公司2023Q1收入/EBITDA内生同比+12.9%/+10.4%。中国区2023Q1积极实现消费恢复，高端及超高端品类实现快速增长；韩国地区持续扩大市占率，并深入核心产品营销工作；印度地区同时实现销量和收入的强劲增长。展望2023年，中国区消费势能有望持续边际释放，韩国区望进一步提升市场影响力并推动结构升级，印度区啤酒预计保持在高端及以上品类的持续增长。中长期维度，看好公司持续通过产品创新、产品矩阵优化、数字化赋能引领啤酒高端化发展，维持“买入”评级。
　　▍2023Q1收入/EBITDA内生同比+12.9%/+10.4%。2023Q1实现收入17.0亿美元、同比+4.3%/内生+12.9%,其中量/价内生同比+9.1%/+3.5%；EBITDA为5.8亿美元、同比+1.8%/内生+10.4%，同比增长与内生增长较大的差别主要系美元兑人民币汇率变化所带来的影响。
　　▍亚太西部：中国区实现积极恢复，印度区增长强劲。2023Q1亚太西部收入内生+12.7%，EBITDA内生增长11.6%；中国区收入内生+10.9%，EBITDA内生增长12.6%、超过疫情前水平；印度区在高端化带动下实现收入双位数大幅增长。分量价看，1）量：亚太西部23Q1销量内生+9.0%。其中，中国市场23Q1内生+7.4%，2-3月份开始各渠道及各级城市实现销量强劲复苏；印度地区实现销量双位数积极增长。2）价：亚太西部23Q1吨价内生+3.4%，其中中国市场吨价内生+3.2%，啤酒高端化推进下百威及超高端收入实现双位数增长，并且高端及超高端产品销量保持占比提升。我们认为中国区的啤酒消费场景在疫后呈现良好恢复态势。
　　▍亚太东部：韩国市场份额持续扩大，扩大产品推广力度。2023Q1亚太东部收入内生+13.8%，EBITDA内生+2.6%。分量价看，1）量：亚太东部23Q1销量内生+10.0%，韩国区销量在餐饮和零售渠道市占率均提升下实现双位数增长。2）价：亚太东部23Q1吨价内生+3.5%，韩国区吨价中单位数增长推动收入实现双位数提升。公司在韩国区持续扩大品牌影响力，Cass和HANMAC品牌积极进行营销推广举措。
　　▍盈利分析：成本相对持续承压，有望逐步边际改善。2023Q1公司毛利率同降0.8Pct至50.2%，吨成本内生同比+5.2%，成本在2023Q1相对延续2022年压力，随大麦铝材等价格压力边际平缓，毛利率有望保持改善空间。费用端，公司SG&A费用率同降约2.0Pcts，主要系今年较早春节下营销投放降低，综合看EBITDA利润率同降0.8 Pct至34.1%。
　　▍风险因素：疫情恢复情况不及预期；宏观经济承压；原材料价格风险；人工成本增加；啤酒行业高端价格带竞争加剧；公司啤酒高端化低于预期；食品安全问题。
　　▍盈利预测、估值与评级：中国区疫后消费场景实现积极复苏，至2023年3月底各渠道基本恢复至完全放开状态（百威亚太2023Q1业绩发布会数据）；韩国区将继续产品结构优化，高端化持续推进，Cass和HANMAC产品积极进行营销推广；印度区具备良好的增量势能和高端化增长空间。考虑公司2023年成本相对去年高位仍具备一定压力，盈利改善预计在未来逐渐提升，我们调整2023EPS预测至0.67港元（原预测为0.70港元），上调2024年EPS预测至0.89港元（原预测为0.84港元），新增2025年EPS预测为0.99元。对比国内龙头PE水平（华润啤酒2023年Wind一致预期PE估值32倍），考虑到公司持续推动啤酒高端化产品创新、具备完善的高端及超高端产品矩阵，并充分利用数字化平台赋能运营效益，公司望持续引领啤酒行业高端化发展，给予公司2023年42倍PE，对应目标价28港元，我们维持“买入”评级。