债市策略：税期后收益率曲线或再度“牛陡”
　　总结Q2货政报告，央行再度确认货币政策宽松取向，但宽松信息增量不多。（1）我们关注本次报告对于流动性的定调，不提市场利率围绕政策利率波动，确认资金价格中枢可以阶段性偏离政策利率；（2）报告对于负债端或存款利率稳定性的强调有所减弱，央行后续或再度推动存款端的降息；（3）降息落地后，结构性货币政策工具或是主要发力方向，关注创设工具具体形式，是否涉及房地产和地方债风险化解工作等。
　　对债市而言，收益率曲线后续再次走陡的概率偏高，继续看好短端品种。（1）货政报告继续确认资金平稳态势，在信贷脉冲明显回升之前，银行间内在宽松逻辑也将维持，预计在税期后资金面将恢复宽松态势，资金价格中枢有进一步下行的空间。（2）1年期国债此前定价水平偏低，降息后维持相对合理，1年期NCD和城投品种利率在加息后下行，当前位置也相对合理，资金宽松恢复后，短端有望再次下行。（3）长端利率中枢随政策利率下行，虽然降息后下行幅度不大，后续或仍存在下行空间，但时机依然难以把握，短期进一步驱动不强。
　　货政报告：新工具创设存在想象空间
　　第一，对于经济形势的判断，本次报告强调国内经济面临“新的困难挑战”，提及产业外迁问题。
　　第二，对于通胀形势的判断，本次报告明确判断后续通胀的回温，继续否认通缩风险，整体对通胀的关注度降低。
　　第三，就货币政策基调而言，本次报告具体落实“加大宏观政策调控力度”，继续未提不搞“大水漫灌”，专栏中提及“总闸门”。
　　第四，就货币政策具体操作而言，本次报告未提“引导市场利率围绕政策利率波动”，“降成本”或继续推动存款利率调降，结构性货币政策新工具存在想象空间。
　　第五，对于房地产调控思路，报告不提“房住不炒”，结构性支持工具延期；对于汇率调控思路，央行更加强调“纠偏”，不提“弹性”。对于防风险问题，央行强调提及地方债和中小金融机构的风险化解问题。
　　风险提示：
　　流动性超预期收紧。
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益报告2023年8月19日研究所固收周观点分析师梁伟超SAC登记编号S1340523070001结构性工具创设存在想象空间EmailliangweichaocnpseccomQ2货政报告解读债券周观点20230819近期研究报告债市策略税期后收益率曲线或再度牛陡景气脉冲触底期特征显著7总结Q2货政报告央行再度确认货币政策宽松取向但宽松信月经济数据解读20230815-息增量不多1我们关注本次报告对于流动性的定调不提市场利20230816率围绕政策利率波动确认资金价格中枢可以阶段性偏离政策利率2报告对于负债端或存款利率稳定性的强调有所减弱央行后续或再度推动存款端的降息3降息落地后结构性货币政策工具或是主要发力方向关注创设工具具体形式是否涉及房地产和地方债风险化解工作等对债市而言收益率曲线后续再次走陡的概率偏高继续看好短端品种1货政报告继续确认资金平稳态势在信贷脉冲明显回升之前银行间内在宽松逻辑也将维持预计在税期后资金面将恢复宽松态势资金价格中枢有进一步下行的空间21年期国债此前定价水平偏低降息后维持相对合理1年期NCD和城投品种利率在加息后下行当前位置也相对合理资金宽松恢复后短端有望再次下行3长端利率中枢随政策利率下行虽然降息后下行幅度不大后续或仍存在下行空间但时机依然难以把握短期进一步驱动不强货政报告新工具创设存在想象空间第一对于经济形势的判断本次报告强调国内经济面临新的困难挑战提及产业外迁问题第二对于通胀形势的判断本次报告明确判断后续通胀的回温继续否认通缩风险整体对通胀的关注度降低第三就货币政策基调而言本次报告具体落实加大宏观政策调控力度继续未提不搞大水漫灌专栏中提及总闸门第四就货币政策具体操作而言本次报告未提引导市场利率围绕政策利率波动降成本或继续推动存款利率调降结构性货币政策新工具存在想象空间第五对于房地产调控思路报告不提房住不炒结构性支持工具延期对于汇率调控思路央行更加强调纠偏不提弹性对于防风