公司作为具备央企背景的兽药行业龙头，各项业务稳步持续发展。公司是一家大型动物保健品、营养品生产企业，生产销售经验超过80年，在国内设立生产基地20个，目前涵盖800多个产品，出口60多个国家和地区。公司生物制品、兽药、饲料、贸易四大主要业务持续发展，2017-2021年，生物制品/兽药/饲料业务营业收入CAGR分别为10.4%/5.0%/2.9%。受养殖周期影响，公司业绩短暂承压，2022年前三季度实现营业收入41.25亿元，同比+5.63%；实现归母净利润4.00亿元，同比-13.82%。
　　养殖周期及产品周期共同推动，行业需求持续回暖。从养殖周期角度，动保行业净利润增速与畜禽价格增速相关性较大，预计2023年畜禽养殖景气持续，行业需求持续回暖。从产品周期角度，养殖企业规模化趋势有望促进优质兽药产品渗透率持续提升，宠物疫苗、非洲猪瘟疫苗等新兽药的研发及市场化推进预计将为行业带来新增量。
　　产品市场化不断推进，产品结构持续优化，坚定开发集团客户。公司持续推进研究转化，生物制品方面，在持续发展市场苗大单品策略的基础上，完善在伪狂犬、圆环等品类的布局；兽药方面，加快附加值高的化药产品的产能布局，盈利能力持续提升。公司加强对集团客户的开发力度，形成常态化跟踪服务方案，加深与大客户的长期粘性，与牧原股份合资项目已实施落地。
　　公司产能建设稳步推进，出口业务增长可期。公司内蒙古中牧大环内酯类项目、兰州新厂二期项目、中牧牧原等项目稳步推进，产能逐步释放，为公司增长提供动力。公司出口收入持续增长，2018-2021年，从2.08亿元增长至3.62亿元，响应国家“一带一路”倡议，持续拓展海外市场，未来增长可期。
　　盈利预测及估值：公司中长期稳步推进产能建设，产品结构持续优化，出口业务较快增长，短期预计将充分受益于畜禽养殖景气持续，我们预计2022-2024年归母净利润分别为5.45/6.67/7.99亿元，增长速度为6.08%/22.41%/19.69%。从PE角度分析，2022-2024年公司EPS为0.53/0.65/0.78，参考12月21日收盘价，对应PE为22.1/18.1/15.1，我们首次覆盖，给予公司增持评级。
　　风险提示：重大畜禽疾病风险、畜禽价格周期下行风险、新兽药审批进度不及预期风险、客户拓展不及预期风险。
　　

研究报告全文：中牧股份动物保健公司深度研究报告60019520221222动保龙头综合发展市场化助力成长可期证券研究报告投资评级增持首次核心观点基本数据2022-12-21公司作为具备央企背景的兽药行业龙头各项业务稳步持续发展公司收盘价元1161是一家大型动物保健品营养品生产企业生产销售经验超过80年在国内流通股本亿股1021设立生产基地20个目前涵盖800多个产品出口60多个国家和地区公司每股净资产元514生物制品兽药饲料贸易四大主要业务持续发展2017-2021年生物制总股本亿股1021品兽药饲料业务营业收入CAGR分别为1045029受养殖周期影响最近12月市场表现公司业绩短暂承压年前三季度实现营业收入亿元同比20224125563实现归母净利润400亿元同比-1382中牧股份沪深30021养殖周期及产品周期共同推动行业需求持续回暖从养殖周期角度11动保行业净利润增速与畜禽价格增速相关性较大预计2023年畜禽养殖景气1持续行业需求持续回暖从产品周期角度养殖企业规模化趋势有望促进优-9质兽药产品渗透率持续提升宠物疫苗非洲猪瘟疫苗等新兽药的研发及市场-19化推进预计将为行业带来新增量-29产品市场化不断推进产品结构持续优化坚定开发集团客户公司持续推进研究转化生物制品方面在持续发展市场苗大单品策略的基础上完善在伪狂犬圆环等品类的布局兽药方面加快附加值高的化药产品的产能分析师余剑秋布局盈利能力持续提升公司加强对集团客户的开发力度形成常态化跟踪SAC证书编号S0160522050003yujq01ctseccom服务方案加深与大客户的长期粘性与牧原股份合资项目已实施落地公司产能建设稳步推进出口业务增长可期公司内蒙古中牧大环内酯类项目兰州新厂二期项目中牧牧原等项目稳步推进产能逐步释放为公司相关报告增长提供动力公司出口收入持续增长2018-2021年从208亿元增长至362亿元响应国家一带一路倡议持续拓展海外市场未来增长可期盈利预测及估值公司中长期稳步推进产能建设产品结构持续优化出口业务较快增长短期预计将充分受益于畜禽养殖景气持续我们预计2022-2024年归母净利润分别为545667799亿元增长速度为60822411969从PE角度分析2022-2024年公司EPS为053065078参考12月21日收盘价对应PE为221181151我们首次覆盖给予公司增持评级风险提示重大畜禽疾病风险畜禽价格周期下行风险新兽药审批进度不及预期风险客户拓展不及预期风险盈利预测TableFinchinaSimple2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入百万元49995302560061846762收入增长率20876065621043935归母净利润百万元420514545667799净利润增长率6859222260822411969EPS元股041051053065078PE30