本期投资提示：
　　债市周观点：2.26%的存单利率被降息打破，预计后续仍有回落空间
　　和7月中下旬资金面表现较为一致，8月第三周资金面开始明显收敛，隔夜资金利率大幅上行，R001、R007周均值分别报收1.94%、1.95%，分别较上周上行40.90bp、15.23bp，机构普遍降低杠杆，质押式回购成交量环比下行。但7月信贷数据大幅不及预期后，8月中旬央行“不对称式”降息落地，7天OMO利率调降10bp，1年MLF利率调降15bp，打破了7月以来债市震荡走势，1年AAA同业存单收益率打破前期2.26%低点，报收2.21%，长端收益率下行幅度普遍超过短端，10Y期国债收益率报收2.56%，收益率曲线整体向“牛平”方向演绎。海外方面，10Y期美债收益率继续上行至4.26%，美元指数报103.44。
　　我们认为短期不用过度担心降息落地后的调整压力，对于当下债市而言，即使从中短期看，长短端利率均存在继续压缩的空间，重点关注以下几条线索：（1）目前10Y期国债收益率（2.56%）仍在1年MLF利率（2.50%）之上，预计长端利率仍有压降空间；（2）虽然8月降息带动1年AAA同业存单收益率（2.21%）小幅下破前期2.26%低点，但距离前期低点（2.0%以下）仍有较大空间，从同业存单的角度看债牛仍有空间。
　　短期内债市的核心风险点在于稳增长政策是否超预期，但房地产与去年的消费或不可简单类比，当前房地产市场走弱是短期和长期因素叠加的结果，居民信贷行为同样转为保守，房地产市场短期或仍有政策优化空间，但趋势和预期的扭转尚需时日。
　　热点关注：商业银行和非法人类产品延续积极，券商和境外机构情绪降温——2023年7月债券托管数据点评
　　（一）债券一级发行有所回暖，二级收益率以震荡为主
　　一级市场：7月地方债发行继续加速，信用债融资基本持平，同业存单净供给明显偏强。具体来看，7月利率债净供给5849亿元，环比少增1843亿元，同比多增1291亿元，环比少增主因国债发行减少；由于中债和上清所统计的信用债种类较繁杂，我们通过倒算的方法计算信用债净供给情况（即全部债券净供给减去利率债和同业存单净供给），7月信用利差整体进一步压缩，信用债融资有所回暖，净供给环比微升，信用债（除同业存单，下同）净供给1864亿元，环比多增352亿元，同比多增1709亿元；7月同业存单融资明显偏强，净供给3924亿元，环比多增3900亿元，同比多增6856亿元。
　　二级市场：7月债市受政策扰动较大，但政策冲击后债市情绪平复较快。全月来看，债券收益率普遍下行，尤其是资金面宽松之下短端收益率下行幅度较大，曲线表现“牛陡”。7月上旬政策预期降温，但是月底政治局会议表述超预期，政策节奏影响之下债市先涨后跌，10Y国债收益率在7月24日触及月内2.59%低点，全月基本收平，7月底10Y期国债收益率报收2.66%。资金面宽松之下短债相对表现较好，收益率曲线表现偏陡。从债券品种上看，短期信用债和超长期利率债收益率下行幅度较大，表现较为亮眼，3年和5年期二级资本债以调整为主。
　　（二）商业银行非法人类产品延续积极，券商和境外机构情绪降温
　　7月债券一级发行有所回暖，二级市场以震荡收涨为主，投资机构债券买卖行为各异。商业银行、非法人类产品继续增持，持债份额上行，债券投资行为延续积极；券商、境外机构由增持转为减持，持债份额下行，债券投资行为偏保守，保险机构持债份额持平。其中商业银行持债份额为56.47%，和2023年3月的高位水平持平；非法人类产品份额为26.60%，虽然较Q1有所修复，但仍处历史偏低水平。
　　周度（8.14-8.18）资产走势：国内债市收涨，10Y美债收益率报收4.26%。具体来看：（1）资金：8月第三周资金面有所收敛，降息催化下1年AAA同业存单报收2.21%，机构杠杆回落、隔夜质押式成交量下行。（2）债市：10Y国债收益率报收2.56%，10Y美债收益率报收4.26%。（3）大宗商品及原油：黄金价格下跌1.15%，布伦特原油报收84.83美元/桶。（4）汇率：美元指数报103.44，在岸人民币汇率报7.29；（5）国内外股市普遍收跌。
　　数据来源：Wind
　　风险提示：资金面紧张超预期、稳增长政策超预期等

研究报告全文：权威报告解读2023年08月20日226的存单利率被降息打破预究研略策策计后续仍有回落空间略研国内债市观察周报20230818究相关研究本期投资提示债市周观点226的存单利率被降息打破预计后续仍有回落空间和7月中下旬资金面表现较为一致8月第三周资金面开始明显收敛隔夜资金利率大幅上行R001R007周均值分别报收194195分别较上周上行4090bp1523bp机构普遍降低杠杆质押式回购成证证券分析师交量环比下行但7月信贷数据大幅不及预期后8月中旬央行不对称式降息落地7天OMO利率调券金倩婧A0230513070004研jinqjswsresearchcom降10bp1年MLF利率调降15bp打破了7月以来债市震荡走势1年AAA同业存单收益率打破前期究王胜A0230511060001226低点报收221长端收益率下行幅度普遍超过短端10Y期国债收益率报收256收益率曲线报wangshengswsresearchcom整体向牛平方向演绎海外方面10Y期美债收益率继续上行至426美元指数报10344告研究支持徐亚A0230122060003我们认为短期不用过度担心降息落地后的调整压力对于当下债市而言即使从中短期看长短端利率均存xuyaswsresearchcom在继续压缩的空间重点关注以下几条线索1目前10Y期国债收益率256仍在1年MLF利率联系人250之上预计长端利率仍有压降空