险问题央行强调提及地方债和中小金融机构的风险化解问题风险提示流动性超预期收紧市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分目录1货政报告新工具创设存在想象空间411经济通胀面临新的困难挑战对通胀形势关注度降低412货币政策宽松取向维持存款利率侧重调降关注新工具创设513其他工作重视汇率调控强调行为纠偏714债市策略税期后收益率曲线或再度牛陡82流动性周度跟踪资金面边际收紧93利率债周度跟踪发行量边际收缩收益率延续下行1031一级市场国债地方债净融资增加政金债偿还增加1032二级市场成交金额增加长债收益率随降息下行124信用债周度跟踪净融资增加信用利差长短分化1341一级市场净融资额持续增加1342二级市场短期信用利差整体收窄长期信用利差整体走扩155风险提示18请务必阅读正文之后的免责条款部分2图表目录图表1央行对经济形势与政治局会议一致强调新的困难挑战提及产业外迁问题4图表2二季度报告对于通胀的关注度降低明确CPI有望回升PPI趋于收敛5图表3央行政策基调强调加大力度发挥总量和结构双重功能5图表4央行未提市场利率围绕政策利率波动流动性操作强调平稳运行7图表5房地产基调随政治局会议变化强调外汇市场调控8图表6本周公开市场操作净投放7570亿元9图表7本周银行间资金利率上行10图表8本周银行间市场成交额走势分化10图表9本周交易所利率上行10图表10同业存单利率随降息下行10图表11国债周度净融资规模小幅增加11图表12地方政府债周度净融资规模增加11图表13政金债发行平稳偿还增加12图表14本周国开债发行平稳偿还增加12图表15本周除1Y国债外利率债到期收益率普遍下行13图表16本周长端国债国开债到期收益率均下行13图表17本周国债国开债期限利差均收窄13图表18信用债本周净融资额增加65709亿元14图表19城投债本周净融资增加10695亿元14图表20短融本周净融资额由负转正14图表21中期票据本周净融资增加8632亿元14图表22本周公司债净融资额增加27279亿元15图表23企业债净偿还小幅收缩15图表24本周信用债到期收益率全部下行16图表25短期信用债利差普遍收窄长期信用债利差以走扩为主17图表26地产钢铁产业链低等级债券风险整体较高相对国开债BP17图表27本周信用债行业利差短期整体收窄长期整体走扩BP17请务必阅读正文之后的免责条款部分38月第三周央行政策利率降息意外落地债市利率快速下行投资者对于央行降息操作的急迫性存在疑虑风险偏好回落市场预期失锚同时月中税期资金面边际收紧短端国债利率维持国债收益率曲线走平周四二季度货币政策执行报告发布整体基调表述随7月政治局会议调整对于流动性操作和存款利率的定调需要关注1货政报告新工具创设存在想象空间11经济通胀面临新的困难挑战对通胀形势关注度降低对于经济形势的判断本次报告强调国内经济面临新的困难挑战提及产业外迁问题7月政治局会议对于经济形势的判断出现明显变化提出经济运行面临新的困难挑战本次货政报告的整体判断与7月末会议一致不再提及三重压力等问题从强调需求不足变为新的困难挑战对于具体问题的分析报告提及收入消费投资和企业经营等问题首次提及生产线外迁现象表明政策层对于当前经济面临的困难和问题有充分的了解和考虑图表1央行对经济形势与政治局会议一致强调新的困难挑战提及产业外迁问题分项2023Q2货币政策执行报告2023Q1货币政策执行报告点评当前我国经济已恢复常态化运行高质量发展当前我国经济社会全面恢复常态化运行扎实推进需求收缩供给冲击预期转弱三重压力得不提三重压力对中长期有利因素我国经济具有巨大的发展韧性和潜力长期向到缓解经济增长好于预期市场需求逐步经济形势展现信心好的基本面没有改变有利条件和积极因素不恢复长期发展还具有市场规模巨大产业断积蓄要保持战略定力增强发展信心体系完备人力资源丰富等优势条件当前外部环境复杂严峻国内经济运行也面临也要看到国内经济内生动力还不强需与政治局会议表述一致新的困难挑战求仍然不足强调新的困难