882583221018061509ROE9381046102811431233PB290270227206186数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明公司深度研究报告证券研究报告内容目录1央企控股动保龙头整体业务稳步增长52动保行业产品周期与养殖周期驱动行业景气821兽药行业仍然处在较快发展阶段822兽用生物制品政策推动市场化进程非瘟疫苗潜在扩容空间1023兽用化药规范化持续发展集中度持续提升133公司业务产品布局完善产能持续释放龙头地位稳固1531公司生物制品业务市场化稳步推进出口增长可期1632公司兽药业务产品结构丰富盈利改善明显2133公司饲料业务稳中求进研发助推品牌塑造244盈利预测265风险提示28图表目录图1公司发展历程5图2截至2022H1公司股权结构及参控股公司6图3公司四大业务营业收入分布均匀6图4公司2016年以来各项业务毛利率整体较为稳定6图5公司营业收入稳步增长7图6公司净利润有一定周期性波动7图7公司毛利率提升空间较大7图8公司毛利率和净利率2021年提升明显7图9国内兽药市场销售额较快增长8图10行业新兽药注册数量保持稳定8图11生猪养殖规模化趋势明显9图12年出栏10万只以上肉鸡饲养规模场户数占比持续提升9图13规模养殖医疗防疫费显著高于散养9图142015-2021年头部养殖企业头均医疗防疫费用支出9图15养殖户医疗防疫费支出与猪价增速相关10图16猪用疫苗2021年H2以来批签次数较明显减少10谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司深度研究报告证券研究报告图17猪周期进入上行区间10图18养殖行业盈利维持在较好水平10图19国内兽用强制免疫生物制品占比减少12图20国内禽用强制免疫生物制品占比减少12图21国内生物制品销售额较快增长12图22兽用生物制品行业集中度较高12图23国内兽用化药企业销售额较快增长14图242020年抗菌药使用量最大为四环素类14图25兽用化药行业集中度仍有提升空间15图262018年兽用抗菌药使用量显著下降15图27混饲用途抗菌药占比快速降低15图28促生长用途抗菌药占比显著降低15图29公司产品布局16图30公司兽用疫苗批签发量处于行业领先地位16图31公司2021年生物制品毛利率达到58116图32公司生物制品业务收入2022H1短期承压17图33公司生物制品销量整体稳定17图34乾元浩收入和净利润整体呈增长趋势18图35公司三类灭活疫苗批签发占比和市场排名18图362021-22年各公司重组禽流感病毒三价疫苗批签发次数18图37禽用生物制品行业销售额2018年来较快增长18图38公司口蹄疫OA二价苗占比持续提升19图39各企业口蹄疫疫苗批签发次数占行业口蹄疫疫苗批签发次数的比例19图402018-2021年公司政采苗招标价格和数量19图41公司政采口蹄疫疫苗和政采高致病性禽流感疫苗销量占公司总体生物制品销量比例持续下降19图42公司兽药收入2019年以来持续增长22图43公司兽药销量2019-2020年受禁抗政策影响减少22图44公司兽药业务毛利率2021年有所上行22图45公司兽药业务销售单价持续提升22图46南京药业2021年实现约4500万净利润23图47内蒙古中牧2021年实现约4600万净利润23图48公司国外收入近年来持续增长24谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3公司深度研究报告证券研究报告图49公司国外毛利率普遍高于国内24图50中牧安达净利润2017年搬迁后出现亏损24图51胜利生物2021年实现约7900万净利润24图52公司饲料收入总体上呈增长趋势25图53公司饲料销量稳定增长25图54饲料毛利率2020-2021年有所下滑25图55公司持续开发饲料新产品25图56公司市值与PE27表1政策推动市场苗发展11表2国家重点研发计划动物疾病综合防控关键技术研发与应用重点专项13表3公司2019-2022持续推出多款疫苗单品20表4公司业务拆分情况27表5可比公司估值截至20221221盈利预测均采用wind一致预期28谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4公司深度研究报告证券研究报告1央企控股动保龙头整体业务稳步增长公司主要从事动物保健品和动物营养品研发生产销售及技术服务等业务是高致病性禽流感口蹄疫等重大动物疾病疫苗定点生产企业在保障我国重大动物疾病防控方面发挥重要作用公司最早前身为1931年的国民政府中央畜牧试验所1998年中牧实业股份有限公司成立公司生产销售经验超过80年在国内设立生产基地20个目前涵盖800多个产品出口全球60多个国家和地区图1公司发展历程数据来源公司官网财通证券研究所公司为中国农业发展集团子公司具有较强的央企背景及平台优势中国农发集团隶属于国务院国资委管理是集生产经营贸易服务科技开发和投融资管理为一体的综合性农牧业中央企业截至2022年三季度通过中国牧工商集团持有公司4937的股权截至2022年中公司参控股公司14家涉及生物制品饲料与贸易兽药生物技术研发等业务其