核心观点
　　文旅部发布进一步恢复出境团体旅游业务通知，出境团队游国家扩展至138个，包含欧美等热门目的地。公司有望受益中国市场国际出行需求恢复与海外中国客流恢复双重利好。我们看好公司2023年作为龙头箱包品牌持续享受行业复苏红利，在谨慎的渠道扩张与资本投入下保持优质的费用结构。公司当前估值具备吸引力，我们维持公司2023年16倍PE，对应目标价33港元，维持“买入”评级。
　　▍出境团队游国家扩展至138个，“十一”黄金周或迎出境游高峰。文化和旅游部办公厅发布通知，8月10日起，恢复全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民赴有关78个国家和地区（第三批）出境团队旅游和“机票+酒店”业务，其中包括日本、韩国、德国、英国、美国、澳大利亚等热门旅游目的地国家。我们预计出境团队旅游业务的扩大放开将刺激中国旅客出境需求加速复苏。我们认为新秀丽全球业务有望受益中国市场和客群出行的持续修复。
　　▍事件解读：两方面利好公司全球业绩修复。本次出行团队游的扩大放开将有望从中国市场复苏与中国游客恢复两方面利好公司全球业务。①中国箱包市场复苏。一方面，中国国际出行游客的增加将利好公司疫情前第二大市场中国区的销售复苏（2022年中国区/亚洲区营收占比7.8%/31.8%，同比2019年-4.8 pcts/-4.3pcts），同时高盈利水平的亚太市场的复苏将带动公司整体盈利水平提升（2023Q1亚洲/全球调整后EBITDA利润率为25.2%/18.4%）；②中国游客海外箱包消费复苏。另一方面，旅行购物是公司箱包业务的重要销售场景，中国客流是公司欧美地区销售的重要来源（2019年由于中美贸易摩擦导致的游客减少，公司北美门户市场门店客流量减少15%~20%），中国游客的增加有望利好公司欧美等地区业绩增长。
　　▍经营近况：Q1业绩超预期，预计Q2持续恢复。①Q1超预期，上调指引：公司1Q23营收8.52亿美元，同比+48.5%，排除已出售的俄罗斯业务和Speck业务影响，公司1Q23营收较2019年同期+7.1%（货币中性+18%），营收超预期。公司将全年营收指引上调（公司预计全年营收同比2019年增长中双位数，排除已出售的俄罗斯和Speck业务影响）。②4月中国区复苏加速。根据公司公告，4月份，排除已出售的俄罗斯和Speck业务影响，货币中性下，北美/欧洲/亚太（含中国）/中国/拉美营收同比2019年4月+13%/+8%/+24%/+10%/+76%，我们预计Q2公司业绩将持续修复。
　　▍未来展望：中国区逐季度增强，亚洲游客出行恢复有望于后续季度带动全球需求势能改善。公司中国区业务Q1初仍受疫情局部影响，随着Q2中国出行市场的进一步复苏以及后续季度逐渐步入较低基数，我们看好中国区业务增长势能逐渐增强。且中国及亚洲旅客国际出行的持续恢复，将进一步带动日韩、欧美等核心市场的旅行购物需求，刺激公司全球业绩持续增长。我们看好公司全年各地区业绩持续增长，出行带来的业绩复苏有望延续至明年上半年，且存在进一步超预期的可能，主要系①全球旅行市场复苏强劲；②毛利率有望在高毛利亚太地区业务的复苏推动下持续改善；③固定SG&A费用率在经营杠杆作用下，业绩高增的同时带来长期性改善；④谨慎的渠道扩张与资本投入将维持分销开支的较优水平；⑤上半年实现债务重组，进一步减少全年利息费用。
　　▍风险因素：全球航空市场恢复不及预期；竞争激烈推动费用率上升；公司产品创新不及预期；公司门店拓展不及预期；需求势能改善不及预期；海外宏观经济环境影响公司国际业务的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：文旅部发布进一步恢复出境团体旅游业务通知，出境团队游国家扩展至138个，包含欧美等热门目的地。公司有望受益中国市场国际出行需求恢复与海外中国客流恢复双重利好。我们预计下半年中国市场和客群出行的持续修复将带动公司全球业绩增长。我们维持公司2023/24/25年EPS预测为0.26/0.30/0.34美元。从估值角度看，当前公司估值具备吸引力。参考具有轻奢属性的箱包及服饰国际品牌Prada、LVMH的平均估值水平（现价对应2023/24年27/25倍PE，均为Bloomberg一致预期）与公司近十年历史平均估值水平（19xPE），考虑中国出行复苏将进一步带动公司业绩增长，叠加近期全球出行复苏的强劲增长势头，维持给予公司2023年16倍PE，对应目标价33港元，维持“买入”评级。

