小鹏发布2023Q1业绩，实现营收40.33亿元，环比-21.5%；毛利率环比-7.0pcts。受价格战叠加补贴退坡政策扰动的影响，公司一季度销量同比下滑，规模效应不足导致公司盈利亦承压。公司在业绩发布会上提到，预计6月P7i的产能压制将被解除，G6亦将发布并开始交付，我们预计带动公司销量在2023H2开始回升。同时小鹏在无图场景辅助驾驶持续耕耘，城市无图场景辅助驾驶有望在23H2功能率先落地，占据城市无图智能驾驶先发优势，我们维持现有盈利预测和估值，重申小鹏汽车港股、美股“买入”评级。
　　▍2023Q1营收承压，毛利率因价格战等因素有所下滑。营收端，受竞争加剧导致的销量下滑以及新能源汽车补贴退坡影响，2023Q1小鹏汽车实现营收40.33亿元，同比-45.9%，环比-21.5%；综合毛利率为1.7%，同比-10.6pcts，环比-7.0pcts，费用方端，受新车型开发导致支出上升的影响，2023Q1公司研发费用为12.96亿元，同比+6.1%；压缩广告开支以及渠道佣金使得销售费用下降，23Q1公司SG&A费用为13.87亿元，同比-15.5%。受规模效应不足影响，公司盈利能力承压，23Q1公司营业利润为-25.9亿元（22Q4：-25.2亿元）；GAAP归母净利润为-23.4亿元（22Q4：-23.6亿元），Non-Gaap净利润为-22.1亿元（22Q4：-22.1亿元）。现金较为充裕，截至23Q1末公司在手现金总值341.2亿元（22Q1：417.1亿元），为后续研发和架构调整提供良好基础。
　　▍持续加码研发投入，SEAP2.0平台降本能力将逐步体现，盈利能力逐步改善。2023Q1，小鹏实现单车收入22.13万元，同比+2.6%，环比-4.4%，同时公司主动压缩广告开支以及渠道佣金，23Q1单车SG&A费用为7.61万元，环比-3.8%。受销量下滑以及开发新车型等因素影响，单车研发费用为7.11万元，环比+28.3%。单车盈利方面，部分受到2023Q1价格战及补贴退坡影响，单车经营利润为-14.18万元（22Q4：-11.34万元），单车Non-Gaap净利润为-12.14万元（22Q4：-9.96万元），亏损幅度有所提升。小鹏已经将降本放在重要位置，根据公司在业绩发布会上的介绍，在全新的SEAP2.0平台，车型平均研发周期可压缩20%，零件通用化率达80%以上。通过全流程的成本压缩和快速响应，未来2年小鹏计划发布约10款产品（含改款），高效推进新车型研发。
　　▍23Q1交付量环比下降17.9%，但高人气G6发布在即，预计将带来新的销量支撑。23Q1小鹏汽车交付18230辆，环比下降17.9%，同比22Q1下降47.2%。主要系特斯拉降价冲击以及车型处于换代周期。在2023年3月底P7i发布并开始交付，随后逐渐开始产能爬坡，拉动公司交付量回升，公司指引二季度交付量为2.1万-2.2万辆。根据公司在业绩会上的介绍，小鹏首款采用SEPA2.0技术架构的G6将于2023年6月正式上市。G6标配800V3C快充、拥有同级别SUV最大的车内空间，叠加领先的智能座舱和XNGP系统，我们预计将会获得年轻消费者的青睐，并成为小鹏2023年销量的重要拉动因素，同时，G6采用前后车身一体化压铸技术以及CIB（Cell in Body）电池车身一体化设计，在成本和安全性方面进一步改善。公司管理层预计在G6、P7i以及G9改款带动下，23Q3起公司交付量会大幅回升。
　　▍XNGP（全场景辅助驾驶功能）计划如期推进，自动驾驶长期耕耘收获在即。小鹏的核心优势之一为辅助驾驶系统。2021年，小鹏率先推出高速NGP导航辅助驾驶。2023年3月，小鹏把CNGP功能从广州拓展到了深圳和上海，并且XNGP成为首个可以一定程度上不依赖高精地图的辅助驾驶系统。4月上旬，上述3个城市G9、P7i Max的CNGP里程和时长渗透率达到了60%，激活率达到了90%+。公司计划于23H2在数十个城市推送XNGP功能，大幅提升高阶城市辅助驾驶的覆盖面，使得高阶辅助驾驶成为一个吸引消费者选择小鹏的重要卖点，拉动2H23销量回升。
　　▍风险因素：新车销量不及预期；芯片供应紧张；行业景气度低于预期；成本管控效果不明显。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们认为小鹏在22Q4开始的组织架构调整和战略调整是行之有效的，P7i发布获得的高订单印证这些改变已经取得一定成效。后续随着更有竞争力的一系列车型推出以及XNGP的领先落地，我们看好小鹏基本面在2H23不断改善。我们维持公司2023/24/25年的盈利预测，以及23年2.0倍PE目标估值，维持美股（XPEV.N）目标价12美元，给予港股（09868.HK）目标价48港元。维持小鹏汽车美股（XPEV.N）和港股（09868.HK）“买入”评级。