22年营收增速放缓、业绩同比下滑，总体降速、分化加剧、加速整合。22年，物业管理板块整体主营业务收入同比+10.0%，较21年-32.4pct。其中，一线物企营业收入同比+28.5%，较21年-11.8pct；二线物企营业收入同比+5.2%，较21年-37.6pct。22年，物业管理板块整体归母净利润同比-47.1%，较21年-86.9pct。其中，一线物企归母净利润同比-0.4%，较21年-39.6pct；二线物企归母净利润同比-59.7%，较21年-99.6pct。22年，主流物业管理公司营收增速放缓、净利润同比下降，主要源于：1）21年下半年以来房地产新开工、销售持续下行；2）部分房地产企业出险，竣工交付受到影响；3）应收账款计提减值大幅增长。综合来看，物管行业呈现总体降速，但结构分化加剧，一线物企营收、业绩增速高于二线物企，体现出强者更强的局面，物管行业也进入加速整合阶段。
　　22年毛利率、净利率下降，源于人工上升、地产下行、应收款减值增加等。22年，物业管理板块整体毛利率为24.2%，同比-3.3pct。其中，一线物企毛利率为19.9%，同比-2.6pct；二线物企毛利率为25.4%，同比-3.4pct。22年，物业管理板块整体净利率为4.6%，同比-7.8pct。其中，一线物企净利率为8.8%，同比-2.7pct；二线物企净利率为3.5%，同比-9.1pct。22年，物业管理板块整体三费率为9.5%，同比-0.6pct。其中，一线物企三费率为7.7%，同比-0.9pct；二线物企三费率为10.1%，同比-0.4pct。22年，物业管理板块应收款余额达31.3亿元，同比+44%；应收账款减值3.8亿元，同比+231%，对应应收账款减值占比营收达14.2%，同比+7.6pct，其中一线物企5.1%、同比+0.6pct，二线企业21.2%、同比+13.1pct；商誉减值及无形资产摊销比例（占比商誉及无形资产）平均值为5.0%，同比+1.6pct。22年，物管公司毛利率和净利率下降，主要源于：1）地产行业下行、人工成本上升等因素，压制物管行业盈利能力；2）非住宅物业竞争有所加剧；3）高毛利增值服务增速放缓；4）应收款减值大幅增加；5）商誉减值及无形资产摊销占比提升。
　　22年基础/非业主/业主增值分别占比65%/13%/15%、合同/在管覆盖1.5倍。从业务占比来看，22年，8家主流物企物业管理服务、非业主增值服务、业主增值服务、其他服务营收分别占比64.5%、13.0%、15.3%、7.2%，分别同比+6.1、-5.9、-0.5、+0.3pct。从业务增速来看，22年，8家主流物企物业管理服务、非业主增值服务、业主增值服务收入平均分别同比+35%、-10%、+17%。综合来看，主流物企物业管理服务、业主增值服务保持相对较高增速，非业主增值服务受地产下行拖累，占比下降明显。从经营数据来看，22年，14家主流物企在管面积平均同比+28.8%；其中，一线、二线物企平均分别同比+33.0%、+25.1%。合同面积平均同比+19.4%；其中，一线、二线物企平均分别同比+28.8%、+12.7%。22年末，14家主流物企合同/在管面积平均覆盖倍数为1.5倍，较21年末-0.1倍。其中，一线、二线物企分别为1.6、1.5倍，分别较21年末持平、-0.1倍。
　　22年资产负债率略升、周转率下降、净利率下降，综合导致板块ROE下降。22年，物业管理板块整体ROE为8.4%，同比-9.0pct。其中，一线物企ROE为15.0%，同比-2.7pct；二线物企ROE为6.8%，同比-10.6pct。22年，板块整体资产负债率为43.6%，同比+0.6pct；板块整体资产周转率为0.76次，同比-0.07次；板块整体净利率为4.6%，同比-7.8pct。综合来看，21年，物业管理板块负债率略升、周转率下降、净利率下降，综合导致板块ROE下降，其中一线物企显著好于二线物企。
　　投资分析意见：物管行业增速放缓，分化加剧、强者更强，维持“看好”评级。我们认为，我国物业管理行业同时兼具了准公共服务、消费、资产管理三大属性，并且同时兼顾政府、居民和业主等三大主体的利益，形成政府、居民、业主、物管四方共赢的局面。对比海外，我国物业管理行业拥有空间巨大、围墙属性、集中度继承三大独有特色。短期来看，由于房地产基本面超预期下行影响，物管行业呈现总体降速、分化进一步加剧趋势，但优质龙头物企有望更加受益集中度提升，成长空间更大，并且目前物管板块平均2023PE仅15X，估值已经具备相当的吸引力。我们维持物业管理行业“看好”评级，推荐：保利物业、中海物业、华润万象、新大正、碧桂园服务，建议关注：招商积余。
　　风险提示：地产行业超预期下行、人工成本上行超预期、行业增值服务探索不及预期