中中牧牧原由公司与生猪养殖龙头牧原股份于2022年5月合资建设主要从事兽药研发生产和经营加强产业合作和联动公司积极参与混改适应市场竞争有望进一步激发企业活力2017年首次推出股权激励计划并重点建设销售团队激发组织积极性2018年被选入国企改革双百行动并与普莱柯合资成立中普生物积极参与混改2021年拟拆分乾云浩独立上市公司市场化改革进程有望进一步提速公司业务创新升级和业绩提升可以期待谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5公司深度研究报告证券研究报告图2截至2022H1公司股权结构及参控股公司数据来源公司公告财通证券研究所注参控股公司名称下面标注为2021年净利润单位亿元公司四大主要业务分布均匀生物制品业务主要包括禽用疫苗畜用疫苗和宠物用疫苗主要产品包括高致病性禽流感疫苗口蹄疫疫苗等2021年实现收入143亿元占比27毛利率581兽药业务主要包括兽药制剂和兽药原料药主要产品包括泰妙菌素泰万菌素原料药氟苯尼考原料药牧乐星氟欣泰等2021年实现收入126亿元毛利率3102占比24饲料业务主要包括复合维生素和复合预混料2021年实现收入110亿元毛利率1889占比21公司2016年以来控制贸易业务收入规模2021年收入为1450亿元毛利率为401图3公司四大业务营业收入分布均匀图4公司2016年以来各项业务毛利率整体较为稳定7060亿元50605040403030202010100020112012201320142015201620172018201920202021贸易收入兽药生物制品饲料其他主营业务其他业务贸易收入兽药生物制品饲料数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所公司营业收入稳步增长公司营业收入整体稳步增长2011-2021年CAGR为6432016年公司主动控制贸易业务2017年国家政采疫苗变化不再包含猪谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6公司深度研究报告证券研究报告瘟及高致病性蓝耳病导致公司收入增长放缓2019年后受益于养殖价格回暖增速较明显提升2022年前三季度公司实现营业收入4125亿元同比563公司净利润受养殖周期等影响呈现一定周期性波动2019年受生猪存栏大幅下滑影响公司净利润下滑至256亿元2021年下半年至2022年上半年畜禽价格周期呈下行趋势公司业绩短暂承压2022年前三季度公司实现归母净利润400亿元同比-1382图5公司营业收入稳步增长图6公司净利润有一定周期性波动6025680502056015404041020303502020201051400100602011201220132014201520162017201820192020202120222011201220132014201520162017201820192020202120221-3Q1-3Q营业收入亿元同比右归母净利润亿元同比右数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所公司毛利率提升空间较大公司整体毛利率低于同行业公司主要由于公司过往主要销售政采苗竞争较为激烈市场价格较低未来随市场化的不断推进公司毛利率提升空间较大公司整体盈利水平较为稳定2021年逆势提升2022年短期承压2021年畜禽价格低迷动保行业需求承压公司盈利能力逆势提升主要由于公司主动进行新品开发渠道拓展产品结构调整等举措公司2021年实现毛利率2906同比284pcts净利率1108同比161pcts2022年由于行业整体需求下行同时公司在市场苗布局时采取补贴等方法稳住市场份额毛利率短期承压图7公司毛利率提升空间较大图8公司毛利率和净利率2021年提升明显100183516308014251260102040815620104502201120122013201420152016201720182019202020212022001-3Q201120122013201420152016201720182019202020212022中牧股份生物股份1-3Q普莱柯科前生物销售净利率销售毛利率右数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7公司深度研究报告证券研究报告2动保行业产品周期与养殖周期驱动行业景气21兽药行业仍然处在较快发展阶段兽药行业兼具成长性和周期性我国兽药行业当前仍然处在较快发展阶段兽药行业可分为兽用生物制品和兽用化药两大板块行业一直表现较明显的成长性2013-2017年在大单品持续放量的拉动下国内兽药行业持续增长2013-2017年CAGR为4102018年以来行业产品同质化加强竞争逐渐激烈近年来兽药企业持续进行研发创新兽药市场不断扩容每年新兽药注册量均保持在较高水平2021年新兽药注册数量达到74个具备较强研发能力的公司逐渐体现较强竞争优势市占率进一步扩大2018年以来行业周期性体现较为明显2018年受养殖周期下行影响2019年非洲猪瘟疫情蔓延使生猪存栏大幅减少兽药行业销售量均受到较大冲击体现出较强周期性2020年畜禽价格高位带动行业景气改