间2虽然8月降息带动1年AAA同业存单收益率221徐亚小幅下破前期226低点但距离前期低点20以下仍有较大空间从同业存单的角度看债牛仍有空862123297818间xuyaswsresearchcom短期内债市的核心风险点在于稳增长政策是否超预期但房地产与去年的消费或不可简单类比当前房地产市场走弱是短期和长期因素叠加的结果居民信贷行为同样转为保守房地产市场短期或仍有政策优化空间但趋势和预期的扭转尚需时日热点关注商业银行和非法人类产品延续积极券商和境外机构情绪降温2023年7月债券托管数据点评一债券一级发行有所回暖二级收益率以震荡为主一级市场7月地方债发行继续加速信用债融资基本持平同业存单净供给明显偏强具体来看7月利率债净供给5849亿元环比少增1843亿元同比多增1291亿元环比少增主因国债发行减少由于中债和上清所统计的信用债种类较繁杂我们通过倒算的方法计算信用债净供给情况即全部债券净供给减去利率债和同业存单净供给7月信用利差整体进一步压缩信用债融资有所回暖净供给环比微升信用债除同业存单下同净供给1864亿元环比多增352亿元同比多增1709亿元7月同业存单融资明显偏强净供给3924亿元环比多增3900亿元同比多增6856亿元二级市场7月债市受政策扰动较大但政策冲击后债市情绪平复较快全月来看债券收益率普遍下行尤其是资金面宽松之下短端收益率下行幅度较大曲线表现牛陡7月上旬政策预期降温但是月底政治局会议表述超预期政策节奏影响之下债市先涨后跌10Y国债收益率在7月24日触及月内259低点全月基本收平7月底10Y期国债收益率报收266资金面宽松之下短债相对表现较好收益率曲线表现偏陡从债券品种上看短期信用债和超长期利率债收益率下行幅度较大表现较为亮眼3年和5年期二级资本债以调整为主二商业银行非法人类产品延续积极券商和境外机构情绪降温7月债券一级发行有所回暖二级市场以震荡收涨为主投资机构债券买卖行为各异商业银行非法人类产品继续增持持债份额上行债券投资行为延续积极券商境外机构由增持转为减持持债份额下行债券投资行为偏保守保险机构持债份额持平其中商业银行持债份额为5647和2023年3月的高位水平持平非法人类产品份额为2660虽然较Q1有所修复但仍处历史偏低水平周度814-818资产走势国内债市收涨10Y美债收益率报收426具体来看1资金8月第三周资金面有所收敛降息催化下1年AAA同业存单报收221机构杠杆回落隔夜质押式成交量下行2债市10Y国债收益率报收25610Y美债收益率报收4263大宗商品及原油黄金价格下跌115布伦特原油报收8483美元桶4汇率美元指数报10344在岸人民币汇率报7295国内外股市普遍收跌数据来源Wind风险提示资金面紧张超预期稳增长政策超预期等请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明策略研究1债市周观点226的存单利率被降息打破预计后续仍有回落空间和7月中下旬资金面表现较为一致8月第三周资金面开始明显收敛隔夜资金利率大幅上行R001R007周均值分别报收194195分别较上周上行4090bp1523bp机构普遍降低杠杆质押式回购成交量环比下行但7月信贷数据大幅不及预期后8月中旬央行不对称式降息落地7天OMO利率调降10bp1年MLF利率调降15bp打破了7月以来债市震荡走势1年AAA同业存单收益率打破前期226低点报收221长端收益率下行幅度普遍超过短端10Y期国债收益率报收256收益率曲线整体向牛平方向演绎海外方面10Y期美债收益率继续上行至426美元指数报10344我们认为短期不用过度担心降息落地后的调整压力对于当下债市而言即使从中短期看长短端利率均存在继续压缩的空间重点关注以下几条线索1目前10Y期国债收益率256仍在1年MLF利率250之上预计长端利率仍有压降空间2虽然8月降息带动1年AAA同业存单收益率221小幅下破前期226低点但距离前期低点20以下仍有较大空间从同业存单的角度看债牛仍有空间短期内债市的核心风险点在于稳增长政策是否超预期但房地产与去年的消费或不可简单类比当前房地产市场走弱是短期和长期因素叠加的结果居民信贷行为同样转为保守房地产市场短期或仍有政策优化空间但趋势和预期的扭转尚需时日图1降息落地后国债收益率曲线迅速向牛平方向演绎240100230095090220085210080200075190070065180060170055160050中债国债到期收益率1年10Y-1Y右轴资料来源Wind申万宏源研究图21年AAA同业存单收益率226的低点被降息打破预计后续仍有回落空间请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共11页简单金融成就梦想策略研究2902702502302102260022125190170中债商业银行同业存单到期收益率AAA1年资料来源Wind申万宏源研究2热点关注商业银行和非法人类产品延续积极券商和境外机构情绪降温2023年7月债券托管数据点评一债券一级发行有所回暖二级收益率以震荡为主7月中债登和上清所两处合计托管量1343万亿元债券托管量单月净增加12万亿元同比较2022年7月多增10万亿分托管机构来看7月中债登托管量为10093万亿元较6月环比增加06万亿元上清所托管量3332万亿元较6月环比增加06万亿元一级市场7月地方债发行继续加速信用债融资基本持平同业存单净供给明显偏强具体来看7月利率债净供给5849亿元环比少增1843亿元同比多增1291亿元环比少增主因国债发行减少由于中债和上清所统计的信用债种类较繁杂我们通过倒算的方法计算信用债净供给情况即全部债券净供给减去利率债和同