公司发布2022年报，业绩略超预期。2022年实现收入397.67亿元，同比增长23.7%；实现归母净利28.09亿元，同比下降4.1%；扣非净利润27.71亿元，同比下降4.6%；22Q4单季收入101.26亿元，同比增长19.9%，归母净利润5.41亿元，同比增长235.7%，扣非净利润5.36亿元，同比增长154.3%；每10股派发现金红利2元（含税）。
　　收入端：新增产能助力文化纸及生活用纸收入快速增长，浆类产品表现优异。2022年公司纸制品产量/销量分别为560/557万吨，分别同比增长4.5%/6.5%，浆类产品产量/销量分别为183/184万吨，分别同比增长61.9%/72.0%。分拆产品来看：
　　1）造纸业务：受益于2021年9月55万吨双胶纸以及2021Q4以来合计22万吨生活用纸产能投产，2022年公司非涂布文化纸/生活用纸分别实现收入108.58/15.32亿元，同比增长23.7%/78.2%；牛皮箱板纸及淋膜原纸继续保持高产销率，2022年分别实现收入103.94/16.77亿元，分别同比增长4.7%/4.2%；铜版纸受疫情影响，终端需求表现较为低迷，2022年实现收入31.76亿元，同比下滑22.5%。
　　2）制浆业务：2022年化学浆/化机浆/溶解浆分别实现收入33.60/19.94/41.71亿元，分别同比增长2140.4%/9.1%/28.1%。2022年受供应链扰动影响，木浆价格持续高位，带动收入增长，且公司2021年12月投产80万吨化学浆，2022年以外销为主，带动化学浆产品收入快速增长。
　　利润端：需求不振造纸盈利承压，浆类产品贡献主要利润。受疫情影响，2022年纸类产品终端需求表现低迷，根据卓创资讯及纸业联讯，2022年双胶纸/铜版纸/箱板纸销售均价分别同比变动+1.8%/-5.8%/-2.0%，同期原材料针叶浆银星/阔叶浆金鱼外盘报价分别同比增长11.1%/17.2%，国废价格同比下降8.7%，高价木浆及疫情冲击使得纸制品盈利表现较弱，但木浆产品利润丰厚，预计为利润的主要贡献源，根据我们测算全年浆/纸利润占比分别约为70%/30%。2022Q1-3公司浆类产品吨盈利环比持续上升，2022Q4浆价松动，盈利开始走弱，造纸产品盈利好转。
　　展望2023年：浆价快速回落，终端需求逐渐恢复，公司盈利有望改善。1）木浆，随着Arauco156万吨及UPM210万吨阔叶浆产能陆续投产，木浆价格出现大幅回落，针叶浆银星/阔叶浆金鱼最新报价720/610美元/吨，较22年浆价高位分别回落28.7%/29.1%，公司目前仍有木浆外采需求，浆价回落有望释放一定利润弹性；2）文化纸，3-5月为文化纸传统旺季，教辅材招投标及党建需求推动下，双胶纸价格表现稳定，2023Q1/2环比基本持平，随着木浆价格快速回落，公司文化纸盈利有望得到改善；3）箱板纸，2023Q1国内消费温和恢复，2023Q1箱板纸/瓦楞纸价格继续环比22Q4下滑4.8%/5.9%，盈利端仍有承压。由于公司老挝箱板纸使用美废，美废价格自2022Q4持续下滑，截至2023年4月7号，东南亚进口美废OCC（11#）到港CIF价格为168美元/吨，同比下降38.8%，成本低于国废，预计2023Q1公司老挝箱板纸实现盈利。23年3月末国内箱板瓦楞纸企业库存已去至低位，伴随国内需求逐步恢复，4月以来箱板瓦楞纸价格企稳，后期有望跟随下游需求改善逐步向上。老挝15万吨本色浆预计于2023年投产，充分利用当地低价木材资源并降低废纸依赖，40万吨废纸浆线重启，未来将为国内提供低成本的优质纤维，箱板纸成本端有望持续优化。
　　南宁项目一期公告，公司产能蓝图进一步扩充，奠定收入增长基础。2022年10月28号公司公告南宁项目一期投资计划，拟将建设220万吨高档包装纸（分为100万吨和120万吨两条产线）、50万吨本色浆生产线、15万吨化学浆生产线（技改）。目前技改浆线和20万吨技改纸机（可灵活转产文化纸、包装纸和特种纸）已投入生产，预计100万吨高档包装纸及50万吨本色浆将于2023Q3投产，随着规划项目逐渐落地，有望支持公司收入稳定增长。
