基本事件
　　2月27日，公司公告2022年业绩快报。2022全年收入399.51亿（同比+24.86%），归母净利27.78亿（同比-6.05%），扣非归母净利27.40亿（同比6.53%）。22Q4收入103.11亿（同比+24.50%），归母净利5.10亿（同比+170.49%），扣非归母净利5.05亿（同比+139.71%），业绩表现优异。
　　Q1展望：溶解浆价格企稳、文化纸提价落地，箱板纸有望触底回升
　　溶解浆：22Q4均价8228元/吨（同比+20.5%、环比-11.5%），自8月价格高点9500元/吨小幅回落，叠加22Q4运输不畅发货受阻，拖累Q4外卖浆的盈利环比下降；23Q1截至2月23日溶解浆均价7278元/吨，基本实现企稳，我们预期23Q1溶解浆销量有所恢复且单吨盈利企稳，综合盈利实现改善。
　　文化纸：22Q4铜版纸/双胶纸均价分别为5658元/吨（同比+3.1%，环比+5.5%）、6663元/吨（同比+6.5%，环比+20.8%），高价纸浆成本推动10-11月纸价提涨，但盈利仍然承压。展望23Q1春季教辅资料招标需求提升，双胶纸两轮涨价函提涨有望落地；下游传单、展会等社会需求恢复，铜版纸价格开始提涨。成本端，22Q4针叶浆、阔叶浆内盘均价分别为7461元/吨（同比+36.0%，环比+2.2%）、6652元/吨（同比+42.9%，环比-0.4%），22Q4浆价高位但针、阔叶浆11月后环比均有走弱，考虑全球供给投放23年浆价温和下跌的趋势较为确定，公司铜版纸、双胶纸单吨盈利均有望实现改善。
　　箱板纸：（1）国内方面，22Q4箱板纸/瓦楞纸均价分别为4479元/吨（同比13.4%，环比-4.7%）、3321元/吨（同比-21.8%，环比-4.0%），22Q4下游需求低迷纸价走弱。展望23Q1下游纸箱厂库存消化，纸价底部整理后续预期伴随经济修复、下半年旺季到来触底反弹。成本端，22Q4国废均价1969元/吨（同比19.0%，环比-6.7%），22Q4下跌主要系纸价疲弱需求不旺，预计23Q1底部震荡为主。（2）海外方面，22Q4美废价格212美元/吨（环比-31.5%），预计23Q1起老挝基地牛皮箱板纸开始使用低价原材料，单吨盈利开始修复。
　　产能不断拓张，加速推进南宁基地建设
　　2022年公司的浆、纸合计产能合计突破1000万吨，其中浆产能达到435万吨（化机浆140万吨、化学浆105万吨、本色浆20万吨、溶解浆80万吨、新型纤维原料40万吨、木屑浆10万吨、废纸浆40万吨），造纸产能600万吨以上（非涂布文化纸215万吨、铜版纸80万吨、生活纸39万吨、淋膜原纸30万吨、牛皮箱板纸240万吨）。山东搬迁至广西北海的30万吨PM3文化纸机、10万吨生活用纸于22年底前陆续顺利投产。未来重点建设南宁林浆纸一体化项目，南宁审批一期项目预计建设220万吨的高端包装纸生产线，预计一期100万吨箱板纸产线和50万吨配套本色浆线将在23下半年投产，随着项目建成，公司产品布局更加完善，规模化优势将进一步显现。
　　林浆纸一体化布局，三大基地协同发展
　　公司山东、广西、老挝三个基地各有优势。山东浆纸产能综合调配，多元化产品结构；广西基地享有税收优惠政策、能源成本享有比较优势，其中北海基地临近港口便于原料进口，南宁林业资源丰富、运输半径较广；老挝自产木片成本优势显著，预计种植面积不断扩大，木片、浆供给量持续提升；公司三大基地协同发展，产品结构多元化、浆纸灵活调配能力突出，在上游原料布局方面领先同行。
　　投资建议
　　公司为多元化大宗纸优质白马资产，当前PB约1.6X（历史区间1.2-3.3X），建议左侧布局。预计公司22-24年分别实现营收399.09/416.82/431.86亿元，同比+24.73%/+4.44%/+3.61%；归母净利润27.93/ 30.77/33.59亿元，同比5.53%/+10.14%/+9.16%，对应PE分别为13X/12X/11X，维持买入评级。
　　风险提示
　　下游景气度波动，原材料价格波动，纸价涨幅不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评造纸太阳纸业002078报告日期2023年03月01日22Q4业绩表现优异林浆纸一体化优势突出太阳纸业点评报告投资要点投资评级买入维持基本事件2月27日公司公告2022年业绩快报2022全年收入39951亿同比分析师史凡可2486归母净利2778亿同比-605扣非归母净利2740亿同比-执业证书号S123052008000865322Q4收入10311亿同比2450归母净利510亿同比shifankestockecomcn17049扣非归母净利505亿同比13971业绩表现优异分析师马莉Q1展望溶解浆价格企稳文化纸提价落地箱板纸有望触底回升执业证书号S1230520070002溶解浆22Q4均价8228元吨同比205环比-115自8月价格高点malistockecomcn元吨小幅回落叠加运输不畅发货受阻拖累外卖浆的盈利环比950022Q4Q4分析师傅嘉成下降23Q1截至2月23日溶解浆均价7278元吨基本实现企稳我们预期执业证书号S123052109000123Q1溶解浆销量有所恢复且单吨盈利企稳综合盈利实现改善fujiachengstockecomcn文化纸22Q4铜版纸双胶纸均价分别为5658元吨同比31环比556663元吨同比65环比208高价纸浆成本推动10-11月纸基本数据价提涨但盈利仍然承压展望23Q1春季教辅资料招标需求提升双胶纸两轮收盘价1292涨价函提涨有望落地下游传单展会等社会需求恢复铜版纸价格开始提涨总市值百万元3610732成本端22Q4针叶浆阔叶浆内盘均价分别为7461元吨同比360环比总股本百万股279468226652元吨同比429环比-0422Q4浆价高位但针阔叶浆11月后环比均有走弱考虑全球供给投放23年浆价温和下跌的趋势较为确定股票走势图公司铜版纸双胶纸单吨盈利均有望实现改善太阳纸业深证成指箱板纸1国内方面22Q4箱板纸瓦楞纸均价分别为4479元吨同比-9134环比-473321元吨同比-218环比-4022Q4下游需求低2-4迷纸价走弱展望23Q1下游纸箱厂库存消化纸价底部整理后续预期伴随经济-11修复下半年旺季到来触底反弹成本端22Q4国废均价1969元吨同比--18190环比-6722Q4下跌主要系纸价疲弱需求不旺预计23Q1底部震荡-2422122204220522062207220822092210221123012302为主2海外方面22Q4美废价格212美元吨环比-315预计23Q1起2203老挝基地牛皮箱板纸开始使用低价原材料单吨盈利开始修复产能不断拓张加速推进南宁基地建设相关报告2022年公司的浆纸合计产能合计突破1000万吨其中浆产能达到435万吨