业存单净供给7月信用利差整体进一步压缩信用债融资有所回暖净供给环比微升信用债除同业存单下同净供给1864亿元环比多增352亿元同比多增1709亿元7月同业存单融资明显偏强净供给3924亿元环比多增3900亿元同比多增6856亿元图37月中债登和上清所债券托管量变动万亿图47月主要券种净供给情况亿元元请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共11页简单金融成就梦想策略研究305050003824392425224140400034262016863030001627152000737913203812410100010050-10000000-147-266-168-760-05-10环比变动环比增速右轴2023-062023-07资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究二级市场7月债市受政策扰动较大但政策冲击后债市情绪平复较快全月来看债券收益率普遍下行尤其是资金面宽松之下短端收益率下行幅度较大曲线表现牛陡7月上旬政策预期降温但是月底政治局会议表述超预期政策节奏影响之下债市先涨后跌10Y国债收益率在7月24日触及月内259低点全月基本收平7月底10Y期国债收益率报收266资金面宽松之下短债相对表现较好收益率曲线表现偏陡从债券品种上看短期信用债和超长期利率债收益率下行幅度较大表现较为亮眼3年和5年期二级资本债以调整为主表171-731期间主要债券品种关键期限收益率变动bp1年3年5年7年10年15年20年30年40年50年国债-621313297097246-082-431031-528-750国开债-644222458-006-081-643-716-870-750中短期票据AAA-539-067196-193-288-157-589-500中短期票据AAA-267-132-258-017-287-295中短期票据AAA--265-433-259-017-288-295中短期票据AA-315-533-359183212205中短期票据AA-565-433-059083012中短期票据AA--365-233141中短期票据A-365-233141中短期票据A-365-233141中短期票据A--365-233141城投债AAA-442-384-145100-706-173-589-500城投债AA-744-185-448701-103427011100城投债AA-1044-1085-548601-203327-089000城投债AA2-1544-385-648501-303227-189-100城投债AA--744-385-648501-303227-189-100商业银行二级资本债AAA--244508-116-983-458商业银行二级资本债AA-634472223-539-124商业银行二级资本债AA-535472237-539-124请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共11页简单金融成就梦想策略研究商业银行二级资本债AA--735672737-039376商业银行二级资本债A-7359721037261676商业银行二级资本债A-7359721037261676资料来源Wind申万宏源研究二商业银行非法人类产品延续积极券商和境外机构情绪降温7月债券一级发行有所回暖二级市场以震荡收涨为主投资机构债券买卖行为各异商业银行非法人类产品继续增持持债份额上行债券投资行为延续积极券商境外机构由增持转为减持持债份额下行债券投资行为偏保守保险机构持债份额持平其中商业银行持债份额为5647和2023年3月的高位水平持平非法人类产品份额为2660虽然较Q1有所修复但仍处历史偏低水平图57月商业银行持债份额上行图67月非法人类产品持债份额同样上行41057004103000390390290037056003702800350550035033033027005400310310260029053002902702702500250520025024002020-082022-092017-092018-122017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032021-012021-062021-112022-042023-022023-072018-022018-072019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-0210Y国债收益率月均值10Y国债收益率月均值商业银行持债规模占托管规模比例右轴非法人持债规模占托管债券比例右轴资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图77月券商持债份额下行保险机构持平图87月境外机构持债份额小幅下行31027025040290200220352701501702501003005023012000025210070-05020-1002018-042020-082022-122018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-122021-042021-082021-122022-042022-082023-042018-022021-062018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-112022-042022-092