挑战从国际看当前全球经济增长放缓通胀仍从国际看地缘博弈持续紧张世界经济逆全处高位地缘政治冲突持续主要央行政策关注逆全球化和加息影球化风险上升发达经济体本轮加息对全球经紧缩效应显现国际金融市场波动加剧不响济金融的累积效应还将持续显现主要风险稳定不确定难预料因素较多从国内看疫情伤痕效应尚未消退从国内看居民收入预期不稳消费恢复还需居民收入预期还在恢复青年人就业压力较时间民间投资信心不足一些企业经营困首次在货政报告中提及生大消费复苏动能的可持续性面临挑战政难部分行业存在生产线外迁现象地方财政产外迁现象府投资撬动社会投资仍存制约全球经济增收支平衡压力加大长放缓也可能使外需持续承压资料来源央行中邮证券研究所对于通胀形势的判断本次报告明确判断后续通胀的回温继续否认通缩风险整体对通胀的关注度降低央行分析通胀形势认为需求恢复的时滞和基数效应的前期通胀读数走低的主要原因下半年供需和收入消费恢复后物价有望回升故央行本次报告对于后续CPI和PPI的走势判断较为清晰明确前期读数请务必阅读正文之后的免责条款部分4已经触底后续CPI将逐步回升PPI降幅趋于收敛并且报告以往表述中均会提及对于物价形势的关注一季度执行报告还提及引导社会预期和粮食能源价格等本次报告仅提及保持物价水平基本稳定的政策目标对于通胀的关注度明显降低图表2二季度报告对于通胀的关注度降低明确CPI有望回升PPI趋于收敛分项2023Q2货币政策执行报告2023Q1货币政策执行报告点评通胀形势物价有望触底回升物价水平温和上涨下半年可能逐步回升延续物价回升判断当前我国经济还处于恢复发展过程中有效需求不足仍近期猪肉价格企稳回升旅游出行价格明显是主要矛盾二季度CPI涨幅可能继续保持低位随着上行国内成品油价格也经历了四连政策效果持续显现市场需求稳步恢复供需缺口趋于CPI预期明确判断8月份CPI涨预计8月开始CPI有望逐步回升全弥合对价格的带动会逐步增强加之基数效应消退有望回升PPI降幅收年呈U型走势下半年通胀中枢有望温和回升CPI可能逐步向往年均敛值水平靠拢PPI同比已于7月触底反弹未来降幅还将PPI预期PPI在高基数影响下保持低位运行趋于收敛中长期看我国经济供需总体平衡货币政中长期看我国经济供需总体平衡货币政策保持稳中长期判中长期通胀形势判断策保持稳健居民通胀预期平稳不存在长健居民通胀预期平稳不存在长期通缩或通胀的基断未变期通缩或通胀的基础础关注物价走势边际变化引导稳定社会预期支持构建央行对通胀关注度明央行态度保持物价水平基本稳定粮食能源等保供稳价体制机制保持物价水平基本稳显降低定资料来源央行中邮证券研究所12货币政策宽松取向维持存款利率侧重调降关注新工具创设就货币政策基调而言本次报告具体落实加大宏观政策调控力度继续未提不搞大水漫灌专栏中提及总闸门7月政治局会议提出加大宏观调控政策力度本次货币政策执行报告延续表述这一政策基调发挥货币政策工具的总量和结构双重功能是主要落脚点意味着总量和结构性的宽松政策仍将持续落地二季度和一季度执行报告均未提及不搞大水漫灌本次虽然在专栏总结中提及把好货币供给总闸门但正文对未来政策基调表述中未提简言之货币政策宽松基调仍在持续加大政策力度的方向维持图表3央行政策基调强调加大力度发挥总量和结构双重功能分项2023Q2货币政策执行报告2023Q1货币政策执行报告点评把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革结把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革结合合起来加大宏观政策调控力度建设现代中央起来把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起与政治局会议表银行制度充分发挥货币信贷效能不断推动经来建设现代中央银行制度充分发挥货币信贷政述一致明确加大主要任务济运行持续好转内生动力持续增强社会预期策效能全力做好稳增长稳就业稳物价工作宏观政策调控力持续改善风险隐患持续化解推动经济实现质乘势而上推