善2020年兽药市场销售额达到62095亿元同比232图9国内兽药市场销售额较快增长图10行业新兽药注册数量保持稳定907002580600207050015604001050300540200030100-5200-101020132014201520162017201820192020020142015201620172018201920202021国内兽药市场销售额亿元yoy右新兽药注册批数据来源兽药产业报告中国兽药协会财通证券研究所数据来源国家兽药基础数据库财通证券研究所养殖行业规模化趋势明确有望促进行业持续扩容养殖行业规模化趋势明显从2007年到2020年养殖规模在1-49头的生猪养殖户数占比从9727下降至9380年出栏10万只以上肉鸡养殖户占比也在持续上行规模养殖户一方面专业性高强另一方面受重大疫情影响会遭受更大的损失因此更为注重动物防疫规模养殖户在防疫方面支出意愿和整体安全防控水平明显高于散养户2020年规模养殖医疗防疫费为2837元头散养为2059元头大型养殖龙头企业更注重疫苗质量及兽药企业的综合实力头均医疗防疫支出显著高于行业平均水平牧原股份2020年头均医疗防疫费为6308元头为散养的3倍预计未来随养殖行谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8公司深度研究报告证券研究报告业规模养殖企业占比提升优质兽药产品渗透率会持续提升行业有望持续扩容具备较大增长空间重大疾病会刺激消毒剂免疫增强类兽药等兽药产品的发展重大疾病期间一方面养殖户进行防疫支出有一定必要性另一方面国家出台一系列产业政策不断健全完善动物防疫体系和加强动物防疫基础设施建设鼓励行业研发创新和规模化生产应用2019年非洲猪瘟疫情发生后行业平均医疗防疫支出显著增加图11生猪养殖规模化趋势明显图12年出栏10万只以上肉鸡饲养规模场户数占比持续提升10014000008007981200010000006960058000004946000003924000002200090001000020142008200920102011201220132015201620172018201920201-49头50-99头100-499头2007500-999头1000-2999头3000-4999头年出栏10万只以上户数户5000-9999头10000-49999头50000头以上年出栏10万只以上户数占比右数据来源中国畜牧兽医年鉴农业农村部Wind财通证券研究所数据来源中国畜牧兽医年鉴农业农村部Wind财通证券研究所图13规模养殖医疗防疫费显著高于散养图142015-2021年头部养殖企业头均医疗防疫费用支出301202510020801560104052002009201020112012201320142015201620172018201920200医疗防疫费生猪元头医疗防疫费散养生猪元头2015201620172018201920202021医疗防疫费规模生猪元头医疗防疫费牧原股份元头医疗防疫费温氏股份元头数据来源全国农产品成本收益资料汇编国家发改委Wind财通证券数据来源公司公告财通证券研究所研究所从行业周期性来看下游畜禽养殖周期持续景气有利于动保需求修复当出栏量持续提升导致供给大于需求时畜禽价格处于低位一方面畜禽存栏上升会带动动保产品的需求增加而另一方面当养殖企业陷入亏损时倾向于缩减动保预算动保企业也会为了保证回款控制客户拓展速度整体来看动保产品销量与养殖户的盈利预期关联度更大当养殖户现金流修复或者改善养殖利润预期时对防疫的需求增加推动动保产品需求修复谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9公司深度研究报告证券研究报告养殖户医疗防疫费支出与猪价增速相关性较强根据国家兽药数据库2021上半年由于猪价处在相对高位主要猪用疫苗批签发数量均出现较好增长同比增长491进入下半年随着猪价大幅下跌养殖户持续深度亏损补栏和疫苗使用意愿大幅降低拖累疫苗销售猪用疫苗批签发次数同比下滑217图15养殖户医疗防疫费支出与猪价增速相关图16猪用疫苗2021年H2以来批签次数较明显减少9003080次数8007006060020500404001020300200010000月月月月月月月月月月月月月月月月月月月20102011201220132014201520162017201820192020-20月1471471471471471010101010年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年-10-402018201820182019201920192020202020202021202120212022202220222019202020212022散养生猪医疗防疫费同比规模生猪医疗防疫费同比2018生猪平均价同比右胃腹蓝耳口蹄疫细小圆环伪狂犬猪瘟数据来源全国农产品成本收益资料汇编国家发改委Wind财通证券数据来源国家兽药基础数据库财通证券研究所研究所畜禽行业景气持续预计将带动动保产品需求量持续回升从生猪养殖来看生猪价格自2022年3月触底1212元kg后开始进入反转上行区间有望在2023年维持高位