核心观点：二季度GDP同比增速6.3%，低于市场预期。此前市场预期偏高，主要由于过去三个季度GDP环比较为乐观，本次新发布数据修正了2022年各季度GDP环比增速。目前上半年经济增速可能为5.46%左右，位于5.5%的区间下限，要实现全年5%增长目标，下半年压力有所加大，GDP同比至少达到4.5%甚至4.6%以上。因而，我们认为下半年“稳增长”政策会继续跟进，货币政策三季度降准、四季度降息仍有必要，财政政策方面扩大支出亦将更加积极，化解地方债务风险方案也可能出炉，以防范“全年增速不及5%”的风险。
　　二季度GDP同比增长6.3%：①实现5%增长目标，下半年压力有所加大。二季度GDP同比增速6.3%，低于Wind一致预期6.8%。统计局指出上半年经济增速5.5%，但我们测算在二季度6.3%的情况下，上半年增速可能落在5.5%的区间下限，大约5.46%左右。这意味着要实现5%的全年目标，下半年的压力实际有所加大，至少达到4.5%甚至4.6%以上。
　　②市场预期偏高和GDP环比数据修正有关：按照此前发布的GDP环比数据，只要二季度GDP环比达到0.2%，同比增速就能达到7%左右。但实际发布数据来看，二季度GDP环比0.8%，同比仅为6.3%（按0.8%的环比增速推算，同比应该在7.5%以上）。环比推同比较为乐观，可能是导致市场对二季度GDP同比增速预期偏高的原因之一。而环比推同比与实际发布数据差异较大，源于统计局对2022年各季度GDP环比数据的调整。去年四个季度的GDP环比增速原本为0.8%/-2.3%/3.9%/0.6%，调整后为1.0%/-1.9%/3.2%/0.5%，一二季度上调、三四季度下调，其中三季度下调幅度达到0.7个点。
　　工业生产：①工业增加值超预期，环比连续两月高于疫情前的历史均值。工业增加值超预期，6月工业增加值同比4.4%，Wind一致预期仅为2.5%。按两年平均增速来看，6月为4.1%，而二季度前两个月平均只有1.7%；按季调环比来看，6月为0.68%，已经连续两个月高于2012-2019年同期历史均值，工业生产在5-6月恢复较好。
　　②分行业来看，主要是汽车、钢铁、化学等行业带动工业生产改善。考虑到去年5月数据受基数扰动，我们用各行业的两年平均增速来判断各行业生产情况。除了石油和天然气开采外，其余工业行业的两年平均增速均在提高。改善最大的是汽车制造业，两年平均增速从5月的7.3%提高到6月的12.4%；其次是黑色金属冶压业，从0.2%提高至4.1%；化学原料和化工制造业从4.4%提高至7.6%。
　　③但工业产能利用率仍处于历史低位，警惕需求偏弱对工业生产的拖累。二季度工业产能利用率为74.5%，较一季度提高0.2个点，但仍处于历史低位。工业产能利用率在今年一季度跌破75%，自2013年发布数据以来，只有2020年上半年和供给侧改革前的15-16年，产能利用率低于75%。产能利用率偏低说明上半年的工业需求修复仍然较弱，企业闲置产能仍然较多。
　　消费：①总量来看，二季度边际消费倾向回升至68.4%，但仍低于2021年同期。6月社零同比增长3.1%，两年平均增速从2.5%回升至3.1%左右，消费略有企稳。受低基数影响，二季度居民消费支出（当季值）同比增长11.9%，高于收入增速8.4%。边际消费倾向大幅回升至68.2%，高于2022和2020年同期，但仍低于2021年Q2的69.4%。
　　②从结构来看，二季度服务消费增长较快，但从两年平均增速来看，教育和文化娱乐等部分服务消费的修复仍不乐观。居民消费支出中，除居住支出外，其余7项均实现两位数的同比增长；剔除基数后，两年平均增速最高的是医疗保健（7.5%）和食品烟酒（7.1%），教育和文化娱乐支出尽管同比增长25.1%，但去年二季度下降20.9%，综合来看两年平均增速为-0.5%。
　　③社零中，家电、化妆品、纺织服装等品类两年平均增速由负转正。限额以上社零品类中，两年平均增速回升幅度最大的是家电，从-5.4%回升至3.8%；此外，化妆品和纺织服装也都由负转正，如图9。汽车零售由于去年6月基数较高（同比13.9%），今年增速降至-1.1%，但两年平均仍有6.1%。
　　投资：①基建投资：为何上半年新增资金减少1.1万亿，基建增速却更高？去年上半年四项资本性财政支出（节能环保、城乡社区、农林水、交通运输）2.1万亿，发行专项债3.4万亿，今年同期分别为2.1和2.3万亿，较去年减少约1.1万亿。但上半年基建增速10.7%，明显高于去年同期的9.3%。新增资金减少、基建增速却更高的主要原因是资金使用的滞后性，去年上半年发行的专项债在下半年陆续发挥作用，拉动基建累计增速从6月9.3%到年底11.5%。同理，去年下半年发行的约7400亿政策性开发性金融工具，也支撑着今年上半年的基建。央行714发布会披露，去年发行的7399亿政策性开发性金融工具的资金支付使用比例已超过70%，意味着仍有接近30%的资金将在下半年继续对基建形成支撑。（国新办举行2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会图文实录(scio.gov.cn)）
　　②制造业投资：当前偏低的产能利用率、偏弱的需求，均会对制造业投资形成约束。6月，BCI企业投资前瞻指数大幅下降10.3个点，已经降至52.3%的历史较低水平。上半年制造业投