港股央企价值重估正当其时。2022年5月27日，国务院国资委发布《关于提高央企上市公司质量的工作方案》，首次提出央企上市公司存在“价值实现与价值创造”不匹配的问题，并对央企做出了“内强质地、外塑形象”的任务部署；11月21日，证监会主席易会满面向资本市场投资者，表态要“探索建立具有中国特色的估值体系”，将上市央企估值过低的问题抛向了台前。相较于A股，港股市场上市央企估值更低、股息更高，在本轮估值重塑的过程中，有望兑现更高弹性。
　　内强质地、外塑形象，央企基本面的大幅提升，是估值修复的坚实支撑。在外塑形象方面：通过股权激励理顺央企管理层与二级市场股东的利益—— 2022年，A股央企上市公司股权激励次数达168次，环比2021大幅增长273.3%。在内强质地方面：国资委旗下A股实体经济类上市央企，整体分红率自2018年起逐年抬升至2021年的36.8%；此外，2023年1月5日，国资委更新了央企的财务考核KPI，首次将净资产收益率、营业现金比率纳入考核——对标世界一流企业，央企站在ROE、现金流长周期改善的起点。而对港股市场投资者而言，分红率和ROE的提升均是其关注的重点。
　　港股上市的国有企业多分布在传统行业，近年来整体估值较低。时至今日，在港股上市的国有企业已经突破300家。从上市形式来看，港股的上市国企分为H股和红筹股两种架构，其中绝大多数央企采用H股架构，而驻港中资企业和部分地方政府的控股集团类企业更多采用红筹股方式上市。从行业分布来看，港股上市国企多数在金融、工业、原材料、地产、公用事业、通信等传统行业。受到经济周期和市场偏好的影响，传统行业近年来整体的估值较低，恒生沪深港通AH溢价指数亦保持在140左右的高位。
　　选A还是H？向自由流通比例要高弹性。我们在2020年11月3日发布的《What wetalk about when we talk about A-H share gap Hong Kong strategy: Comment onthe A-H share gap》中，提到了AH价差产生的几大原因：投资者偏好的不同、红利税率的不同、自由流通比例的不同等，其中自由流通比例的差异可能是决定A股和H股弹性的重要影响因素：若A股的自由流通比例较低，则公司通常有较大的AH价差且难以收敛；若A股和H股的自由流通比例相近，则股价更低的H股往往在周期来临时有更高的弹性。我们偏好那些具有向上的商业周期、高股息率及对应的A股有高自由流通比率的H股，预计此类H股公司的价差有望较其他公司更易收敛。此外，通过港股通投资港股的红利税也不可忽视：在港股通渠道下，H股红利税一般为20%，而红筹公司的实际红利税则可能高达28%，长线的股息投资者需要密切关注两地市场的红利税差异。
　　央企价值重估的港股路径：传统股息定价行业关注分红比例提升和历史股息率区间，AH价差贡献资本利得高弹性。我们在2022年12月14日发布的《央企价值重估：动机、路径与未来》中提到，央国企重估的路径为提升分红、理顺机制和给正外部性以定价。考虑港股市场的风格和投资者的偏好，我们认为央国企的选股可以分为两个方向：对传统的高股息行业（公用、通信等）而言，更多关注其历史股息率区间和潜在的分红比例提升的空间；而对其他行业而言，稳定的盈利能力和AH价差的弥合有望带来资本利得上的高弹性。据此我们筛选出了28只个股，构建了港股央企价值重估组合。
　　风险提示：国企改革政策不及预期