震荡随养殖行业盈利水平提升叠加秋冬季疫情多发生物制品使用量较大动保行业景气度在2022H2回暖明显2022年11月猪用疫苗批签数量同比251图17猪周期进入上行区间图18养殖行业盈利维持在较好水平40004000300020002000100000002016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01养殖利润自繁自养生猪元头2015-012019-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012020-012020-072021-012021-072022-012022-072015-07-2000养殖利润外购仔猪元头22个省市平均价生猪元kg数据来源Wind财通证券研究所数据来源国家发改委Wind财通证券研究所22兽用生物制品政策推动市场化进程非瘟疫苗潜在扩容空间生物制品主要包括预防用生物制品疫苗治疗用生物制品诊断用生物制品兽用生物制品在兽药中的占比约为24而兽用疫苗是兽用生物制品的最重要组成部分占兽用生物制品的约90谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10公司深度研究报告证券研究报告国家强制免疫兽用生物制品在早期被广泛推行国家强制免疫兽用生物制品是国家对严重危害养殖生产和人体健康的动物疫病实施强制免疫所使用的疫苗产品由国务院兽医行政管理部门指定的企业生产农业农村部每年会根据动物疫病传播的情况确定需要强制免疫的病种由兽医主管部门负责采购并免费供给养殖场户使用起初国家强制免疫政策推动头部动保企业快速发展2007年猪瘟和高致病性蓝耳病被纳入强制免疫计划中牧股份生物制品营业收入2007年实现159增长2012年起政策开始向市场化方向转变由于政采苗往往以价格为导向产品质量无法有效保证政策开始向市场化方向转变市场化趋势带来单体疫苗市场规模的扩容同时伴随疫苗产品逐渐成熟出现可以占据较大市场份额的明星单品至2016年国家强制免疫用生物制品占比已经下降至52442016年以后我国兽用生物制品市场苗继续以先打后补政策方式持续放开并预计在2025年全面取消政采苗2016-2020年兽用强制免疫生物制品比例从5244下降至3610禽用强制免疫生制品所占比例从3424下降至3329市场化的持续推进有望推进产品品质提升行业不断扩容表1政策推动市场苗发展时间政策名称主要内容2007年兽用生物制品经营管理办法国家强制免疫用生物制品由农业部统一调用生产企业不得自行销售2012年5月国家中长期动物疾病防治规划指定疫苗生产企业可以将强免苗直接销售给符合条件的养2012-2020殖场2016年7月关于调整完善动物疾病防控支高致病性猪蓝耳猪瘟正式退出国家强制免疫允许养殖户持政策的通知自主采购疫苗自主开展免疫免疫合格后申请财政直补即先打后补2019年12月兽用生物制品经营管理办法修将国家强免苗的销售渠道向经销商开放订草案征求意见稿2020年11月关于深入推进动物疫病强制免2022年全国所有省份的规模养殖场户实现先打后补疫补助政策实施机制改革的通知年底前政府招标采购的强免疫苗停止供应规模养殖场户2025年逐步全面取消政府招标采购强免疫苗2021年5月兽用生物制品经营管理办法完善国家强免生物制品经营方式满足全面推行先打后补政策需求对兽用生物制品经销机制进行优化增加冷链运输和追溯要求进一步保障兽用生物制品质量安全2022年1月国家动物疫病强制免疫指导意强制免疫动物疫病的群体免疫密度应常年保持在90以上见2022-2025年全面推进先打后补工作在2022年年底前实现规模养殖场户全覆盖在2025年年底前逐步全面停止政府招标采购强制免疫疫苗数据来源农业农村部财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准11公司深度研究报告证券研究报告图19国内兽用强制免疫生物制品占比减少图20国内禽用强制免疫生物制品占比减少100100808060604040202037823424328332203287332900201520162017201820192020201520162017201820192020兽用强制免疫生物制品兽用非强制免疫生物制品禽用强制免疫生物制品禽用非强制免疫生物制品数据来源兽药产业报告中国兽药协会财通证券研究所数据来源兽药产业报告中国兽药协会财通证券研究所国内兽用生物制品在市场苗占比提升带动下仍处于快速发展阶段2019年非洲猪瘟疫情冲击兽用生物制品需求受到较大影响2020年迅速恢复市场规模达到1766亿元2015-2020年CAGR也达到87行业集中度仍然较高由于国家强制免疫生物制品要求农业部指定定点生产资质行业进入壁垒高行业前列的企业在品牌效应研发能力等方面也具有显著优势行业集中度较高近年来市场苗份额持续提升行业集中度略有下降截至2020年兽用生物制品大型企业有24家占所有兽用生物制品企业数量的2017合计营收12016亿元占行业比重为740反映当前行业集中度仍然较高图21国内生物制品销售额较快增长图22兽用生物制品行业集中度较高10018040901603080140701202010060108050600404030-1