事件:
　　公司公告FY2023Q4财报（对应自然年2023Q1），实现营业收入2,082亿元（YoY+2%，QoQ-16%）；经营利润152亿元（YoY-9%，QoQ-56%），经调整EBITDA 321亿元（YoY+37%，QoQ-46%），净利润220亿元（YoY+220%），归母净利润235亿元（YoY+245%），Non-GAAP净利润274亿元（YoY+38%，QoQ-45%）。截至2023年3月31日季度公司以约19亿美元回购了21.5百万股美国存托股，并在目前授权下仍有约194亿美元回购额度，有效期至2025年3月。
　　我们的观点:
　　中国商业业务：2023Q1营收同比-3%至1,361亿元，其中1）中国零售商业实现营收1,321亿元（YoY-3%，QoQ-20%）。其中①客户管理业务实现营收603亿元（YoY-5%），主要由于本季度淘宝和天猫线上实物商品GMV（剔除未支付订单）同比录得中单位数下降；②直营及其他业务实现营收718亿元（YoY-1%，QoQ-4%），主要受到1月份疫情和提前过春节的季节性波动的负面影响导致线下门店销售下降，以及后疫情时期消费者减少囤积行为令需求正常化所致；2）中国批发商业实现营收40亿元（YoY-8%，QoQ-5%）。
　　国际商业业务：2023Q1营收同比增长29%至185亿元，其中1）跨境及全球零售商业实现营收140亿元（YoY+41%，QoQ-5%），同比增长主要是由于Trendyol、Lazada和速卖通产生的收入增长。Trendyol收入增长主要受惠于补贴效率提升和强劲的订单同比增长；Lazada收入增长主要受惠于持续通过提供更多增值服务来提高变现率和强劲的订单同比增长；速卖通的收入增长主要受其订单双位数增长所推动，而速卖通向全球消费者推出直营及物流履约服务的新服务Choice加速带动了订单增长；2）跨境及全球批发商业实现营收46亿元（YoY+3%，QoQ-5%），持续平稳。
　　本地生活服务业务：2023Q1营收同比增长17%至125亿元，本季度整体订单量同比增长超20%，主要由于饿了么的订单增长和平均订单金额提升，饿了么每笔订单的单位经济效益持续实现正数。受益于出行和旅游需求的强劲复苏，到目的地业务订单同比增长迅速。
　　菜鸟物流服务业务：2023Q1营收同比增长18%至136亿元，主要是由于国际物流履约解决方案服务每单平均收入增加，以及对消费者物流服务需求的增加所致（本季度72%收入来自外部客户）。
　　云计算业务：2023Q1云计算营收同比-2%至186亿元，收入同比下降，主要由于1）混合云项目受到1月份疫情反复影响导致延迟交付；2）内容分发网络需求与去年同期相比恢复正常化；3）一个头部客户基于非产品因素逐渐停止其国际业务使用阿里巴巴海外云服务的影响。截至2023年3月31日为止的季度，在抵销跨分部交易的影响后，来自非互联网行业对云业务分部收入的贡献为55%。
　　2023年3月28日宣布架构重组，进一步释放股东价值：阿里巴巴集团董事会批准六大业务集团的董事和首席执行官，并批准相关交易、新设资本管理委员会、合规与风险委员会。1）批准云智能集团分拆。批准向股东分配股息方式，实现云智能集团的完全分拆。目标是在未来12个月完成上述计划。2）批准阿里国际数字商业集团对外融资。3）批准菜鸟集团上市计划。目标是在未来12到18个月完成上市计划。4）批准盒马上市计划。预计该上市将在未来6到12个月内完成。
　　盈利预测和投资评级：考虑到消费弱复苏以及电商平台间竞争加码，我们调整了盈利预测。我们预计公司FY2024-FY2026年营收分别为9,398/10,347/11,410亿元，归母净利分别为1,039/1,124/1,219亿元，对应摊薄EPS为4.9/5.3/5.8元，对应P/E为15/14/13倍；根据SOTP估值法，我们给予2024财年阿里巴巴合计目标市值24,306亿元人民币，对应目标价129港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：全国疫情反复影响；宏观经济增长不及预期；互联网行业的政策监管和估值调整风险；市场竞争加剧，行业增长不及预期；业务过度多元化，组织协同不足等。