　　公司具备多品种产品布局优势，对抗周期扰动，持续体现盈利韧性；同时林浆纸一体化产业链布局，打造中长期核心竞争力。管理能力为行业标杆，持续推出激励。短期看，浆价快速回落，终端需求逐渐恢复，公司盈利有望改善；中长期，南宁项目陆续推进，收入具备成长性。我们维持2023-2024年归母净利润预测30.38/36.07亿元，新增2025年盈利预测41.66亿元，分别同比增长8.1%/18.8%/15.5%，对应2023-2025年PE为11/9/8X，维持“买入”评级！
　　风险提示：造纸新增产能供给过剩，消费和需求恢复不及预期。

研究报告全文：上市公司轻工制造2023年04月22日公司太阳纸业002078研究2022年年报点评浆纸多品种布局优势显著经营公韧性持续体现司点评报告原因有业绩公布需要点评投资要点买入维持公司发布2022年报业绩略超预期2022年实现收入39767亿元同比增长237实现归母净利2809亿元同比下降41扣非净利润2771亿元同比下降46证22Q4单季收入10126亿元同比增长199归母净利润541亿元同比增长2357券市场数据2023年04月21日扣非净利润536亿元同比增长1543每10股派发现金红利2元含税研收盘价元1152究一年内最高最低元1315994收入端新增产能助力文化纸及生活用纸收入快速增长浆类产品表现优异2022年公报市净率14司纸制品产量销量分别为560557万吨分别同比增长4565浆类产品产量销息率分红股价-告量分别为183184万吨分别同比增长619720分拆产品来看流通A股市值百万元31610上证指数深证成指33012611450441造纸业务受益于2021年9月55万吨双胶纸以及2021Q4以来合计22万吨生活用注息率以最近一年已公布分红计算纸产能投产2022年公司非涂布文化纸生活用纸分别实现收入108581532亿元同比增长237782牛皮箱板纸及淋膜原纸继续保持高产销率2022年分别实现收入103941677亿元分别同比增长4742铜版纸受疫情影响终端需求表现较为基础数据2022年12月31日每股净资产元826低迷2022年实现收入3176亿元同比下滑225资产负债率51742制浆业务2022年化学浆化机浆溶解浆分别实现收入336019944171亿元分总股本流通A股百万27952744流通B股H股百万--别同比增长21404912812022年受供应链扰动影响木浆价格持续高位带动收入增长且公司2021年12月投产80万吨化学浆2022年以外销为主带动化学一年内股价与大盘对比走势浆产品收入快速增长利润端需求不振造纸盈利承压浆类产品贡献主要利润受疫情影响2022年纸类产太阳纸业沪深300指数收益率20品终端需求表现低迷根据卓创资讯及纸业联讯2022年双胶纸铜版纸箱板纸销售均10价分别同比变动18-58-20同期原材料针叶浆银星阔叶浆金鱼外盘报价分别0同比增长111172国废价格同比下降87高价木浆及疫情冲击使得纸制品盈利表现较弱但木浆产品利润丰厚预计为利润的主要贡献源根据我们测算全年浆纸利-10润占比分别约为70302022Q1-3公司浆类产品吨盈利环比持续上升2022Q4浆-20价松动盈利开始走弱造纸产品盈利好转07-2503-2505-2506-2508-2509-2510-2511-2512-2501-2502-2504-25展望2023年浆价快速回落终端需求逐渐恢复公司盈利有望改善1木浆随着相关研究Arauco156万吨及UPM210万吨阔叶浆产能陆续投产木浆价格出现大幅回落针叶浆太阳纸业002078点评2022年业绩银星阔叶浆金鱼最新报价720610美元吨较22年浆价高位分别回落287291快报点评盈利表现符合预期体现公司较公司目前仍有木浆外采需求浆价回落有望释放一定利润弹性2文化纸3-5月为文化纸传统旺季教辅材招投标及党建需求推动下双胶纸价格表现稳定2023Q12环比强经营韧性20230228基本持平随着木浆价格快速回落公司文化纸盈利有望得到改善3箱板纸2023Q1证券分析师国内消费温和恢复2023Q1箱板纸瓦楞纸价格继续环比22Q4下滑4859盈利屠亦婷A0230512080003tuytswsresearchcom端仍有承压由于公司老挝箱板纸使用美废美废价格自2022Q4持续下滑截至2023周海晨A0230511040