业绩简评
　　4月21日公司发布年报和一季报，22年实现营收36.0亿元，同比+16.5%；实现归母净利润2.2亿元，同比-32.3%；扣非归母净利润1.8亿元，同比-33.2%。
　　22Q4实现营收8.6亿元，同比+19.8%；实现归母净利润-0.1亿元，同比-116.9%；扣非归母净利润-0.2亿元，同比-199.5%。
　　23Q1实现营收7.6亿元，同比+13.8%；实现归母净利润0.5亿元，同比+60.3%；扣非净利润0.3亿元，同比+60.4%。
　　经营分析
　　疫情扰动开店节奏，单店收入逆势提升。1）22年底门店数5695家（净增563家，同比+11.0%），单店收入+2.5%，系经营质量提升，部分低效益门店退出。2）核心单品地位稳固，预包装快速放量。22年鲜货产品/预包装及其他产品分别实现营收30.6/3.7亿元，同比+13.8%/51.3%。其中夫妻肺片/整禽类分别实现营收10.9/9.2亿元，同比+17.3%/9.0%。3）疫情期间公司拓展盒马、叮咚等新零售渠道，22年经销/其他模式分别实现营收31.4/3.9亿元，同比+12.6%/68.4%。
　　22年成本显著承压，23Q1利润逐步修复。1）22年公司毛利率16.0%，同比-5.7pct，系进口牛肉、鸡肉等价格处于高位。随着国际物流畅通，进口牛肉价格下降，叠加主要产品在4-5月提价，23Q1毛利率18.7%，同比+2.3 pct。2）22Q4销售费率5.6%，同比+1.6pct，系上市后市场开拓、品牌推广费用增加。23Q1销售费率环比回落，净利率5.8%，同比+1.7pct。
　　佐餐卤味龙头，疫后修复可期。加盟店在疫情期间承压较为明显，我们预计随着消费场景放开，门店加速扩张+单店收入回补，收入端有望形成双轮驱动，伴随着23年成本回落，利润弹性逐步释放。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计23-25年公司营业收入分别为44.0/52.7/62.2亿元，分别同比+22%/20%/18%。归母净利润分别为4.0/5.0/6.2亿元，分别同比+80%/26%/23%，对应PE分别为29x/23x/19x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。
　　

研究报告全文：业绩简评4月21日公司发布年报和一季报22年实现营收360亿元同比165实现归母净利润22亿元同比-323扣非归母净利润18亿元同比-33222Q4实现营收86亿元同比198实现归母净利润-01亿元同比-1169扣非归母净利润-02亿元同比-199523Q1实现营收76亿元同比138实现归母净利润05亿元同比603扣非净利润03亿元同比604经营分析疫情扰动开店节奏单店收入逆势提升122年底门店数5695家净增563家同比110单店收入25系经营质量提升部分低效益门店退出2核心单品地位稳固预包装快速放人民币元成交金额百万元量22年鲜货产品预包装及其他产品分别实现营收30637亿35001000元同比138513其中夫妻肺片整禽类分别实现营收800310010992亿元同比173903疫情期间公司拓展盒马6002700叮咚等新零售渠道22年经销其他模式分别实现营收314394002300亿元同比12668420022年成本显著承压23Q1利润逐步修复122年公司毛利率19000160同比-57pct系进口牛肉鸡肉等价格处于高位随着221123230120230319220926国际物流畅通进口牛肉价格下降叠加主要产品在4-5月提价成交金额紫燕食品沪深30023Q1毛利率187同比23pct222Q4销售费率56同比16pct系上市后市场开拓品牌推广费用增加23Q1销售费公司基本情况人民币率环比回落净利率58同比17pct佐餐卤味龙头疫后修复可期加盟店在疫情期间承压较为明显项目202120222023E2024E2025E我们预计随着消费场景放开门店加速扩张单店收入回补收入营业收入百万元30923603439652676220营业收入增长率18341651220219821808端有望形成双轮驱动伴随着23年成本回落利润弹性逐步释放归母净利润百万元328222399502620盈利预测估值与评级归母净利润增长率-867-3228799925772347预计23-25年公司营业收入分别为440527622亿元分别同摊薄每股收益元08850538096912191505每股经营性现金流净额092085172171209比222018归母净利润分别为405062亿元分别同ROE归属母公司摊薄27041096188821762367比802623对应PE分别为29x23x19x维持买入评PE0005845287722871852级PB000640543498439风险提示来源公司年报国金证券研究所食品安全风险新品放量不及预期市场竞争加剧等风险敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入261330923603439652676220货币资金388244530724812959增长率183165220198181应收款项277091100123148主营业务成本-1932-2423-3027-3393-3922-4555存货93129163158179204销售收入739784840772745732其他流动资产100180645636646659毛利681669576100313451664流动资产6086231428161717601971销售收入261216160228255268总资产309310520540534527营业税金及附加-22-32-31-40-47-56长期投资146163707784销售收入091009090909固定资产112410671039111012641487销售费用-63-98-137-167-195-230总资产571531379371383397销售收入243238383737无形资产110114104104104104管理费用-162-170-166-198-232-267非流动资产136013871316137515391772销售收入625546454443总资产691690480460466473研发费用-10-8-8-11-15-19资产总计196820102744299332983743销售收入040202030303短期借款1268712121518息税前利润EBIT4243612335878561091应付款项549395368535614707销售收入16211765134163175其他流动负债90129153157190228财务费用-502-61-195-273流动负债765611532704819953销售收入020000143744长期贷款000000资产减值损失-7-6-4-30-1其他长期负债72190195186189193公允价值变动收益003000负债83780072889010081146投资收益9-1-2555普通股股东权益113112122025211523082619税前利润19nana100806其中股本370370412412412412营业利润487429281528665822未分配利润61262382291211061417营业利润率18613978120126132少数股东权益0-2-8-13-18-22营业外收支-802-2-2-2负债股东权益合计196820102744299332983743税前利润479429283526663820利润率18313979120126132比率分析所得税-122-109-68-132-166-2052020202120222023E2024E2025E所得税率254254239250250250每股指标净利润358320216395497615每股收益096908850538096912191505少数股东损益-1-8-6-5-5-5每股净资产305732744914513356026357归属于母公司的净利润359328222399502620每股经营现金净流175409220852171717062087净利率137106629195100每股股利016207500750075007500750回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率3171270410961888217623672020202120222023E2024E2025E总资产收益率18231630808133415231657净利润358320216395497615投入资本收益率25122049866206627633109少数股东损益-1-8-6-5-5-5增长率非现金支出83107107139155185主营业务收入增长率73118341651220219821808非经营收益-314-130-6-7EBIT增长率3197-1488-35521523845792749营运资金变动240-89411735767净利润增长率4503-867-3228799925772347经营活动现金净流649341351707703860总资产增长率1464213365690510221347资本开支-228-149-56-190-308-408资产管理能力投资-200-497-5-5-5应收账款周转天数305174767880其他011333存货周转天数193167176173170167投资活动现金净流-248-148-552-192-310-410应付账款周转天数237203185170165160股权募资16604000固定资产周转天数154912431037826726687债权募资-90-44-8011313偿债能力其他-225-300-37-311-311-310净负债股东权益-2317-1300-5062-5779-5673-5560筹资活动现金净流-314-338486-310-298-297EBIT利息保障倍数9097593-1337964440现金净流量87-14428520595153资产负债率425339822652297530553061来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明3