1H23：非开发业务稳中有进，收入迎来结构性改善；维持“买入”
　　公司发布1H23业绩：1）总营收同比-35%至620亿元，其中物业开发收入同比-40%至499亿元，租金收入同比+8%至63亿元，物业及其他业务同比+13%至58亿元；2）毛利率同比+1.2pct至22.4%，核心归母净利同比+0.6%至65.9亿元。考虑开发业务结转的情况，我们下调收入和毛利率假设，调整公司2023-25EEPS至3.25/3.41/3.72元（前值：3.85/4.10/4.54）。可比公司2023EPE均值为6.4倍（Wind一致预期），考虑到公司长期稳健的运营能力和前瞻的经营性业务布局，我们认为公司合理2023EPE为7.0倍，调整目标价至25.12港币（前值：32.17港币），维持“买入”评级。
　　上半年销售稳中有增，拿地有所恢复
　　1H23，公司实现全口径销售金额985亿元，同比+15%，优于1-6月百强房企销售额平均降幅2.5%，其中一二线城市销售占比达95%，期内实现销售回款率100%。公司新增权益建面184万平，权益地价180亿元，拿地强度27%，同比+4pct，新增土储均位于一二线城市。截至1H23末，公司总土储5489万平，其中高能级城市占比为83%，地货比约39%，存量土储充裕优质。考虑公司下半年计划推货2200亿元，且93%位于一二线城市，我们预计公司23年销售仍有望稳中有进。
　　经营性业务多线并进，收入结构有望迎来进一步优化
　　1H23公司经营性业务实现多线并进：1）商业投资：营收50亿元，同比+8%；已开业81座商场，整体出租率达95%，实现整体/同店营业额分别同比+44%/23%。2）物业管理：营收67亿元，同比+4%；期末在管面积3.5亿方，同比+25%，其中商运在管面积762万方，同比+23%，综合毛利率34.7%，同比+4.7pct。3）长租公寓：营收12亿元，同比+4%；期末出租率为93.7%，同比+0.4pct。我们认为随着公司经营性业务稳中向好，公司的收入结构有望迎来进一步优化，减轻开发业务下行对整体业绩的拖累。
　　债务结构安全，年内无公开市场兑付压力
　　截至1H23末，公司“三条红线”指标仍稳居绿档，有息负债余额2070亿元，其中短债占比11%（截至8月18日），且外币债务掉期比例为97%，借贷平均账期7.19年，债务结构安全。公司23年内到期的债券仅余1.19亿元，年内基本无公开市场兑付压力。同时，公司计划于年内提前偿还24年1月到期的153亿港币银团贷款（其中72亿港币已偿还）。公司1H23平均借贷成本4.26%，仍处于行业低位。我们认为公司当前债务结构安全合理，提前还款举动也向市场释放了公司自身经营稳健的积极信号。
　　风险提示：管理层变更带来的经营业务风险；行业下行削弱公司融资能力；销售增速和非开发业务发展不及预期。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告龙湖集团960HK收入结构持续优化华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月19日中国香港房地产开发目标价港币2512研究员陈慎1H23非开发业务稳中有进收入迎来结构性改善维持买入SACNoS0570519010002chenshenhtsccomSFCNoBIO834862128972228公司发布1H23业绩1总营收同比-35至620亿元其中物业开发收入同比-40至499亿元租金收入同比8至63亿元物业及其他业务同研究员刘璐比13至58亿元2毛利率同比12pct至224核心归母净利同比SACNoS0570519070001liulu015507htsccom06至659亿元考虑开发业务结转的情况我们下调收入和毛利率假SFCNoBRD825862128972218设调整公司2023-25EEPS至325341372元前值385410454研究员林正衡可比公司2023EPE均值为64倍Wind一致预期考虑到公司长期稳健SACNoS0570520090003linzhenghenghtsccom的运营能力和前瞻的经营性业务布局我们认为公司合理2023EPE为70SFCNoBRC046862128972087倍调整目标价至港币前值港币维持买入评级25123217联系人陈颖SACNoS0570122050022chenying019881htsccom上半年销售稳中有增拿地有所恢复86755824923881H23公司实现全口径销售金额985亿元同比15优于1-6月百强房企销售额平均降幅25其中一二线城市销售占比达95期内实现销售华泰证券研究所分析师名录回款率100公司新增权益建面184万平权益地价180亿元拿地强度27同比4pct新增土储均位于一二线城市截至1H23末公司总土储5489万平其中高能级城市占比为83地货比约39存量土储充裕优质考虑公司下半年计划推货2200亿元且93位于一二线城市我们预计公司23年销售仍有望稳中有进经营性业务多线并进收入结构有望迎来进一步优化1H23公司经营性业务实现多线并进1商业投资营收50亿元同比8基本数据已开业81座商场整体出租率达95实现整体同店营业额分别同比44232物业管理营收67亿元同比4期末在管面积35亿目标价港币2512方同比25其中商运在管面积762万方同比23综合毛利率347收盘价港币截至8月18日1654同比47pct3长租公寓营收12亿元同比4期末出租率为937市值港币百万1048926个月平均日成交额港币百万34067同比04pct我们认为随着公司经营性业务稳中向好公司的收入结构有52周价格范围港币726-3035望迎来进一步优化减轻开发业务下行对整体业绩的拖累BVPS人民币2314债务结构安全年内无公开市场兑付压力股价走势图截至1H23末公司三条红线指标仍稳居绿档有息负债余额2070亿元其中短债占比11截至8月18日且外币债务掉期比例为97龙湖集团港币相对恒生指数借贷平均账期719年债务结构安全公司23年内到期的债券仅余1192922亿元年内基本无公开市场兑付压力同时公司计划于年内提前偿还242411年1月到期的153亿港币银团贷款其中72亿港币已偿还公司1H23191平均借贷成本仍处于行业低位我们认为公司当前债务结构安全合4261412理提前还款举动也向市场释放了公司自身经营稳健的积极信号923Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23风险提示管理层变更带来的经营业务风险行业下行削弱公司融资能力销售增速和非开发业务发展不及预期资料来源SP经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万223375250565200071191587200053-210412172015424442归属母公司净利润人民币百万2385424362205812161223567-19262131552501905EPS人民币最新摊薄393388325341372ROE20451825138313231312PE倍383388464442405PB倍073067061056051EVEBITDA倍11121058129312081072资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1龙湖集团960HK图表1公司营业收入和同比增速图表2公司归母净利润和同比增速百万元百万元300000营业收入同比增速8030000归母净利润同比增速40352500006025000302000004020000251500002015000201510000001000010500050000-205000-40201620172018201920202021202220212016201720182019202020221H20231H2023资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3公司毛利率和归母净利率图表4公司期间费用率毛利率归母净利率销售费用率管理费用率