020200-20102015201620172018201920200按规模企业数量按规模收入国内兽药生物制品销售规模亿元yoy右大型企业中型企业数据来源兽药产业报告中国兽药协会财通证券研究所数据来源兽药产业报告中国兽药协会财通证券研究所生物制品产品主要以大单品为主因此未来大单品的持续研发创新也是行业扩容和市场竞争格局的关键影响因素当危害性较高的毒株出现产生对应生物制品的较强需求催生出较大市场规模的生物制品大单品目前来看口蹄疫疫苗等传统疫苗整体进入成熟阶段猪圆环疫苗伪狂犬疫苗新型禽用疫苗等处在较谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12公司深度研究报告证券研究报告快增长阶段宠物疫苗非洲猪瘟疫苗等仍在研发中未来有望给行业带来较大增量由于生物制品从研发到上市需要经过多个阶段创新能力将有效帮助企业构建竞争优势生物制品的研发历经1病理研究毒株分离筛选减毒等2生产工艺研究毒株载体细胞的适应及稳定传代等3小试产安全有效性评价等4非临床及临床研究等多个环节生物制品评审流程历经1申报资料接收和受理2申报资料技术评审初评审复评审收到资料起120个工作日内3兽药质量标准复核和样品注册检验4补充资料及提交有关物质等4审批等多个环节非洲猪瘟疫苗的潜在扩容空间大由于目前没有能够有效防治非洲猪瘟的药物一旦出现疫情养殖户都基本会遭受巨大损失再补栏时决策也会更为谨慎因此每轮疫情均会出现产能去化快恢复慢的趋势目前非洲猪瘟仍然是生猪养殖行业面临的巨大挑战目前普莱柯和兰研所合作研发的非洲猪瘟亚单位疫苗正在争取尽早提交应急评价申请的过程中参考2021年统计局生猪出栏量67亿头和能繁母猪存栏量4300万头假设非瘟疫苗的招采苗价格为3元次市场苗的价格为8元次预计初期会采用统一定价的政采苗形式后期会逐步放开市场苗考虑到防范非洲猪瘟的需求较强市场苗预计也能有较高渗透率假设每头生猪免疫2次母猪免疫3次经测算在全部使用招采苗的情况下市场规模为4407亿元在全部使用市场苗的情况下市场规模达到11752亿元表2国家重点研发计划动物疾病综合防控关键技术研发与应用重点专项数据来源农业农村部财通证券研究所23兽用化药规范化持续发展集中度持续提升2020年我国兽用化药销售规模为459亿元同比1892016-2020年复合增速为83其中原料药市场规模为14917亿氟苯尼考原料药及各型制剂共实现销售额4365亿化药制剂销售额25261亿元抗微生物药销售额达到17611亿元临床用药以抗菌药为主抗菌药使用量最大的为四环素类金霉素土霉素四环素和多西环素等2020年使用量10003吨占比305谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准13公司深度研究报告证券研究报告图23国内兽用化药企业销售额较快增长图242020年抗菌药使用量最大为四环素类120003550025100003020254008000152060003001015400010200520005000100-50-1020162017201820192020兽用化药企业销售额亿元yoy右使用量吨占比右数据来源兽药产业报告中国兽药协会财通证券研究所数据来源农业农村部兽医公告财通证券研究所兽药行业规范化发展行业集中度提升我国2006年实施兽药生产质量管理规范明确2006年7月1日起各地不得经营使用未取得兽药GMP证书的企业车间生产的兽药产品2020年4月农业部发布兽药生产质量管理规范2020年修订新版兽药GMP推行要求所有兽药生产企业应在2022年6月1日前达到新版兽药GMP要求新版GMP与2002年实施的质量管理规范的主要区别包括1提高无菌兽药和兽用生物制品的生产标准2提高特殊兽药品种生产设施要求3提高并细化软件管理要求4提高从业人员的素质和技能要求5细化管理流程和文件内容截至12月8日获得新版兽药GMP证书的生产企业有1268家2020年底共1665家生产企业集中度提升明显相比生物制品国内兽用化药集中度仍有较大提升空间2016-2020年兽用生物制品前十名企业集中度均超过50兽用原料药前十名集中度超过40兽用化药制剂市占率超过20预计随规模养殖场增多及兽药行业规范的推行大企业在竞争中将更具备优势市场占有率有望持续提升2020年我国化药企业共1541家较2019年减少56家其中中大型企业数量占比5522较2019年提升391个pct国内全面禁抗政策开始实施促生长类添加剂退市抗生素的滥用会使病毒产生耐药性导致药效降低也会产生环境污染药物残留等问题因此禁抗限抗是必然趋势2019年7月农业农村部发布第194公告要求自2020年7月1日起饲料生产企业全面停止生产含有促生长类药物饲料添加剂中药类除外的商品饲料2021年10月我国农业农村部发布全国兽用抗菌药使用减量化行动方案20212025年稳步推进兽用抗菌药使用减量化行动并规定到2025年末50以上的规模养殖场实施养殖减抗行动确保十四五时期全国产出每吨动物产品兽用抗菌药的使用量保持下降趋势谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准14公司深度研究报告证券研究报告饲料全面禁抗背景下高品质兽用化药占比持续上升2017年随兽用抗