动经济实现质的有效提升和量的合理度的有效提升和量的合理增长增长稳健的货币政策要精准有力更好发挥货币政策稳健的货币政策要精准有力总量适度节奏平强调发挥货币政总基调工具的总量和结构双重功能稳固支持实体经济稳搞好跨周期调节保持流动性合理充裕保持策总量和结构双重恢复发展综合运用多种货币政策工具保持流货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基功能请务必阅读正文之后的免责条款部分5动性合理充裕保持货币供应量和社会融资规模本匹配着力支持扩大内需为实体经济提供有增速同名义经济增速基本匹配力稳固支持兼顾短期和长期经济增长和物价稳定内部均衡和外部均衡提升支持实体经济的可持续性一是保持货币信贷总量适度节奏平稳二是结一是保持货币信贷总量适度节奏平稳二是结构构性货币政策聚焦重点合理适度有进有退性货币政策聚焦重点合理适度有进有退三是三是构建金融有效支持实体经济的体制机制四构建金融有效支持实体经济的体制机制四是深化具体工作的描述具体任务是深化利率汇率市场化改革以我为主兼顾内外利率汇率市场化改革以我为主兼顾内外平衡五变化不大平衡五是不断深化金融改革六是持之以恒做是不断深化金融改革加快推进金融市场制度建好风险防范化解设六是持之以恒做好风险防范化解资料来源央行中邮证券研究所就货币政策具体操作而言需要关注第一本次报告未提引导市场利率围绕政策利率波动市场利率围绕政策利率波动或者政策利率引导市场利率是货币政策价格型工具的调控框架逻辑上看是应该长期坚持短期来看当政策取向明显宽松时市场利率阶段性偏离政策利率也很常见货币政策执行报告中的措辞常常随之调整选择性表述或不表述引导市场利率围绕政策利率波动本次报告未提及这一具体表述是对前期资金价格中枢向下偏离政策利率的确认也意味着后续这一状况可能维持但需要注意的是央行对于资金价格波动的容忍区间较投资者更宽资金中枢的具体维持跟多取决于货币市场的供需状态本次报告增加保持银行体系流动性和货币市场利率平稳运行的表述意味着逆回购操作和资金价格仍将以稳为主第二降成本或继续推动存款利率调降本次报告对于降成本的具体表述是多措并举推动企业综合融资和居民信贷成本稳中有降与一季度报告的表述差异不大仅将个人消费信贷成本调整为居民信贷成本多措并举的表述相对更加积极重点变化在于本次报告未提着力稳定银行负债成本以及在发挥存款利率市场化调整机制的重要作用之后的保持利率水平合理适度并且在专栏合理看待我国商业银行利润水平中也充分讨论了银行息差问题故央行对于存款利率或负债成本的稳定强调明显减弱在政策利率大幅降息之后预计存款利率的进一步下调将加速推动第三结构性货币政策新工具存在想象空间本次报告除延续对结构性货币政策工具有进有退的定调之外再次提出新工具创设的可能性2020年之后的结构性货币政策工具创设较多是央行回应中央大政方针的重要着力点结构性货币政策工具中大部分是再贷款类工具具有直接拉动信贷和投放基础请务必阅读正文之后的免责条款部分6货币的双重效果并且已经在基础货币投放中占有重要地位今年货币政策整体宽松态势明确强于其他宏观调控政策主要在于财政收支和债务压力之下货币政策空间相对较大后续不排除所谓新工具的创设中涉及房地产和地方债领域的风险化解工作这些也是结构性矛盾仍然突出的领域重点关注工具的形式以及涉及基础货币投放的规模存在较大的想象空间图表4央行未提市场利率围绕政策利率波动流动性操作强调平稳运行分项2023Q2货币政策执行报告2023Q1货币政策执行报告点评综合运用多种货币政策工具保持流动性合理充综合运用多种货币政策工具保持流动性合理充裕支持金融机构按照市场化法治化原则满足实体裕保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经经济有效融资需求增强信贷总量增长的稳定性和济增速基本匹配引导金融机构把握好信贷投放节可持续性保持货币供应量和社会融资规模同名义奏和力度按照市场化法治化原则满足实体经济流动性操作强经济增速基本匹配着力提升货币信贷支持实体经有效