事件：公司发布2022年年度报告。
　　22年公司收入利润保持增长，毛利率逐季改善：2022年公司营收58.92亿元，同比+11.13%，其中贸易、兽药、生物制品、饲料贡献收入20.94亿元、14.37亿元、12.13亿元、11.02亿元，同比+44.42%、+14.34%、-15.14%、+0.03%。归母净利润5.5亿元，同比+7.05%；扣非后归母净利润为4亿元，同比-21.72%。公司股权投资金达威影响损益5576.39万元。公司综合毛利率21.59%，同比-7.47pct；期间费用率为14.5%，同比-4.36pct。22Q4公司营业收入17.66亿元，同比+26.5%；归母净利润1.5亿元，同比+203.98%；扣非后归母净利润0.37亿元，同比-26.74%；销售毛利率为21.34%，同比-9.87pct，环比+1.15pct，季度间有所改善。期间费用率为18.2%，同比-8.27pct。分红预案：每10股派发现金红利1.8元（含税）。
　　疫苗、化药毛利率承压，多维度营销推动客户开发：2022年公司生物制品、化药收入12.13亿元、14.37亿元，同比-15.14%、+14.34%；毛利率分别为49.09%、26.15%，同比-9.04pct、-4.87pct，为历史低位水平。我们认为主要受下游生猪养殖行情波动影响，公司疫苗销量同比-17.5%，且毛利率呈下行态势。从疫苗批签发次数来看，22年公司合计批签发为603次，同比-18.3%。公司继续采取“一户一策”、“大单品”、“多品组合销售战略”等多种营销方式，加大对集团客户服务频次和深度，保证稳定发货。同时持续推进新大客户的开发，反刍业务不断取得新的突破。23Q1生猪养殖亏损持续，但亏损幅度同比好转；随着猪价预期向好，或将带动疫苗量价提升。化药方面，公司继续强化技术服务带动销售，强调协同营销，重点新客户持续增加。
　　研发推动新品储备，非瘟疫苗研发持续推进：2022年公司研发投入1.43亿元，同比-11.87%。22年公司获得猪伪狂犬病灭活疫苗等3个新兽药证书，牛口蹄疫OA二价合成肽疫苗、口蹄疫OA二价灭活疫苗、猪圆环病毒2型合成肽疫苗等19个新兽药批准文号。另外，公司与中科院生物物理所等共同研究开发非洲猪瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗。公司新品储备丰富，叠加大单品研发持续推进，后续业绩增长可期。
　　投资建议：公司兽药业务持续增长好，动物疫苗销售短期受下游养殖行业影响，但随着后续生猪上行周期到来将显著带动销量提升。我们预计2023-2025年EPS分别为0.62元、0.78元、0.97元，对应PE为21倍、17倍、14倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游养殖疫情复发的风险；产品研发不及预期的风险；产品质量的风险；市场竞争的风险等。

研究报告全文：tableresearch公司点评报告农林牧渔行业2023年04月21日tablemain公司点评报告模板22年化药增长延续综合毛利率逐季改善中牧股份600195SH证券简称中粮糖业推荐维持评级核心观点事件公司发布2022年年度报告分析师22年公司收入利润保持增长毛利率逐季改善2022年公司营收谢芝优5892亿元同比1113其中贸易兽药生物制品饲料贡献收入021-685976092094亿元1437亿元1213亿元1102亿元同比44421434xiezhiyouyjchinastockcomcn-1514003归母净利润55亿元同比705扣非后归母净利分析师登记编码S0130519020001润为4亿元同比-2172公司股权投资金达威影响损益557639万元公司综合毛利率2159同比-747pct期间费用率为145同比-436pct22Q4公司营业收入1766亿元同比265归母净利润15亿元同比20398扣非后归母净利润037亿元同比-2674销售市场数据20230421毛利率为2134同比-987pct环比115pct季度间有所改善期间费用率为182同比-827pct分红预案每10股派发现金红利18元A股收盘价元1330含税A股一年内最高价元1623疫苗化药毛利率承压多维度营销推动客户开发2022年公司A股一年内最低价元1004生物制品化药收入1213亿元1437亿元同比-15141434市盈率TTM302毛利率分别为49092615同比-904pct-487pct为历史低位水总股本亿股1021平我们认为主要受下游生猪养殖行情波动影响公司疫苗销量同比实际流通股亿股-175且毛利率呈下行态势从疫苗批签发次数来看22年公司合计A1021批签发为603次同比-183公司继续采取一户一策大单品多限售的流通A股亿股0品组合销售战略等多种营销方式加大对集团客户服务频次和深度保流通A股市值亿元136证稳定发货同时持续推进新大客户的开发反刍业务不断取得新的突破23Q1生猪养殖亏损持续但亏损幅度同比好转随着猪价预期向好tablereport或将带动疫苗量价提升化药方面公司继续强化技术服务带动销售资强调协同营销重点新客户持续增加研发推动新品储备非瘟疫苗研发持续推进2022年公司研发投入143亿元同比-118722年公司获得猪伪狂犬病灭活疫苗等3个新兽药证书牛口蹄疫OA二价合成肽疫苗口蹄疫OA二价灭活疫苗猪圆环病毒2型合成肽疫苗等19个新兽药批准文号另外公司与中科院生物物理所等共同研究开发非洲猪瘟亚单位纳米颗粒疫苗公司新品储备丰富叠加大单品研发持续推进后续业绩增长可期投资建议公司兽药业务持续增长好动物疫苗销售短期受下游养殖行业影响但随着后续生猪上行周期到来将显著带动销量提升我们预计2023-2025年EPS分别为062元078元097元对应PE为21倍17倍14倍维持推荐评级风险提示下游养殖疫情复发的风险产品研发不及预期的风险产品质量的风险市场竞争的风险等wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明tablepage1公司点评报告农林牧渔行业公司财务预测表资产负债表百万元TableMoney2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E货币资金87516158742255620369242营业收入589152654955762033898787应收和预付款项133692131571158303185850营业成本461950506810581448675676存货106240117526134559156648营业税金及附加3544403846605511其他流动资产1383153817892110销售费用37834420604893657718长期股权投资79441794417944179441管理费用33915523965943970105投资性房地产2614261426142614财务费用-645-200-689-544固定资产和在建工程293908250101206294162487资产减值损失-1760-2000-2000-2000无形资产和开发支出73486587664404629327投资收益18993200002000020000其他非流动资产15459152551505114847公允价值变动损益000-027-018-021资产总计7937418155548977171002565其他经营损益000000000000短期借款26540000000000营业利润622077182490222112299应付和预收款项55518655487