事件：公司发布2023年半年度报告，上半年公司营收16.02亿元，同比+26.06%；归母净利润1.42亿元，同比+21.75%；扣非归母净利润1.13亿元，同比+102.62%。单Q2营收9.19亿元，同比+17.92%；归母净利润0.83亿元，同比+36.33%；扣非归母净利润0.75亿元，同比+57.37%
　　点评：营收快速增长，销售结构持续优化。上半年，在地产不景气大环境下，公司依然实现营收16.02亿元，同比+26.06%，实属不易。分渠道看，经销商渠道和工程代理渠道作为公司重点开拓的新渠道，同样也是现金流更好的高质量渠道，上半年实现收入4.38/4.29亿元，同比+23.71%/37.50%；工程直营渠道作为公司传统优势渠道依然稳健，得益于优质地产商和保交楼（现款现货）订单，实现营收5.99亿元，同比+31.76%。分产品看，柜类、其他产品实现营收1.18/1.35亿元，同比+78.52%/74.89%，新品增速表现亮眼。
　　净利率总体稳定，经销商渠道毛利率持续改善。上半年公司毛利率23.50%，同比-5.18pct（单二季度24.86%，同比-6.19pct），其中经销商、直营工程、工程代理毛利率22.18%/ 26.02%/17.55%，同比+2.36/-6.51（被低毛利低费用保交楼项目拉低）/-7.83（低毛利低费用属性，同时上半年做了促销活动）pct。期间费用率改善明显，上半年14.45%，同比-6.51pct。上半年净利率8.63%（单二季度8.94%）。扣非归母净利润高增是因为去年同期政府补贴较高。
　　应收控制得当，上半年经营性净现金流近5年同期首次为正。得益于经销商和工程代理渠道，公司对地产客户的依赖度降低，上半年应收账款减少4.89亿元至7.95亿元，上半年经营性净现金流0.45亿元，近5年同期首次为正。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年营收40.06/48.84/59.95亿元，归母净利润3.53/4.27/5.22亿元，EPS1.99/2.41/2.95元/股。维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、存货减值的风险、下游行业波动风险。

研究报告全文：公司点评江山欧派销售结构持续优化销售产品不断丰富证券研究报告2023年08月22日江山欧派603208SH2023年中报点评核心结论公司评级买入事件公司发布2023年半年度报告上半年公司营收1602亿元同比股票代码603208SH2606归母净利润142亿元同比2175扣非归母净利润113亿前次评级买入元同比10262单Q2营收919亿元同比1792归母净利润083评级变动维持亿元同比3633扣非归母净利润075亿元同比5737当前价格3789近一年股价走势点评营收快速增长销售结构持续优化上半年在地产不景气大环境下公司依然实现营收1602亿元同比2606实属不易分渠道看经销江山欧派定制家居沪深30078商渠道和工程代理渠道作为公司重点开拓的新渠道同样也是现金流更好的64高质量渠道上半年实现收入438429亿元同比23713750工程5036直营渠道作为公司传统优势渠道依然稳健得益于优质地产商和保交楼现228款现货订单实现营收599亿元同比3176分产品看柜类其-6他产品实现营收118135亿元同比78527489新品增速表现亮眼-202022-082022-122023-04净利率总体稳定经销商渠道毛利率持续改善上半年公司毛利率2350同比-518pct单二季度2486同比-619pct其中经销商直营工程分析师工程代理毛利率221826021755同比236-651被低毛利低费李华丰S0800521070003用保交楼项目拉低-783低毛利低费用属性同时上半年做了促销活动18516181967pct期间费用率改善明显上半年1445同比-651pct上半年净利率lihuafengresearchxbmailcomcn863单二季度894扣非归母净利润高增是因为去年同期政府补贴相关研究较高江山欧派华丽转型零售业务成为公司增长的第一驱动力江山欧派603208SH2022应收控制得当上半年经营性净现金流近5年同期首次为正得益于经销商及2023Q1报告点评2023-04-29江山欧派计提减值充分2023年轻装上阵和工程代理渠道公司对地产客户的依赖度降低上半年应收账款减少489江山欧派603208SH2022年业绩预亏亿元至795亿元上半年经营性净现金流045亿元近5年同期首次为正公告点评2023-02-01江山欧派Q3大宗业务改善回归增长区间投资建议我们预计公司2023-2025年营收400648845995亿元归母江山欧派603208SH2022年三季报点评2022-10-28净利润353427522亿元EPS199241295元股维持买入评级风险提示原材料价格上涨风险存货减值的风险下游行业波动风险核心数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元31573209400648845995增长率4816248219227归母净利润百万元257299353427522增长率-564-21622183211222每股收益EPS145-168199241295市盈率PE261-190157129市净率PB2237403531数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评江山欧派2023年08月22日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物9971112110014801878营业收入31573209400648845995应收款项1284915734782847营业成本22392443309337704619存货净额476456500500500营业税金及附加2022263239其他流动资产242208187212202销售费用264301280342420流动资产合计29992691252129743428管理费用220217246296354固定资产及在建工程12931385147415671606财务费用711141722长期股权投资00000其他费用-收入122490596157无形资产263258279276277营业利润285276404489598其他非流动资产122132115123123营业外净收支13111非流动资产合计16781775186719662006利润总额286279403488597资产总计46774466438849405434所得税费用2727394757短期借款820454229净利润259306365442540应付款项17892048185320582284少数股东损益28121417其他流动负债1322302225归属于母公司净利润257299353427522流动负债合计18842071192821222338长期借款及应付债券630648444571552财务指标202120222023E2024E2025E其他长期负债257276260264267盈利能力长期负债合计887924704835818ROE147-183228238256负债合计27712995263229583156毛利率291239228228229股本105137177177177营业利润率90-86101100100股东权益19061471175619822278销售净利率82-95919090负债和股东权益总计46774466438849405434成长能力营业收入增长率4816248219227现金流量表百万元202120222023E2024E2025E营业利润增长率-582-19682464211223净利润259306365442540归母净利润增长率-564-21622183211222折旧摊销95116100114127偿债能力利息费用711141722资产负债率592671600599581其他37870232139195流动比159131131140147经营活动现金流18523447711883速动比134108105117125资本支出32698210204167其他58126121715每股指标与估值202120222023E2024E2025E投资活动现金流384224222221182每股指标债务融资59710315810659EPS145-168199241295权益融资5232480216244BVPS104079895310721229其它228173000估值筹资活动现金流773254237110303PE261-190157129汇率变动PB2237403531现金净增加额3714512380399PS2121171411数据来源公司财务报表西部证券研发中心2请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评江山欧派2023年08月22日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D3请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明