贷款需求增强信贷总量增长的稳定性和可持调保持银行体系流动性济恢复发展的质量和效率续性有力支持实体经济健康良性发展流动性和资金利密切关注主要央行货币政策变化加强对流动性形密切关注国内外经济金融形势和主要央行货币政策率平稳运行势和金融市场变化的分析监测灵活开展公开市场变化加强对流动性供求形势和金融市场变化的分操作保持银行体系流动性和货币市场利率平稳运析监测灵活开展公开市场操作进一步提高操作行的前瞻性灵活性和有效性继续推进利率市场化改革完善中央银行政策利率未提市场利率继续深入推进利率市场化改革完善央行政策利率政策利率体系健全市场化利率形成和传导机制引导市场围绕政策利率波体系健全市场化利率形成和传导机制利率围绕政策利率波动动落实存款利率市场化调整机制着力稳定银行负债继续推动企业持续发挥好贷款市场报价利率改革效能和存款利率成本发挥贷款市场报价利率改革效能推动企业和居民信贷成本降成本市场化调整机制重要作用多措并举推动企业综合综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降降低融资和居民信贷成本稳中有降发挥存款利率市场化调整机制的重要作用保持利未提负债或存率水平合理适度款成本维持结构性货币政策聚焦重点合理适度有进有退保持再贷款再贴现政策稳定性继续对涉农小结构性货币政策聚焦重点合理适度有进有退未来或创设新结构性工微企业民营企业提供普惠性持续性的资金支保持再贷款再贴现政策稳定性继续对涉农小结构性货币政策具持微企业民营企业提供普惠性持续性的资金支工具对结构性矛盾仍然突出的领域可延续实施期限持必要时还可再创设新工具资料来源央行中邮证券研究所13其他工作重视汇率调控强调行为纠偏对于房地产调控思路报告不提房住不炒结构性支持工具延期7月政治局会议对房地产调控政策基调做出调整提出适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势适时调整优化房地产政策本次货币政策执行报告随之调整不提房住不炒提出保交楼贷款支持计划和租赁住房贷款计划的延期和落地对于汇率调控思路央行更加强调纠偏不提弹性汇率在近期波动较大央行在本次报告中的态度明确变化不提增强人民币汇率弹性强调必要时对市场顺周期单边行为进行纠偏政策利率降息对汇率市场预期影响较大不排除央行抑制顺周期的纠偏调控增多但这无碍于境内货币市场请务必阅读正文之后的免责条款部分7流动性宽松的维持对于防风险问题央行强调提及地方债和中小金融机构的风险化解问题7月政治局会议提及一揽子化债方案其中央行的功能和定位尚未明确近期相关会议及本次货政报告的表述信息线索依然偏少图表5房地产基调随政治局会议变化强调外汇市场调控分项2023Q2货币政策执行报告2023Q1货币政策执行报告点评牢牢坚持房子是用来住的不是用来炒的定位坚落实好金融16条保持房地产融资平稳持不将房地产作为短期刺激经济的手段坚持稳地有序加大对住房租赁城中村改造保障性价稳房价稳预期稳妥实施房地产金融审慎管与政治局会议表述一住房建设等金融支持力度延续实施保交楼贷理制度扎实做好保交楼保民生保稳定各项工致未提房住不款支持计划至2024年5月末稳步推进租赁房地产作满足行业合理融资需求推动行业重组并购炒具体工作提及住房贷款支持计划在试点城市落地因城施策有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状保交楼贷款支持计划的用好政策工具箱更好满足居民刚性和改善性况因城施策支持刚性和改善性住房需求加快延期住房需求扎实做好保交楼保民生保稳定完善住房租赁金融政策体系促进房地产市场平稳各项工作促进房地产市场平稳健康发展健康发展推动建立房地产业发展新模式稳步深化汇率市场化改革完善以市场供求为基础参考一篮子货币进行调节有管理的浮稳步深化汇率市场化改革完善以市场供求为基动汇率制度坚持市场在汇率形成中起决定性础参考一篮子货币进行调节有管理的浮动汇率作用发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