投入使用、柜类等定制品类持续拓展，有望进一步打开公司成长空间。
　　款清业务占比提升导致毛利率同比承压：2023H1公司毛利率和净利率分别为23.50%/8.86%，同比-5.18/-0.31pct；其中Q2毛利率和净利率分别为24.86%/9.07%，同比-6.19/+1.22pct。毛利率下降主要系毛利较低的款清业务收入占比提升所致。随着规模效应与经销渠道品牌化优势显现，公司盈利能力有望回暖。
　　销售费用率明显下降：2023H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.77%/2.79%/3.52%/0.38%，同比-5.58/-0.91/-0.25/+0.23pct；其中Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.21%/2.85%/3.61%/0.30%，同比-5.80/-0.45/+0.03/+0.20pct。销售费用率下降主要系广宣费大幅减少所致。
　　23H1现金流同比改善：公司2023H1实现经营性现金流净额为0.45亿元，同比转正；其中Q2实现经营性活动产生的现金流净额为0.78亿元，同比+1.59%。公司2023H1末合同负债及预收账款合计2.99亿元，同比+30.94%，环比Q1末变动-4.8%；应收账款以及票据合计7.95亿元，同比-38.06%，环比Q1末变动+0.5%；存货总额为4.41亿元，同比-7.44%，环比Q1末变动1.71%。
　　盈利预测：我们预计2023-2025年实现营业收入40.7、46.8、53.8亿元，分别同比增长26.8%、15.0%、15.0%；实现归属于母公司净利润3.9、4.5、5.2亿元，2023年扭亏为盈，2024-2025年分别同比增长15.4%、15.2%；对应2023年8月22日股价的P/E为17.0、14.7、12.8倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：地产行业波动风险，居民消费需求下降风险，渠道拓展不及预期风险。

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryIdindustryId轻工制造investSuggestion江山欧派603208dyCompany000009investSug江山欧派2023H1title点评增持首次gestionChange23Q2收入增速稳健净利率同比提升createTime1公2023年8月22日司投资要点summary点市场数据marketData事件公司发布2023年半年报2023H1公司实现营业收入归母净利润评日期2023-08-22扣非归母净利润1602142113亿元同比2606217510262报收盘价元372823Q2实现营业收入归母净利润扣非归母净利润919083075亿元同比总股本百万股告17717179236335737流通股本百万股1771723Q2工程代理渠道维持快速增长工程直营及代理商渠道增速略有放缓净资产百万元1286552023H1经销商工程直营工程代理渠道分别实现收入438599429亿元同总资产百万元408300比237131763750其中Q2经销商工程直营工程代理渠道分别每股净资产元707实现收入269321255亿元同比187316083325工程渠道受来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理益于保交楼增长较快经销商渠道受益于门店数量快速提升2023H1共30208家相比年底净增家维持稳健增长相关报告relatedReport20225604木门新产能逐步投产柜类等定制新品持续放量2023H1夹板模压门实木复合门柜类其他产品分别实现收入937330118135亿元同比其中夹板模压门实木复合门柜类2233303978527489Q2其他产品分别实现收入572165053086亿元同比2164-分析师emailAuthor23665088635随江山莲华山防火门20万套产线与重庆江山欧派赵树理木门首批45万套产线逐步投入使用柜类等定制品类持续拓展有望进一步zhaoshulixyzqcomcn打开公司成长空间S0190518020001款清业务占比提升导致毛利率同比承压2023H1公司毛利率和净利率分别王凯丽为2350886同比-518-031pct其中Q2毛利率和净利率分别为wangkailixyzqcomcn2486907同比-619122pct毛利率下降主要系毛利较低的款清业务S0190522070001收入占比提升所致随着规模效应与经销渠道品牌化优势显现公司盈利能力有望回暖销售费用率明显下降2023H1公司销售管理研发财务费用率分别为777279352038同比-558-091-025023pct其中Q2公司销售管理研发财务费用率分别为821285361030同比-580-045003020pct销售费用率下降主要系广宣费大幅减少所致23H1现金流同比改善公司2023H1实现经营性现金流净额为045亿元同比转正其中实现经营性活动产生的现金流净额为亿元同比Q2078159公司2023H1末合同负债及预收账款合计299亿元同比3094环比Q1末变动-48应收账款以及票据合计795亿元同比-3806环比Q1末变动05存货总额为441亿元同比-744环比Q1末变动-171请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情盈利预测我们预计2023-2025年实现营业收入407468538亿元分别同比增长268150150实现归属于母公司净利润394552亿元2023年扭亏为盈2024-2025年分别同比增长154152对应2023年8月22日股价的PE为170147128倍首次覆盖给予增持评级风险提示地产行业波动风险居民消费需求下降风险渠道拓展不及预期风险主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元3209407046815383同比增长16268150150归母净利润百万元-299390450519同比增长-21622307154152毛利率239335336337ROE-211255212183每股收益元-168220254292市盈率-222170147128来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产2691324840085100营业收入3209407046815383货币资金1112107416172420营业成本2443270531083567交易性金融资产0000税金及附加22273133应收票据及应收账款825139515281724销售费用301344421538预付款项13141618管理费用94122145181存货456532607694研发费用124152178210其他286234240244财务费用11-9-12-25非流动资产1775167015621454其他收益88586570长期股权投资0000投资收益-18-18-18-18固定资产1346127411911103公允价值变动收益0000在建工程3920106信用减值损失-539-325-364-381无形资产258244228213资产减值损失-20-20-20-20商誉0000资产处置收益0000长期待摊费用0000营业利润-276424472529其他132132132132营业外收入2222资产总计4466491855716554营业外支出5334流动负债2071239324412695利润总额-279423471527短期借款01532131所得税27217-6应付票据及应付账款1303145916471888净利润-306402463533其他767780774777少数股东损益-8121315非流动负债924925927928归属母公司净利润-299390450519长期借款73797881EPS元-168220254292其他851846849848负债合计2995331833683624主要财务比率股本137178178178会计年度20222023E2024E2025E资本公积488447447447成长性未分配利润64978313912126营业收入增长率16268150150少数股东权益56688196营业利润增长率-1972535113122股东权益合计1471160022022931归母净利润增长率-2162307154152负债及权益合计4466491855716554盈利能力毛利率239335336337现金流量表单位百万元归母净利率-93969696会计年度20222023E2024E2025EROE-211255212183归母净利润-299390450519偿债能力折旧和摊销116107109110资产负债率671675605553资产减值准备20-151174150流动比率130136164189资产处置损失-002-002-002-002速动比率108114139163公允价值变动损失0000营运能力财务费用23-9-12-25资产周转率702867893888投资损失18181818应收账款周转率2451239922952294少数股东损益-8121315存货周转率5068527452635283营运资金的变动121-330-210-195每股资料元经营活动产生现金流量52387545591每股收益-168220254292投资活动产生现金流量-224-20-20-20每股经营现金295049307333融资活动产生现金流量-254-10517232每股净资产79786311951597现金净变动47-38543803估值比率倍现金的期初余额868111210741617PE-222170147128现金的期末余额915107416172420PB47433123数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外评增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间级标准为报告发布日后的12个月内公司中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级股价或行业指数相对同期相关证券减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5市场代表性指数的涨跌幅其中沪深无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确两市以沪深300指数为基准北交所市场定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级以北证50指数为基准新三板市场以三推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数板成指为基准香港市场以恒生指数为行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平基准美国市场以标普或纳斯达克综500回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美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