1溶解浆高位略回落全年经化机浆140万吨化学浆105万吨本色浆20万吨溶解浆80万吨新型纤营韧性较强太阳纸业点评报告维原料40万吨木屑浆10万吨废纸浆40万吨造纸产能600万吨以上非202210302林浆纸一体化优势显现涂布文化纸215万吨铜版纸80万吨生活纸39万吨淋膜原纸30万吨牛Q2业绩超预期太阳纸业点皮箱板纸万吨山东搬迁至广西北海的万吨文化纸机万吨生24030PM310评报告20220828活用纸于22年底前陆续顺利投产未来重点建设南宁林浆纸一体化项目南宁3太阳纸业Q1业绩超预期审批一期项目预计建设220万吨的高端包装纸生产线预计一期100万吨箱板纸看好Q2延续向上20220429产线和50万吨配套本色浆线将在23下半年投产随着项目建成公司产品布局更加完善规模化优势将进一步显现林浆纸一体化布局三大基地协同发展公司山东广西老挝三个基地各有优势山东浆纸产能综合调配多元化产品结构广西基地享有税收优惠政策能源成本享有比较优势其中北海基地临近港口便于原料进口南宁林业资源丰富运输半径较广老挝自产木片成本优势显著预计种植面积不断扩大木片浆供给量持续提升公司三大基地协同发展产品结构多元化浆纸灵活调配能力突出在上游原料布局方面领先同行投资建议公司为多元化大宗纸优质白马资产当前PB约16X历史区间12-33X建议左侧布局预计公司22-24年分别实现营收399094168243186亿元同比2473444361归母净利润279330773359亿元同比-5531014916对应PE分别为13X12X11X维持买入评级httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分太阳纸业002078公司点评风险提示下游景气度波动原材料价格波动纸价涨幅不及预期财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入31997399094168243186-48212473444361归母净利润2957279330773359-5139-5531014916每股收益元106100110120PE1210128111631065资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分太阳纸业002078公司点评表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20212022E2023E2024E百万元20212022E2023E2024E流动资产11251130031156712880营业收入31997399094168243186现金3468188019481899营业成本26438341413506636186交易性金融资产0211营业税金及附加139190208216应收账项1792290228572839营业费用136149169159其它应收款150211187208管理费用81488612001164预付账款555735729764研发费用538658727731存货3506476237305034财务费用565616671724其他1780251221152135资产减值损失17737398非流动资产31487340473731540813公允价值变动损益86119金额资产类0000投资净收益43434343长期投资241200215218其他经营收益30303130固定资产27922300793316236236营业利润3399326136303973无形资产1274138615431707营业外收支20422616在建工程29410359081127利润总额3379330436573989其他1756134714861524所得税412496567618资产总计42737470504888253693净利润2967280830903371流动负债17875177521637417827少数股东损益10151313短期借款7698748954306340归属母公司净利润2957279330773359应付款项5105578461746496EBITDA5730583365177213预收账款0674235324EPS最新摊薄106100110120其他5072380645364667非流动负债6049704871687155主要财务比率长期借款539155915791599120212022E2023E2024E其他657145713771164成长能力负债合计23924248012354224983营业收入48212473444361少数股东权益8196109121营业利润4640-4061132945归属母公司股东权18733221542523128589归属母公司净利润5139-5531014916益负债和股东权益42737470504888253693获利能力毛利率1737144515871621现金流量表净利率927704741781百万元20212022E2023E2024EROE1687136112931243经营活动现金流4929501877735466ROIC982886934910净利润2967280830903371偿债能力折旧摊销1769190421752488资产负债率5598527148164653财务费用565616671724净负债比率6756599356535863投资损失43434343流动比率063073071072营运资金变动1187516902157速动比率043046048044其它15157839781232营运能力投资活动现金流7226483352595905总资产周转率081089087084资本支出4827476850985745应收账款周转率1884178915391582长期投资3639144应付账款周转率836820753731其他2363104146157每股指标元筹资活动现金流27966622363497每股收益106100110120短期借款672092059911每股经营现金176180278196长期借款2182200200200每股净资产6977939031023其他680653503614估值比率现金净增加额50047715258PE1210128111631065PB184161142125EVEBITDA771849736683资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分太阳纸业002078公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnh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