动制度坚持市场在汇率形成中起决定性作用增强未提汇率弹性明确汇率稳定器功能加强预期管理坚持底线思维人民币汇率弹性发挥汇率调节宏观经济和国际收抑制市场顺周期单边做好跨境资金流动的监测分析和风险防范必支自动稳定器功能加强预期管理坚持底线思行为要时对市场顺周期单边行为进行纠偏坚决维做好跨境资金流动的监测分析和风险防范保防范汇率超调风险保持人民币汇率在合理均持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定衡水平上的基本稳定切实防范化解重点领域金融风险统筹协调金统筹金融支持实体经济与风险防范强化金融稳定融支持地方债务风险化解工作稳步推动中小未再具体提及金融和防风险保障体系防范境外风险向境内传导守住不发生金融机构改革化险守住不发生系统性金融风地产债务风险系统性金融风险的底线险的底线资料来源央行中邮证券研究所14债市策略税期后收益率曲线或再度牛陡央行再度确认货币政策宽松取向但宽松信息增量不多1我们关注本次报告对于流动性的定调不提市场利率围绕政策利率波动确认资金价格中枢可以阶段性偏离政策利率2报告对于负债端或存款利率稳定性的强调有所减弱央行后续或再度推动存款端的降息3降息落地后结构性货币政策工具或是主要发力方向关注创设工具具体形式是否涉及房地产和地方债风险化解工作对债市而言收益率曲线后续再次走陡的概率偏高继续看好短端品种1货政报告继续确认资金平稳态势在信贷脉冲明显回升之前银行间内在宽松逻辑也将维持预计在税期后资金面将恢复宽松态势资金价格中枢有进一步下行的空间21年期国债此前定价水平偏低降息后维持相对合理1年期NCD和城投品种利率在加息后下行当前位置也相对合理资金宽松恢复后短端有请务必阅读正文之后的免责条款部分8望再次下行3长端利率中枢随政策利率下行虽然降息后下行幅度不大后续或仍存在下行空间但时机依然难以把握短期进一步驱动不强2流动性周度跟踪资金面边际收紧公开市场操作货币净投放7570亿元本周814-818央行公开市场操作总投放货币7750亿元较上周增加7570亿元货币总回笼180亿元较上周减少350亿元实现货币净投放7570亿元由负转正上周货币净回笼350亿元图表6本周公开市场操作净投放7570亿元资料来源Wind中邮证券研究所本周资金利率全面上行本周五8月18日R007收报20091较上周五8月11日上升2143BPDR007收报19221较上周上升1585BPGC001加权平均利率收报19720较上周上升253BPGC007加权平均利率收报196较上周上升178BP银行间市场成交额走势分化本周R001和R007日均成交额分别为658万亿元和063万亿元分别较上周减少11万亿元和增加74575亿元互换利率和同业存单利率均下行本周五8月18日FR007利率互换1年期和5年期利率分别收于19028和23346分别较上周五8月11日下降728BP和1147BP中债商业银行同业存单AAA1年期利率收于22125较上周下行575BP请务必阅读正文之后的免责条款部分9人民币汇率继续贬值8月18日人民币对美元汇率收于72006人民币对美元汇率周度贬值419个基点中美利差倒挂走阔8月18日中美10年期国债利差中国-美国为-16961BP利差倒挂幅度走阔1742BP图表7本周银行间资金利率上行图表8本周银行间市场成交额走势分化资料来源Wind中邮证券研究所资料来源Wind中邮证券研究所图表9本周交易所利率上行图表10同业存单利率随降息下行资料来源Wind中邮证券研究所资料来源Wind中邮证券研究所3利率债周度跟踪发行量边际收缩收益率延续下行31一级市场国债地方债净融资增加政金债偿还增加请务必阅读正文之后的免责条款部分10利率债周度净融资减少19003亿元发行量和偿还量均减少本周814-818利率债国债地方政府债和政策性金融债共发行93只偿还37只总发行规模518258亿元较上周减少62859亿元总偿还规模330974亿元较上周减少43856亿元净融资额187285亿元较上周减