投资要点
　　营收略不及预期，利润超出预期：阿里巴巴FY2023Q4实现收入2082亿元（+2%yoy），略低于彭博一致预期2091.91亿元。中国商业业务收入1360.73亿元（-3%yoy），低于彭博一致预期的1422.37亿元。非公认会计准则净利润273.75亿（+38%yoy），彭博一致预期为253.83亿元，利润超预期。
　　核心业务收入承压，3月淘宝天猫在线实体商品GMV增长转正：本季度CMR收入同比降低5%，主要原因是淘宝和天猫的在线实体商品GMV(不包括未付订单)同比下降了5%左右。随着中国的消费逐渐复苏，在时尚配饰和医疗保健品类强劲增长的推动下，3月份淘宝和天猫的在线实体商品GMV(不包括未付订单)实现了正增长。随着疫情的结束，预计CMR和GMV的差距在1Q会显著收窄，全年CMR有望转正。
　　注重盈利质量，盒马和菜鸟获批IPO：本季度国际商业、本地生活服务、数字媒体及创新业务EBITA亏损率均同比收窄。除云计算业务外，其他业务EBITA利润率环比均有所降低。国际零售商业订单量整体同比增长15%，收入同比增长41%。我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率持续提升。董事会已批准了菜鸟和盒马的IPO计划，并批准阿里国际数字商业集团启动探索对外融资，国际商业、菜鸟、本地生活板块获将成为业绩增长新引擎。
　　盈利预测与投资评级：基于公司利润不及预期，我们将公司2024/2025财年EPS的盈利预测由7.55/9.37元调整为7.16/8.34元，我们预计2026年的EPS为9.99元，2024-2026财年对应PE为10.44/8.96/7.48（以2023/5/23当天的汇率港币/人民币=0.90为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险