业务转型持续推进，零售收入恢复正增长
　　2Q23京东集团（京东）总收入为2,879.3亿元，同比增长7.6%，增速优于彭博一致预期/华泰预期的4.3%/4.8%。非GAAP归母净利润85.6亿元，对应于非GAAP净利率3.0%，同比提升55bps，优于彭博一致预期/华泰预期的2.8%/2.5%。我们微调2023-2025年京东集团非GAAP净利润预测至322/374/455亿元（前值：313/380/450亿）。我们基于分部估值模型的新目标价为47.72美元（前值：52.29美元），对应16.8/14.5/11.9倍2023/2024/2025年非GAAPPE。维持“买入”评级。
　　京东零售：3P生态改善持续推进
　　2Q23京东零售总收入同增4.9%至2,532.8亿元，好于彭博一致预期的同增1.5%，得益于低基数的帮助以及3P生态的健康发展（3P商家数量2Q23同比增长超一倍，绝对值创历史新高；3P收入连续两个季度双位数增长）。京东零售经营利润81.4亿元，同比下滑0.4%，对应经营利润率3.2%，同比下滑0.2pp，管理层主要归因于在用户体验方面的投入。得益于3P供给的丰富，管理层指出百亿补贴项目下3P商家贡献GMV比例在7月已提升至50%以上；用户侧，回头客数量在2Q23实现同比双位数增长，其ARPU实现高单位数增长。京东PLUS会员数量同比增长超20%，达到3,600万。
　　其他业务：延续稳健收入增长与经营效率提升
　　2Q23达达分部收入同比增长23.2%至28.1亿元，主要受24.9%的京东到家收入同比增长与20.2%的达达快速收入同比增长所支持；在2Q22囤货需求激增造成的高基数效应下，京东到家年化GMV同比增速放缓至29.7%（1Q23: 37.1%）；但得益于营销补贴的优化及效率的提升，达达2Q23首次实现非GAAP口径净利润。2Q23京东物流分部收入同比增长31.2%至410.3亿元，主要受合并德邦物流后其他供应链及物流服务收入同比增长85.7%所支持；截至6月底公司经营超1,600间仓库、超1.9万个配送点。
　　仍需坚定长期投入，以抵御激烈的竞争
　　在激烈的行业竞争中，我们认为京东仍需坚持对于价格力建设的高效投入，并持续完善其在零售业态中的布局，以刺激用户增长潜力并在多元化零售场景中强化用户的使用心智，为中长期营收增长提供支撑。管理层指出未来将继续强化3P商家入驻的扶持力度，推动平台上的公平竞争，并优化商家运营工具。管理层预期长期稳态下，京东零售平台3P业务GMV占比将达到60%。针对7月重启的社区团购业务“京东拼拼”，管理层表示将以相对可控的投入力度在持续探索区域化的商业模型，聚焦UE水平的改善。
　　风险提示：电商行业竞争加剧；业务转型进展不及预期。