023-022023-072017-09-15015保险机构持债规模占托管债券比例10Y中债-10Y美债券商持债规模占托管债券比例右轴境外机构持债规模占托管债券比例右轴资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究具体来看7月主要机构的债券托管变动情况请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共11页简单金融成就梦想策略研究1商业银行债券配置依旧积极主要增持利率债7月商业银行增持规模明显增加虽然利率债净供给环比小幅下降至5849亿元前值7692亿元但商业银行对利率债的增持额度环比明显增加可能与7月信贷投放较差前期配债力度偏弱有关7月商业银行增持债券10871亿元前值5044亿元地方债政金债国债分别增持326714291703亿元2非法人类产品对利率债和信用债均明显增持大幅增持同业存单7月非法人类产品情绪明显转为积极增持债券8109亿元6月仅增持315亿元其中增持同业存单3849亿元分品种来看非法人类产品对信用债的配置力度大于利率债中票短融分别增持918856亿元高于地方债461亿元和政金债358亿元3券商止盈情绪升温债券由增持转为减持7月券商以止盈为主情绪明显降温7月减持1793亿元6月增持1956亿元从结构上看券商主要减持国债704亿元和政金债514亿元4保险机构同样延续增持但增持规模环比下降主要增持地方债和中票7月保险机构同样边际趋于保守但仍继续增持增持规模由6月的757亿元降至7月的290亿元从结构上看主要增持地方债和中票减持国债和同业存单5境外机构由增持转为减持主要减持国债7月10Y期美债收益率在4附近高位震荡中美利差倒挂幅度维持高位人民币呈现贬值趋势境外机构由增持转为减持7月境外机构增持367亿元6月增持906亿元从结构上看主要减持国债增持同业存单表22023年7月分机构和券种托管量环比变动亿元国债地方政府债政金债企业债短融超短融中期票据同业存单总托管商业银行170332671429-12-1365-99-28310871信用社89285210-35337999保险-74179-14-4-8101-29290证券-704-69-514-52-32-135-176-1793非法人类产品-65461358-13585691838498109境外机构-4202-94005150-367总托管73734261686-168-7609133924数据来源Wind申万宏源研究表32023年6月分机构和券种托管量环比变动亿元国债地方政府债政金债企业债短融超短融中期票据同业存单总托管商业银行1756986147-3829833013655044信用社-58-14-225031-461-738保险24718768-11204830757请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共11页简单金融成就梦想策略研究证券785135582-44-21-133641956非法人类产品5483551554-80-748-56-2067315境外机构2182165023-46568906总托管382416272241-147-26638124数据来源Wind申万宏源研究3周度回顾国内债市收涨10Y美债收益率报收426周度814-818国内债市收涨10Y美债收益率报收426具体来看资金面8月第三周资金面有所收敛降息催化下1年AAA同业存单报收221机构杠杆回落隔夜质押式成交量下行和7月中下旬资金面表现一致8月第三周资金面有所收敛隔夜资金利率明显上行央行全周净投放7580亿元其中MLF净投放10亿元R001R007周均值分别报收194195分别较上周上行4090bp1523bp上周伴随资金面边际收敛机构杠杆回落质押式成交量环比下行1257周均值729万亿元其中隔夜质押式成交量环比下行1443周均值658万亿元债市8月央行不对称式降息落地国内债市情绪明显积极10Y美债收益率报收426政策不及预期8月第三周国内权益情绪仍偏低迷上证指数下破前期低点此外公布的7月社融再度大幅不及预期8月中旬央行不对称式降息落地对债市有明显提振其中1Y期国债收益率上行018bp至18310Y国债收益率下行742bp至256收益率曲线10Y-1Y整体走平海外债市方面惠誉下调美国信用评级美债供给扰动等事件冲击下10Y美债收益率继续上行1000bp至426中美利差倒挂幅度维持高位日本债市10Y期国债收益率上行660bp至066德国债市10Y国债收益率上行600bp报收262大宗商品及原油大宗方面黄金下行115报收189370美元盎司布伦特原油下跌219报8483美元桶国内定价大宗涨跌互显南华黑色指数上涨127焦煤下跌468焦炭下跌451铁矿石上涨440汇率汇率方面美元指数继续反弹上行055报10344人民币欧元日元均相对美元贬值英镑相对美元升值在岸人民币汇率报729股市股市方面国内外股市均收跌上证指数下跌180深成指数下跌324恒生指数下跌589纳斯达克指数下跌259巴黎CAC40指数下跌240表4国内资金面表现本周均值上周均值周度变动bp更新时间请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共11页简单金融成就梦想策略研究R00119415340902023818R00719517915232023818R01419918711782023818资金面DR00118214140892023818DR00718817413502023818GC00119217021802