公司1Q23业绩超预期增长，收入/归母净利润同比+49%/+348%，4月延续强劲增长势头，营收货币中性同比+45%，我们预计中国市场和客群出行的持续修复将带动公司全球业绩增长。我们看好公司2023年作为龙头箱包品牌持续享受行业复苏红利，在谨慎的渠道扩张与资本投入下保持优质的费用结构。公司当前估值具备吸引力，我们给予公司2023年16倍PE，对应目标价33港元，维持“买入”评级。
　　▍1Q23超预期增长：收入/归母净利润同比+49%/+348%。公司公布2023年一季度业绩，营收8.52亿美元，同比+48.5%（货币中性+55.3%），排除已出售的俄罗斯业务和speck业务影响，公司1Q23营收较2019年同期+7.1%（货币中性+18%）；整体毛利率+3.3 pcts至58%，主要系是毛利率最高的亚太地区的销售恢复所致。公司归母净利润+348%至0.73亿美元（货币中性+376%），EBITDA利润率同比+5.6 pcts至18.4%，盈利能力的快速增长主要系①亚洲复苏带动的毛利率改善；②谨慎的固定SG&A费用扩张；③营收快速增长在经营杠杆作用下带动的费用率优化。
　　▍1Q23费用解析：加大营销以契合复苏趋势，分销开支持续优化。2022年公司营销开支费用率同比+1.7pcts至5.9%，主要系加大宣传力度以充分把握行业复苏机遇；管理费用率同比-0.8pct至7.5%，分销开支费用率同比-4.2pcts至27.5%，其中固定SG&A同比-4.3pcts至23.5%，主要系①营收增加带来的经营杠杆改善，②渠道闭店带来的固定费用节约，③谨慎的渠道拓展带来的优质费用率水平。
　　▍1Q23经营回顾：各区域持续高速复苏，核心品牌持续高增。分地区来看，货币中性下，北美/欧洲/亚太（含中国）/中国/拉美同比+32%/+52%/+89%/+39%/+34%（排除已出售的俄罗斯业务和speck业务影响，同比2019年，货币中性同比+10%/+29%/+16%/-11%/+74%，除中国市场一季度受到疫情影响外，其余各主要市场延续强势出行复苏势头）。各地区盈利能力持续修复，北美/欧洲/亚太/拉美EBITDA利润率同比2019年+8.8pcts/+10.4pcts/+6.6pcts/+15.6pcts，随着店效的持续提升和疫情期间渠道优化措施的持续见效，各地区盈利能力持续改善。分品牌来看，各品牌延续强劲增长势头。公司前三大品牌Samsonite/Tumi/American Tourister 1Q23营收货币中性同比分别+64%/+55%/+47%，中高价格带品牌开始受益于出行的全面复苏而快速增长；分品类看，旅行箱旺盛需求仍在延续。货币中性且排除已出售的俄罗斯业务和speck业务影响下，旅行类/非旅行类同比+41%/+68%，在市场全面复苏和开放下，各品类均实现高速增长。分渠道看，全渠道增长亮眼。货币中性且排除已出售的俄罗斯业务和speck业务影响下，电商/零售/批发渠道同比+62%/+69%/+52%，各渠道高速复苏，批发渠道略滞后主要系：①欧洲地区仓库系统升级维护，对影响批发发货有短暂影响，预计5月后恢复正常；②北美地区，大型的批发商的现金流情况受其他消费品类（非箱包）库存积压的影响，但整体来看，批发业务也在快速的复苏。
　　▍4月近期经营表现：各地区出行复苏势头延续向上，中国区销售复苏持续走强。公司公布2023年4月经营近况，营收同比+41%（货币中性+45%），排除已出售的俄罗斯业务和Speck业务影响，公司2023年4月同比2019年同期，营收同比+7.2%（货币中性+16%）；，货币中性下，北美/欧洲/亚太（含中国）/中国/拉美同比2019年4月+13%/+8%/+24%/+10%/+76%，欧洲受短期仓库系统升级维护对产品发货有短暂的不利影响，5月起恢复正常增长。
　　▍未来展望：中国区逐季度增强，亚洲游客出行恢复有望于后续季度带动全球需求势能改善。公司中国区业务一季度初仍受到疫情感染的局部影响，我们预计未来随着中国出行市场进一步复苏以及后续季度逐渐步入较低基数，我们看好中国区业务增长势能逐渐增强。且中国及亚洲旅客国际出行的持续恢复，将进一步带动日韩、欧美等核心市场的旅行购物需求，带动公司全球业绩持续增长。我们看好公司全年各地区业绩持续高增，保留进一步超预期的可能，主要系①全球旅行市场复苏强劲；②毛利率有望在高毛利亚太地区的复苏推动下持续改善；③固定SG&A费用率在经营杠杆作用下，业绩高增的同时带来长期性改善；④谨慎的渠道扩张与资本投入将维持分销开支的较优水平。
　　▍风险因素：全球航空市场恢复不及预期；竞争激烈推动费用率上升；公司产品创新不及预期；公司门店拓展不及预期；海外宏观经济环境影响公司国际业务的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司1Q23业绩超预期增长，4月延续增长势头，货币中性同比+45%，中国区市场和中国客群的持续修复将持续带动公司业绩增长。我们看好2023年公司作为龙头箱包品牌持续享受行业复苏红利，在谨慎的渠道扩张与资本投入下保持优质的费用结构。从估值角度看，当前公司估值具备吸引力。参考具有轻奢属性的箱包及服饰国际品牌，Prada、LVMH的平均估值水平（现价对应2023/24年27/24倍PE，均为Bloomberg一致预期）与公司近十年历史平均估值水平（19xPE），考虑中国出行复苏将进一步