研究报告全文：出境团队游扩大放开全球箱包持续复苏新秀丽01910HK文旅部发布进一步恢复出境团体旅游业务通知点评2023814中信证券研究部核心观点文旅部发布进一步恢复出境团体旅游业务通知出境团队游国家扩展至138个包含欧美等热门目的地公司有望受益中国市场国际出行需求恢复与海外中国客流恢复双重利好我们看好公司2023年作为龙头箱包品牌持续享受行业复苏红利在谨慎的渠道扩张与资本投入下保持优质的费用结构公司当前估值具备吸引力我们维持公司2023年16倍PE对应目标价33港元维持买入评级冯重光纺织服装行业首席出境团队游国家扩展至138个十一黄金周或迎出境游高峰文化和旅游部分析师办公厅发布通知8月10日起恢复全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民S1010519040006赴有关78个国家和地区第三批出境团队旅游和机票酒店业务其中包括日本韩国德国英国美国澳大利亚等热门旅游目的地国家我们预计出境团队旅游业务的扩大放开将刺激中国旅客出境需求加速复苏我们认为新秀丽全球业务有望受益中国市场和客群出行的持续修复事件解读两方面利好公司全球业绩修复本次出行团队游的扩大放开将有望从中国市场复苏与中国游客恢复两方面利好公司全球业务中国箱包市场复苏一方面中国国际出行游客的增加将利好公司疫情前第二大市场中国区的郑一鸣销售复苏2022年中国区亚洲区营收占比78318同比2019年-48pcts纺织服装行业联席-43pcts同时高盈利水平的亚太市场的复苏将带动公司整体盈利水平提升首席分析师2023Q1亚洲全球调整后EBITDA利润率为252184中国游客海外S1010519120002箱包消费复苏另一方面旅行购物是公司箱包业务的重要销售场景中国客流是公司欧美地区销售的重要来源2019年由于中美贸易摩擦导致的游客减少公司北美门户市场门店客流量减少1520中国游客的增加有望利好公司欧美等地区业绩增长经营近况Q1业绩超预期预计Q2持续恢复Q1超预期上调指引公司1Q23营收852亿美元同比485排除已出售的俄罗斯业务和Speck郑逸坤业务影响公司1Q23营收较2019年同期71货币中性18营收超预纺织服装分析师期公司将全年营收指引上调公司预计全年营收同比2019年增长中双位数S1010522060001排除已出售的俄罗斯和Speck业务影响4月中国区复苏加速根据公司公告4月份排除已出售的俄罗斯和Speck业务影响货币中性下北美欧洲亚太含中国中国拉美营收同比2019年4月138241076我们预计Q2公司业绩将持续修复未来展望中国区逐季度增强亚洲游客出行恢复有望于后续季度带动全球需求势能改善公司中国区业务Q1初仍受疫情局部影响随着Q2中国出行市场新秀丽01910HK的进一步复苏以及后续季度逐渐步入较低基数我们看好中国区业务增长势能评级买入维持逐渐增强且中国及亚洲旅客国际出行的持续恢复将进一步带动日韩欧美当前价2300港元等核心市场的旅行购物需求刺激公司全球业绩持续增长我们看好公司全年目标价3300港元各地区业绩持续增长出行带来的业绩复苏有望延续至明年上半年且存在进总股本1443百万股一步超预期的可能主要系全球旅行市场复苏强劲毛利率有望在高毛利港股流通股本1443百万股总市值332亿港元亚太地区业务的复苏推动下持续改善固定SGA费用率在经营杠杆作用下近三月日均成交额136百万港元业绩高增的同时带来长期性改善谨慎的渠道扩张与资本投入将维持分销开52周最高最低价2521462港元支的较优水平上半年实现债务重组进一步减少全年利息费用近1月绝对涨幅-855风险因素全球航空市场恢复不及预期竞争激烈推动费用率上升公司产品近6月绝对涨幅2352近月绝对涨幅创新不及预期公司门店拓展不及预期需求势能改善不及预期海外宏观经124820济环境影响公司国际业务的风险盈利预测估值与评级文旅部发布进一步恢复出境团体旅游业务通知出境证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明新秀丽文旅部发布进一步恢复出境团体旅游业务通知点评01910HK2023814团队游国家扩展至138个包含欧美等热门目的地公司有望受益中国市场国际出行需求恢复与海外中国客流恢复双重利好我们预计下半年中国市场和客群出行的持续修复将带动公司全球业绩增长我们维持公司20232425年EPS预测为026030034美元从估值角度看当前公司估值具备吸引力参考具有轻奢属性的箱包及服饰国际品牌PradaLVMH的平均估值水平现价对应202324年2725倍PE均为Bloomberg一致预期与公司近十年历史平均估值水平19xPE考虑中国出行复苏将进一步带动公司业绩增长叠加近期全球出行复苏的强劲增长势头维持给予公司2023年16倍PE对应目标价33港元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