菌药减量政策实施2018年兽用抗菌药使用量为298万吨同比下降290520182020年兽用抗菌药使用量有所上行CAGR为492主要原因是养殖企业大幅缩减饲料中抗菌药的使用量而高效兽用抗菌药的需求增加非混饲途径兽用化药治疗保健类兽用化药发展迅速禁抗政策推进后抗生素饲料添加剂使用量快速减少2020年混饲用途抗菌药占比降至402饲料端停止添加促生长类药物后2020年促生长用途抗菌药占比降至2869治疗用途抗菌药占比持续提升图25兽用化药行业集中度仍有提升空间图262018年兽用抗菌药使用量显著下降80800001070000560600000-54050000-1040000-153000020-2020000-25010000-30201620172018201920200-35兽用生物制品CR10兽用化药制剂CR102014201520162017201820192020兽用原料药CR10兽用中药CRQ0兽用抗菌药使用量吨yoy右数据来源中国兽药协会财通证券研究所数据来源农业农村部兽医公告财通证券研究所图27混饲用途抗菌药占比快速降低图28促生长用途抗菌药占比显著降低混饲途径饮水途径注射途径其他途径促生长用途治疗用途100100808060604040202000201820192020201820192020数据来源农业农村部兽医公告财通证券研究所数据来源农业农村部兽医公告财通证券研究所3公司业务产品布局完善产能持续释放龙头地位稳固公司现在已经覆盖生物制品兽用化药饲料等业务产品布局不断完善可以为客户提供系统化解决方案龙头地位稳固谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15公司深度研究报告证券研究报告图29公司产品布局数据来源公司官网财通证券研究所31公司生物制品业务市场化稳步推进出口增长可期公司生物制品产品包括猪用疫苗禽用疫苗宠物疫苗其他动物疫苗以及诊断试剂主要疫苗种类包括高致病性禽流感疫苗口蹄疫类疫苗猪圆环病毒灭活疫苗猪伪狂犬病活疫苗狂犬病灭活疫苗及其他各类常规兽用疫苗产品和诊断制剂公司多年深耕动保领域背靠央企背景在强免疫苗政采领域持续保持市场占有率行业靠前的优势公司生物制品业务产品全面历史收入和销量整体相对稳定2021年受养殖端行情低迷影响生物制品业务短期增速承压明显但公司依靠不断完善产品矩阵稳定拓展集团养殖客户基本保持收入端稳定2021年实现收入143亿元毛利率达到581同比提升55pcts图30公司兽用疫苗批签发量处于行业领先地位图31公司2021年生物制品毛利率达到581500普莱柯科前生物生物股份中牧股份60450次数5840035056300542505220015050100482015201620172018201920202021公司生物制品业务毛利率数据来源国家兽药基础数据库财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准16公司深度研究报告证券研究报告图32公司生物制品业务收入2022H1短期承压图33公司生物制品销量整体稳定16301600000251414000002012151200000101010000005808000006-56000004-10-152400000-200-2520000002015201620172018201920202021生物制品收入亿元yoy右生物制品销售量万Ml头份羽份数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所公司禽用生物制品业务主要通过子公司乾元浩开展并于2021年4月公告拟拆分乾元浩独立在创业板上市乾元浩公司南京生物药厂的前身南京药械厂成立于1931年为原农业部四大兽用生物制品生产企业之一是我国最早从事畜牧实验和畜禽疫苗研究与生产的企业公司产品结构丰富目前可生产兽用生物制品及诊断试剂60个品种200余个规格种类主要有禽流感系列马立克系列新支系列新流系列等公司2021年已具备禽用活疫苗产能125亿羽禽用灭活疫苗产能2776亿ml畜用疫苗31亿头份产能拥有南京生物药厂郑州生物药厂北京生物药厂三个具有国际先进技术水平的GMP生产基地高致病性禽流感目前由指定资质公司生产主流产品为三价灭活苗2019-2021年公司在国内高致病性禽流感疫苗行业的批签发批数分别为第三第二第二稳居第一梯队在政府采购市场的中标省份数量连续排行第一作为液氮马立克疫苗的进口替代的引领者在国产马立克疫苗行业市场批签发批数常年保持第一市场可销售禽流感三价灭活苗的公司有11家2021年公司批签发次数占整体批签发次数的比例为136居国内第二公司有望充分受益于禽用生物制品行业增长同时随公司分拆上市计划的推进有望拓宽现有融资渠道并优化业务结构进一步推动禽苗业务的持续发展谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准17公司深度研究报告证券研究报告图34乾元浩收入和净利润整体呈增长趋势图35公司三类灭活疫苗批签发占比和市场排名6005674965155004254003002000741000460650240002018201920202021收入亿元净利润亿元数据来源公司公