406财务费用率35530425203152101500201620172018201920202021202220192016201720182020202120221H20231H2023资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表5可比估值表市值收盘价EPS元PE倍公司代码公司简称亿元交易货币2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E1109HK华润置地2268318039444248953873655954600383CH金地集团35378113514315216558555147002244CH滨江集团322103612014517320286726051平均73645751注盈利预测来自Wind一致预期统计时间为2023年8月18日资料来源Wind华泰研究图表6龙湖集团PE-Bands图表7龙湖集团PB-Bands港币龙湖集团5x10x港币龙湖集团04x11x15x20x25x17x23x29x150100113757550382500Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2龙湖集团960HK风险提示管理层变更带来的经营业务风险行业下行削弱公司融资能力销售增速和非开发业务发展不及预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3龙湖集团960HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入223375250565200071191587200053EBITDA4695245284371863967643184销售成本166835197527158130147597152536融资成本1060114410087707296677毛利润5654153038419414398947517营运资本变动152584441315035122312331销售及分销成本54645338426240814262税费1583912999106551126212281管理费用108216794542551955425其他7242734052342748732595其他收入支出33782350235023502350经营活动现金流220372149129391053934863财务成本净额1060114410087707296677CAPEX357082671137113711371应占联营公司利润及亏损29321421194818652142其他投资活动3322813299178041283610547税前利润4762745822375593969943290投资活动现金流3679812472155012431477税费开支1583912999106551126212281债务增加量2705514790631685048504少数股东损益79358461632268257442权益增加量1311776000000000净利润2385424362205812161223567派发股息863910321716660546357折旧和摊销3860260563634797478286085其他融资活动现金流1060114410087707296677EBITDA4695245284371863967643184融资活动现金流1947856301577632213114EPS人民币基本393388325341372现金变动47174693143311251736500年初现金7782888535726245829370810汇率波动影响000000000000000资产负债表年末现金88535726245829370810107310会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货405492325469324621331367338096应收账款和票据1316421224425539910425751340现金及现金等价物88535726245829370810107310其他流动资产1871919703166291595817111总流动资产644388540238454941522393513857业绩指标固定资产36492770273426772600会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产24032196305338164487增长率其他长期资产225210241569243434245216247276营业收入210412172015424442总长期资产231263246536249221251710254362毛利润4656192092488802总资产875651786774704162774102768220营业利润1660862000711841应付账款235674188265105055148228105056净利润19262131552501905短期借款1588422170199821998219982EPS18951241632501905其他负债19498412544010016195914100152盈利能力比率总流动负债446543335875225198264124225190毛利润率25312117209622962375长期债务192250200754209258217763226267EBITDA21021807185920712159其他长期债务1498116966167891691716812净利润率1068972102911281178总长期负债207231217720226047234680243079ROE20451825138313231312股本5285354629546295462954629ROA291293276292306储备其他项目124421141554154969170527187737偿债能力倍股东权益124949142100155516171073188283净负债比率46665808622956244271少数股东权益969289107997401104226111668流动比率144161202198228总权益221878233179252917275299299951速动比率053064058072078营运能力天总资产周转率次027030027026026估值指标应收账款周转天数1950318253160001500014000会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数4673638632333893088929889PE383388464442405存货周转天数8427666610740008000079000PB073067061056051现金转换周期5704246231566116411163111EVEBITDA11121058129312081072每股指标人民币股息率1129758634666726EPS393388325341372自由现金流收益率13248156109115753367每股净资产20572262245226982969资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4龙湖集团960HK免责声明分析师声明本人陈慎刘璐林正衡兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5龙湖集团960HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师陈慎刘璐林正衡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6龙湖集团960HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7