少19003亿元国债周度净融资规模小幅增加本周814-818国债共发行3只偿还1只总发行规模220370亿元较上周减少10146亿元总偿还规模4002亿元较上周减少102311亿元净融资额18035亿元较上周增加85亿元地方政府债周度净融资规模增加其中一般债和专项债净融资均增加本周814-818地方政府债共发行72只偿还28只其中地方政府一般债发行13只偿还5只地方政府专项债发行59只偿还23只地方政府一般债发行规模96624亿元较上周增加55886亿元偿还规模29298亿元较上周减少4984亿元净融资规模67326亿元较上周增加6087亿元地方政府专项债发行规模95264亿元较上周减少16285亿元偿还规模59959亿元较上周减少24838亿元净融资额35305亿元较前一周增加8553亿元地方政府债总净融资102631亿元较上周增加69423亿元图表11国债周度净融资规模小幅增加图表12地方政府债周度净融资规模增加资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源iFinD中邮证券研究所政金债发行平稳偿还增加净融资由负转正本周814-818政策性金融债共发行18只偿还3只总发行规模1060亿元较上周减少10亿元总请务必阅读正文之后的免责条款部分11偿还规模187162亿元较上周增加80542亿元净偿还额81162亿元由正转负上周净融资38亿元国开债发行平稳偿还增加本周814-818国开债共发行6只合计370亿元较上周减少20亿元偿还180862亿元较上周增加77742亿元净偿还143862亿元较上周增加79742亿元非国开政金债本周发行690亿元较上周增加10亿元偿还63亿元较上周增加28亿元净融资627亿元较上周减少18亿元图表13政金债发行平稳偿还增加图表14本周国开债发行平稳偿还增加资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源iFinD中邮证券研究所32二级市场成交金额增加长债收益率随降息下行本周除1Y期国债外利率债到期收益率普遍下行1Y国债国开债收益率分别上行018BP和下行254BP本周五818收于18323和1970610Y国债国开债收益率分别下行742BP和638BP本周五818收于25639和26739国债国开债期限利差均收窄本周国债期限利差10年-1年较上周收窄76BP至7316BP国开债期限利差10年-1年较上周收窄384BP至7033BP利率债二级市场成交金额增加本周814-818二级市场利率债国债地方政府债政策性金融债成交规模845万亿元较上周增加187万亿元占市场债券总成交额的6897占比较上周增加507pct其中本周国债成交251请务必阅读正文之后的免责条款部分12万亿元较上周增加089万亿元地方政府债成交034万亿元较上周增加92063亿元政策性金融债成交299万亿元较上周增加064万亿元图表15本周除1Y国债外利率债到期收益率普遍下行资料来源iFinD中邮证券研究所图表16本周长端国债国开债到期收益率均下行图表17本周国债国开债期限利差均收窄资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源iFinD中邮证券研究所4信用债周度跟踪净融资增加信用利差长短分化41一级市场净融资额持续增加信用债净融资额增加本周814-818信用债仅统计主要非金融企业信用债品种企业债公司债短期融资券和中期票据共发行348只偿还271只总发行规模326352亿元较上周增加78859亿元总偿还规模249906亿元较上周增加1315亿元净融资额76446亿元较上周增加65709亿元城投债净融资额增加本周814-818城投债共发行220只偿还172只总发行规模159044亿元较上周增加24644亿元总偿还规模10263亿元较上周增加13949亿元净融资56414亿元较上周增加10695亿元请务必阅读正文之后的免责条款部分13分债券类型来看短期