告财通证券研究所数据来源乾元浩招股说明书财通证券研究所图362021-22年各公司重组禽流感病毒三价疫苗批签发图37禽用生物制品行业销售额2018年来较快增长次数35025次数80403002070302506015202005015010401010030055020-1000100-20201520162017201820192020禽用生物制品销售额亿元yoy右2021年2022年至11月2021年市占率右数据来源国家兽药基础数据库财通证券研究所数据来源兽药产业报告中国兽药协会财通证券研究所猪用疫苗产品中口蹄疫疫苗为最主要产品之一口蹄疫疫苗发展已超90年历经弱毒疫苗灭活疫苗和新兴疫苗三个阶段在工艺技术上经历Frenkel培养法转瓶培养法与悬浮培养法目前我国国内以O-A二价疫苗为主流产品以灭活疫苗为主要品类悬浮培养法在逐步推广过程中2021年中牧股份口蹄疫OA二价苗批签发次数占公司口蹄疫总批签发次数的比例达到667公司口蹄疫批签发次数占行业口蹄疫批签发次数比例达到199谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准18公司深度研究报告证券研究报告图38公司口蹄疫OA二价苗占比持续提升图39各企业口蹄疫疫苗批签发次数占行业口蹄疫疫苗批签发次数的比例14070中牧股份生物股份35中农威特天康生物1206030100508040256030204020152010100020192020202120221-3Q5口蹄疫疫苗批签次次数口蹄疫OA二价疫苗批签次次数0OA二价苗占比右20192020202120221-3Q数据来源国家兽药基础数据库财通证券研究所数据来源国家兽药基础数据库财通证券研究所公司长期保持口蹄疫政采苗市场领先地位随市场化推进毛利率提升空间较大口蹄疫共有9家企业具备生产资质由于生产工艺要求和生产成本较高进入门槛较高公司2021年口蹄疫疫苗批签发次数为115批占行业总批签发数量比例为199实现政府招标总销量508亿毫升公司政采苗招标价格普遍低于行业平均水平随着先打后补政策不断推进公司政采苗销量占生物制品整体销量的比例持续下降预计随市场化推进公司产品单价提升空间较大当前政采苗招标价格约为1-4元头份而市场苗价格约为58元头份图402018-2021年公司政采苗招标价格和数量图41公司政采口蹄疫疫苗和政采高致病性禽流感疫苗销量占公司总体生物制品销量比例持续下降1510502018201920202021口蹄疫疫苗占比高致病性禽流感疫苗占比数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所客户结构方面公司持续加强对集团客户的开发力度在渠道上公司持续推进销售渠道扁平化在服务上组建技术服务专班及时准确专业地提供服务形成生猪养殖集团客户常态化跟踪服务方案在营销上持续完善营销网络通过线上线下相结合的技术交流方式扩大覆盖面同时重视小型技术推广会精准销售避免白热化的价格战稳住市场格局在产品上及时研判市场需求及时研发大单品增强与客户粘性谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准19公司深度研究报告证券研究报告从行业发展角度来说动保企业与规模养殖集团的合作是必然趋势头部动保企业可以依靠成熟的研发体系迅速地对养殖企业需求做出反应提供丰富的产品和技术支持服务头部养殖企业的大订单可以使得动保企业快速获得市场份额尽快实现规模效应提升效率公司在大客户开发上十分坚定针对大型集团客户采取一企一策方案进行开发以客户为中心以市场为导向以销售为龙头加强客户粘度保持与养殖企业的长期稳定合作研发方面公司持续提升创新能力完善创新机制激发人才创新活力不断推进实现研发转化兽用疫苗从研发到上市需要5年以上时间且随着规模养殖企业占比提升对优质生物制品需求在不断扩容因此十分考验企业的需求洞察力自身研发能力工艺技术和研发转化能力公司一方面积极拓展研发合作渠道通过建立开放合作协同推进利益共享的新机制加强企学合作共同申报国家重大科研项目推出多款疫苗单品公司2021年与南京农业大学合作注册猪圆环病毒2型合成肽疫苗多肽080308062022年与中国农科院等合作注册猪伪狂犬病灭活疫苗JS2012gIgE株布鲁氏菌基因缺失活疫苗M5-9026株公司另一方面联合研究院和工厂研发团队做到产销协同有效链接研发生产技术服务持续对传统优势大单品疫苗进行工艺提升提升产品质量公司近年来持续推出多款疫苗单品包括欧倍加欧标佳等核心大单品2019年注册的新药欧倍加与欧标佳在2021年批签发次数分别为20次及28次占OA二价苗比例为59和692022年截至11月有批签发次数24次及16次占OA二价苗批签发次数比例为58及39仍表现出较好活力公司的新品销售势头良好2020年注册的新药猪口蹄疫OA二价合成肽疫苗多肽PO98PA13在2021年批签发次数为10次2021年注册的新药猪乙型脑炎活疫苗在2022年截至11月批签发次数共8次占整体猪乙型脑炎活疫苗批签发次数的86表3公司2019-2022持续推出多款疫苗单品数据来源国家兽药基础数据库财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20