036年4月7号东南亚进口美废OCC11到港CIF价格为168美元吨同比下降388zhouhcswsresearchcom成本低于国废预计2023Q1公司老挝箱板纸实现盈利23年3月末国内箱板瓦楞纸企黄莎A0230522010002业库存已去至低位伴随国内需求逐步恢复4月以来箱板瓦楞纸价格企稳后期有望跟huangshaswsresearchcom随下游需求改善逐步向上老挝15万吨本色浆预计于2023年投产充分利用当地低价庞盈盈A0230522060003pangyyswsresearchcom木材资源并降低废纸依赖40万吨废纸浆线重启未来将为国内提供低成本的优质纤维箱板纸成本端有望持续优化研究支持张海涛A0230122080003财务数据及盈利预测zhanghtswsresearchcom202120222023E2024E2025E联系人营业总收入百万元3215939767406494653150696张海涛862123297818同比增长率4902372214590zhanghtswsresearchcom归母净利润百万元29292809303836074166同比增长率500-4181188155每股收益元股110101109129149毛利率172152158161166ROE158122116121123市盈率注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评南宁项目一期公告公司产能蓝图进一步扩充奠定收入增长基础2022年10月28号公司公告南宁项目一期投资计划拟将建设220万吨高档包装纸分为100万吨和120万吨两条产线50万吨本色浆生产线15万吨化学浆生产线技改目前技改浆线和20万吨技改纸机可灵活转产文化纸包装纸和特种纸已投入生产预计100万吨高档包装纸及50万吨本色浆将于2023Q3投产随着规划项目逐渐落地有望支持公司收入稳定增长公司具备多品种产品布局优势对抗周期扰动持续体现盈利韧性同时林浆纸一体化产业链布局打造中长期核心竞争力管理能力为行业标杆持续推出激励短期看浆价快速回落终端需求逐渐恢复公司盈利有望改善中长期南宁项目陆续推进收入具备成长性我们维持2023-2024年归母净利润预测30383607亿元新增2025年盈利预测4166亿元分别同比增长81188155对应2023-2025年PE为1198X维持买入评级风险提示造纸新增产能供给过剩消费和需求恢复不及预期财务摘要百万元百万股2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入3215939767406494653150696其中营业收入3215939767406494653150696减营业成本2663233735342413906242303减税金及附加139178182208227主营业务利润53885854622672618166减销售费用136153163186203减管理费用8141033105712101318减研发费用5387818139311014减财务费用56583490310221097经营性利润33353054329039124534加信用减值损失损失以-填列-15-16-12-1-1加资产减值损失损失以-填列-17-55000加投资收益及其他6549414241营业利润33683033332039534575加营业外净收入-2035262115利润总额33483068334639744590减所得税409251299356411净利润29392817304736184179少数股东损益10891113归属于母公司所有者的净利润29292809303836074166全面摊薄总股本26872795279527952795每股收益元111104109129149资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共3页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复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