万美元20212880379342724668营业收入增长率YoY31542531712793净利润百万美元14313380431486净利润增长率YoYNA20867216134126每股收益EPS基本美001022026030034元每股净资产美元048072100132153毛利率545558570571572净利率07109100101104核心净利润率0000000000净资产收益率ROE21303264227221PE297514111410190PB6443302320PS2215121009资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023810请务必阅读正文之后的免责条款和声明2新秀丽文旅部发布进一步恢复出境团体旅游业务通知点评01910HK2023814利润表百万美元资产负债表百万美元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入20212880379342724668货币资金13256366169621196营业成本9191274163118331998存货3486887778781010毛利11021605216224402670应收及预付款266371544576633销售费用82156247269294流动资产19401695193724152839管理费用206222247269294物业厂房及设备155162529688815融资收入净额1651301069791无形资产13921459140913711331销售成本综合开其他长期资产13671406138513711364销及行政管理费70080791910281179非流动资产29153027332334303509用资产总计48544721526158456349其他收益51232短期借款61678899109营业利润114420749873903应付款及应计费利润总额5297799861128123633363646779814用所得税费用5624194234244其他流动负债328368347354356税后利润24338452545570流动负债9181213142115821701少数股东损益9267211484长期借款26821893174315931593归属于母公司股14313380431486其他长期负债528535535535535东的净利润非流动性负债32102428227821282128负债合计41283642370037103829归属于母公司所6901032144219022202有者权益合计少数股东权益3748119233317股东权益合计7271080156121352519负债股东权益总48544721526158456349计负债所有者权益48544721526158456349和夹层权益总计主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E现金流量表百万美元增长率指标名称202120222023E2024E2025E营业收入31542531712793税后利润24338452545570营业利润NA269978316534折旧和摊销198175229250278归母净利润NA20867216134126营运资金的变化188149761880利润率其他经营现金流22871069791毛利率545558570571572经营现金流合计387278711910858EBITMargin66171198205194资本支出2652500331331净利率07109100101104其他投资现金流3511262626回报率投资现金流合计963526357357净资产收益率21303264227221权益变动-----总资产收益率0366727477负债变动5438721291399其他股息支出----216资产负债率850771703635603其他融资现金流89766861所得税率171967300300300融资现金流合计551881205207268股利支付率000000500500现金及现金等价费用率17068920346233物净增加额销售费用率4154656363期初现金及现金14951325636616962管理费用率10277656363等价物期末现金及现金研发费用率000000000013256366169621196财务费用率等价物8245282319资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5