023818GC00719417915302023818质押式成交量周均值729833-12572023818成交量万亿元R001成交量周均值658769-14432023818R007成交量周均值06305613312023818资料来源Wind申万宏源研究表5814-818关键期限债券品种收益率周度变动bp1年3年5年7年10年15年20年30年40年50年国债018-589-559-636-742-385-358-625-489-352国开债-254-577-688-599-638-675-598-571-352中短期票据AAA-311-600-567-631-917-1272-877-650中短期票据AAA-312-466-459-632-916-1272中短期票据AAA--312-767-460-631-917-1272中短期票据AA-312-867-360-731-917-1272中短期票据AA-512-667-560-731-917中短期票据AA--512-667-560中短期票据A-512-667-560中短期票据A-512-667-560中短期票据A--512-667-560城投债AAA-470-670-367-387-445-1272-877-650城投债AA-670-670-767-487-545-1372-977-750城投债AA-870-770-667-487-545-1372-977-750城投债AA2-770-570-667-487-545-1372-977-750城投债AA--870-770-667-487-545-1372-977-750商业银行二级资本债AAA--482-639-765-659-553商业银行二级资本债AA-280-603-479-524-416商业银行二级资本债AA-480-805-977-916商业银行二级资本债AA--480-805-677-724-616商业银行二级资本债A-480-605-477-524-416商业银行二级资本债A-480-505-377-424-316资料来源Wind申万宏源研究表6国内外债市表现最新值上周值变动幅度bp更新时间请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共11页简单金融成就梦想策略研究中国1Y国债收益率1831830182023818中国10Y国债收益率256264-7422023818美国1Y国债收益率535536-1002023818美国10Y国债收益率42641610002023818国内外债市日本1Y国债收益率-008-0091302023817日本10Y国债收益率0660596602023817德国1Y国债收益率3333321002023818德国10Y国债收益率2622566002023818资料来源Wind申万宏源研究表7大类资产表现最新值上周值变动幅度更新时间黄金美元盎司189370191580-1152023818布伦特原油美元桶84838673-2192023818WTI原油美元桶80728240-2042023818南华工业品指数3840673817600602023818南华黑色指数2890952854601272023818大宗焦煤元吨141400148350-4682023818焦炭元吨211950221950-4512023818LME铜美元吨827600829500-0232023818SHFE铜元吨68000006820000-0292023818螺纹钢元吨3700003691000242023818铁矿石元吨77150739004402023818美元指数10344102880552023818人民币汇率在岸价729723-0772023818汇率代表人民币汇率离岸价731726-0652023818升值英镑兑美元1271270322023818欧元兑美元109109-0672023818美元兑日元1454014496-0312023818上证指数313195318925-1802023818深成指数10458511080887-3242023818恒生指数17950851907519-5892023818道琼斯指数34500663528140-2212023818纳斯达克指数13290781364485-2592023818股市标普500指数436971446405-2112023818日经225指数31450763247365-3152023818伦敦金融时报100指数726243752416-3482023818法兰克福DAX指数15574261583217-1632023818巴黎CAC40指数716411734019-2402023818中证可转换债券50指数1377113787-0112023818可转债中证可转换债券指数4085840999-0342023818请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共11页简单金融成就梦想策略研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共11页简单金融成就梦想策略研究信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组茅炯021-33388488maojiongswhysccom华东B组李庆021-33388245liqing3swhy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