融资券本周发行偿还净融资额分别较上周31226亿元4040亿元27186亿元中期票据本周发行偿还净融资额分别较上周14301亿元5669亿元8632亿元公司债本周发行偿还净融资额分别较上周32652亿元5373亿元27279亿元企业债本周发行偿还净偿还额分别较上周68亿元-1932亿元2612亿元图表18信用债本周净融资额增加65709亿元图表19城投债本周净融资增加10695亿元资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源iFinD中邮证券研究所图表20短融本周净融资额由负转正图表21中期票据本周净融资增加8632亿元资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源iFinD中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分14图表22本周公司债净融资额增加27279亿元图表23企业债净偿还小幅收缩资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源iFinD中邮证券研究所42二级市场短期信用利差整体收窄长期信用利差整体走扩信用债到期收益率全部下行本周信用债到期收益率全部下行其中中短期票据的收益率2Y和3Y期限下行幅度较大城投债中短期低评级收益率下行幅度较大二级资本债的的收益率5Y期限下行幅度较大永续债收益率中低评级中短期下行幅度较大本周信用利差期限分化明显3Y及以下信用利差普遍收窄3Y以上期限利差整体以走扩为主分行业来看本周信用债行业利差短期整体收窄长期整体走扩其中钢铁6MAA利差收窄幅度最大收窄1247BP至5106BP地产5YAA利差走扩幅度最大走扩933BP至20994BP请务必阅读正文之后的免责条款部分15图表24本周信用债到期收益率全部下行资料来源Wind中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分16图表25短期信用债利差普遍收窄长期信用债利差以走扩为主资料来源Wind中邮证券研究所图表26地产钢铁产业链低等级债券风险整体较高相对国开债BPAAA钢铁AAA-AAAA行业6M1Y3Y5Y6M1Y3Y5Y6M1Y3Y5Y城投33283553351856194023421255176134723491274610863地产3888435249176589565961838535118948871113711686920994钢铁31963785461266623696427853782585106107121305816662煤炭2607320533314831421747245595851747351861020713421公路26073205333148313696423551127962电力260732053331483136965315580787617541719108214118建筑266326235285049369646686135913817451108541191815365资料来源iFinD中邮证券研究所图表27本周信用债行业利差短期整体收窄长期整体走扩BP资料来源iFinD中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分175风险提示流动性超预期收紧请务必阅读正文之后的免责条款部分18中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分19公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳电话15800181922邮箱yanjiusuocnpseccom地址深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编518048请务必阅读正文之后的免责条款部分20