358786326其他非经营损益446446446446长期借款3422342234223422利润总额626537227090667112744其他负债74108605716773476726所得税760287941102213710负债合计159588129541144743166473净利润55051634777964699035股本102115102115102115102115少数股东损益044051064080资本公积56790567905679056790归属母公司股东净55007634257958198955留存收益370066422490489386572425利润归属母公司股东权益529586581395648291731330少数股东权益104567104618104682104762股东权益合计634153686013752973836092负债和股东权益合计7937418155548977171002565主要财务比率2022A2023E2024E2025E总资产周转率077081089095现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E固定资产周转率229266377568净利润55051634777964699035应收账款周转率793777824816折旧与摊销26788587315873158731存货周转率469451458462财务费用-645-200-689-544资产负债率2011158816121660资产减值损失-1760-2000-2000-2000带息债务总负债1877264236206经营营运资本变动-76674-16121-27812-29860流动比率230363430478其他-24970-12668-19183-16548速动比率156259325373经营活动现金流净额-222109121988693108815股利支付率2807173515941608资本支出-22040000000000ROE86892510581184其他5367199731998219979ROA694778887988投资活动现金流净额-16673199731998219979ROIC1117120816042077短期借款15040-26540000000EBITDA销售收入1500199019461897长期借款-4400000000000EBITDA88350130356148264170486股权融资3254000000000PE2469214117071372支付股利-15438-11001-12685-15916PB256234209186其他7191-2425889744PS231207178151筹资活动现金流净额5647-39967-11796-15173EVEBITDA1449906731569现金流量净额-329567122596879113621股息率114081093117数据来源公司数据中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明2tablepage1公司点评报告农林牧渔行业分析师承诺及简介谢芝优首席分析师南京大学管理学硕士2018年加入银河证券研究院曾就职于西南证券国泰君安证券8年证券行业研究经验深入研究猪周期糖周期等擅长行业分析具备扎实的选股能力曾为2016年新财富农林牧渔行业第四名新财富最具潜力第一名金牛奖农业第一名IAMAC农业第三名Wind金牌分析师农业第一名团队成员2022年第十届Choice最佳农林牧渔行业分析师最佳农林牧渔行业分析师团队本人承诺以勤勉的执业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关评级标准行业评级体系未来6-12个月行业指数或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数相对于基准指数交易所指数或市场中主要的指数推荐行业指数超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐行业指数超越基准指数平均回报中性行业指数与基准指数平均回报相当回避行业指数低于基准指数平均回报10及以上公司评级体系推荐指未来6-12个月公司股价超越分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报20及以上谨慎推荐指未来6-12个月公司股价超越分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报1020中性指未来6-12个月公司股价与分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报相当回避指未来6-12个月公司股价低于分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报10及以上免责声明tableavow本报告由中国银河证券股份有限公司以下简称银河证券向其客户提供银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户若您并非银河证券客户中的专业投资者为保证服务质量控制投资风险应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理完成投资者适当性匹配并充分了解该项服务的性质特点使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资咨询建议并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断银河证券认为本报告资料来源是可靠的所载内容及观点客观公正但不担保其准确性或完整性本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接银河证券不对其内容负责链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格除非另有说明所有本报告的版权属于银河证券未经银河证券书面授权许可任何机构或个人不得以任何形式转发转载翻版或传播本报告特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权联系中国银河证券股份有限公司研究院机构请致电tablecontact深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层深广地区苏一耘0755-83479312suyiyunyjchinastockcomcn程曦0755-83471683chengxiyjchinastockcomcn上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层上海地区何婷婷021-20252612hetingtingchinastockcomcn陆韵如021-60387901luyunruyjchinastockcomcn北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦北京地区唐嫚羚010-80927722tangmanlingbjchinastockcomcn公司网址wwwchinastockcomcn请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明3